[원문 유형] 네이버 프리미엄 콘텐츠 [채널] 탐방왕 [게시일] 2026.09.17 [원문 URL] https://contents.premium.naver.com/rvs/tbw/contents/260917070018957ck [제목] [모닝리포트] 2026년 9월 17일: 이수페타시스, LIG넥스원, 한화에어로스페이스, 현대로템, 한국항공우주, 덕산네오룩스, 씨에스윈드, LG이노텍, 크래프톤 [수집 기준] 구매회원 본인이 QR 로그인으로 승인한 구독 열람권을 사용해 개인 문서 보관용으로 확보했다. 목록 메타데이터가 아니라 아래 실제 본문만 분석 근거로 사용한다. 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CCL과 T-glass 공급이 타이트한 상황에서 최종 고객사가 원재료 조달과 가격 협상을 주도하고 있어 회사의 조달 리스크도 제한적임. 주요 고객사가 ASIC과 네트워킹 스위치에 M8, M9 솔루션을 채택하고 있어 최근 PTFE, glass-less PTFE, Q-glass 등 원재료 스펙 변경 논란에도 상대적으로 영향이 크지 않을 것으로 판단함. ​ 경쟁 측면에서는 2024년 1분기부터 이어진 고객 내 점유율 하락이 내년 상반기부터 안정화될 것으로 전망함. 점유율은 2024년 1분기 약 19%에서 내년 상반기 10% 초반 수준까지 하락한 뒤 안정화될 것으로 예상하며 핵심 배경은 멀티램 생산능력 확대임. 멀티램 캐파는 올해 약 6K에서 내년 약 13K로 2배 이상 증가하고 전체 캐파 내 멀티램 비중도 올해 24%에서 내년 38%로 확대될 전망임. 멀티램 ASP가 VIPPO 대비 2에서 3배 높아 멀티램 매출 비중이 작년 7%에서 올해 32%, 내년 64%로 급증하면서 매출과 ASP 성장을 동시에 견인할 것으로 예상함. 이에 따라 전체 ASP 성장률도 올해 +19%에서 내년 +28%로 가속될 전망이며 원재료 비용 전가뿐 아니라 고부가 제품 믹스 개선 효과가 중요하게 작용할 것으로 판단함. ​ 다운스트림에서는 TPUv8부터 MTK와 AVGO 양쪽 모두 공급 자격을 확보했으며 제한된 생산능력을 고려해 MTK향 물량이 대부분을 차지할 것으로 예상함. 특히 MTK의 Zebrafish가 AVGO향 제품보다 높은 소재 사양을 요구해 수익성 측면에서도 Zebrafish 노출 확대가 긍정적임. TPUv9 이후 HDI 경쟁력과 벤더 배분에 대한 시장 우려가 존재하지만 HDI 시장 확대는 2028년 하반기 시작돼 2030년 본격화될 것으로 예상돼 현시점에서 이를 주가에 선반영하기에는 이르다고 판단함. 현재 MSFT향 HDI 공급을 통해 트랙레코드를 구축 중이며 올해 안으로 HDI 전용 공장 계획을 발표할 것으로 예상함. 그전까지는 가속기, 네트워킹 스위치, CPO 등 다양한 영역에 적용되는 멀티램이 핵심 실적 성장동력이 될 전망임. 주요 주가 촉매는 11월 중순 3분기 실적에서의 전분기 대비 마진 개선, 연내 HDI 전용 공장 발표, 고객 내 점유율 하락세 안정화이며 이를 통해 올해 4월 기록한 이전 주가 고점 회복 가능성을 기대함. ​ ​ ​ 방산 JP모건 ​ 8월 한국 방산 수출액은 8.2억달러로 전년 동월 대비 43% 증가하며 견조한 성장세 지속함. 주요 품목별로 전차 9,800만달러, 다연장로켓 3,900만달러로 전년 동월 대비 243% 증가, 탄약 및 부품 2.4억달러로 699% 증가, 항공우주 부문 4.37억달러로 10% 감소함. 특히 폴란드향 K2 전차, 천무, 탄약 수출이 전체 성장세를 주도했으며 6월부터 8월까지 강한 수출 데이터가 이어지고 있다는 점에서 하반기 방산업체들의 실적 흐름을 긍정적으로 평가함. ​ 한화에어로스페이스는 8월 폴란드에 천무 다연장로켓 8대를 인도하면서 올해 누적 인도량이 44대까지 증가함. 이는 회사의 올해 연간 인도 가이던스인 40대 이상을 불과 8개월 만에 넘어선 수준임. 해당 물량은 총 218대 규모의 EC1 계약에 해당하며 현재 잔여 인도 물량은 11대에 불과해 당초 예상했던 내년 하반기 인도 종료 일정보다 상당히 빠르게 진행되고 있음. 폴란드향 탄약 수출도 1.95억달러 발생했으며 천무 로켓으로 추정함. 천무 본체뿐 아니라 고수익성 탄약의 동반 수출이 본격화되고 있다는 점이 중요함. ​ 현대로템은 8월 폴란드에 K2 전차 6대를 인도했으며 6월 28대, 7월 18대에 이어 출하가 지속되고 있음. 8월 K2GF 수출액은 9,800만달러 수준임. 폴란드향 K2 물량이 지속적으로 인도되고 있다는 점은 향후 EC3 계약 협상의 가시성을 높여주는 긍정적인 신호로 판단함. 방산업체들의 주가는 9월 들어 한화에어로스페이스 -5%, LIG넥스원 -5%, 현대로템 -13%, KAI -6%로 KOSPI -1% 대비 부진했으나 미국 K9, 크로아티아 천무 등 신규 수주 뉴스와 EU 및 중동·북아프리카 지역의 지상·항공 무기체계 사업 진전은 지속되고 있음. ​ 시장은 중동 지역의 대형 수주를 기다리고 있으나 그 이전에도 다수의 수주 관련 촉매가 존재하며 강한 6월부터 8월 수출 데이터를 감안하면 올해 하반기 실적 역시 견조할 것으로 전망함. 국내 방산업종에 대한 긍정적 시각 유지하며 선호 종목은 LIG넥스원과 한화에어로스페이스임. 특히 LIG넥스원은 방산업종 내 수주 가시성을 가장 긍정적으로 평가해 최선호주로 제시함. 한화에어로스페이스 역시 천무 인도 가속과 탄약 수출 확대를 바탕으로 긍정적으로 평가하는 반면 현대로템과 KAI에 대해서는 Neutral 의견 유지함. ​ ​ ​ 덕산네오룩스 HSBC ​ 3분기 매출액 1,080억원으로 전분기 대비 14%, 전년 동기 대비 10% 증가하고 영업이익은 230억원으로 각각 27%, 34% 증가할 것으로 예상함. 다만 기존 영업이익 전망치 대비 22% 낮춘 수준으로 원화 강세와 현대중공업터보기계 TMC 출하 지연이 주요 원인임. OLED 매출은 2분기 이연 물량과 아이폰 Duo 및 18 Pro 생산 효과로 680억원을 기록해 전분기 대비 30%, 전년 동기 대비 32% 증가할 전망임. 다만 달러 대비 원화가 약 6% 절상되면서 OLED 영업이익률은 기존 예상 33%에서 27%로 낮아지고 영업이익은 186억원으로 예상함. TMC는 출하 시점 지연으로 3분기 매출 400억원, 영업이익 48억원에 그치겠으나 약 4,500억원의 수주잔고를 기반으로 4분기 매출이 1,100억원으로 전분기 대비 174% 급증할 전망임. ​ OLED 부문은 IT OLED 수요 회복 시점이 예상보다 늦어지면서 올해부터 2028년까지 매출 추정치를 4에서 12%, 영업이익 추정치를 13에서 18% 하향함. 메모리 가격 상승에 따른 원가 부담이 중저가 스마트폰 수요에 영향을 주면서 중국 스마트폰 업체들이 사용하는 리지드 OLED 패널 출하가 둔화되고 있음. IT OLED 역시 A6에서 7월부터 OLED 맥북 프로 패널을 출하하고 있으나 OMDIA는 애플이 LCD 모델을 병행하면서 OLED 맥북 프로 출하량을 올해 약 100만대, 내년 400만대 미만으로 전망함. 다만 덕산네오룩스 OLED 매출의 90% 이상이 삼성디스플레이향이고 중국 직접 노출은 10% 미만이며 블랙 PDL과 탠덤 관련 소재가 성장 중인 플래그십 및 폴더블 제품에 적용되고 있어 상대적으로 차별화된 구조를 보유함. ​ 패널당 OLED 소재 탑재량 증가가 중장기 성장의 핵심임. 아이폰 Duo 내부 디스플레이의 OLED 면적은 아이폰 18 Pro Max의 약 1.5배이며 삼성디스플레이가 단독 공급함. 애플 제품에 블랙 PDL이 처음 적용되면서 OLED 영업이익에서 블랙 PDL이 차지하는 비중은 작년 7%에서 내년 19%까지 상승할 전망임. 아이폰 18 시리즈가 M16 스택으로 전환되고 갤럭시 S27부터 Ultra는 M14에서 M16, 기본 모델은 M13에서 M14로 상향될 것으로 예상함. 여기에 2028년 M18용 Red Host 인증까지 진행되면서 추가적인 소재 탑재량 확대 가능성이 존재함. 스마트폰과 IT OLED 출하량 자체의 성장 속도는 낮아졌지만 고사양화에 따른 패널당 콘텐츠 증가 논리는 여전히 유효하다고 판단함. ​ TMC는 OLED와 별개의 두 번째 성장축으로 부상하고 있음. 약 4,500억원의 강한 수주잔고와 고부가 원전 및 컴프레서 제품 믹스를 반영해 올해부터 2028년 TMC 영업이익 추정치를 20에서 40% 상향함. 이에 따라 내년 연결 영업이익은 1,200억원으로 전년 대비 25% 증가하며 컨센서스를 9% 상회할 것으로 전망함. 여기에 작년 매출 1,440억원 규모의 극저온 LNG 밸브 업체 SNS Valve 인수를 발표했으며 올해 4분기부터 연결 실적에 반영될 것으로 예상함. OLED 추정치 하향과 TMC 상향을 종합해 올해부터 2028년 전체 영업이익 추정치를 3% 하향하고 목표주가를 기존 62,000원에서 58,000원으로 낮추지만 Buy 의견 유지함. 목표주가는 올해와 내년 평균 EPS에 PER 16배를 적용했으며 SOTP 기준 TMC를 글로벌 피어 평균인 PER 20배로 평가할 경우 핵심 OLED 사업의 내년 내재 PER은 약 9배로 UDC의 16배 대비 상당한 할인 상태임. ​ ​ ​ 풍력 HSBC ​ 유럽 해상풍력 시장은 향후 1년에서 3년 동안 장비 수요 공백이 나타날 가능성이 높음. 현재 프로젝트 파이프라인 상당수가 최종투자결정 FID를 기다리고 있으며 특히 2년에서 3년 전 영국 AR5 입찰 실패와 독일·네덜란드 프로젝트 차질의 후행 영향으로 2026년부터 2030년 사이 해상풍력 하부구조물 수요에 공백이 발생하고 있음. 이에 따라 일부 공급업체는 향후 2년간 수주잔고 가시성이 제한적인 상황임. 다만 독일의 마이너스 입찰 방식 해상풍력 프로젝트 가운데 현재까지 취소된 것은 한 건에 불과해 유럽 해상풍력 시장 전체의 구조적 후퇴보다는 개별 사업자의 포트폴리오 조정으로 판단함. 유럽 입찰제도가 마이너스 입찰에서 차액계약 CfD 방식으로 이동하고 있어 개발사의 수익성과 프로젝트 금융조달 가능성은 개선될 전망이며 AI 데이터센터 전력수요 증가가 기업 PPA를 확대해 현재 파이프라인의 FID 전환을 촉진할 가능성도 존재함. ​ 유럽에서는 발전단가 LCOE 절감과 공급망 안정성 사이의 균형이 중요한 정책 이슈로 부상함. 중국을 포함한 해외 업체의 진입은 해상풍력 LCOE를 낮추고 공급망 경쟁을 촉진할 수 있으나 단순 제품 수출보다는 현지 조달, 제품 설계, 에너지 안보 요건 등을 포함한 유럽 생산 생태계 편입이 요구될 전망임. 독일이 올해 8월 제안한 WindSeeG-E 개정안은 프로젝트 내 풍력터빈의 최소 75%를 중국 외 지역에서 조달하도록 하는 NZIA 요건을 계승하고 있으며 전력 공급의 원격 차단 가능성 등을 방지하기 위해 민감한 터빈 부품에 대한 규제를 강화하는 방향임. 반면 해상풍력 하부구조물은 중후장대 철강 가공제품이라는 특성상 이러한 에너지 안보 규제의 직접적인 영향을 상대적으로 적게 받을 것으로 판단함. 향후 단순 조립만 유럽에서 수행하는 형태의 현지화 전략은 규제당국의 보다 강한 심사를 받을 가능성이 있음. ​ 중국 하부구조물 업체 Dajin은 하부구조물 제작과 선박 건조, 자체 벌크선을 활용한 운송까지 수직계열화하면서 원가 경쟁력을 확보하고 있음. 이러한 사업모델은 장기적으로 설계·조달·건설·설치 EPCI 전체 영역으로 확장할 수 있는 기반이 될 수 있음. 다만 자본집약적인 사업모델을 유럽에서 그대로 복제하기는 쉽지 않을 것으로 판단함. 해상풍력 설치 및 운송 선박은 생애주기 동안 통상 70% 이상의 안정적인 가동률을 확보해야 경제성이 발생하는데 프로젝트별 수요 변동성이 큰 유럽에서는 하나의 선박이 여러 최종 시장을 동시에 서비스할 수 없는 경우 높은 가동률을 유지하기 어려움. 따라서 중국 업체의 가격 경쟁력은 위협 요인이지만 유럽 현지 생산과 선박 운용까지 포함하면 진입장벽 역시 상당히 높은 구조임. ​ 종목별로는 Goldwind H주와 A주에 대해 Buy 의견 유지함. 견조한 신규 수주와 제한적인 유럽 시장 노출도를 긍정적으로 평가하지만 목표주가는 약 7% 하향함. CS Wind는 해상풍력 부문의 경쟁 심화와 미국 풍력 정책 불확실성을 고려해 Hold 의견 및 기존 목표주가 유지함. 단기적으로 유럽 해상풍력 하부구조물 발주 공백이 부담이나 입찰제도의 CfD 전환, AI 데이터센터 전력수요에 따른 기업 PPA 확대, 기존 프로젝트의 FID 전환이 향후 수요 회복의 핵심 변수임. 동시에 중국산 터빈에 대한 규제가 강화되는 가운데 하부구조물은 상대적으로 규제 민감도가 낮아 중국 업체와의 가격 경쟁이 지속될 가능성이 높다고 판단함. ​ ​ ​ ​ LG이노텍 CLSA ​ 애플 관련 최신 분석을 반영해 폴더블 아이폰인 iPhone Duo의 출하량이 기존 예상치를 상회할 가능성이 높다고 판단함. Duo의 카메라 탑재 사양은 iPhone 18 Pro 시리즈보다 낮아 전용 망원 카메라와 가변 조리개 등 주요 업그레이드가 빠질 것으로 예상됨. 이에 따라 Pro 모델 대비 LG이노텍의 대당 광학솔루션 ASP가 소폭 희석될 수 있으나 신규 폴더블 제품이 창출하는 추가 출하량 효과가 제품 믹스 악화를 충분히 상쇄할 것으로 전망함. 이를 반영해 2027년 실적 전망치를 상향했으며 폴더블 아이폰은 단기적으로 대당 콘텐츠 증가보다 물량 증가가 먼저 나타나는 성장동력이 될 것으로 판단함. ​ 중장기적으로는 폴더블 아이폰의 카메라 콘텐츠가 현재 수준에 머물 가능성이 낮다고 판단함. 애플이 향후 Duo를 더욱 프리미엄 제품으로 포지셔닝할 것으로 예상되며 디스플레이 차별화가 이미 상당 부분 확보된 만큼 다음 업그레이드의 핵심 영역은 카메라 성능이 될 가능성이 높음. 현재 Duo와 Pro 모델 사이에 카메라 사양 격차가 상당하기 때문에 향후 망원 카메라를 비롯한 추가 광학 기술을 적용할 여지가 큼. 결과적으로 폴더블 아이폰은 초기에는 출하량 증가, 이후에는 대당 카메라 콘텐츠 증가까지 더해지면서 LG이노텍 광학솔루션 사업의 물량과 콘텐츠가 동시에 성장하는 플랫폼으로 발전할 가능성이 있음. ​ FC-BGA 역시 성장 가시성이 높아지고 있음. LG이노텍은 주요 고객사들과 복수의 장기공급계약 LTA 체결에 가까워지고 있으며 계약이 현실화되면 FC-BGA 생산능력의 가동률 가시성이 개선될 것으로 예상함. 안정적인 장기 물량 확보는 추가적인 고사양 AI 서버용 패키지기판 투자 여력을 높이는 동시에 FC-BGA 사업에 대한 시장의 가치평가 개선을 뒷받침할 수 있음. 기존 아이폰 카메라 중심의 성장 구조에 폴더블 아이폰과 AI 서버용 FC-BGA가 추가되면서 중장기 성장축이 다변화되고 있다고 평가함. ​ iPhone 출하량 전망 상향과 FC-BGA 성장 가시성 개선을 반영해 올해부터 2028년 EPS 추정치를 각각 5%, 13%, 7% 상향함. 다만 FC-BGA 피어업체들의 밸류에이션 하락을 반영해 적용 목표 PER을 기존 36배에서 27.5배로 낮추면서 목표주가를 1,500,000원에서 1,200,000원으로 하향함. 현재 주가는 12개월 선행 PER 약 13배에 거래되고 있어 밸류에이션 매력이 존재한다고 판단하며 Outperform 의견 유지함. 단기적으로는 폴더블 아이폰의 물량 증가, 중장기적으로는 폴더블 카메라 콘텐츠 확대와 AI 서버용 FC-BGA 성장이 핵심 투자 포인트임. ​ ​ ​ 크래프톤 CGSI ​ PUBG의 장기 흥행을 위한 신규 콘텐츠와 AI 투자 확대에 따라 비용 부담이 예상보다 장기간 지속될 전망임. 기존에는 게임 내 신규 모드 개발 완료 이후 올해 하반기 지급수수료가 감소할 것으로 예상했으나 Xeno Point 등 신규 PUBG 모드의 높은 이용자 유지 효과를 확인하면서 지속적인 신규 모드 출시가 예상됨. Xeno Point 출시 이후 올해 4월 트래픽이 전년 동월 대비 15% 증가하는 성과를 보였으며 이를 바탕으로 PUBG의 라이프사이클 연장을 위한 콘텐츠 투자를 지속할 가능성이 높음. AI 모델 투자 확대 역시 서버 및 외주비 증가로 연결되고 있어 올해부터 2028년 EPS 추정치를 각각 9%, 7%, 7% 하향함. 3분기 매출과 영업이익 전망도 각각 6%, 21% 낮춘 1.2조원과 3,840억원으로 조정했으며 매출은 컨센서스와 유사하지만 영업이익은 여전히 컨센서스를 8% 상회하는 수준임. ​ 게임 개발비 상승과 신작의 투자수익 불확실성이 커지면서 일부 경쟁사들이 대규모 게임 투자에 보수적으로 변하고 있으나 크래프톤은 PUBG 이외의 대형 IP 확보를 핵심 전략으로 유지하고 있음. PUBG에서 발생하는 견조한 현금흐름을 신규 IP 투자 재원으로 활용하면서 경쟁사 대비 적극적으로 신작 기회를 확보하는 전략임. 현재 크래프톤의 12개월 선행 PER은 단일 IP 의존도에 대한 우려로 글로벌 피어 대비 약 40% 할인돼 있으나 신작 파이프라인 확대와 출시 가시성 개선이 이어질 경우 이러한 할인 폭이 점진적으로 축소될 가능성이 있다고 판단함. ​ Gamescom 2026에서는 Zeta, Tarae, Age Twisters, No Law, Dead.Net 등 5개의 신규 타이틀을 공개함. 이 가운데 Zeta, Tarae, Age Twisters는 내년 출시 가능성이 높은 것으로 판단함. 현장 방문객 반응과 온라인 조회수를 기준으로는 Dead.Net의 관심도가 가장 높았으며 No Law와 Tarae가 뒤를 이었음. 반면 Zeta는 실제 플레이 데모 공개 이후 기대감이 다소 낮아진 것으로 파악됨. 개별 게임의 흥행 여부에는 여전히 불확실성이 존재하지만 파이프라인 자체가 확대되고 있다는 점에서 크래프톤의 성장 구조가 PUBG 단일 IP 중심에서 보다 다양한 IP로 확장되고 있다고 평가함. ​ 투자의견 Add 유지하나 올해와 내년 EPS 추정치를 각각 9%, 7% 하향하면서 목표주가는 350,000원으로 낮춤. 목표주가는 글로벌 피어 평균 수준인 12개월 선행 PER 15배를 적용함. PUBG의 견조한 수익화 능력이 신규 IP 투자 확대를 뒷받침하고 있다는 점을 긍정적으로 평가함. 향후 주가 재평가의 주요 촉매는 PUBG PC 트래픽 개선과 자체 개발 AAA 타이틀의 출시 확정이며 중국 모바일게임 트래픽 감소와 Gamescom에서 공개한 신작들의 출시가 내년 이후로 지연되는 경우가 주요 하방 위험임. ​ ​