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[게시일] 2026.08.27
[원문 URL] https://contents.premium.naver.com/tqcode/marketmacro/contents/260827172158562ea
[제목] 2부. SK는 15GW AI 데이터센터를 어떻게 만들까 : 전력부터 건설까지 SK그룹 밸류체인 분석
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1부에서는 정부가 발표한 3대 메가프로젝트와 AI 데이터센터 시장의 전체 규모를 살펴봤습니다.

링크 : 1부. AI 인프라 수백조 시대, 누가 돈을 벌까? - 전력 병목편

앞서 국내 AI 데이터센터 시장이 2029년까지 최소 3GW, 정부와 기업의 계획대로라면 8.4GW까지 열릴 수 있다고 말씀드렸습니다.

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이 가운데 가장 공격적인 계획을 발표한 곳은 SK그룹입니다.

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SK텔레콤은 2029년부터 국내에서 총 5GW 규모의 AI 데이터센터를 단계적으로 가동하고, 장기적으로는 이를 15GW까지 확대하겠다는 계획을 발표했습니다. 영남권에 2GW 이상, 서남권에 1GW를 건설하고 나머지 지역에도 추가 거점을 확보하겠다는 구상입니다.

여기서 15GW라는 숫자가 얼마나 큰지 먼저 이해해야 합니다.

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SK텔레콤은 1GW급 AI 데이터센터를 구축하는 데 GPU와 메모리, 서버, 네트워크, 건물, 전력·냉각설비 등을 모두 합쳐 최대 70조 원 정도가 필요할 수 있다고 설명했습니다. 이를 단순히 15GW에 대입하면 총투자 규모는 1,050조 원에 달합니다.

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그렇다고 SK텔레콤이 자기 돈 1,050조 원을 투자한다는 뜻은 아닙니다.

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여기에는 AWS와 같은 고객이 구매하는 GPU와 서버도 포함되고, 외부 전략적 투자자와 사모펀드, 프로젝트파이낸싱을 통해 조달하는 자금도 포함됩니다. SK텔레콤 역시 자기자본만으로 투자하는 것이 아니라 전략적 파트너의 투자, 장기 고객 계약, PF를 결합해 사업을 추진하겠다고 밝혔습니다.

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따라서 정확한 의미는 SK그룹이 15GW 규모의 AI 데이터센터를 개발하고 운영하는 사업자가 되겠다는 것입니다.

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여기가 이번 분석의 출발점입니다.

그렇다면 SK는 15GW 규모의 AI 데이터센터를 어떻게 만들려는 것일까요?

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전체 사업 구조

먼저 전체 사업 구조부터 간단하게 보겠습니다.

AI 데이터센터를 운영하려면 연료와 전력, 부지, 건물, 냉각·통신설비, GPU 서버가 모두 필요합니다. 마지막에는 이 시설을 사용하는 고객도 확보해야 합니다.

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SK는 이 과정을 그룹 계열사들이 나눠서 담당합니다.

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SK가스가 발전 연료를 공급하고, SK멀티유틸리티가 전력을 생산합니다. SK하이퍼가 부지와 전력, 고객, 투자자를 확보하고, SK브로드밴드는 완성된 데이터센터와 네트워크를 운영합니다.

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SK에코플랜트는 건물을 짓고, SK AX는 전기·냉각·IT 설비를 구축합니다. 데이터센터 안에 들어가는 메모리와 저장장치에서는 SK하이닉스와 솔리다임이 수혜를 볼 수 있습니다. 최종적으로 AWS가 GPU 서버를 설치해 AI·클라우드 서비스를 운영합니다.

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AWS가 데이터센터 사용료를 지급하면 SK브로드밴드는 임대료와 네트워크 매출을 얻습니다.

SK멀티유틸리티는 전력매출을, SK가스는 연료공급 매출을 얻습니다. 건설 과정에서는 SK에코플랜트와 SK AX가 매출을 인식합니다.

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결국 SK는 데이터센터 하나를 건설하면서 여러 계열사에 건설매출과 장기 반복매출을 동시에 발생시키려는 것입니다.

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대략적인 큰 그림을 알았다면 이제 각 회사가 SK그룹 안에서 어떤 지배구조로 연결돼 있고, 실제로 어떤 역할을 담당하는지 살펴보겠습니다.

SK그룹 이해하기

이번 SK의 15GW의 최대 수혜주가 SK텔레콤이라는 말이 있습니다.

SK텔레콤은 15GW 계획을 실제 사업으로 추진하기 위해 SK하이퍼를 100% 자회사로 설립했습니다.

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SK하이퍼가 하는 일은 데이터센터를 지을 부지를 찾고, 전력을 확보하고, 변전소와 송배전 인프라를 준비하고, AWS와 같은 고객을 유치하고, 외부 투자자와 PF를 끌어오는 사업개발을 담당합니다. 그리고 SK브로드밴드는 완성된 데이터센터를 실제로 운영하고 고객에게 빌려주는 회사입니다.

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정리하면 SK하이퍼는 부지와 전력, 고객을 확보해 데이터센터 사업을 개발하고, SK브로드밴드는 완성된 데이터센터를 운영하면서 반복적인 매출을 만드는 역할입니다.

이 두 회사를 모두 지배하는 곳이 SK텔레콤이기 때문에 SK AI 데이터센터 사업에서 가장 직접적인 상장사는 SK텔레콤이라고 볼 수 있습니다.

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건물은 SK에코플랜트가 짓고 내부 설비는 SK AX가 연결한다.

데이터센터 사업이 확정되면 실제 건물을 지어야 합니다. 이 역할은 SK에코플랜트가 담당합니다.

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SK에코플랜트는 데이터센터 건물뿐 아니라 변전설비, 냉각설비, 비상전원, 통신과 용수 시스템 등 AI 데이터센터의 물리적 인프라를 설계하고 시공합니다.

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SK AX는 데이터센터 내부의 MEP와 IT 인프라를 통합하는 역할을 합니다. MEP는 기계·전기·배관설비를 의미합니다. 발전소에서 들어온 전력을 GPU 서버까지 안정적으로 전달하고, GPU에서 발생하는 열을 냉각하고, 데이터센터 전체 설비를 하나의 운영시스템으로 관리할 수 있도록 연결해야 합니다.

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쉽게 말하면 SK에코플랜트가 데이터센터의 몸을 만들고, SK AX가 그 안의 전기와 냉각, IT 시스템이 함께 움직이도록 연결하는 것입니다.

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두 회사는 데이터센터가 건설되는 과정에서 큰 매출을 얻을 수 있습니다. 다만 건설과 시스템 구축 매출은 공사 기간에 발생하는 일회성 매출이라서 투자 매력도가 떨어집니다.

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전력은 데이터센터가 들어서는 지역에 따라 달라집니다.

전력 부문은 지배구조가 조금 더 복잡합니다.

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울산에서는 SK케미칼 계열의 SK멀티유틸리티가 전력을 공급합니다.

SK멀티유틸리티는 울산에서 300MW 규모의 LNG·LPG 열병합발전소를 운영하고 있습니다. SK케미칼은 외부 투자자에게 지분 49%를 매각한 뒤 현재 경제적으로 51%의 지분을 보유하고 있습니다.

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연료 공급에는 SK가스와 SK가스의 해외 트레이딩 법인, 울산 LNG·LPG 인프라가 연결됩니다.

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하지만 울산을 벗어나 영남권 2GW, 서남권 1GW, 장기 15GW까지 확대하려면 SK멀티유틸리티의 300MW 발전소만으로는 전력이 턱없이 부족합니다.

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이때부터 SK이노베이션 E&S가 중요해집니다.

SK이노베이션 E&S는 해외 가스전과 LNG 운송선, LNG터미널, 발전소를 보유하고 있기 때문에 새로운 지역에 LNG발전소와 데이터센터를 함께 짓는 온사이트 전력모델을 만들 수 있습니다.

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여기에 ㈜SK와 KKR이 추진하는 재생에너지 플랫폼이 태양광과 풍력, 연료전지, ESS를 공급하면서 글로벌 빅테크의 RE100 요구를 보완하게 됩니다.

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즉, 울산에서는 SK멀티유틸리티가 전력을 공급하지만, 앞으로 다른 지역에 건설될 데이터센터는 SK이노베이션 E&S와 재생에너지 플랫폼이 전력 공급에 참여할 가능성이 있습니다.

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다만 울산 이후 사업의 발전사업자와 전력계약은 아직 구체적으로 확정되지 않았습니다. 따라서 이는 현재 실적이 아니라 앞으로 확인해야 할 사업 기회입니다. 하지만 15gw 사업 기회를 얻게 될 경우 큰 수익창출이 나타날 수 있으므로 기대수익률이 높을 경우 '해당 호재'를 반영하지 않은 주가 레벨에서 미리 매수해둬야지 안전마진을 얻을 수 있습니다.

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반도체는 SK하이닉스와 솔리다임이 담당한다

SK그룹의 반도체 밸류체인은 ㈜SK 아래의 SK스퀘어, SK스퀘어 아래의 SK하이닉스로 이어집니다.

SK하이닉스 아래에는 기업용 SSD를 만드는 솔리다임이 있습니다.

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AI 데이터센터에 GPU 서버가 설치되면 HBM과 DRAM, NAND, 기업용 SSD가 필요합니다. SK하이닉스와 솔리다임은 이 메모리와 저장장치를 공급할 수 있는 회사입니다.

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다만 여기에서도 구분이 필요합니다.

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SK하이닉스가 SK브로드밴드에 직접 메모리를 판매하는 구조는 아닙니다. 실제 GPU와 서버를 구매하는 것은 AWS와 같은 고객이고, 메모리 조달은 NVIDIA와 서버 제조사를 통해 이뤄질 수 있습니다. 따라서 SK하이닉스는 데이터센터 임대료를 받는 직접 수혜주라기보다 AI 데이터센터가 전 세계적으로 늘어나면서 HBM과 메모리 수요가 증가하는 산업 전체의 수혜주입니다.

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울산 103MW가 중요한 이유

현재 실제로 착공까지 들어간 첫 번째 프로젝트가 울산 AI 데이터센터입니다.

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울산 데이터센터는 2027년 41MW 규모로 1차 가동하고, 2029년 103MW까지 확대하는 것이 현재 공개된 계획입니다. 총사업비는 약 7조 원이고 약 6만 장의 GPU를 수용하는 규모로 알려졌습니다.

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최종 고객은 AWS입니다.

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SK그룹과 AWS는 15년간 협력해 울산에 AWS AI Zone을 구축하기로 했습니다. SK그룹이 데이터센터 건물과 전력, 냉각, 네트워크 인프라를 제공하고 AWS가 GPU 서버와 AI·클라우드 서비스를 운영하는 구조입니다.

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즉, SK가 AWS의 클라우드 사업을 직접 하는 것은 아닙니다.

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AWS는 울산 데이터센터 안에서 AI Zone을 독립적으로 운영하고, SK는 AWS가 사용할 수 있는 건물과 전력, 냉각, 네트워크를 제공합니다. 공식 설명에서도 “SK그룹은 데이터센터를 구축하고 AWS는 AI Zone을 독립적으로 운영한다”고 역할을 구분하고 있습니다.

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울산 데이터센터가 일정대로 가동되고 AWS가 만족한다면 SK는 이 설계와 운영방식을 영남권 2GW, 서남권 1GW, 장기 15GW 사업에 복제할 수 있습니다.

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반대로 울산에서 공사비가 크게 증가하거나 가동이 지연되고, 전력비와 냉각효율이 예상보다 나쁘게 나오면 이후 15GW 계획의 속도도 늦어질 수 있습니다.

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그래서 15GW라는 발표보다 울산 103MW의 실제 공정률과 2027년 첫 가동 여부가 훨씬 중요합니다

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현재 울산에서 착공한 규모는 103MW 전체가 아니라 1단계 41MW입니다.

41MW가 계획대로 가동되면 SK는 부지 확보부터 전력 공급, 건설, 냉각, 네트워크, 고객 유치까지 이어지는 사업모델을 처음으로 증명하게 됩니다. 그러면 이후 103MW 증설은 물론이고, 영남권 2GW와 전국 5GW로 확장되는 속도도 훨씬 빨라질 수 있습니다.

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시장도 그때부터 울산 41MW의 실적만 보지 않을 겁니다. 울산에서 사업성이 확인되면 SK가 발표한 장기 목표인 15GW까지 조금씩 기업가치에 반영하기 시작할 가능성이 큽니다. 41MW에서 시작한 사업이 장기적으로 15GW까지 확대된다면 그 규모는 약 365배로 커집니다. 이 과정에서 관련 계열사들의 매출과 이익도 지금과는 비교하기 어려울 정도로 커질 수 있습니다.

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그래서 AI 데이터센터 테마는 지금부터 점차 시장의 관심을 받기 시작할 가능성이 높습니다. 특히 2027년 울산 41MW가 성공적으로 가동되고 실제 매출과 수익성이 확인되면, 시장은 그다음 103MW가 아니라 영남권 2GW, 전국 5GW, 장기 15GW까지 바라보기 시작할 수 있습니다.

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그 과정에서 일부 기업은 단순한 테마주를 넘어 실제 실적 성장주로 바뀔 수 있고, 기업의 규모가 작다면 주가 상승폭도 상당히 커질 수 있습니다.

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그렇다면 향후 41MW 이후 가장 먼저 수혜를 받을 수 있는 기업들은 누가 있을지 찾아보겠습니다.

[주요 밸류체인]

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공사 단계: SK에코플랜트·SK AX → 비상장

운영 단계: SK브로드밴드·SK텔레콤 → SK 텔레콤 분석 필요

전력 공급: SK멀티유틸리티·SK케미칼 → SK 케미칼 분석 필요

연료 공급: SK가스 → SK 가스 분석 필요

대규모 확장: SK이노베이션 E&S → SK 이노베이션과 SK이터닉스 분석 필요

컴퓨팅 장비: SK하이닉스·Solidigm

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울산 AI 데이터센터 지분 49% 매각, SK는 왜 팔려고 할까?

그런데 2026년 8월 27일 울산 AI 데이터센터와 관련해 중요한 소식이 나왔습니다.

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SK그룹이 울산 AI 데이터센터 사업법인의 지분 49%를 KKR과 IMM인베스트먼트·스톤브릿지캐피탈 컨소시엄에 매각하는 방안을 추진한다는 내용입니다.

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보도된 거래 구조는 다음과 같습니다.

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SK텔레콤 측: 51%

KKR: 29%

IMM인베스트먼트·스톤브릿지캐피탈: 20%

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SK브로드밴드가 담당하던 울산 AI 데이터센터 사업을 별도 법인으로 분리하고, 외부 투자자들이 신설 법인의 지분 49%를 인수하는 방식입니다.(2029년까지 건설할 약 100MW급 울산 프로젝트 법인의 지분에 대해서 49% 인수로 추정됩니다. 따라서 향후 103MW 전체가 가동되면 그 법인에서 발생하는 이익의 49%를 투자자들이 가져가게 됩니다)

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전체 거래 규모는 약 3조 원으로 알려졌습니다. 쉽게 말하면 KKR과 IMM 등이 약 3조 원을 투자하고 울산 데이터센터 회사의 공동주주가 되는 것입니다.

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이 가운데 약 1조2,000억 원은 울산 데이터센터 회사의 통장에 직접 들어갑니다. 데이터센터 회사가 새로운 주식을 만들어 투자자에게 주고, 그 대가로 1조2,000억 원을 받는 방식입니다. 이를 유상증자라고 합니다.

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데이터센터 회사는 이 돈을 건물과 전력·냉각설비를 설치하는 건설비로 사용할 수 있습니다.

다만 거래금액 3조 원이 모두 데이터센터 건설비로 들어가는 것은 아닙니다. 일부는 데이터센터 회사에 직접 투자되고, 일부는 SK가 보유한 데이터센터 회사의 지분을 투자자들이 사는 데 사용됩니다. 정확한 금액과 사용처는 최종 계약 내용이 공개된 뒤 확인할 필요가 있습니다.

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다만 처음 이 소식을 보면 이런 의문이 생길 수 있습니다.

“SK하이닉스가 엄청난 돈을 벌고 있고 SK텔레콤도 회사채를 쉽게 발행할 수 있는데, 굳이 수익성이 높은 데이터센터 지분을 49%나 팔아야 할까?”

결론부터 말하면 이번 거래는 울산 데이터센터 사업을 포기하기 위한 매각이 아닙니다.

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오히려 SK가 지분 51%로 경영권을 유지하면서 외부자본을 활용해 데이터센터 사업을 더 크게 확장하려는 자금조달 전략에 가깝습니다.

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100MW 데이터센터 하나만 건설한다면 SK텔레콤이 회사채를 발행해 지분 100%를 보유하는 방법도 있습니다. 하지만 SK가 발표한 계획은 울산 103MW에서 끝나지 않습니다.

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울산을 1GW 이상으로 확대하고, 전국적으로 2029년 5GW, 장기적으로 15GW까지 데이터센터를 개발하려면 수백조 원의 자금이 필요합니다.

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이를 모두 SK텔레콤의 회사채로 조달하면 첫 번째 데이터센터를 짓는 과정에서 회사의 차입 여력이 대부분 소진됩니다. 이후 영남권과 서남권 데이터센터를 추가로 추진하기 어려워집니다.

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그래서 SK는 데이터센터 지분을 100% 보유하는 대신 다음과 같은 구조를 선택한 것으로 보입니다.

SK가 51%를 보유해 사업을 주도하고

사모펀드가 49%의 자기자본을 부담하며

은행과 사모대출이 나머지 PF 자금을 공급하고

AWS가 고객과 AI 컴퓨팅 수요를 제공하는 구조입니다.

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SK하이닉스의 돈을 쓰면 되는 거 아닌가?

SK하이닉스가 큰돈을 벌고 있다는 점은 사실입니다. 하지만 SK하이닉스가 번 현금을 SK텔레콤이 마음대로 사용할 수 있는 것은 아닙니다.

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현재 SK그룹의 지배구조는 다음과 같이 나뉘어 있습니다.

㈜SK → SK스퀘어 → SK하이닉스

㈜SK → SK텔레콤 → SK브로드밴드·SK하이퍼

SK하이닉스 지분 20.5%를 보유한 최대주주는 SK스퀘어입니다. SK텔레콤과 SK스퀘어는 2021년 인적분할을 통해 분리됐습니다.

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따라서 SK하이닉스가 HBM으로 많은 이익을 벌더라도 그 돈은 우선 SK하이닉스 주주들의 자산입니다. 하이닉스가 직접 데이터센터에 투자하거나 배당을 통해 SK스퀘어로 돈을 올려보낼 수는 있지만, SK텔레콤의 데이터센터 건설비로 곧바로 가져올 수는 없습니다.

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무리하게 하이닉스 자금을 다른 계열사 사업에 사용하면 하이닉스 소액주주들로부터 “HBM으로 번 돈을 왜 다른 계열사를 지원하는 데 사용하느냐”는 비판을 받을 수도 있습니다.

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결국 SK하이닉스의 실적 호조는 SK그룹 전체의 신뢰도와 투자 여력에는 도움이 되지만, 울산 데이터센터 건설비를 직접 해결해주는 자금은 아닙니다.

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회사채만 발행하면 안 될까?

SK텔레콤은 2026년 6월 기준 무보증회사채 신용등급이 AAA입니다. 따라서 국내에서 매우 낮은 금리로 회사채를 발행할 수 있는 기업에 속합니다.

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그런데 SK텔레콤의 총차입금은 2026년 3월 말 기준 약 10조2,000억 원이고, 총차입금/EBITDA는 약 1.8배입니다.

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SK브로드밴드도 판교 데이터센터 인수와 신규 데이터센터 투자로 순차입금이 2022년 말 1조7,000억 원에서 2025년 9월 말 2조2,000억 원으로 증가했습니다. 신용평가사들은 SK텔레콤과 SK브로드밴드 모두 데이터센터 투자 확대에 따른 차입금 증가를 주요 모니터링 대상으로 보고 있습니다.

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울산 데이터센터에 3조 원을 연 4%의 회사채로 조달한다고 가정하면 매년 약 1,200억 원의 이자를 지급해야 합니다. 데이터센터가 계획대로 가동되면 문제가 없지만 공사가 2년 늦어지면 매출이 발생하지 않는 동안에도 약 2,400억 원의 이자가 누적됩니다. 공사비가 증가하거나 AWS의 실제 사용량이 예상보다 적어도 이자와 원금은 정해진 날짜에 갚아야 합니다.

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반면 KKR과 IMM이 보통주 형태로 투자한다면 사업이 잘되지 않을 경우 이들도 손실을 부담합니다.

즉, 회사채는 조달금리가 저렴하지만 원금과 이자를 반드시 상환해야 하고, 지분투자는 기대수익률이 높아 더 비싸지만 손실 위험을 투자자와 나눌 수 있습니다.

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따라서 SK가 지분 49%를 선택한 이유는 50%를 넘기면 사업의 주도권을 잃을 수 있지만 49%까지는 외부자본을 최대한 끌어오면서 SK가 과반 지분을 유지할 수 있기 때문입니다.

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이를 통해 SK는 다음과 같은 효과를 얻을 수 있습니다.

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첫째, 데이터센터 건설에 필요한 자기자본 부담이 줄어듭니다.

둘째, KKR과 IMM이 사업 위험의 49%를 함께 부담합니다.

셋째, 자기자본이 먼저 투입되면서 향후 은행 PF를 조달하기 쉬워집니다.

넷째, SK텔레콤의 신용등급과 회사채 발행 여력을 다음 데이터센터 사업에 남겨둘 수 있습니다.

다섯째, SK가 51%를 보유하면서 부지·전력·건설·네트워크·운영사업을 계속 주도할 수 있습니다.

따라서 SK가 생각하는 방향은 다음과 같습니다.

100% 지분을 보유하고 100MW 하나만 짓는 것보다

51%씩 보유하면서 외부자본으로 1GW, 5GW, 15GW까지 확대하는 편이 낫다는 것입니다.

향후.. 울산 데이터센터가 건설되면 SK에코플랜트와 SK AX가 공사 및 설비 구축 매출을 얻습니다.

데이터센터가 가동되면 SK멀티유틸리티가 전력을 판매하고 SK가스가 발전 연료를 공급할 수 있습니다.

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SK브로드밴드와 SK텔레콤은 데이터센터 운영과 네트워크에서 매출을 얻습니다.

따라서 향후 데이터센터 운영법인의 지분 49%를 외부에 넘기더라도 SK그룹은 데이터센터 밸류체인의 여러 단계에서 계속 매출을 얻을 수 있습니다.

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사모펀드가 데이터센터 법인의 지분을 보유한다고 해서 SK멀티유틸리티의 발전소나 SK가스의 LNG 인프라, SK에코플랜트의 건설사업 지분을 함께 가져가는 것은 아닙니다. 이 때문에 SK 입장에서는 데이터센터 법인의 지분 일부를 넘겨 건설자금을 확보하면서도 그룹 전체에서는 더 큰 사업 기회를 만들 수 있습니다.

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만약 KKR이 일반 보통주에 투자하고 사업이 잘되지 않을 경우 손실을 함께 부담한다면 SK에는 유리한 구조입니다. SK는 사업 위험의 49%를 넘기면서도 경영권을 유지하기 때문입니다.

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초기 보도에서는 이번 투자에 통상적인 사모투자와 달리 SK가 투자자의 수익률 하단을 보장하는 다운사이드 보호장치가 없다고 알려졌습니다. 최종 계약에서도 이 조건이 유지된다면 긍정적으로 볼 수 있습니다.

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SK는 울산 41MW에서 이 구조가 검증되면 같은 방식을 103MW, 1GW, 영남권 2GW와 서남권 1GW로 반복할 수 있습니다. 만약 현재 103MW의 지분만 넘기는 것이라면 SK가 1GW 확장 가치를 상당 부분 유지할 수 있습니다.

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하지만 향후 1GW까지 모두 포함된 사업법인의 지분 49%를 현재 가격으로 넘긴다면 SK가 장기 성장 가능성을 너무 일찍 매각했다는 평가가 나올 수 있습니다.

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이제 위 흐름들을 이해했다면 SK 그룹은 본격적으로 SK 데이터센터 사업에 속도를 내고 있다고 판단 할 수 있습니다.

이와 관련 된 상황 속에서 지방 전기요금 10% 인하 소식이 나옵니다.

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향후 이런식으로 데이터센터 투자 규모가 커지게 될 경우...

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건설 테마 뿐만 아니라 철강 테마 등 다양한 저평가 섹터들의 상승 랠리가 지속 될 수 있습니다.

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(기업 분석 계속 진행 중 입니다..) 관련 기업들은 계속 지속적으로 업데이트 예정입니다....

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