[원문 유형] 네이버 프리미엄 콘텐츠 [채널] 탐방왕 [게시일] 2026.10.02 [원문 URL] https://contents.premium.naver.com/rvs/tbw/contents/261002074351230sp [제목] [모닝리포트] 2026년 10월 2일: 삼성전자, SK하이닉스, SFA, 효성중공업, 우리금융지주, 한화에어로스페이스, LIG넥스원, KB금융, 신한지주, NAVER, 엔씨소프트 [수집 기준] 구매회원 본인이 QR 로그인으로 승인한 구독 열람권을 사용해 개인 문서 보관용으로 확보했다. 목록 메타데이터가 아니라 아래 실제 본문만 분석 근거로 사용한다. 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FY27 생산능력의 75% 이상이 이미 예약돼 있고 SCA는 26건으로 늘어나 2030년까지 매출의 35% 이상을 커버하며 일부 계약은 2031년까지 연장됨. ​ 마이크론은 2027년과 2028년 DRAM 및 NAND 수급이 2026년보다 오히려 더 타이트해질 것으로 보고 있는데, 신규 웨이퍼 캐파가 본격적으로 공급에 기여하는 시점이 2028년 하반기 이후이고 HBM 세대 전환에 따른 트레이드 레이시오 상승까지 겹치기 때문임. ​ 특히 2027년 HBM ASP가 크게 상승해 범용 DRAM 수익성에 근접할 것으로 예상되며 HBM 재가격이 추가 실적 상향의 핵심 촉매임. 모건스탠리는 CY27 EPS 200달러 수준도 보수적이라고 평가하고 맥쿼리는 DRAM을 AI 인프라 확대의 핵심 병목으로 보고 있으며, 골드만삭스 역시 삼성전자와 SK하이닉스의 2027년 HBM 가격과 메모리 이익 전망에 긍정적인 시사점이 크다고 판단함. ​ ​ ​ ​ 마이크론 모건스탠리 ​ 마이크론의 실적 개선 속도 자체는 이전보다 둔화되고 있으나, 메모리 업황의 강도가 유지되는 기간은 시장 예상보다 훨씬 길어질 가능성이 높다고 판단함. 마이크론은 메모리 수급이 올해보다 2027년과 2028년에 오히려 더 타이트할 것으로 전망했으며, 일부 장기계약은 2031년까지 확대되고 있음. 신규 SCA 고객도 10곳 추가됐으며, 고객들이 5년 뒤 DRAM 물량까지 선제적으로 확보하려는 움직임이 나타나고 있음. AI 수요가 메모리 수급을 구조적으로 타이트하게 만드는 흐름이 아직 주가에 충분히 반영되지 않았다고 판단해 Overweight 의견과 목표주가 1,200달러 유지함. ​ 단기 실적 서프라이즈의 폭은 축소되고 있음. 최근 3개 분기 동안 EPS가 컨센서스를 20에서 40% 상회하고 가이던스 역시 큰 폭으로 높였던 것과 달리 이번에는 실적이 컨센서스를 5%, 가이던스가 6% 상회함. LTA 비중 확대와 실적 가시성 개선으로 향후에는 이 정도의 상회 폭이 일반적인 모습이 될 가능성이 있음. 다음 분기 매출 가이던스 중간값은 615억달러로 컨센서스 574억달러를 상회했고 비GAAP EPS 가이던스도 38.15달러로 컨센서스 35.47달러를 웃돌았음. FY27 매출 추정치는 2,669억달러에서 2,810억달러, EPS는 168.52달러에서 182.52달러로 상향했으며 CY27 EPS는 200달러 수준까지 가능하다고 보고 있음. ​ 향후 가장 중요한 추가 실적 모멘텀은 HBM 재가격 결정임. 마이크론 매출의 약 3분의 1을 차지하는 Cloud Memory 사업부의 매출총이익률은 83%로 모바일 및 코어 데이터센터의 약 90%보다 낮은데, 과거 DRAM 가격이 훨씬 낮았던 시기에 체결한 HBM 계약이 원인임. HBM 가격 재조정을 통해 해당 사업부 마진이 다른 사업부 수준으로 상승할 경우 분기 EPS에 약 9달러의 추가 상승 여력이 발생할 수 있다고 추정함. HBM 재가격과 자사주 매입 승인이 향후 핵심 촉매이며, 2028년 말까지 누적 이익이 현재 시가총액의 절반에 근접하고 이 가운데 상당 부분이 주주에게 환원될 것으로 전망함. ​ 다만 공급 증가에 대해서는 마이크론보다 모건스탠리가 다소 보수적인 시각을 유지함. 마이크론은 CAPEX 증가에도 비트 성장률이 둔화될 것으로 예상하지만, 모건스탠리는 삼성전자, SK하이닉스, 마이크론과 CXMT의 웨이퍼 캐파 증설을 감안하면 내년 산업 전체 웨이퍼 캐파가 올해 11% 증가에서 내년 20% 증가로 가속될 것으로 추정함. HBM 믹스 상승과 트레이드 레이시오 증가가 공급 증가를 상당 부분 흡수해야 마이크론 전망이 성립한다고 보고 있으며, Rubin의 HBM 탑재량이 Blackwell Ultra 대비 크게 증가하지 않을 가능성도 변수임. 그럼에도 2028년까지 수급 타이트를 공식적으로 언급하고 LTA 기간을 2031년까지 확장한 점은 업황 지속성을 뒷받침하는 신호로 평가함. ​ ​ ​ ​ 크레딧 전략 모건스탠리 ​ 9월 글로벌 AI 관련 채권 발행은 약 230억달러로 올해 두 번째로 낮은 수준을 기록했으나, 이를 AI 투자 펀더멘털 약화나 자금조달 능력 부족으로 해석할 필요는 없다고 판단함. 올해 여름을 포함해 발행이 상당 부분 앞당겨졌고, 신규 데이터센터 건설에 대한 정치 및 규제 제약이 나타나기 시작했으며, 최근 금리 상승으로 일부 데이터센터 프로젝트의 금융조건 재협상이 필요해진 것이 발행 둔화의 주요 원인임. 올해 누적 AI 관련 발행액은 약 4,660억달러이며 4분기 발행은 9월보다 증가하겠지만 앞선 분기 대비로는 둔화될 가능성이 높음. 시장의 관심이 2027년 CAPEX로 이동하면서 가을과 4분기에는 다시 발행 활동이 활발해질 것으로 전망함. ​ 미국 IG 시장에서는 AI 관련 대규모 공급 자체보다 금리 상승과 수익률 하락에 따른 자금 유출이 연말까지 더 중요한 위험 요인이라고 판단함. 하이퍼스케일러는 올해 대규모 달러채 발행 사이에 비달러 통화 조달도 지속하고 있으며, 높은 금리에 대한 민감도가 상대적으로 낮아 추가적인 미국 IG 발행 가능성이 있음. 특히 3분기 실적 발표에서 AI CAPEX 전망이 다시 상향될 가능성이 있어 관련 크레딧의 변동성이 확대될 수 있음. 반면 레버리지 파이낸스와 프로젝트 단위 부채는 금리와 규제 환경에 더 민감해 4분기 거래 속도가 둔화될 것으로 예상함. 다만 데이터센터 사업자가 임차인과 더 유리한 임대조건을 협상해 높아진 금융비용을 일부 상쇄할 가능성도 있음. ​ 데이터센터 ABS와 CMBS 시장에서는 금리 상승에 대응하기 위해 변동금리 ABS, CMBS 일부 원금상환 구조 등 새로운 금융구조가 등장하고 있음. 스폰서의 차입비용이 빠르게 상승하면서 추가 투자수요를 유치하기 위한 변화로 평가하며, 향후 스프레드는 추가 확대될 가능성이 높다고 판단함. 2026년 ABS 및 CMBS 발행 전망도 250억에서 300억달러로 낮췄으며 4분기 추가 발행은 약 50억에서 100억달러로 예상함. 담보부 AI 관련 부채가 전체 AI 부채의 약 30%를 차지하는 가운데, 인허가 및 전력 공급 지연, 임대계약 이전 가능성, 계약 불확실성 등 건설 단계 데이터센터의 위험이 커지고 있어 안정화된 자산을 담보로 하는 ABS와 CMBS가 상대적으로 변동성에 덜 노출된다고 평가함. 데이터센터 ABS에서는 하이퍼스케일러보다 코로케이션 자산을 선호함. ​ AI 투자 자체의 펀더멘털은 여전히 견조하다고 판단함. 단기적으로는 금리 상승과 자금 유출, 미국 중간선거, 3분기 실적에서 예상되는 추가 CAPEX 상향으로 하이퍼스케일러 크레딧의 변동성이 지속될 가능성이 있음. 다만 4분기 이후에는 하이퍼스케일러의 스프레드 확대가 상당 부분 진행됐을 가능성이 있으며, 발행 일정의 예측 가능성이 높아지고 CAPEX가 데이터센터 같은 장기 자산뿐 아니라 칩처럼 회수기간이 짧은 자산으로 이동하고 있다는 점도 긍정적임. AI CAPEX에서 높은 투자수익률이 지속적으로 확인되고 있어 9월의 자금조달 둔화는 구조적인 투자 축소가 아니라 일시적인 휴지기에 가깝다고 판단함. ​ ​ ​ 테크 골드만삭스 ​ 9월 주요 테크 제품 수출은 디스플레이를 제외하면 전반적으로 강한 흐름 보였음. 메모리 수출액은 전년 대비 359%, 전월 대비 32% 증가하며 8개월 연속 전년 대비 200% 이상 성장 기록함. 특히 DRAM 수출은 전년 대비 552%, 전월 대비 41% 증가하며 사상 최고치 기록했고 NAND 칩과 SSD도 각각 365%, 531% 증가함. 3분기 전체 메모리 수출은 전년 대비 312% 증가해 국내 메모리 업체의 강한 펀더멘털을 시사함. 삼성전자 3분기 메모리 매출은 전년 대비 428%, SK하이닉스 전체 매출은 305% 증가할 것으로 전망함. ​ HBM 출하량 선행지표로 활용하는 일본산 소재 수입 데이터에서는 삼성전자의 회복 가능성이 두드러짐. SK하이닉스의 MR-MUF 소재 프록시인 이천 및 충북 지역 일본산 에폭시 수지 수입액은 8월 전년 대비 19% 증가했고 8월 누적으로는 4% 증가함. 삼성전자의 TC-NCF 소재 프록시인 화성 및 평택 지역 일본산 플라스틱 필름 수입액은 8월 전년 대비 33% 감소했으나 누적으로는 61% 증가함. 골드만삭스는 이를 삼성전자 HBM 출하량의 강한 회복 가능성을 시사하는 지표로 평가함. ​ MLCC 수출은 5개월 연속 두 자릿수 전년 대비 성장 지속함. 3분기 MLCC 수출은 전년 대비 20%, 전분기 대비 20% 증가했으며 삼성전기 MLCC 매출은 AI 서버와 자동차용 제품의 강한 수요에 힘입어 전년 대비 44% 증가할 것으로 전망함. 리튬이온 배터리 수출도 9월 전년 대비 1% 증가했고 3분기 전체로는 4% 증가함. ESS 시장 확대와 광물 가격 상승이 수출 회복을 견인하고 있으며, 2026년 1분기에 10개 분기 연속 역성장을 종료한 이후 회복 흐름이 이어지고 있음. ​ 반도체 WFE 장비는 수출과 수입 모두 강한 성장세 지속함. 9월 수출은 전년 대비 148%, 수입은 65% 증가했고 3분기 전체로도 각각 114%, 92% 증가함. 메모리 업체들의 기술 업그레이드와 생산능력 확대를 위한 CAPEX 증가가 장비 수입 급증의 주요 배경으로 판단함. 반면 9월 디스플레이 수출은 전년 대비 10% 감소했으며 OLED가 11%, LCD가 2% 감소함. 모바일 OLED 고객사의 가격 압박과 신규 세트 출시 지연 영향으로 3분기 디스플레이 수출도 전년 대비 4% 감소했고 LG디스플레이와 삼성디스플레이의 3분기 매출 역시 각각 전년 대비 2% 감소할 것으로 전망함. ​ ​ ​ 메모리 반도체 골드만삭스 ​ 마이크론은 2027년과 2028년 메모리 수급이 2026년보다 훨씬 타이트해질 것으로 전망함. DRAM 산업 비트 출하량은 2026년 20%대 중반 증가한 뒤 2027년과 2028년에는 20%대 초반 증가로 다소 둔화될 전망이나, 노드 전환에 따른 생산성 개선 효과가 약해지고 세대가 올라갈수록 HBM의 트레이드 레이시오가 상승해 공급 제약이 지속될 것으로 예상함. NAND 역시 2027년과 2028년 비트 출하량이 20%대 중반 증가하더라도 공급 부족이 이어질 것으로 전망함. 신규 DRAM 클린룸 증설 계획에도 고객들의 추가 물량 요청 등 수요가 강해 수급이 언제 균형에 도달할지 가시성이 없다는 입장임. ​ 마이크론의 FY26 4분기 DRAM 비트 출하량은 전분기 대비 한 자릿수 중반 증가했고 ASP는 10%대 후반 상승함. 이는 삼성전자와 SK하이닉스의 3분기 DRAM 비트 출하량 7%, ASP 17% 상승이라는 골드만삭스 추정치와 대체로 부합함. 반면 NAND는 비트 출하량이 전분기 대비 10%, ASP가 30% 상승해 국내 메모리 업체에 대한 골드만삭스 추정치인 각각 5%, 17%를 크게 상회함. 메모리 가격 상승이 DRAM뿐 아니라 NAND까지 강하게 확산되고 있음을 보여주는 결과임. ​ 장기 공급계약도 빠르게 확대되고 있음. 마이크론의 SCA는 직전 16건에서 26건으로 증가했으며 이를 통해 2030년까지 예상 매출의 35% 이상을 확보함. 해당 매출 가운데 75%에는 가격 결정 프레임워크가 적용되며 대부분 가격 하단과 상단을 설정하는 방식임. 고객들은 기존 계약보다 더 많은 물량과 긴 계약기간을 요구하고 있으며 일부 계약은 2031년까지 연장됨. 마이크론은 장기적으로 전체 매출의 50%를 SCA로 확보한다는 목표를 유지하고 있어 메모리 공급 부족에 대한 고객들의 장기 물량 확보 움직임이 더욱 강해지고 있음을 시사함. ​ HBM은 2027년 ASP가 2026년보다 상당히 높아지면서 범용 DRAM 수준의 수익성에 접근할 것으로 전망함. 마이크론의 내년 HBM 비트 공급량 대부분이 이미 예약된 상태이며, 골드만삭스는 이러한 흐름이 삼성전자의 2027년 HBM 가격이 전년 대비 130% 상승할 것이라는 기존 전망과 부합한다고 평가함. 공급 확대를 위한 CAPEX도 증가하고 있으나 실질적인 공급 기여에는 시간이 필요함. 일본 DRAM 및 싱가포르 NAND 증설은 2028년 하반기 생산 시작 예정이고 뉴욕 신규 팹은 2030년 초기 웨이퍼 생산 예정임. 이에 따라 2027년과 2028년 공급 부족 전망을 유지하며 삼성전자와 SK하이닉스에 대해 모두 Buy 의견을 재확인함. ​ ​ ​ 한화에어로스페이스 JP모건 ​ 한화에어로스페이스가 사우디아라비아 국가방위부 MNG와 약 15조원 규모의 지상무기 공급계약 체결을 앞두고 있는 것으로 현지 언론 보도됨. K9A1 자주포와 타이곤 장갑차 등을 포함해 약 1,500대 규모로 추정되며, 계약금액은 현재 지상방산 수주잔고의 약 40%에 해당함. 이번 계약은 사우디 군 현대화 사업의 초기 단계로 판단하며 현지화 약속까지 포함돼 있다는 점에서 단순 일회성 무기 판매보다 장기적인 MRO 및 후속 사업으로 연결될 가능성이 높다고 평가함. ​ 실적 기여도 상당할 것으로 전망함. 과거 폴란드 K9 1차 계약 당시 계약 이후 빠르게 인도가 진행돼 전체 계약물량의 30%와 65%가 각각 2023년과 2024년까지 인도된 전례가 있음. 이번 사우디 계약도 5년간 납품하고 영업이익률 30%를 가정할 경우 2028년 예상 영업이익을 약 16% 끌어올릴 수 있으며, 본격적인 매출 기여는 2028년부터 나타날 것으로 추정함. 현재 한화에어로스페이스는 2027년 예상 PER 16배 수준이며 사우디 수주에 따른 이익을 반영하면 밸류에이션이 10배 초반까지 낮아질 수 있다고 판단함. ​ 사우디의 노후 무기 교체 수요를 고려하면 후속 수주 잠재력도 큼. 2026년 기준 사우디는 주력전차 1,085대 가운데 47%, 자주포 356대 가운데 48%, 보병전투차량 2,145대 가운데 47%가 노후화됐으며 지대공미사일 체계 236대는 전량 노후 또는 구형으로 파악됨. 이에 따라 지상무기뿐 아니라 천무, M-SAM II, L-SAM 등 미사일 및 방공체계까지 후속 발주가 확대될 가능성이 있음. 향후 주요 수주 파이프라인으로 스페인 K9, 중동 미사일 및 지상체계, 연말 가능성이 있는 폴란드 K9 3차 계약, 2027년 루마니아 K9 2차 계약, 유럽 M-SAM II 및 L-SAM 문의와 탄약 MCS 사업 등이 존재함. ​ 최근 UAE 방공체계, 미국 K9, 크로아티아 천무와 사우디 지상무기 관련 수주 뉴스가 이어지면서 과거 시장이 우려했던 수주 가시성 문제는 상당 부분 완화됐다고 평가함. 단기적으로는 불리한 환율과 폴란드 인도 부진으로 3분기 실적이 약할 가능성이 있고 향후 2주간 증권사 프리뷰 과정에서 2026년 실적 컨센서스가 하향될 위험도 존재함. 그러나 JP모건은 이를 강화되는 수주 모멘텀 대비 주가가 부진한 구간으로 판단하며 한화에어로스페이스와 LIG넥스원에 Overweight, 현대로템과 한국항공우주에는 Neutral 의견 유지함. ​ ​ ​ 은행 JP모건 ​ 최근 2주간 아시아 투자자 미팅 결과 한국 은행주에 대한 투자심리가 이전보다 긍정적으로 전환된 것으로 파악됨. 최근 시장 변동성에도 상대적으로 견조한 주가 흐름을 보인 가운데 금리 상승과 원화 강세의 수혜를 동시에 받을 수 있는 방어적 투자처로 인식되고 있음. AI 관련 자산에 집중된 포트폴리오를 다변화하기 위한 비AI 투자대안으로도 신규 관심이 유입되고 있음. 지속적인 주주환원 확대와 ROE 상승을 통해 펀더멘털 개선을 증명하면서 장기 보유에 대한 투자자들의 신뢰도 높아지고 있음. ​ 구조적으로는 추가적인 ROE 상승 여력이 크다고 판단함. 은행 본업의 ROE는 이미 약 10% 수준이지만 주요 금융지주의 그룹 ROE는 수익성이 낮은 비은행 자회사 때문에 희석되고 있어 비은행 부문의 수익성 개선이 그룹 ROE 상승으로 연결될 수 있음. 국내 개인투자자의 위험선호가 국내 주식시장으로 구조적으로 이동하면서 금융그룹의 수수료 수익 기반도 확대될 가능성이 있음. 3분기 거래대금 둔화 우려에도 WM 상품에 대한 수요는 상대적으로 견조해 지속 가능한 수수료 수익과 그룹 ROE 개선을 뒷받침할 것으로 전망함. ​ 금리 상승과 원화 강세도 은행주에 우호적인 환경임. 높은 금리는 NII 개선에 기여하고 원화 강세는 CET1 비율을 높이는 요인으로 작용해 향후 추가적인 주주환원 여력을 확대할 수 있음. 다만 금리 인상 초기에는 조달비용 상승과 채권매매 손실 때문에 금리 상승에 따른 실적 개선 효과가 제한적일 수 있어 NIM 확대는 2026년 4분기 이후 보다 뚜렷해질 것으로 예상함. 3분기 수수료 수익은 전분기 고점에서는 감소하겠지만 올해 1분기 수준은 유지할 것으로 전망하며, 대손비용 역시 전반적으로 안정적으로 관리될 것으로 예상함. ​ 결과적으로 견조한 순이익과 원화 강세 효과가 CET1을 추가로 개선시키면서 자사주 매입 및 소각을 포함한 추가 주주환원으로 연결될 가능성이 높다고 판단함. 향후 은행주 리레이팅의 핵심은 단순 금리 상승보다 비은행 수익성 개선과 수수료 수익 확대를 통한 구조적인 ROE 상승에 있다고 평가함. JP모건은 신용비용 관리가 안정적이고 ROE 개선 수단이 상대적으로 다양한 KB금융, 신한지주, 하나금융지주를 최선호주로 유지하며 모두 Overweight 의견 제시함. ​ ​ ​ SFA HSBC ​ SFA는 9월 30일 레인보우로보틱스와 AI 기반 자율제조 및 로봇 분야 공동 R&D, 영업 및 마케팅 협력을 위한 MOU를 체결함. SFA가 레인보우로보틱스의 로봇 하드웨어를 구매하고 자체 AI 비전, 소프트웨어, 제어 시스템을 결합하는 구조임. 아산 ART 이노베이션센터에서 레인보우로보틱스 휴머노이드 2대가 박스를 옮기고 박스 간 물품을 이동시키는 작업을 시연함. 해당 센터는 신규 생산시설이 아니라 고객 대상 기술 시연 공간임. ​ 휴머노이드의 초기 적용 분야로는 리테일 물류를 예상함. 현재 SFA의 흡착 방식 피킹 로봇만으로 일반적인 물류센터 상품의 약 70에서 80%를 처리할 수 있으며, 기존 자동화 설비가 처리하기 어려운 나머지 20에서 30%의 작업을 휴머노이드와 로봇핸드가 담당하는 방향임. 2027년 초까지 고객사 PoC 적용 라인을 선정하고 이후 상용화를 추진할 계획이며, 로봇을 위한 가상환경 훈련 시스템도 준비 중임. 구체적인 사업 관련 추가 정보는 빨라도 2027년 상반기에 공개될 것으로 예상됨. ​ 다만 현 단계에서는 휴머노이드 사업의 매출이나 이익 기여도를 판단할 수 있는 구체적인 수치가 전혀 제시되지 않았음. 회사는 2030년까지의 휴머노이드 판매대수나 목표 수익성을 논의하기에는 아직 이르다고 밝혔으며, 투자자 Q&A에서도 향후 3년에서 5년 매출 및 성장률 목표, 시장점유율, 예상 수주 규모 등을 공개하지 않았음. 따라서 레인보우로보틱스와의 협력은 중장기 성장 가능성을 보여주지만 현재 실적 추정치에 반영할 단계는 아니라는 판단임. ​ SFA는 기존에도 멀티셔틀 로봇, 분류 시스템, 갠트리 피킹 로봇, 반도체 OHT 등 다양한 로봇 기반 물류자동화 사업을 보유하고 있음. 자체 Neo AI 플랫폼은 2020년부터 적용했으며 현재 가동 중인 대부분의 반도체 장비에 예지보전 기능을 적용하고 있음. 해외 매출 비중은 50% 이상이지만 해외 고객은 현재 배터리와 일부 반도체 고객에 집중돼 있으며 국내 리테일 물류에서는 주요 이커머스 업체를 고객으로 확보하고 있음. HSBC는 전략적인 사업 포트폴리오 전환은 진행 중이지만 마진 개선 가시성은 아직 불확실하다고 판단해 Hold와 목표주가 26,000원 유지함. ​ ​ ​ ​ 전력기기 맥쿼리 ​ 9월 한국 변압기 수출은 전년 대비 38% 증가하며 강한 성장세 지속함. 핵심 미국향 수출 강세가 이어졌으며 중소형 변압기도 2개월 연속 전년 대비 증가함. 대형 전력변압기 LPT 수출은 전년 대비 53% 증가하며 견조한 흐름을 유지했고, 올해 5월부터 8월까지 부진했던 중동향 출하도 재개됨. 3분기 전체 변압기 수출은 전년 대비 22%, 전분기 대비 30% 증가했으며 LPT 수출액은 분기 기준 사상 최고치 기록함. 미국의 강한 수요와 유럽의 지속적인 성장이 전체 수출 증가를 견인함. ​ 3분기 원화 강세가 전력기기 업체 실적의 부담 요인이나 물량과 판가 상승이 상당 부분 상쇄할 것으로 전망함. 환율 영향만 이론적으로 반영하면 HD현대일렉트릭과 LS ELECTRIC의 3분기 영업이익 추정치에 10에서 15%, 산일전기에 약 5%의 하방 위험이 존재함. 반면 효성중공업은 환헤지 전략으로 환율 영향이 제한적일 것으로 예상함. 다만 견조한 수출 물량 증가와 지속적인 가격 상승을 감안하면 실제 실적 하방은 현재 시장 우려보다 제한적일 것으로 판단함. ​ 미국 데이터센터 프로젝트 지연에 대한 우려에도 한국 전력기기 업체들의 수주 모멘텀은 올해 남은 기간과 2027년까지 견조하게 이어질 것으로 전망함. 효성중공업은 지난 9월 미국 하이퍼스케일러 2곳으로부터 345kV 및 765kV 변압기 총 3,860억원 규모를 수주했으며, LS ELECTRIC도 최근 2개월 동안 미국 빅테크 고객으로부터 연속으로 총 4,120억원 규모의 수주를 확보함. 데이터센터 건설 속도에 대한 시장 우려와 달리 하이퍼스케일러의 전력망 투자는 여전히 활발하게 진행되고 있음을 보여주는 지표로 평가함. ​ 전력기기 업황의 핵심은 미국향 LPT 수출이 사상 최고 수준을 기록하는 가운데 하이퍼스케일러의 초고압 변압기 발주까지 지속되고 있다는 점임. 단기적으로 환율이 3분기 실적의 부담으로 작용할 수 있으나 물량 증가와 판가 상승, 견조한 신규 수주가 이를 상쇄할 것으로 예상함. 맥쿼리는 효성중공업을 Marquee Buy로 제시하고 있으며 선호도는 효성중공업, HD현대일렉트릭, 산일전기, LS ELECTRIC 순으로 제시함. ​ ​ ​ 자동차 맥쿼리 ​ 9월 국내 완성차 5개사의 내수 판매는 전년 대비 20% 감소하며 2개월 연속 전 업체가 역성장함. 전체 감소 물량 2만4,614대 가운데 현대차가 69%를 차지함. 다만 작년에는 10월이었던 추석 연휴가 올해는 9월에 위치하면서 영업일수가 감소한 영향이 컸음. 현대차와 기아 모두 연간 판매 가이던스 달성은 어려워 보이며, 올해 9개월 누적 현대차 판매량은 전년 대비 7% 감소해 연간 가이던스 0%와 차이가 크고 기아는 4% 증가해 가이던스 7%를 하회하고 있음. ​ 현대차의 9월 글로벌 판매량은 30만8천대로 전년 대비 16% 감소함. 국내 판매는 노조 파업에 따른 생산 차질과 추석 영업일수 감소 영향으로 26% 감소했으나 전월 대비로는 43% 회복함. SUV 판매가 48% 감소했으며 투싼 64%, 코나 48%, 싼타페 44% 감소가 주요 원인이었음. 반면 세단 판매는 13% 증가했고 그랜저 F/L이 65% 증가했으며 아반떼는 8월 1,462대에서 9월 7,305대로 빠르게 회복함. 제네시스는 전년 대비 40% 감소했고 해외 판매도 14% 감소함. 현대차는 다음 달 투싼 완전변경 모델을 출시할 예정임. ​ 기아의 9월 글로벌 판매량은 28만2천대로 전년 대비 5% 증가했으며 3분기 판매량은 84만7천대로 8% 증가해 역대 3분기 최고치 기록함. 국내 판매는 추석 영향으로 7% 감소했지만 해외 판매는 8% 증가함. 국내 BEV 판매는 EV5가 2,160대로 전년 272대에서 크게 증가하고 EV9도 97% 성장하면서 EV6의 69% 감소와 EV3의 16% 감소를 상쇄해 전체적으로 13% 증가함. HEV 판매 역시 셀토스 HEV 신규 판매 1,608대와 쏘렌토 HEV 4% 증가에 힘입어 9% 성장함. 국내 판매에서 HEV와 BEV 비중은 각각 37%, 17% 기록함. ​ 9월 판매 부진은 수요 자체의 급격한 악화보다는 현대차 파업과 추석에 따른 영업일수 감소 영향이 상당 부분 반영된 것으로 판단함. 현대차의 주요 차종 판매가 전월 대비 회복되고 있고 기아는 역대 최고 3분기 판매량을 기록해 파업 이후 정상화 흐름도 확인되고 있음. 다만 양사 모두 현재 판매 추세로는 연간 판매량 가이던스 달성이 쉽지 않은 상황임. 맥쿼리는 현대차와 기아 모두 Outperform 의견을 유지하며 상대적으로 판매 모멘텀이 강한 기아를 선호 종목으로 제시함. ​ ​ ​ 마이크론 맥쿼리 ​ 마이크론의 8월 분기 매출은 540억달러로 컨센서스 510억달러를 6% 상회했으며 전분기 대비 31%, 전년 대비 379% 증가함. 영업이익률은 82% 기록함. DRAM 혼합 ASP는 전분기 대비 19%, NAND ASP는 30% 상승해 메모리 계약가격 상승세가 지속되고 있음. 맥쿼리의 3분기 산업 전망인 DRAM 18%, NAND 32% 상승과 대체로 부합함. AI 기반 수요와 공정 전환이 실적을 견인했으며 1-gamma와 G9 공정이 각각 DRAM과 NAND 생산에서 가장 큰 비중을 차지하기 시작함. 데이터센터 SSD 매출은 약 100억달러로 전체 NAND 매출의 3분의 2를 차지함. ​ 다음 분기 매출은 전분기 대비 약 12에서 15% 증가하고 영업이익률은 약 82%로 80%대 초반을 기록할 것으로 전망함. 해당 영업이익률은 임직원 보상비용 영향으로 FY27 중 가장 낮은 수준이 될 것으로 예상함. FY27 생산능력의 75% 이상이 이미 예약돼 있으며 내년 HBM 가격에도 상당한 추가 상승 여력이 있다고 언급함. 8월 분기에 SCA 10건을 추가하면서 전체 SCA는 26건으로 증가했고 2030년까지 매출의 35% 이상을 커버함. 일부 계약은 이미 2031년까지 연장됐으며 RPO는 기존 회사 가이던스 1,000억달러보다 50% 높은 1,500억달러까지 증가함. ​ 장기 수요 가시성이 높아지면서 아이다호, 뉴욕, 일본, 대만 신규 팹 투자도 앞당기고 있으나 실질적인 공급 증가는 수요를 따라가기 어려울 것으로 전망함. 특히 현재 CAPEX 확대가 신규 웨이퍼 생산능력으로 연결되는 시점은 빨라도 2028년 하반기로 예상되며 반도체 장비와 부품 부족까지 공급 리드타임을 연장할 가능성이 있음. 마이크론은 2027년과 2028년 DRAM 산업 공급 증가율을 20%대 초반으로 예상하면서 오히려 공급 부족이 심화될 수 있다고 전망함. NAND 역시 연간 20%대 중반의 공급 증가를 가정하더라도 2027년과 2028년 수급이 더욱 타이트해질 가능성을 제시함. ​ 맥쿼리는 DRAM을 AI 인프라 확대 과정에서 가장 핵심적인 공급 병목으로 판단하며 메모리를 AI 투자 사이클의 핵심 수혜 영역으로 평가함. 단기적인 가격 상승뿐 아니라 장기계약 확대, 75%를 넘어선 FY27 캐파 예약, HBM 가격 상승, 2028년까지 제한적인 신규 웨이퍼 공급이 동시에 나타나고 있어 메모리 업황의 지속성이 높다고 판단함. 삼성전자와 SK하이닉스를 Marquee Buy로 유지하며 대만에서는 NAND의 Phison, DRAM의 Nanya Tech, 임베디드 메모리 및 하드웨어 보안의 eMemory를 선호함. ​ ​ ​ 우리금융지주 맥쿼리 ​ 우리금융지주는 9월 30일 Analyst Day에서 그룹 ROE 제고와 비은행 사업 강화 중심의 중장기 전략을 제시함. 2025년 9%였던 ROE를 장기적으로 11% 이상까지 높이는 것이 목표이며, CET1 비율은 13.2에서 13.5% 수준을 유지하고 RWA 레버리지는 7배 초반으로 관리할 계획임. RORWA는 1.4%에서 1.7%까지 개선하는 것이 목표이며 비이자이익 확대, 신용비용 하락, CIR 개선이 핵심 수단임. 수익성 개선과 함께 총주주환원율을 50%까지 높인다는 기존 목표도 재확인함. ​ 비은행 사업 강화가 향후 ROE 개선의 핵심임. 2025년 약 10%인 비은행 부문의 그룹 이익 기여도를 장기적으로 30%까지 높일 계획이며 보험과 증권이 주요 성장축임. 동양생명과 ABL생명을 통합한 생명보험사는 2027년 10월 출범을 목표로 하고 있으며 장기적으로 4,000억원 이상의 이익 창출을 목표로 함. 우리투자증권은 단기 이익 확대보다 영업 인프라 구축에 집중하고 있으며 파생상품 거래 관련 인가를 추진 중이고 필요한 IT 인프라는 2027년 상반기까지 구축할 예정임. ​ 이에 따라 2027년이 비은행 부문의 중요한 변곡점이 될 가능성이 있음. 보험 통합과 증권 인프라 구축이 마무리되면서 본격적인 이익 기여가 시작될 수 있기 때문임. 현재 주요 금융지주 대비 비은행 경쟁력이 약하다는 점은 단점이지만 반대로 향후 이익 믹스 개선 여지가 크다는 의미이기도 함. 비은행 수익성 개선이 현실화될 경우 그룹 ROE 상승과 주주환원 확대가 동시에 진행될 수 있음. ​ 정부의 생산적 금융 정책이 수익성과 자산건전성을 훼손할 수 있다는 우려에 대해서는 기존 기업금융 경쟁력을 바탕으로 충분히 대응할 수 있다는 입장임. 기업금융은 단순 대출 스프레드뿐 아니라 수수료와 연계 사업을 통한 추가 수익 창출이 가능하며, 강화된 심사와 신규 모니터링 체계를 통해 중소기업 대출의 신용위험을 관리할 계획임. 다만 시장금리 상승 환경에서 신용비용은 향후 핵심 점검 변수로 판단함. 맥쿼리는 비은행 사업 확대에 따른 중장기 ROE 개선 가능성을 긍정적으로 평가하며 Outperform 의견 유지함. ​ ​ ​ 인터넷/게임 CLSA ​ 한국 인터넷과 게임 산업은 역사적 저점 수준의 밸류에이션에서 새로운 성장 국면에 진입하고 있다고 판단함. 이커머스 시장은 쿠팡 개인정보 유출 사고 이후 1분기 시장점유율 변동이 나타났지만 장기적으로 쿠팡과 네이버 중심의 시장 재편 방향은 유지되고 있음. 국내 온라인 유통 침투율은 약 38%에 불과하고 올해 누적 온라인 유통시장은 전년 대비 10.7% 성장하고 있어 추가 성장 여력 존재함. 물류와 배송 경쟁이 심화되고 있으나 쿠팡은 직매입 중심의 차별화된 사업모델과 물류 경쟁력을 기반으로 우위를 지속할 것으로 전망함. ​ 인터넷에서는 글로벌 AI 컴퓨팅 수요 급증에 따른 AI Factory와 데이터센터 사업을 새로운 성장 기회로 평가함. 미국 데이터센터 건설 지연으로 AI 인프라 투자가 해외 시장으로 확산되면서 국내 주요 데이터센터 사업자들이 수혜를 받을 가능성이 높음. 고객 도입은 올해 4분기부터 본격화되고 상업 계약 발표도 점차 증가할 것으로 예상하며 관련 매출 기여는 2027년부터 가시화될 전망임. 반면 국내 AI 에이전트는 아직 검색, 커머스, 지도 등 기존 서비스의 기능을 강화하는 수준에 집중돼 있어 산업 판도를 바꾸는 게임체인저로 평가하기에는 이르다고 판단함. ​ 게임 산업은 기존 모바일 라이브서비스 중심에서 글로벌 경쟁력을 갖춘 PC 및 콘솔 게임으로 포트폴리오가 구조적으로 전환되고 있음. 아시아 중심 시장에서 글로벌 메인스트림으로 확장할 수 있는 게임들이 증가하는 가운데 섹터 밸류에이션은 역사적 저점 수준에 접근해 투자자 관심도 높아지고 있음. 다만 산업 전체보다 향후 1년에서 2년 동안 강력한 신작 출시 파이프라인을 확보한 소수 업체에 집중하는 선별적 접근이 필요하다고 판단함. ​ 최선호주는 쿠팡, 네이버, 엔씨소프트 제시함. 쿠팡은 개인정보 유출 사고 이후 매출 성장률과 트래픽이 다시 상승세로 전환했으며 2027년으로 갈수록 매출 성장과 영업이익률 개선이 가속될 것으로 전망함. 네이버는 AI Factory 고객 확보가 임박한 것으로 판단하며 관련 매출이 2027년 상반기부터 발생해 기존 플랫폼 사업을 넘어서는 새로운 성장축이 될 것으로 예상함. 엔씨소프트는 AION 2 글로벌 출시와 2027년에서 2028년까지 이어지는 강한 MMORPG 신작 파이프라인, 크게 개선된 비용구조를 바탕으로 실적 회복과 마진 확대 가능성이 높다고 평가함. ​ ​ ​ ​ 전력기기 CLSA ​ 전력기기 업사이클이 기존 예상보다 장기간 지속되면서 EPS 성장을 뒷받침할 가능성이 높다고 판단함. 투자자들도 장기 사이클에는 대체로 동의하고 있으나 추가적인 멀티플 상승을 이끌 신규 촉매를 찾고 있음. CLSA는 시장이 아직 충분히 반영하지 않은 투자포인트로 AI 데이터센터의 급격한 전력부하 변화에 따른 전력망 안정성 문제를 제시함. AIDC의 대규모 전력수요가 미국 765kV 송전망 확대를 촉진하고 있으며 PJM과 ERCOT을 넘어 SPP와 MISO까지 투자가 확산될 것으로 예상함. 이에 따라 한국 업체들의 대형 전력변압기 LPT 추가 수주 가능성도 높아질 전망임. ​ 특히 AI 데이터센터는 전력부하가 크고 빠르게 변화하기 때문에 전압 안정성을 유지하기 위한 설비 투자가 필수적으로 증가할 것으로 판단함. 765kV 송전망은 경부하 상황에서 수전단 전압이 송전단보다 높아지는 Ferranti 효과에도 상대적으로 취약해 전압 안정화 장비 수요가 동반될 가능성이 높음. 미국 송전망 투자계획을 분석한 결과 765kV 프로젝트와 STATCOM이 함께 설치되는 사례가 빈번하게 확인됨. STATCOM은 대규모 수주금액과 상대적으로 높은 마진을 확보할 수 있어 향후 전력기기 업체의 실적과 밸류에이션에 중요한 요소가 될 것으로 판단함. ​ 이러한 관점에서 효성중공업이 HD현대일렉트릭보다 유리한 위치에 있다고 평가함. 효성중공업은 STATCOM 역량을 확보하고 있어 단순 변압기 공급뿐 아니라 미국의 765kV 송전망 확대와 전력망 안정화 투자 증가를 동시에 수혜 받을 수 있기 때문임. 미국 전력기기 수급은 2030년 말까지 타이트한 환경이 지속될 가능성이 높으며 향후 수주잔고와 마진의 추가 상승, 765kV 프로젝트 가시성 확대, STATCOM 투자 증가가 새로운 리레이팅 촉매가 될 것으로 전망함. 현재 AI 데이터센터 건설에 대한 지역사회의 반대 역시 미국 중간선거 이후 완화될 가능성이 있다고 예상함. ​ 밸류에이션 측면에서도 추가 상승 여력이 존재한다고 판단함. 과거 사이클 저점이었던 2018년에서 2021년 사이 ABB의 전력망 사업은 Hitachi에 EV 대비 영업 EBITDA 11.2배, SPX의 변압기 사업은 Prolec GE에 FY20 EV 대비 EBIT 11.6배 수준에서 거래됐음. 10월 1일 기준 효성중공업과 HD현대일렉트릭은 모두 2028년 예상 EV 대비 EBIT 약 12배, PER 약 17배에 거래되고 있어 과거 사이클 저점의 인수합병 거래 멀티플과 유사한 수준임. 업황 장기화와 EPS 성장에 더해 미국 765kV 및 전력망 안정화 투자가 가시화될 경우 추가적인 멀티플 확장이 가능하며, STATCOM 경쟁력을 근거로 효성중공업을 HD현대일렉트릭보다 선호함. ​ ​ ​ 건설 CLSA ​ 국내 건설업은 주택보다 원전, 메모리 CAPEX, 데이터센터가 향후 신규 수주의 핵심 성장동력이 될 것으로 전망함. 올해 8월까지 주택 분양은 14만5,314가구로 작년 10만7,398가구 대비 35.3% 증가해 향후 건설사 국내 주택 매출에는 긍정적임. 반면 준공 물량은 전년 대비 27.2% 감소해 건자재 업체의 B2B 사업에는 부담으로 작용하고 있으며 기존주택 거래량도 8월에는 4.6% 증가했지만 누적으로는 14.6% 감소함. 미분양은 6만9,134가구로 전월 대비 1.3% 증가했으며 지방 미분양이 2.5% 증가한 4만9,998가구로 여전히 부담임. ​ 해외수주는 중동 정세 영향 등으로 올해 누적 223억달러에 그쳐 작년 같은 기간 372억달러보다 부진하지만 향후 해외 원전이 이를 반전시킬 핵심 동력으로 판단함. 삼성E&A는 9월 사우디 San 7 프로젝트에서 4.7조원 규모 수주를 확보했고 대우건설과 두산에너빌리티는 체코 원전 EPC 수주를 기다리고 있음. 미국과 한국이 미국 내 원전 8기 건설을 추진하고 있어 Westinghouse의 AP1000과 Team Korea의 APR1400 관련 프로젝트가 현실화될 경우 현대건설을 비롯한 국내 EPC 업체들의 수주에 상당한 상승 여력이 발생할 수 있음. ​ 삼성E&A와 삼성물산은 삼성 계열사의 국내외 신규 반도체 팹 투자 확대에 따른 캡티브 수주가 경쟁사 대비 강할 것으로 전망함. 삼성물산은 캡티브 수주 급증을 기반으로 향후 2년에서 3년 내 건설부문 매출을 두 배로 확대할 수 있다고 제시했으며 삼성E&A 역시 강한 계열사 수주를 기반으로 매출이 15조원까지 확대될 가능성을 언급함. 데이터센터도 새로운 수주원으로 부상하고 있으며 GS건설은 현재 200MW 규모를 시공 중이고 GS그룹의 2028년에서 2029년 2.4GW 데이터센터 계획에 따른 캡티브 수주 가능성이 있음. 현대건설은 올해 하반기 데이터센터에서 1조원, DL이앤씨는 향후 2조원 규모 수주를 목표로 하고 있음. ​ 올해 건설주 주가는 주택 지표보다 원전 모멘텀과 데이터센터 EPC 수주 가능성에 더 민감하게 움직이고 있으며 향후 신규 수주 성장도 국내외 원전과 첨단산업 CAPEX가 주도할 것으로 전망함. CLSA는 순수 EPC 업체 가운데 현대건설과 삼성E&A를 최선호주로 제시함. 현대건설은 원전 EPC 대표 수혜주로 미국 원전의 실제 수주 확정이 핵심 촉매이며 삼성물산의 원전 사업가치도 아직 충분히 평가받지 못했다고 판단함. 삼성E&A는 기존 연간 수주 목표 12조원을 초과 달성할 가능성이 높고 4조원의 현금을 보유하고 있어 향후 자사주 매입이나 배당 확대가 추가적인 주가 촉매가 될 것으로 전망함. ​ ​ ​ 라면 CGSI ​ 9월 한국 라면 수출액은 1억6,930만달러로 전년 대비 15%, 전월 대비 8% 증가해 올해 4월 사상 최고치에 이어 역대 두 번째로 높은 월간 수출액 기록함. 일평균 수출도 전년 대비 15%, 전월 대비 12% 증가함. 3분기 전체 수출액은 4억7,690만달러로 전년 대비 21% 증가하고 전분기 대비 5% 감소해 월별 변동성에도 글로벌 라면 수요의 구조적인 성장세가 유지되고 있음을 보여줌. 특히 7월과 8월 삼양식품이 전체 라면 수출의 64.6%를 차지해 농심을 크게 앞섰으며 불닭 브랜드의 강한 글로벌 수요가 수출 성장을 주도하고 있음. ​ 지역별로는 중국이 27% 비중으로 최대 수출국을 유지했으나 9월 수출액은 4,540만달러로 전년 대비 2%, 전월 대비 10% 감소함. 다만 이를 중국 수요 둔화보다는 미국향 물량 확대에 따른 일시적인 출하 재배분 영향으로 판단함. 3분기 중국향 수출은 1억3,010만달러로 전년 대비 7% 증가함. 미국은 16% 비중으로 두 번째로 큰 시장이며 9월 수출액이 2,650만달러로 전년 대비 24%, 전월 대비 15% 증가함. 3분기 미국향 수출도 전년 대비 29% 증가한 6,950만달러를 기록해 높은 성장세 지속함. ​ 강한 수출 흐름과 2분기 대비 낮아진 마케팅 비용을 감안하면 삼양식품의 3분기 실적에도 긍정적인 영향이 예상됨. 삼양식품은 국내에서는 농심보다 매출 규모가 작지만 해외 시장에서는 불닭을 중심으로 훨씬 강한 브랜드 모멘텀을 보이고 있으며 일본 라면 업체들로부터 글로벌 시장점유율을 지속적으로 확보하고 있다고 평가함. 여기에 2027년 생산능력이 43% 확대될 예정이어서 FY25에서 FY28까지 EPS가 연평균 30% 성장할 것으로 전망함. ​ CGSI는 견조한 라면 수출을 근거로 음식료 업종 Overweight 의견을 유지하며 삼양식품을 국내 음식료 최선호주로 제시함. 삼양식품은 12개월 선행 PER 14배로 Nissin Foods 17배 대비 낮고 구조적인 성장성을 감안하면 매력적인 진입 구간으로 평가함. Add 의견과 목표주가 220만원을 유지하며 예상보다 강한 라면 수출과 추가 생산능력 확대 발표가 리레이팅 촉매가 될 수 있음. 반면 밀과 팜유 가격 상승 및 원화 강세에 따른 해외 매출 환산 감소는 주요 하방 위험으로 판단함. ​ ​ ​ ​ 티씨케이 CGSI ​ 3분기 매출은 1,086억원으로 전분기 대비 15%, 전년 대비 37% 증가해 기존 추정치 1,084억원에 부합할 것으로 전망함. 메모리와 로직 팹의 생산량 증가 및 강한 식각장비 수요에 힘입어 SiC 링 고객 수요가 3분기에 추가로 크게 증가한 것으로 판단함. 다만 고사양 제품 판매 증가와 동시에 상대적으로 마진이 낮은 제품 판매도 늘어나면서 제품 믹스 개선에 따른 수익성 효과가 제한적이었고 원화 강세도 매출총이익률에 부담으로 작용함. 이에 따라 3분기 영업이익 전망치를 기존 대비 3% 하향 조정함. ​ 장기 SiC 링 수요 전망은 여전히 강하다고 판단함. 반도체 업체들의 공격적인 클린룸 증설과 FY28까지 이어질 점진적인 웨이퍼 생산량 증가가 식각장비 수요를 견인하고 있으며 이에 따라 소모품인 SiC 링 수요도 구조적으로 증가할 전망임. 특히 수주잔고가 1분기 820억원에서 2분기 1,760억원으로 두 배 이상 증가한 것은 고객사들의 장기적인 SiC 링 구매 의지를 보여주는 지표로 평가함. 단기적으로는 중국 팹 증설을 기반으로 4분기 중국 식각장비 업체향 SiC 샤워헤드 매출이 본격적으로 증가할 것으로 예상하며 로직 및 HBM용 신규 SiC 링 어플리케이션 인증 성공 가능성도 추가 상승 요인임. ​ 수요 가시성 개선을 기반으로 생산능력 증설도 본격화되고 있음. 고객사와의 협의를 통해 장기 SiC 링 수요를 확인한 뒤 올해 9월 본사 공장 증설을 시작한 것으로 파악하며 해당 설비는 2027년 하반기 가동 예정임. 이를 통해 2027년 말 연간 매출 생산능력이 5,000억원 중반까지 확대될 것으로 예상함. 추가로 올해 4분기 신규 공장 착공을 시작하고 2027년 하반기 라인 증설을 거쳐 2028년 상반기 가동할 것으로 전망함. 신규 공장 생산능력이 순차적으로 확대되면서 2028년 말 전체 연간 매출 생산능력은 약 7,500억원까지 증가할 것으로 추정함. ​ CGSI는 2028년까지 SiC 링 매출 성장 모멘텀이 지속될 것으로 판단해 High Conviction Add 의견 유지함. 다만 EPS 추정치 하향을 반영해 목표주가는 39만원으로 낮췄으며 12개월 선행 PER 34배를 적용함. 향후 로직 및 HBM용 SiC 링 신규 인증 통과와 4분기 메모리 가격 상승 가속화가 주요 리레이팅 촉매임. 반대로 2027년과 2028년 메모리 공급 부족 완화 및 수요 성장 둔화 우려가 장기화되거나 신규 제품 인증에 실패하는 경우가 주요 하방 위험임. ​ ​ ​ SKC CGSI ​ 배터리 동박 생산능력은 말레이시아 신규 공장 램프업으로 2025년 연간 8만톤에서 올해 11만톤까지 확대될 것으로 전망함. ESS 배터리 신규 수주 가능성에 따라 동박 출하량도 작년 3만7천톤에서 올해 4만9천톤으로 증가할 것으로 예상함. 올해 하반기 전체 동박 공장 가동률은 약 50%, 말레이시아 공장은 80에서 90%까지 회복할 것으로 추정함. 말레이시아 가동률 개선으로 동박 영업적자는 올해 990억원에서 2027년 140억원까지 축소될 전망임. ​ 다만 배터리 소재 사업의 수익성 회복 속도는 제한적일 것으로 판단함. EV용 동박이 배터리 소재 매출의 약 50%를 차지하는 가운데 전기차 배터리 소재 업황 부진으로 영업이익 개선 폭이 크지 않을 것으로 전망함. 전사 영업이익률은 작년 마이너스 16.6%에서 올해 마이너스 3.1%, 2027년 1.0%로 개선되겠지만 여전히 낮은 수준임. 2027년과 2028년 영업이익 전망치는 블룸버그 컨센서스보다 약 30% 낮으며 금융비용과 환율 조정 영향으로 올해와 2027년에도 각각 주당 8,271원, 3,244원의 순손실을 예상함. ​ 반면 반도체 패키징 신사업은 높은 영업이익률과 성장 잠재력을 감안할 때 향후 실적 회복을 이끌 핵심 사업으로 평가함. 특히 반도체용 글라스기판의 시장 잠재력을 긍정적으로 보고 있으며 2027년 반도체 소재 부문 EBITDA를 2,470억원으로 전망함. 다만 현재 주가는 이미 글라스기판을 비롯한 신규 테크 부품 사업의 실적 기여와 2027년부터의 배터리 소재 및 화학 사업 회복 기대를 상당 부분 반영하고 있다고 판단함. 2027년 기준 EV 대비 EBITDA 16배, PBR 2.2배로 첨단소재 경쟁사 평균인 각각 15배, 2배보다 높은 밸류에이션에 거래되고 있음. ​ CGSI는 반도체 소재의 성장 잠재력에도 느린 이익 회복과 높은 밸류에이션을 고려해 Hold 의견 유지하고 목표주가는 10만5천원으로 하향함. SOTP 기준 배터리 소재 사업가치는 2027년 EBITDA 2,030억원에 15배를 적용한 3조원, 반도체 소재 사업은 EBITDA 2,470억원에 15배를 적용한 3.7조원으로 평가함. 글라스기판의 대규모 신규 수주와 배터리 소재 사업의 강한 회복이 상승 요인이며, 셀 업체의 가격 압박에 따른 동박 판매량 및 마진 하락과 테크 소재 사업의 실적 회복 지연이 주요 하방 위험임. ​ ​ ​ ​