별의순간

기업가치의 상승·하락 전환을 만드는 변화와 근거

선별 기준

별의순간은 기업의 미래를 다르게 평가할 중요한 변화가 생기거나, 그 실체와 의미가 드러나는 전환점입니다.

실적·사건, 고객 행동, 산업 변화, 근거 있는 새로운 해석에서 찾습니다. 성장·경쟁력의 강화와 훼손을 각각 12가지 관점으로 봅니다.

상승 전환: 성장·이익·경쟁력이 강화돼 기업을 높게 평가할 근거
하락 전환: 사업의 전제가 깨지거나 훼손이 이어져 기업을 낮게 평가할 근거
혼재·미정: 좋은 변화와 나쁜 변화가 함께 있거나 방향을 아직 정하기 어려운 기록

강한 후보: 원문 검토에서 구체적인 전환 근거가 강한 기록
검토·추적: 중요성 또는 실현 여부를 더 확인할 기록

Codex 검토는 원문을 읽은 독립 판단이며, 자동 탐색은 검토 전 단서입니다. 방향과 등급은 실제 주가 추세나 상승·하락 확률을 뜻하지 않습니다.

하락 관점은 일시적 악재와 지속적인 훼손을 구분하고, 반등 뒤에도 남는 위험과 판단을 바꿀 근거를 살핍니다. 단순한 주가 하락만으로 선정하지 않습니다.

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방향 미정추적 후보Codex 검토중국향 H20 판매 조건은 완화됐지만 향후 수출규제의 지속 여부가 확정되지 않았다.2025.08.28올바른 미국주식 by SAPIENS핵심 의문 해소달라진 점7월 중국향 H20·B30A·B40 판매에 매출 15% 조건의 수출규제가 통과됐고, 3Q25부터 출하가 예상된다고 적었다.다르게 볼 이유Codex 검토로는 판매 조건 변화가 추가 매출 가능성을 열지만, 협상 악화 시 판매가 닫힐 수 있다는 원문 조건 때문에 방향과 실현을 단정할 근거는 부족하다.남은 확인원문은 향후 협상과 실제 출하 결과를 확인하지 않는다.분석·근거 펼치기분석 접기

원문을 바탕으로 한 Codex의 독립 판단입니다. 출처가 전한 사실·해석과 구분해 읽을 수 있습니다.

분석 대상 · 엔비디아 중국향 H20 수출 조건 통과

이전에는

이전 상태의 비교 근거가 이 분석에 정리되지 않았습니다.

새롭게 달라진 점

7월 중국향 H20·B30A·B40 판매에 매출 15% 조건의 수출규제가 통과됐고, 3Q25부터 출하가 예상된다고 적었다.

원문 근거

부정적이었던 내용 '아직' 수출규제와 GPM 불확실성은 깔고 가는 구간 불확실성 : ⓐ수출규제 리스크가 낮아졌지만, '아직' 있다 7월에 트럼프와 대화 후 정부가 H20, B30A, B40 등 중국향 판매 제품에 대한 15%의 매출을 가져가는 조건으로 수출규제가 통과됐고, 실제 주문을 받고 3Q25부터 $2~5B 가량 출하될 것으로 예상합니다. 그러나 언제든지 중국이 AI 분야에서 미국을 앞지르려는 모습이 나올 경우 수출규제가 강화되거나 아예 중국으로의 판매가 금지될 가능성을 안고 있는 상태입니다. 중국을 제외하고도 5년간 $3~4T의 AI CAPEX 사이클이 있다고 볼 때, 중국향 매출 $20~30B는 엔비디아의 핵심 투자의견을 바꿀 만큼의 영향을 주지 않겠지만 업사이드 차원에서는 엔비디아의 CY26~27 매출성장률을 YoY 기준 훨씬 더 높일 수 있는 요인이란 점에서는 '적당히 중요하다'정도입니다. 특히 중국과 미국이 서로에게 중요한 무기를 하나씩 가지고 관세협상에 나서는 과정에서 노이즈가 조금 더 격화될 수도 있습니다. 중국은 희토류를 갖고 있고, 미국은 엔비디아 칩을 갖고 있습니다. 다른 관세 협상 조항들도 충분히 많지만 핵심 쟁점을 보자면, 희토류를 얼만큼 풀어주느냐에 따라 엔비디아 칩을 얼만큼 풀어주느냐로 서로 딜을 하고 있는 상황입니다. 그러다보니, 지금은 채널 체크를 해볼 때 H20 수출에 문제가 없는 상황이지만 앞으로 협상이 결렬되고 악화될 경우에는 중국향 매출이 닫힐 것도 리스크 중 하나로 두어야 합니다.

다르게 볼 이유

Codex 검토로는 판매 조건 변화가 추가 매출 가능성을 열지만, 협상 악화 시 판매가 닫힐 수 있다는 원문 조건 때문에 방향과 실현을 단정할 근거는 부족하다.

원문 근거

부정적이었던 내용 '아직' 수출규제와 GPM 불확실성은 깔고 가는 구간 불확실성 : ⓐ수출규제 리스크가 낮아졌지만, '아직' 있다 7월에 트럼프와 대화 후 정부가 H20, B30A, B40 등 중국향 판매 제품에 대한 15%의 매출을 가져가는 조건으로 수출규제가 통과됐고, 실제 주문을 받고 3Q25부터 $2~5B 가량 출하될 것으로 예상합니다. 그러나 언제든지 중국이 AI 분야에서 미국을 앞지르려는 모습이 나올 경우 수출규제가 강화되거나 아예 중국으로의 판매가 금지될 가능성을 안고 있는 상태입니다. 중국을 제외하고도 5년간 $3~4T의 AI CAPEX 사이클이 있다고 볼 때, 중국향 매출 $20~30B는 엔비디아의 핵심 투자의견을 바꿀 만큼의 영향을 주지 않겠지만 업사이드 차원에서는 엔비디아의 CY26~27 매출성장률을 YoY 기준 훨씬 더 높일 수 있는 요인이란 점에서는 '적당히 중요하다'정도입니다. 특히 중국과 미국이 서로에게 중요한 무기를 하나씩 가지고 관세협상에 나서는 과정에서 노이즈가 조금 더 격화될 수도 있습니다. 중국은 희토류를 갖고 있고, 미국은 엔비디아 칩을 갖고 있습니다. 다른 관세 협상 조항들도 충분히 많지만 핵심 쟁점을 보자면, 희토류를 얼만큼 풀어주느냐에 따라 엔비디아 칩을 얼만큼 풀어주느냐로 서로 딜을 하고 있는 상황입니다. 그러다보니, 지금은 채널 체크를 해볼 때 H20 수출에 문제가 없는 상황이지만 앞으로 협상이 결렬되고 악화될 경우에는 중국향 매출이 닫힐 것도 리스크 중 하나로 두어야 합니다.

판단을 뒷받침하는 근거

작성자는 H20 수출에 현재 문제가 없다는 채널 체크와 협상 악화 시 중국향 매출이 닫힐 수 있다는 위험을 함께 적었다.
원문 근거
부정적이었던 내용 '아직' 수출규제와 GPM 불확실성은 깔고 가는 구간 불확실성 : ⓐ수출규제 리스크가 낮아졌지만, '아직' 있다 7월에 트럼프와 대화 후 정부가 H20, B30A, B40 등 중국향 판매 제품에 대한 15%의 매출을 가져가는 조건으로 수출규제가 통과됐고, 실제 주문을 받고 3Q25부터 $2~5B 가량 출하될 것으로 예상합니다. 그러나 언제든지 중국이 AI 분야에서 미국을 앞지르려는 모습이 나올 경우 수출규제가 강화되거나 아예 중국으로의 판매가 금지될 가능성을 안고 있는 상태입니다. 중국을 제외하고도 5년간 $3~4T의 AI CAPEX 사이클이 있다고 볼 때, 중국향 매출 $20~30B는 엔비디아의 핵심 투자의견을 바꿀 만큼의 영향을 주지 않겠지만 업사이드 차원에서는 엔비디아의 CY26~27 매출성장률을 YoY 기준 훨씬 더 높일 수 있는 요인이란 점에서는 '적당히 중요하다'정도입니다. 특히 중국과 미국이 서로에게 중요한 무기를 하나씩 가지고 관세협상에 나서는 과정에서 노이즈가 조금 더 격화될 수도 있습니다. 중국은 희토류를 갖고 있고, 미국은 엔비디아 칩을 갖고 있습니다. 다른 관세 협상 조항들도 충분히 많지만 핵심 쟁점을 보자면, 희토류를 얼만큼 풀어주느냐에 따라 엔비디아 칩을 얼만큼 풀어주느냐로 서로 딜을 하고 있는 상황입니다. 그러다보니, 지금은 채널 체크를 해볼 때 H20 수출에 문제가 없는 상황이지만 앞으로 협상이 결렬되고 악화될 경우에는 중국향 매출이 닫힐 것도 리스크 중 하나로 두어야 합니다.
창구는 Private Credit, 회사채, ABS/CMBS, 기타 PE, VC, 국부펀드, 은행 등에서 빌려서 조달하는 식입니다. 빅테크 : 1Q25 "1H25까지 수요초과" → 2Q25 "2025년 말까지 수요초과" 이번 빅테크 실적발표에서도 AI 용량 부족을 말했습니다. 특히 1Q25보다도 수요가 증가하는 속도가 훨씬 더 빨라졌습니다. 덕분에 원래 지난 분기에는 '2Q25쯤이면 공급부족이 좀 풀리지 않을까' 예상했던 하이퍼스케일러들의 코멘트가 '이제는 2026년까지도 CAPEX를 늘려야 할 것 같다'는 톤으로 크게 상향됐습니다. 1Q~2Q25에 수요가 증가하는 것이, 과거의 수요증가와 다른 이유는 기업들의 추론수요로 채워지고 있기 때문입니다. AWS, GCP, Azure 모두 엄청난 양의 CAPEX를 썼지만 평균적으로 고객들로부터 받은 AI 계약규모가 더 빠르게 성장했습니다. 데이터센터 건설이 가속화되는 이유입니다. CSP 매출성장률 vs 수주잔고 마이크로소프트 → Azure Cloud YoY 39% vs 수주잔고 $368B (YoY 37%) *Cloud 전체* 구글 → GCP YoY 31.7% vs 수주잔고 $106B (YoY 38%) *Google Workspace 포함* 아마존 → AWS YoY 17.5% vs 수주잔고 $195B (YoY 25%) *Only AWS* 업계 전문가 인터뷰, "Blackwell 리드타임은 12개월 이상" 주요 인터뷰 중에, 최근 엔비디아의 수요를 말하는 코멘트를 정리해보면 이렇습니다. 최신 제품으로 수요가 몰리고 있음을 보여준 내용이었습니다. Blackwell GPU 제품의 리드타임은 12개월 이상 걸리는 상태이지만, H100/H200는 몇 주~한 달 이내로 배송받을 수 있는 리드타임입니다.

다음 확인 지점

중국향 출하와 규제 조건이 실제로 유지되는지 확인할 필요가 있다.
원문 근거
부정적이었던 내용 '아직' 수출규제와 GPM 불확실성은 깔고 가는 구간 불확실성 : ⓐ수출규제 리스크가 낮아졌지만, '아직' 있다 7월에 트럼프와 대화 후 정부가 H20, B30A, B40 등 중국향 판매 제품에 대한 15%의 매출을 가져가는 조건으로 수출규제가 통과됐고, 실제 주문을 받고 3Q25부터 $2~5B 가량 출하될 것으로 예상합니다. 그러나 언제든지 중국이 AI 분야에서 미국을 앞지르려는 모습이 나올 경우 수출규제가 강화되거나 아예 중국으로의 판매가 금지될 가능성을 안고 있는 상태입니다. 중국을 제외하고도 5년간 $3~4T의 AI CAPEX 사이클이 있다고 볼 때, 중국향 매출 $20~30B는 엔비디아의 핵심 투자의견을 바꿀 만큼의 영향을 주지 않겠지만 업사이드 차원에서는 엔비디아의 CY26~27 매출성장률을 YoY 기준 훨씬 더 높일 수 있는 요인이란 점에서는 '적당히 중요하다'정도입니다. 특히 중국과 미국이 서로에게 중요한 무기를 하나씩 가지고 관세협상에 나서는 과정에서 노이즈가 조금 더 격화될 수도 있습니다. 중국은 희토류를 갖고 있고, 미국은 엔비디아 칩을 갖고 있습니다. 다른 관세 협상 조항들도 충분히 많지만 핵심 쟁점을 보자면, 희토류를 얼만큼 풀어주느냐에 따라 엔비디아 칩을 얼만큼 풀어주느냐로 서로 딜을 하고 있는 상황입니다. 그러다보니, 지금은 채널 체크를 해볼 때 H20 수출에 문제가 없는 상황이지만 앞으로 협상이 결렬되고 악화될 경우에는 중국향 매출이 닫힐 것도 리스크 중 하나로 두어야 합니다.

아직 모르는 점

원문은 향후 협상과 실제 출하 결과를 확인하지 않는다.

자료 2025.08.28사건일 2025.07핵심 의문 해소

원문 근거 2개 펼치기

출처가 전한 사실

7월 정부가 H20·B30A·B40 등 중국향 판매 제품에 대해 매출의 15%를 가져가는 조건으로 수출규제를 통과시켰고, 작성자는 3Q25부터 20억~50억달러가량 출하될 것으로 예상했다.

출처의 해석·전망

작성자는 수출규제 위험이 낮아졌지만 아직 남아 있으며, 중국향 매출은 핵심 투자 판단을 바꿀 정도는 아니어도 성장률의 추가 상승 요인이 될 수 있다고 본다.
미·중 협상이 악화되면 중국 판매가 다시 닫힐 수 있고, 현 시점 채널 체크상 H20 수출에는 문제가 없다는 두 조건을 함께 들었다.

보존 원문 발췌

부정적이었던 내용 '아직' 수출규제와 GPM 불확실성은 깔고 가는 구간 불확실성 : ⓐ수출규제 리스크가 낮아졌지만, '아직' 있다 7월에 트럼프와 대화 후 정부가 H20, B30A, B40 등 중국향 판매 제품에 대한 15%의 매출을 가져가는 조건으로 수출규제가 통과됐고, 실제 주문을 받고 3Q25부터 $2~5B 가량 출하될 것으로 예상합니다. 그러나 언제든지 중국이 AI 분야에서 미국을 앞지르려는 모습이 나올 경우 수출규제가 강화되거나 아예 중국으로의 판매가 금지될 가능성을 안고 있는 상태입니다. 중국을 제외하고도 5년간 $3~4T의 AI CAPEX 사이클이 있다고 볼 때, 중국향 매출 $20~30B는 엔비디아의 핵심 투자의견을 바꿀 만큼의 영향을 주지 않겠지만 업사이드 차원에서는 엔비디아의 CY26~27 매출성장률을 YoY 기준 훨씬 더 높일 수 있는 요인이란 점에서는 '적당히 중요하다'정도입니다. 특히 중국과 미국이 서로에게 중요한 무기를 하나씩 가지고 관세협상에 나서는 과정에서 노이즈가 조금 더 격화될 수도 있습니다. 중국은 희토류를 갖고 있고, 미국은 엔비디아 칩을 갖고 있습니다. 다른 관세 협상 조항들도 충분히 많지만 핵심 쟁점을 보자면, 희토류를 얼만큼 풀어주느냐에 따라 엔비디아 칩을 얼만큼 풀어주느냐로 서로 딜을 하고 있는 상황입니다. 그러다보니, 지금은 채널 체크를 해볼 때 H20 수출에 문제가 없는 상황이지만 앞으로 협상이 결렬되고 악화될 경우에는 중국향 매출이 닫힐 것도 리스크 중 하나로 두어야 합니다.

창구는 Private Credit, 회사채, ABS/CMBS, 기타 PE, VC, 국부펀드, 은행 등에서 빌려서 조달하는 식입니다. 빅테크 : 1Q25 "1H25까지 수요초과" → 2Q25 "2025년 말까지 수요초과" 이번 빅테크 실적발표에서도 AI 용량 부족을 말했습니다. 특히 1Q25보다도 수요가 증가하는 속도가 훨씬 더 빨라졌습니다. 덕분에 원래 지난 분기에는 '2Q25쯤이면 공급부족이 좀 풀리지 않을까' 예상했던 하이퍼스케일러들의 코멘트가 '이제는 2026년까지도 CAPEX를 늘려야 할 것 같다'는 톤으로 크게 상향됐습니다. 1Q~2Q25에 수요가 증가하는 것이, 과거의 수요증가와 다른 이유는 기업들의 추론수요로 채워지고 있기 때문입니다. AWS, GCP, Azure 모두 엄청난 양의 CAPEX를 썼지만 평균적으로 고객들로부터 받은 AI 계약규모가 더 빠르게 성장했습니다. 데이터센터 건설이 가속화되는 이유입니다. CSP 매출성장률 vs 수주잔고 마이크로소프트 → Azure Cloud YoY 39% vs 수주잔고 $368B (YoY 37%) *Cloud 전체* 구글 → GCP YoY 31.7% vs 수주잔고 $106B (YoY 38%) *Google Workspace 포함* 아마존 → AWS YoY 17.5% vs 수주잔고 $195B (YoY 25%) *Only AWS* 업계 전문가 인터뷰, "Blackwell 리드타임은 12개월 이상" 주요 인터뷰 중에, 최근 엔비디아의 수요를 말하는 코멘트를 정리해보면 이렇습니다. 최신 제품으로 수요가 몰리고 있음을 보여준 내용이었습니다. Blackwell GPU 제품의 리드타임은 12개월 이상 걸리는 상태이지만, H100/H200는 몇 주~한 달 이내로 배송받을 수 있는 리드타임입니다.

상승 관점 보조 신호 · 가격 충격·지속성·후속 근거

장대양봉급 뉴스

근거 미확인

이 자료에서 판단할 근거를 확보하지 못했습니다.

지속 턴어라운드

근거 미확인

이 자료에서 판단할 근거를 확보하지 못했습니다.

셀온 뒤 재상승 근거

근거 미확인

이 자료에서 판단할 근거를 확보하지 못했습니다.

상승 전환강한 후보Codex 검토엔비디아의 Blackwell 수요와 다음 분기 매출 가이던스가 실제 공급·판매 지표로 함께 제시됐다.2025.08.28올바른 미국주식 by SAPIENS고객의 행동으로 확인여러 변화의 연결달라진 점2025년 8월 27일 실적에서 CY2Q25 매출 467억4천만달러와 CY3Q25 매출 가이던스 540억달러가 제시됐고, Blackwell 리드타임은 12개월을 넘겼다고 적었다.다르게 볼 이유Codex 검토로는 수요 주장만이 아니라 실적·가이던스·리드타임·랙 생산이 같은 원문에 함께 있어 엔비디아의 성장 규모와 공급 실행을 높여 검토할 근거가 된다. 이는 실제 주가 방향 판단은 아니다.남은 확인Compute 매출은 전분기 대비 1% 감소했고, 작성자는 CoWoS-L 전환 병목으로 자신의 예상보다 Blackwell 매출이 20억달러 부족했다고 적었다.분석·근거 펼치기분석 접기

원문을 바탕으로 한 Codex의 독립 판단입니다. 출처가 전한 사실·해석과 구분해 읽을 수 있습니다.

분석 대상 · 엔비디아 FY2026 2분기 실적 발표·컨퍼런스콜

이전에는

이전 상태의 비교 근거가 이 분석에 정리되지 않았습니다.

새롭게 달라진 점

2025년 8월 27일 실적에서 CY2Q25 매출 467억4천만달러와 CY3Q25 매출 가이던스 540억달러가 제시됐고, Blackwell 리드타임은 12개월을 넘겼다고 적었다.

원문 근거

And so the AI-native start-ups are really scrambling to get capacity so that they could train their reasoning models. And so the demand is really, really high. 2025-08-27, 엔비디아 2Q25 실적발표 컨퍼런스 콜 中 엔비디아 2Q25 실적발표 Blackwell 리드타임 12개월, Hopper GPU '매진' 이번 분기 - CY2Q25 (FY2Q26) EPS (Non-GAAP) : $1.05 vs 컨센 $1.01 (Beat) (YoY +54%) 매출 : $46.74B vs $46.23 (Beat) (YoY +56%) Compute/DC : $34.1B vs $34.1B (In-line) Gaming : $4.3B (YoY +49%) Pro Viz : $601M (YoY +32%) Automotive : $586M (YoY +69%) CY2Q25 마진율 체크 GPM (Non-GAAP) : 72.7% vs 가이던스 72.0% (Beat) 가이던스 - CY3Q25 (FY3Q26) 매출 : $54.0B vs 컨센 $52.5B (Beat) *H20 판매 반영 시 $56~$59B* GPM (Non-GAAP) : 73.5% *4Q25 GPM은 다시 Mid-70%(74~76%)대로 올라온다고 전망* 매출 2023 2024 2025 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 가이던스 $11.0 $16.0 $20.0 $24.0

$28.0 $32.5 $37.5 $43.0 $45.0 $54.056~59 컨센 $11.0B $16.1B $21.0 $24.1 $28.6 $33.1 $38.3 $43.3 $46.2 $52.5 실제 $13.5 (Beat) $18.1 (Beat) $22.1 (Beat) $26.0 (Beat) $30.0 (Beat) $35.1 (Beat) $39.3 (Beat) $44.1 (Beat) $46.7 (Beat) $??.? 단기·장기, 수요·공급·경쟁역량 모두 우수하다 직전 분기부터 엔비디아를 자세히 볼 수 있느냐 or 그렇지 않느냐로 성과가 갈린다고 생각하고 있습니다. H20로 인해서 겉의 지표로는 미적지근한 모습이지만 Core Product 성장률, 이익률, 점유율은 매우 좋은 상태이기 때문입니다. 실제로는 단기, 장기, 수요, 공급, 경쟁역량 모두 우수한 상태입니다. 수요는 천장을 뚫어서 Blackwell 리드타임은 12개월을 넘겼기에, 1~2개월 내로 배송받길 희망하는 고객사들의 수요가 H100/200 매진으로까지 이어졌습니다. NVL72 양산은 이제 주당 1,000개 수준으로 올라왔으며 3Q에 더 가속화될 예정이며, Blackwell Ultra와 Rubin 각각 정상적으로 양산·tape-out을 거치고 있습니다. H20 라이선스는 잘 들어갔음을 확인했고, B30A/B40도 정상 검토 중이며, GB200 NVL72의 All-to-All 연결이 갖는 압도적인 퍼포먼스 대비 TCO, 전력 대비 토큰 출력량을 입증했습니다.

리뷰 #3 → 수요가 높다는 것은 H100과 H200 매진, 그리고 중국 외 고객에게 H20 $650M 판매에서 느낄 수 있었습니다. Blackwell이 12개월치 매진된 상황이기에 당장의 수요를 충족하려 1~2개월 내로 인도받길 희망하는 고객들이 HGX H100/200을 주문하고 있습니다. 그리고 꾸준히 강조드린 올해 수요증가를 이끌 포인트였던 Enterprise & Sovereign AI 모두 강세를 말했습니다. 이번 분기에 엔비디아는 "수요 성장의 흐름이 CSP에서 Enterprise로 이동하고 있다(This growth is fueled by capital expenditures from the cloud to enterprises)"고 말했고, "올해 소버린AI 매출이 $20B를 넘길 것으로 예상한다(We are on track to achieve over 20 billion in Sovereign AI revenue this year)"고 말했습니다. 공급에서는 Blackwell compute 매출이 $28B여서 $2B만큼 아쉬움이 있었으나 경쟁역량 측면에서 가장 중요한 제품인 GB200/300 NVL72 랙 생산이 주당 1,000개 레벨로 올라와서 매우 좋았습니다. 여기서 3Q에 추가로 용량이 가동되기 시작하면 주당 생산량은 더 늘어날 것을 예고했습니다. CY26까지 매 분기 랙 생산량은 늘어갈 예정입니다. CY25 연간 NVL 랙 생산량은 시장의 기대치인 3만개를 넘어서 3.5~3.8만개에 가까울 것으로 예상합니다. CY26은 6~7만 개 추정입니다. 1Q25 당시 실적발표 자료에서 시장의 기대가 1.5~2만 개일 때는 '이건 너무 과하게 낮다'고 전해드렸는데, 지금 많이 올라왔지만 아직 시장의 기대가 낮다고 봅니다.

다르게 볼 이유

Codex 검토로는 수요 주장만이 아니라 실적·가이던스·리드타임·랙 생산이 같은 원문에 함께 있어 엔비디아의 성장 규모와 공급 실행을 높여 검토할 근거가 된다. 이는 실제 주가 방향 판단은 아니다.

원문 근거

$28.0 $32.5 $37.5 $43.0 $45.0 $54.056~59 컨센 $11.0B $16.1B $21.0 $24.1 $28.6 $33.1 $38.3 $43.3 $46.2 $52.5 실제 $13.5 (Beat) $18.1 (Beat) $22.1 (Beat) $26.0 (Beat) $30.0 (Beat) $35.1 (Beat) $39.3 (Beat) $44.1 (Beat) $46.7 (Beat) $??.? 단기·장기, 수요·공급·경쟁역량 모두 우수하다 직전 분기부터 엔비디아를 자세히 볼 수 있느냐 or 그렇지 않느냐로 성과가 갈린다고 생각하고 있습니다. H20로 인해서 겉의 지표로는 미적지근한 모습이지만 Core Product 성장률, 이익률, 점유율은 매우 좋은 상태이기 때문입니다. 실제로는 단기, 장기, 수요, 공급, 경쟁역량 모두 우수한 상태입니다. 수요는 천장을 뚫어서 Blackwell 리드타임은 12개월을 넘겼기에, 1~2개월 내로 배송받길 희망하는 고객사들의 수요가 H100/200 매진으로까지 이어졌습니다. NVL72 양산은 이제 주당 1,000개 수준으로 올라왔으며 3Q에 더 가속화될 예정이며, Blackwell Ultra와 Rubin 각각 정상적으로 양산·tape-out을 거치고 있습니다. H20 라이선스는 잘 들어갔음을 확인했고, B30A/B40도 정상 검토 중이며, GB200 NVL72의 All-to-All 연결이 갖는 압도적인 퍼포먼스 대비 TCO, 전력 대비 토큰 출력량을 입증했습니다.

수요는 매우 높고, 공급도 NVL 랙 기준 연간 3.5만 개 이상을 생산할 것으로 예상될 만큼 우수합니다. GB300 전환은 매우 순조롭고, Rubin 관련 7개의 칩이 TSMC로 생산에 들어갔습니다. 젠슨황은 8월 22일에도 대만에 방문해서 계속해서 ⓐRubin 공급망에 차질이 없도록 하면서도 ⓑ칩 스피드나 전력을 끌어올리는 등 스펙향상에 힘쓰고 있고, ⓒ미래를 위해서는 CPO, CoWoP, 800V, 유리기판 공급망을 준비하는 중입니다. 수요, 공급, 경쟁역량 모두 그린라이트라고 봅니다. *오른쪽 차트 : Gaming 매출 → 소비자용 GPU 라인업으로 공급량이 늘어난 만큼 수요 매칭되며 분기 게이밍 사업부 매출이 전고점을 돌파했습니다. *왼쪽 차트 : Professional Visualization 매출 → RTX PRO 워크스테이션 수요가 늘어나는 중입니다. 90개 기업이 RTX PRO 서버를 도입하고 있습니다. 히타치는 실시간 시뮬레이션 및 디지털 트윈에, 릴리는 신약 개발, 현대차는 공장 설계 및 자율주행 검증에 씁니다. 앞으로 기업들이 데이터센터를 현대화하면서 RTX PRO 서버만으로도 $xB 단위의 제품군으로 성장할 것이라 전망했습니다. *오른쪽 차트 : Automotive & Robotics 매출 → 대략 감을 잡으시기에는, CY25의 토큰 볼륨 성장 대부분은 기존의 짧은 답변 구조에서 Reasoning으로의 전환이 담당하고, CY26의 토큰 볼륨 성장 대부분은 Agentic AI로의 전환이 담당하며, CY27 토큰 볼륨 성장의 대부분은 Agentic AI & Physical AI가 올라올 것으로 예상합니다. 각 단계별로 동일 지능당 필요 비용은 감소하겠지만, 지능을 높이는 방법 자체가 컴퓨팅 혹은 토큰 사용량이 늘어남으로써 발생하는 것이라 LLM → Reasoning → Agentic AI → Physical AI 각 단계마다 필요 토큰량은 100배씩 증가하는 트렌드입니다.

리뷰 #3 → 수요가 높다는 것은 H100과 H200 매진, 그리고 중국 외 고객에게 H20 $650M 판매에서 느낄 수 있었습니다. Blackwell이 12개월치 매진된 상황이기에 당장의 수요를 충족하려 1~2개월 내로 인도받길 희망하는 고객들이 HGX H100/200을 주문하고 있습니다. 그리고 꾸준히 강조드린 올해 수요증가를 이끌 포인트였던 Enterprise & Sovereign AI 모두 강세를 말했습니다. 이번 분기에 엔비디아는 "수요 성장의 흐름이 CSP에서 Enterprise로 이동하고 있다(This growth is fueled by capital expenditures from the cloud to enterprises)"고 말했고, "올해 소버린AI 매출이 $20B를 넘길 것으로 예상한다(We are on track to achieve over 20 billion in Sovereign AI revenue this year)"고 말했습니다. 공급에서는 Blackwell compute 매출이 $28B여서 $2B만큼 아쉬움이 있었으나 경쟁역량 측면에서 가장 중요한 제품인 GB200/300 NVL72 랙 생산이 주당 1,000개 레벨로 올라와서 매우 좋았습니다. 여기서 3Q에 추가로 용량이 가동되기 시작하면 주당 생산량은 더 늘어날 것을 예고했습니다. CY26까지 매 분기 랙 생산량은 늘어갈 예정입니다. CY25 연간 NVL 랙 생산량은 시장의 기대치인 3만개를 넘어서 3.5~3.8만개에 가까울 것으로 예상합니다. CY26은 6~7만 개 추정입니다. 1Q25 당시 실적발표 자료에서 시장의 기대가 1.5~2만 개일 때는 '이건 너무 과하게 낮다'고 전해드렸는데, 지금 많이 올라왔지만 아직 시장의 기대가 낮다고 봅니다.

리뷰 #2 → 훨씬 더 중요했던 건 3Q25 매출 가이던스였습니다. 말씀드렸던 레인지 상단이었던 $54B가 나왔는데, 더 좋았던 건 H20 매출이 분기에 $2~5B정도 더해질 수 있다고 가이던스와 무관한 업사이드를 남겨둔 것입니다. 엔비디아는 가이던스를 발표할 때 늘 약간의 여유를 잡고 발표하기 때문에 실제 공급망을 살펴보면 3Q25 매출이 $60B를 넘길 수도 있다는 의미로 해석되기 때문에 좋았습니다. 실제 갖고 있는 재고를 판매할 경우 하반기 $7~8B는 할 수 있는 상태인데 7월에 즉시 H20 칩 생산을 30만 장정도 추가했으므로 2026년 1월 말까지 생각하면 $11~12B까지 가능해 보입니다. 추정으로도 '가능은 한 레벨'입니다. B30A~B40이 9~10월 사이 추가 통과될 경우 여기서 추가로 약간의 업사이드는 더해질 수도 있습니다. 기존에 상각했던 $4.5B 재고를 판매하는 것이므로 GPM은 3Q25부터 GPM 75%까지 도달할 수 있을 거라 생각합니다. 3. 크게 보고 CY2025~CY2026 수요와 공급 가시성은 어떤가? 중요도 20% Preview 코멘트 : 수요를 생각해봅니다. 지금은 AI ROI를 입증한 추론 워크로드가 크게 늘고 있는 시기입니다. 현재 증가하고 있는 수요는 pre-training을 위해 클러스터 규모를 키우는 수요가 아니라, 이미 증분값 대부분이 추론 워크로드입니다. 1Q25는 판이 달라진 시점이었습니다. 그래서 제목도 '추론 수요의 대폭발🚀, 급가속에 주의하세요'였습니다. CSP 수요가 상당히 높은 상태입니다. 2개 분기째 Azure, GCP, AWS는 고객들의 backlog 증가분보다 매출성장률이 낮은 상황입니다. CAPEX를 드라마틱하게 늘렸음에도 수주잔고가 늘어나는 속도가 더 빨랐다는 뜻입니다.

변화가 이어질 근거

리드타임 12개월, H100·H200 매진, 주당 랙 생산 증대라는 수요·공급 근거가 동시에 제시돼 단일 분기 숫자보다 지속성 판단에 연결된다.

원문 근거

수요는 매우 높고, 공급도 NVL 랙 기준 연간 3.5만 개 이상을 생산할 것으로 예상될 만큼 우수합니다. GB300 전환은 매우 순조롭고, Rubin 관련 7개의 칩이 TSMC로 생산에 들어갔습니다. 젠슨황은 8월 22일에도 대만에 방문해서 계속해서 ⓐRubin 공급망에 차질이 없도록 하면서도 ⓑ칩 스피드나 전력을 끌어올리는 등 스펙향상에 힘쓰고 있고, ⓒ미래를 위해서는 CPO, CoWoP, 800V, 유리기판 공급망을 준비하는 중입니다. 수요, 공급, 경쟁역량 모두 그린라이트라고 봅니다. *오른쪽 차트 : Gaming 매출 → 소비자용 GPU 라인업으로 공급량이 늘어난 만큼 수요 매칭되며 분기 게이밍 사업부 매출이 전고점을 돌파했습니다. *왼쪽 차트 : Professional Visualization 매출 → RTX PRO 워크스테이션 수요가 늘어나는 중입니다. 90개 기업이 RTX PRO 서버를 도입하고 있습니다. 히타치는 실시간 시뮬레이션 및 디지털 트윈에, 릴리는 신약 개발, 현대차는 공장 설계 및 자율주행 검증에 씁니다. 앞으로 기업들이 데이터센터를 현대화하면서 RTX PRO 서버만으로도 $xB 단위의 제품군으로 성장할 것이라 전망했습니다. *오른쪽 차트 : Automotive & Robotics 매출 → 대략 감을 잡으시기에는, CY25의 토큰 볼륨 성장 대부분은 기존의 짧은 답변 구조에서 Reasoning으로의 전환이 담당하고, CY26의 토큰 볼륨 성장 대부분은 Agentic AI로의 전환이 담당하며, CY27 토큰 볼륨 성장의 대부분은 Agentic AI & Physical AI가 올라올 것으로 예상합니다. 각 단계별로 동일 지능당 필요 비용은 감소하겠지만, 지능을 높이는 방법 자체가 컴퓨팅 혹은 토큰 사용량이 늘어남으로써 발생하는 것이라 LLM → Reasoning → Agentic AI → Physical AI 각 단계마다 필요 토큰량은 100배씩 증가하는 트렌드입니다.

리뷰 #3 → 수요가 높다는 것은 H100과 H200 매진, 그리고 중국 외 고객에게 H20 $650M 판매에서 느낄 수 있었습니다. Blackwell이 12개월치 매진된 상황이기에 당장의 수요를 충족하려 1~2개월 내로 인도받길 희망하는 고객들이 HGX H100/200을 주문하고 있습니다. 그리고 꾸준히 강조드린 올해 수요증가를 이끌 포인트였던 Enterprise & Sovereign AI 모두 강세를 말했습니다. 이번 분기에 엔비디아는 "수요 성장의 흐름이 CSP에서 Enterprise로 이동하고 있다(This growth is fueled by capital expenditures from the cloud to enterprises)"고 말했고, "올해 소버린AI 매출이 $20B를 넘길 것으로 예상한다(We are on track to achieve over 20 billion in Sovereign AI revenue this year)"고 말했습니다. 공급에서는 Blackwell compute 매출이 $28B여서 $2B만큼 아쉬움이 있었으나 경쟁역량 측면에서 가장 중요한 제품인 GB200/300 NVL72 랙 생산이 주당 1,000개 레벨로 올라와서 매우 좋았습니다. 여기서 3Q에 추가로 용량이 가동되기 시작하면 주당 생산량은 더 늘어날 것을 예고했습니다. CY26까지 매 분기 랙 생산량은 늘어갈 예정입니다. CY25 연간 NVL 랙 생산량은 시장의 기대치인 3만개를 넘어서 3.5~3.8만개에 가까울 것으로 예상합니다. CY26은 6~7만 개 추정입니다. 1Q25 당시 실적발표 자료에서 시장의 기대가 1.5~2만 개일 때는 '이건 너무 과하게 낮다'고 전해드렸는데, 지금 많이 올라왔지만 아직 시장의 기대가 낮다고 봅니다.

판단을 바꿀 조건

Blackwell 리드타임과 랙 생산 확대가 실제 출하·매출로 이어지지 않거나 가이던스와 달라지는 사실이 확인되면 이 긍정 검토 근거는 약화된다.

원문 근거

수요는 매우 높고, 공급도 NVL 랙 기준 연간 3.5만 개 이상을 생산할 것으로 예상될 만큼 우수합니다. GB300 전환은 매우 순조롭고, Rubin 관련 7개의 칩이 TSMC로 생산에 들어갔습니다. 젠슨황은 8월 22일에도 대만에 방문해서 계속해서 ⓐRubin 공급망에 차질이 없도록 하면서도 ⓑ칩 스피드나 전력을 끌어올리는 등 스펙향상에 힘쓰고 있고, ⓒ미래를 위해서는 CPO, CoWoP, 800V, 유리기판 공급망을 준비하는 중입니다. 수요, 공급, 경쟁역량 모두 그린라이트라고 봅니다. *오른쪽 차트 : Gaming 매출 → 소비자용 GPU 라인업으로 공급량이 늘어난 만큼 수요 매칭되며 분기 게이밍 사업부 매출이 전고점을 돌파했습니다. *왼쪽 차트 : Professional Visualization 매출 → RTX PRO 워크스테이션 수요가 늘어나는 중입니다. 90개 기업이 RTX PRO 서버를 도입하고 있습니다. 히타치는 실시간 시뮬레이션 및 디지털 트윈에, 릴리는 신약 개발, 현대차는 공장 설계 및 자율주행 검증에 씁니다. 앞으로 기업들이 데이터센터를 현대화하면서 RTX PRO 서버만으로도 $xB 단위의 제품군으로 성장할 것이라 전망했습니다. *오른쪽 차트 : Automotive & Robotics 매출 → 대략 감을 잡으시기에는, CY25의 토큰 볼륨 성장 대부분은 기존의 짧은 답변 구조에서 Reasoning으로의 전환이 담당하고, CY26의 토큰 볼륨 성장 대부분은 Agentic AI로의 전환이 담당하며, CY27 토큰 볼륨 성장의 대부분은 Agentic AI & Physical AI가 올라올 것으로 예상합니다. 각 단계별로 동일 지능당 필요 비용은 감소하겠지만, 지능을 높이는 방법 자체가 컴퓨팅 혹은 토큰 사용량이 늘어남으로써 발생하는 것이라 LLM → Reasoning → Agentic AI → Physical AI 각 단계마다 필요 토큰량은 100배씩 증가하는 트렌드입니다.

리뷰 #2 → 훨씬 더 중요했던 건 3Q25 매출 가이던스였습니다. 말씀드렸던 레인지 상단이었던 $54B가 나왔는데, 더 좋았던 건 H20 매출이 분기에 $2~5B정도 더해질 수 있다고 가이던스와 무관한 업사이드를 남겨둔 것입니다. 엔비디아는 가이던스를 발표할 때 늘 약간의 여유를 잡고 발표하기 때문에 실제 공급망을 살펴보면 3Q25 매출이 $60B를 넘길 수도 있다는 의미로 해석되기 때문에 좋았습니다. 실제 갖고 있는 재고를 판매할 경우 하반기 $7~8B는 할 수 있는 상태인데 7월에 즉시 H20 칩 생산을 30만 장정도 추가했으므로 2026년 1월 말까지 생각하면 $11~12B까지 가능해 보입니다. 추정으로도 '가능은 한 레벨'입니다. B30A~B40이 9~10월 사이 추가 통과될 경우 여기서 추가로 약간의 업사이드는 더해질 수도 있습니다. 기존에 상각했던 $4.5B 재고를 판매하는 것이므로 GPM은 3Q25부터 GPM 75%까지 도달할 수 있을 거라 생각합니다. 3. 크게 보고 CY2025~CY2026 수요와 공급 가시성은 어떤가? 중요도 20% Preview 코멘트 : 수요를 생각해봅니다. 지금은 AI ROI를 입증한 추론 워크로드가 크게 늘고 있는 시기입니다. 현재 증가하고 있는 수요는 pre-training을 위해 클러스터 규모를 키우는 수요가 아니라, 이미 증분값 대부분이 추론 워크로드입니다. 1Q25는 판이 달라진 시점이었습니다. 그래서 제목도 '추론 수요의 대폭발🚀, 급가속에 주의하세요'였습니다. CSP 수요가 상당히 높은 상태입니다. 2개 분기째 Azure, GCP, AWS는 고객들의 backlog 증가분보다 매출성장률이 낮은 상황입니다. CAPEX를 드라마틱하게 늘렸음에도 수주잔고가 늘어나는 속도가 더 빨랐다는 뜻입니다.

판단을 뒷받침하는 근거

H100과 H200이 매진됐고, Blackwell이 12개월치 매진돼 빠른 인도를 원하는 고객 수요가 이어진다고 적었다.
원문 근거
리뷰 #3 → 수요가 높다는 것은 H100과 H200 매진, 그리고 중국 외 고객에게 H20 $650M 판매에서 느낄 수 있었습니다. Blackwell이 12개월치 매진된 상황이기에 당장의 수요를 충족하려 1~2개월 내로 인도받길 희망하는 고객들이 HGX H100/200을 주문하고 있습니다. 그리고 꾸준히 강조드린 올해 수요증가를 이끌 포인트였던 Enterprise & Sovereign AI 모두 강세를 말했습니다. 이번 분기에 엔비디아는 "수요 성장의 흐름이 CSP에서 Enterprise로 이동하고 있다(This growth is fueled by capital expenditures from the cloud to enterprises)"고 말했고, "올해 소버린AI 매출이 $20B를 넘길 것으로 예상한다(We are on track to achieve over 20 billion in Sovereign AI revenue this year)"고 말했습니다. 공급에서는 Blackwell compute 매출이 $28B여서 $2B만큼 아쉬움이 있었으나 경쟁역량 측면에서 가장 중요한 제품인 GB200/300 NVL72 랙 생산이 주당 1,000개 레벨로 올라와서 매우 좋았습니다. 여기서 3Q에 추가로 용량이 가동되기 시작하면 주당 생산량은 더 늘어날 것을 예고했습니다. CY26까지 매 분기 랙 생산량은 늘어갈 예정입니다. CY25 연간 NVL 랙 생산량은 시장의 기대치인 3만개를 넘어서 3.5~3.8만개에 가까울 것으로 예상합니다. CY26은 6~7만 개 추정입니다. 1Q25 당시 실적발표 자료에서 시장의 기대가 1.5~2만 개일 때는 '이건 너무 과하게 낮다'고 전해드렸는데, 지금 많이 올라왔지만 아직 시장의 기대가 낮다고 봅니다.
NVL72 생산은 주당 약 1,000개 수준이며 3분기 추가 용량 가동으로 더 늘어날 예정이라고 적었다.
원문 근거
수요는 매우 높고, 공급도 NVL 랙 기준 연간 3.5만 개 이상을 생산할 것으로 예상될 만큼 우수합니다. GB300 전환은 매우 순조롭고, Rubin 관련 7개의 칩이 TSMC로 생산에 들어갔습니다. 젠슨황은 8월 22일에도 대만에 방문해서 계속해서 ⓐRubin 공급망에 차질이 없도록 하면서도 ⓑ칩 스피드나 전력을 끌어올리는 등 스펙향상에 힘쓰고 있고, ⓒ미래를 위해서는 CPO, CoWoP, 800V, 유리기판 공급망을 준비하는 중입니다. 수요, 공급, 경쟁역량 모두 그린라이트라고 봅니다. *오른쪽 차트 : Gaming 매출 → 소비자용 GPU 라인업으로 공급량이 늘어난 만큼 수요 매칭되며 분기 게이밍 사업부 매출이 전고점을 돌파했습니다. *왼쪽 차트 : Professional Visualization 매출 → RTX PRO 워크스테이션 수요가 늘어나는 중입니다. 90개 기업이 RTX PRO 서버를 도입하고 있습니다. 히타치는 실시간 시뮬레이션 및 디지털 트윈에, 릴리는 신약 개발, 현대차는 공장 설계 및 자율주행 검증에 씁니다. 앞으로 기업들이 데이터센터를 현대화하면서 RTX PRO 서버만으로도 $xB 단위의 제품군으로 성장할 것이라 전망했습니다. *오른쪽 차트 : Automotive & Robotics 매출 → 대략 감을 잡으시기에는, CY25의 토큰 볼륨 성장 대부분은 기존의 짧은 답변 구조에서 Reasoning으로의 전환이 담당하고, CY26의 토큰 볼륨 성장 대부분은 Agentic AI로의 전환이 담당하며, CY27 토큰 볼륨 성장의 대부분은 Agentic AI & Physical AI가 올라올 것으로 예상합니다. 각 단계별로 동일 지능당 필요 비용은 감소하겠지만, 지능을 높이는 방법 자체가 컴퓨팅 혹은 토큰 사용량이 늘어남으로써 발생하는 것이라 LLM → Reasoning → Agentic AI → Physical AI 각 단계마다 필요 토큰량은 100배씩 증가하는 트렌드입니다.
투자자들의 기대 대비 더 잘되고 있다는 의미입니다. Blackwell Ultra는 7말8초에 서버 공급망들이 대거 라인을 갖추고 지금은 양산 초입에 들어왔으며, 2H26부터 성장을 이끌 Rubin 아키텍처 제품들(Vera CPU, Rubin GPU, CX-9 SuperNIC, NVLink 144, Spectrum-X/XGS, 실리콘 포토닉스 프로세서)도 정상적으로 생산 준비에 들어갔습니다. 4. 중국향 제품, 블랙웰 제품군, 네트워킹, 소프트웨어 중요도 20% Preview 코멘트 : 중국향 제품에 있어서는 H20는 파는대로 다 팔 수 있을 거라 생각합니다. 실제로 미국 정부에 15% 매출을 주더라도 가격전가를 해서 다 팔 수 있을 거라고 말씀드렸었는데, ASP 18% 인상을 단행했습니다. 원래 H20 ASP가 $12K였으니 18% 인상 후 고객에게 판매하는 금액은 $14K입니다. +) 8월 22일 기준, The Information/FT 보도 이후 별도의 채널체크 결과 H20 중국향 판매에 여전히 문제는 없어보입니다. 중국은 컴퓨팅 부족에 시달리고 있는 중이므로 '기업단에서는 충분한 수요'를 볼 거라 생각합니다. 추론할 하드웨어도 부족하고, 연구할 하드웨어도 부족합니다. 하이퍼스케일러 및 프론티어 AI 연구소의 연구용 GPU 클러스터에 대해서는 그 규모가 한 눈에 드러나지 않기에 넘어가기 쉽지만, 실제로는 매우 중요한 요소입니다. 저커버그가 주도하는 Meta Superintelligence Labs가 성공할 가능성도 있겠다고 본 이유도 여기서 옵니다. '일리가 있어서'입니다. 연구소의 개발과정을 보면 실제 모델 학습에 쓰이는 컴퓨팅의 2~4배 정도가 실험에 쓰입니다. 기본적으로는 새로운 알고리즘을 찾아내고 모델까지 만드는 것은 이것저것 넣고 돌려보는 작업입니다.

반대 근거·남은 조건

Compute 매출은 전분기 대비 1% 감소했고, 작성자는 CoWoS-L 전환 병목으로 자신의 예상보다 Blackwell 매출이 20억달러 부족했다고 적었다.
원문 근거
Compute & Networking 체크 데이터센터 내 매출은 두 가지로 구분됩니다. Compute와 Networking입니다. Compute 부문 매출은 QoQ -1%라 약간 아쉬움이 있었습니다. 기대치는 $35~36B 수준이었습니다. 이 점에서 고려해야 할 부분은 현재 TSMC의 CoWoS-S → CoWoS-L 전환 과정에서 발생한 캐파 병목입니다. CoWoS-L 할당이 더 많을 것으로 예상했기 때문에 기대치와의 차이가 나온 것입니다. Blackwell 매출이 더 빠르게 늘었다면 충족할 수 있었는데, 실제로는 4Q24 $11B → 1Q25 $24B → 2Q25 $28B로 증가폭이 제한적이었습니다. Preview에서 말씀드린 예상치는 $30B였으니 여기의 갭 $2B만큼이 딱 부족했습니다. 그럼에도 Compute 분야에서는 H20 판매 가능했던 매출 $4B가 규제로 묶여 있었기 때문에 이 부분을 고려하면 본질적인 문제는 아닙니다. 말씀드렸듯 Core Product 매출을 따로 봐야합니다. Networking 매출은 매우 좋습니다. 기대치는 $6B 이상을 바랐는데, $7.2B면 우수합니다. 주요 기여는 세 가지 제품에서 나왔습니다. GB200/300 NVL72 랙 생산이 주당 1,000대 정도로 올라오면서 NVLink Switch 매출이 늘었고, InfiniBand는 XDR 기술 도입으로 대역폭을 2배 늘리자 매출이 QoQ 100% 늘었으며, Spectrum-X 이더넷이 기존 이더넷 시장을 침투하면서 매출이 ARR $10B 수준까지 올라왔습니다. Spectrum-X 분기 매출이 약 $2.5B였다는 의미입니다. 덕분에 Scale-out에서도 앞서가고 있습니다. *왼쪽 차트 : Data Center 매출 → Blackwell 매출 $28B입니다.

다음 확인 지점

Blackwell 생산량 증가와 제시한 3Q25 가이던스가 실제 매출·마진으로 이어지는지 확인할 필요가 있다.
원문 근거
수요는 매우 높고, 공급도 NVL 랙 기준 연간 3.5만 개 이상을 생산할 것으로 예상될 만큼 우수합니다. GB300 전환은 매우 순조롭고, Rubin 관련 7개의 칩이 TSMC로 생산에 들어갔습니다. 젠슨황은 8월 22일에도 대만에 방문해서 계속해서 ⓐRubin 공급망에 차질이 없도록 하면서도 ⓑ칩 스피드나 전력을 끌어올리는 등 스펙향상에 힘쓰고 있고, ⓒ미래를 위해서는 CPO, CoWoP, 800V, 유리기판 공급망을 준비하는 중입니다. 수요, 공급, 경쟁역량 모두 그린라이트라고 봅니다. *오른쪽 차트 : Gaming 매출 → 소비자용 GPU 라인업으로 공급량이 늘어난 만큼 수요 매칭되며 분기 게이밍 사업부 매출이 전고점을 돌파했습니다. *왼쪽 차트 : Professional Visualization 매출 → RTX PRO 워크스테이션 수요가 늘어나는 중입니다. 90개 기업이 RTX PRO 서버를 도입하고 있습니다. 히타치는 실시간 시뮬레이션 및 디지털 트윈에, 릴리는 신약 개발, 현대차는 공장 설계 및 자율주행 검증에 씁니다. 앞으로 기업들이 데이터센터를 현대화하면서 RTX PRO 서버만으로도 $xB 단위의 제품군으로 성장할 것이라 전망했습니다. *오른쪽 차트 : Automotive & Robotics 매출 → 대략 감을 잡으시기에는, CY25의 토큰 볼륨 성장 대부분은 기존의 짧은 답변 구조에서 Reasoning으로의 전환이 담당하고, CY26의 토큰 볼륨 성장 대부분은 Agentic AI로의 전환이 담당하며, CY27 토큰 볼륨 성장의 대부분은 Agentic AI & Physical AI가 올라올 것으로 예상합니다. 각 단계별로 동일 지능당 필요 비용은 감소하겠지만, 지능을 높이는 방법 자체가 컴퓨팅 혹은 토큰 사용량이 늘어남으로써 발생하는 것이라 LLM → Reasoning → Agentic AI → Physical AI 각 단계마다 필요 토큰량은 100배씩 증가하는 트렌드입니다.
리뷰 #2 → 훨씬 더 중요했던 건 3Q25 매출 가이던스였습니다. 말씀드렸던 레인지 상단이었던 $54B가 나왔는데, 더 좋았던 건 H20 매출이 분기에 $2~5B정도 더해질 수 있다고 가이던스와 무관한 업사이드를 남겨둔 것입니다. 엔비디아는 가이던스를 발표할 때 늘 약간의 여유를 잡고 발표하기 때문에 실제 공급망을 살펴보면 3Q25 매출이 $60B를 넘길 수도 있다는 의미로 해석되기 때문에 좋았습니다. 실제 갖고 있는 재고를 판매할 경우 하반기 $7~8B는 할 수 있는 상태인데 7월에 즉시 H20 칩 생산을 30만 장정도 추가했으므로 2026년 1월 말까지 생각하면 $11~12B까지 가능해 보입니다. 추정으로도 '가능은 한 레벨'입니다. B30A~B40이 9~10월 사이 추가 통과될 경우 여기서 추가로 약간의 업사이드는 더해질 수도 있습니다. 기존에 상각했던 $4.5B 재고를 판매하는 것이므로 GPM은 3Q25부터 GPM 75%까지 도달할 수 있을 거라 생각합니다. 3. 크게 보고 CY2025~CY2026 수요와 공급 가시성은 어떤가? 중요도 20% Preview 코멘트 : 수요를 생각해봅니다. 지금은 AI ROI를 입증한 추론 워크로드가 크게 늘고 있는 시기입니다. 현재 증가하고 있는 수요는 pre-training을 위해 클러스터 규모를 키우는 수요가 아니라, 이미 증분값 대부분이 추론 워크로드입니다. 1Q25는 판이 달라진 시점이었습니다. 그래서 제목도 '추론 수요의 대폭발🚀, 급가속에 주의하세요'였습니다. CSP 수요가 상당히 높은 상태입니다. 2개 분기째 Azure, GCP, AWS는 고객들의 backlog 증가분보다 매출성장률이 낮은 상황입니다. CAPEX를 드라마틱하게 늘렸음에도 수주잔고가 늘어나는 속도가 더 빨랐다는 뜻입니다.

자료 2025.08.28사건일 2025.08.27고객의 행동으로 확인여러 변화의 연결

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출처가 전한 사실

CY2Q25 매출은 467억4천만달러, Non-GAAP EPS는 1.05달러였고 각각 컨센서스 462억3천만달러와 1.01달러를 웃돌았다고 적었다.
CY3Q25 매출 가이던스는 540억달러이며 H20 판매를 반영하면 560억~590억달러라고 제시했다.
Blackwell 리드타임은 12개월을 넘었고, H100과 H200도 매진됐으며 NVL72 생산은 주당 약 1,000개 수준으로 설명됐다.

출처의 해석·전망

작성자는 H20 규제로 표면 지표가 둔해 보이지만, Core Product의 성장률·이익률·점유율과 3분기 가이던스가 더 중요하다고 평가한다.
Compute의 기대 미달은 CoWoS-L 전환 병목과 H20 규제의 영향으로, 반면 Blackwell 장기 리드타임·기존 제품 매진·랙 생산 증대가 수요와 공급의 근거로 제시됐다.

보존 원문 발췌

And so the AI-native start-ups are really scrambling to get capacity so that they could train their reasoning models. And so the demand is really, really high. 2025-08-27, 엔비디아 2Q25 실적발표 컨퍼런스 콜 中 엔비디아 2Q25 실적발표 Blackwell 리드타임 12개월, Hopper GPU '매진' 이번 분기 - CY2Q25 (FY2Q26) EPS (Non-GAAP) : $1.05 vs 컨센 $1.01 (Beat) (YoY +54%) 매출 : $46.74B vs $46.23 (Beat) (YoY +56%) Compute/DC : $34.1B vs $34.1B (In-line) Gaming : $4.3B (YoY +49%) Pro Viz : $601M (YoY +32%) Automotive : $586M (YoY +69%) CY2Q25 마진율 체크 GPM (Non-GAAP) : 72.7% vs 가이던스 72.0% (Beat) 가이던스 - CY3Q25 (FY3Q26) 매출 : $54.0B vs 컨센 $52.5B (Beat) *H20 판매 반영 시 $56~$59B* GPM (Non-GAAP) : 73.5% *4Q25 GPM은 다시 Mid-70%(74~76%)대로 올라온다고 전망* 매출 2023 2024 2025 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 가이던스 $11.0 $16.0 $20.0 $24.0

$28.0 $32.5 $37.5 $43.0 $45.0 $54.056~59 컨센 $11.0B $16.1B $21.0 $24.1 $28.6 $33.1 $38.3 $43.3 $46.2 $52.5 실제 $13.5 (Beat) $18.1 (Beat) $22.1 (Beat) $26.0 (Beat) $30.0 (Beat) $35.1 (Beat) $39.3 (Beat) $44.1 (Beat) $46.7 (Beat) $??.? 단기·장기, 수요·공급·경쟁역량 모두 우수하다 직전 분기부터 엔비디아를 자세히 볼 수 있느냐 or 그렇지 않느냐로 성과가 갈린다고 생각하고 있습니다. H20로 인해서 겉의 지표로는 미적지근한 모습이지만 Core Product 성장률, 이익률, 점유율은 매우 좋은 상태이기 때문입니다. 실제로는 단기, 장기, 수요, 공급, 경쟁역량 모두 우수한 상태입니다. 수요는 천장을 뚫어서 Blackwell 리드타임은 12개월을 넘겼기에, 1~2개월 내로 배송받길 희망하는 고객사들의 수요가 H100/200 매진으로까지 이어졌습니다. NVL72 양산은 이제 주당 1,000개 수준으로 올라왔으며 3Q에 더 가속화될 예정이며, Blackwell Ultra와 Rubin 각각 정상적으로 양산·tape-out을 거치고 있습니다. H20 라이선스는 잘 들어갔음을 확인했고, B30A/B40도 정상 검토 중이며, GB200 NVL72의 All-to-All 연결이 갖는 압도적인 퍼포먼스 대비 TCO, 전력 대비 토큰 출력량을 입증했습니다.

InfiniBand는 대역폭 2배 늘린 XDR 도입 이후 QoQ 100% 증가. 3Q 매출 $54B(H20 포함X, 포함 시 $56~59B). GPM 73.5%. Agentic AI로 환각 크게 줄음. GW 데이터센터는 $50~60B인데, 그중 $35B정도가 엔비디아의 몫. 중국은 $50B 시장. CAGR 50% 예상. 세 가지 네트워킹. H100/H200 매진. AI 투자 가속 긍정적이었던 내용 핵심 펀더멘탈 체크 ⓐ수요 ⓑ공급 ⓒ경쟁역량 수요 : 지금의 AI 사이클을 정의하는 다섯 가지 흐름 수요에 대해서, 지금 AI 사이클을 정리해보면 다섯 가지 흐름이 동시에 발생하고 있습니다. (1) ROI 깨달음 : PoC/Testing → AI Production (2) 메인 워크로드의 발전 : Pre-training → Reasoning(4Q24~) → Agentic AI(1Q25~) (3) 지역의 확대 : US Only → Global Adoption *여전히 메인은 US지만, EMEA/APAC의 성장속도 높음* (4) 참여자의 확대 : BIG TECH → Enterprise AI 여기까지가 2025년까지 지속되는 AI CAPEX 가속화의 본질입니다. 그리고 2Q25에는 트럼프가 OBBBA를 통해 내년 AI CAPEX의 부담을 줄여줬습니다. (5) 2026년부터는 OBBBA로 인해 CAPEX를 첫 해에 전액비용처리 할 수 있게 됐기 때문입니다. 한 번에 경비처리하면 법인세 부담이 크게 줄어드니 절감한 세금 만큼 CAPEX를 더 집행할 수 있습니다. 데이터센터 CAPEX 집행의 걸림돌이던 에너지 프로젝트들에 대한 인허가 프로세스도 간소화시켜주면서, 데이터센터 건설 속도는 더 빨라질 수 있습니다.

수요는 매우 높고, 공급도 NVL 랙 기준 연간 3.5만 개 이상을 생산할 것으로 예상될 만큼 우수합니다. GB300 전환은 매우 순조롭고, Rubin 관련 7개의 칩이 TSMC로 생산에 들어갔습니다. 젠슨황은 8월 22일에도 대만에 방문해서 계속해서 ⓐRubin 공급망에 차질이 없도록 하면서도 ⓑ칩 스피드나 전력을 끌어올리는 등 스펙향상에 힘쓰고 있고, ⓒ미래를 위해서는 CPO, CoWoP, 800V, 유리기판 공급망을 준비하는 중입니다. 수요, 공급, 경쟁역량 모두 그린라이트라고 봅니다. *오른쪽 차트 : Gaming 매출 → 소비자용 GPU 라인업으로 공급량이 늘어난 만큼 수요 매칭되며 분기 게이밍 사업부 매출이 전고점을 돌파했습니다. *왼쪽 차트 : Professional Visualization 매출 → RTX PRO 워크스테이션 수요가 늘어나는 중입니다. 90개 기업이 RTX PRO 서버를 도입하고 있습니다. 히타치는 실시간 시뮬레이션 및 디지털 트윈에, 릴리는 신약 개발, 현대차는 공장 설계 및 자율주행 검증에 씁니다. 앞으로 기업들이 데이터센터를 현대화하면서 RTX PRO 서버만으로도 $xB 단위의 제품군으로 성장할 것이라 전망했습니다. *오른쪽 차트 : Automotive & Robotics 매출 → 대략 감을 잡으시기에는, CY25의 토큰 볼륨 성장 대부분은 기존의 짧은 답변 구조에서 Reasoning으로의 전환이 담당하고, CY26의 토큰 볼륨 성장 대부분은 Agentic AI로의 전환이 담당하며, CY27 토큰 볼륨 성장의 대부분은 Agentic AI & Physical AI가 올라올 것으로 예상합니다. 각 단계별로 동일 지능당 필요 비용은 감소하겠지만, 지능을 높이는 방법 자체가 컴퓨팅 혹은 토큰 사용량이 늘어남으로써 발생하는 것이라 LLM → Reasoning → Agentic AI → Physical AI 각 단계마다 필요 토큰량은 100배씩 증가하는 트렌드입니다.

리뷰 #3 → 수요가 높다는 것은 H100과 H200 매진, 그리고 중국 외 고객에게 H20 $650M 판매에서 느낄 수 있었습니다. Blackwell이 12개월치 매진된 상황이기에 당장의 수요를 충족하려 1~2개월 내로 인도받길 희망하는 고객들이 HGX H100/200을 주문하고 있습니다. 그리고 꾸준히 강조드린 올해 수요증가를 이끌 포인트였던 Enterprise & Sovereign AI 모두 강세를 말했습니다. 이번 분기에 엔비디아는 "수요 성장의 흐름이 CSP에서 Enterprise로 이동하고 있다(This growth is fueled by capital expenditures from the cloud to enterprises)"고 말했고, "올해 소버린AI 매출이 $20B를 넘길 것으로 예상한다(We are on track to achieve over 20 billion in Sovereign AI revenue this year)"고 말했습니다. 공급에서는 Blackwell compute 매출이 $28B여서 $2B만큼 아쉬움이 있었으나 경쟁역량 측면에서 가장 중요한 제품인 GB200/300 NVL72 랙 생산이 주당 1,000개 레벨로 올라와서 매우 좋았습니다. 여기서 3Q에 추가로 용량이 가동되기 시작하면 주당 생산량은 더 늘어날 것을 예고했습니다. CY26까지 매 분기 랙 생산량은 늘어갈 예정입니다. CY25 연간 NVL 랙 생산량은 시장의 기대치인 3만개를 넘어서 3.5~3.8만개에 가까울 것으로 예상합니다. CY26은 6~7만 개 추정입니다. 1Q25 당시 실적발표 자료에서 시장의 기대가 1.5~2만 개일 때는 '이건 너무 과하게 낮다'고 전해드렸는데, 지금 많이 올라왔지만 아직 시장의 기대가 낮다고 봅니다.

투자자들의 기대 대비 더 잘되고 있다는 의미입니다. Blackwell Ultra는 7말8초에 서버 공급망들이 대거 라인을 갖추고 지금은 양산 초입에 들어왔으며, 2H26부터 성장을 이끌 Rubin 아키텍처 제품들(Vera CPU, Rubin GPU, CX-9 SuperNIC, NVLink 144, Spectrum-X/XGS, 실리콘 포토닉스 프로세서)도 정상적으로 생산 준비에 들어갔습니다. 4. 중국향 제품, 블랙웰 제품군, 네트워킹, 소프트웨어 중요도 20% Preview 코멘트 : 중국향 제품에 있어서는 H20는 파는대로 다 팔 수 있을 거라 생각합니다. 실제로 미국 정부에 15% 매출을 주더라도 가격전가를 해서 다 팔 수 있을 거라고 말씀드렸었는데, ASP 18% 인상을 단행했습니다. 원래 H20 ASP가 $12K였으니 18% 인상 후 고객에게 판매하는 금액은 $14K입니다. +) 8월 22일 기준, The Information/FT 보도 이후 별도의 채널체크 결과 H20 중국향 판매에 여전히 문제는 없어보입니다. 중국은 컴퓨팅 부족에 시달리고 있는 중이므로 '기업단에서는 충분한 수요'를 볼 거라 생각합니다. 추론할 하드웨어도 부족하고, 연구할 하드웨어도 부족합니다. 하이퍼스케일러 및 프론티어 AI 연구소의 연구용 GPU 클러스터에 대해서는 그 규모가 한 눈에 드러나지 않기에 넘어가기 쉽지만, 실제로는 매우 중요한 요소입니다. 저커버그가 주도하는 Meta Superintelligence Labs가 성공할 가능성도 있겠다고 본 이유도 여기서 옵니다. '일리가 있어서'입니다. 연구소의 개발과정을 보면 실제 모델 학습에 쓰이는 컴퓨팅의 2~4배 정도가 실험에 쓰입니다. 기본적으로는 새로운 알고리즘을 찾아내고 모델까지 만드는 것은 이것저것 넣고 돌려보는 작업입니다.

리뷰 #1 → 이번 분기 2Q25 매출 자체는 업사이드 룸이 적은 분기였습니다. 그래서 4Q24~1Q25에는 지금 당장의 매출 중요도를 30%로 봤었는데, 이번 2Q25에는 중요도를 20%로 낮췄었습니다. $47B정도였으면 매우 좋았겠지만, $46.7B도 충분히 괜찮은 값이었습니다. 특히 H20 노이즈를 제외한 Core Product들의 지표는 매우 우수합니다. GB200/300 NVL72, Spectrum-X, InfiniBand입니다. 2. 다음 분기 3Q25(8월~10월) 실적 가이던스는 얼마인가? 중요도 40% Preview 코멘트 : GB300 NVL72는 5월 초에 주요 CSP에게 시스템 샘플링을 했고, 7월 말에 생산을 시작했으며, 9월부터는 양산 단계에 진입하게 됩니다. 공급망 노이즈는 없고 깔끔합니다. B300으로 갈 경우 ASP는 20% 더 높아지므로 매출성장은 하반기로 갈수록 더 가속화될 수 있습니다. 시장 컨센은 3Q25 $53B를 기대하고 있는데 공급망을 살펴보면 사실 H20 판매가 더해지면 3Q 매출이 $57~60B까지도 높아질 수 있습니다. 하반기 H20 판매를 통해서 순수한 매출 업사이드는 $6~7B이기 때문입니다. 대신, 가이던스는 중국향 매출을 반영하지 않겠다고 말했었고, 실제 출하될 양보다 늘 조금씩 더 보수적으로 주는 걸 감안하면 높아도 $54B정도일 것으로 예상합니다. 그러면서 NVL 랙 제품군의 믹스가 늘고 기존에 상각했던 $4.5B 재고를 활용할 경우 GPM이 74~75%까지도 미리 높아질 수 있다고 봅니다. 엔비디아 CFO는 "4Q25 내에 GPM을 mid-70%까지 만들 수 있다"정도로 가이던스를 주고 있음을 감안하면, 매우 좋은 시나리오이고 매출과 마진 동시에 Upside 룸이 있는 분기입니다.

리뷰 #2 → 훨씬 더 중요했던 건 3Q25 매출 가이던스였습니다. 말씀드렸던 레인지 상단이었던 $54B가 나왔는데, 더 좋았던 건 H20 매출이 분기에 $2~5B정도 더해질 수 있다고 가이던스와 무관한 업사이드를 남겨둔 것입니다. 엔비디아는 가이던스를 발표할 때 늘 약간의 여유를 잡고 발표하기 때문에 실제 공급망을 살펴보면 3Q25 매출이 $60B를 넘길 수도 있다는 의미로 해석되기 때문에 좋았습니다. 실제 갖고 있는 재고를 판매할 경우 하반기 $7~8B는 할 수 있는 상태인데 7월에 즉시 H20 칩 생산을 30만 장정도 추가했으므로 2026년 1월 말까지 생각하면 $11~12B까지 가능해 보입니다. 추정으로도 '가능은 한 레벨'입니다. B30A~B40이 9~10월 사이 추가 통과될 경우 여기서 추가로 약간의 업사이드는 더해질 수도 있습니다. 기존에 상각했던 $4.5B 재고를 판매하는 것이므로 GPM은 3Q25부터 GPM 75%까지 도달할 수 있을 거라 생각합니다. 3. 크게 보고 CY2025~CY2026 수요와 공급 가시성은 어떤가? 중요도 20% Preview 코멘트 : 수요를 생각해봅니다. 지금은 AI ROI를 입증한 추론 워크로드가 크게 늘고 있는 시기입니다. 현재 증가하고 있는 수요는 pre-training을 위해 클러스터 규모를 키우는 수요가 아니라, 이미 증분값 대부분이 추론 워크로드입니다. 1Q25는 판이 달라진 시점이었습니다. 그래서 제목도 '추론 수요의 대폭발🚀, 급가속에 주의하세요'였습니다. CSP 수요가 상당히 높은 상태입니다. 2개 분기째 Azure, GCP, AWS는 고객들의 backlog 증가분보다 매출성장률이 낮은 상황입니다. CAPEX를 드라마틱하게 늘렸음에도 수주잔고가 늘어나는 속도가 더 빨랐다는 뜻입니다.

Compute & Networking 체크 데이터센터 내 매출은 두 가지로 구분됩니다. Compute와 Networking입니다. Compute 부문 매출은 QoQ -1%라 약간 아쉬움이 있었습니다. 기대치는 $35~36B 수준이었습니다. 이 점에서 고려해야 할 부분은 현재 TSMC의 CoWoS-S → CoWoS-L 전환 과정에서 발생한 캐파 병목입니다. CoWoS-L 할당이 더 많을 것으로 예상했기 때문에 기대치와의 차이가 나온 것입니다. Blackwell 매출이 더 빠르게 늘었다면 충족할 수 있었는데, 실제로는 4Q24 $11B → 1Q25 $24B → 2Q25 $28B로 증가폭이 제한적이었습니다. Preview에서 말씀드린 예상치는 $30B였으니 여기의 갭 $2B만큼이 딱 부족했습니다. 그럼에도 Compute 분야에서는 H20 판매 가능했던 매출 $4B가 규제로 묶여 있었기 때문에 이 부분을 고려하면 본질적인 문제는 아닙니다. 말씀드렸듯 Core Product 매출을 따로 봐야합니다. Networking 매출은 매우 좋습니다. 기대치는 $6B 이상을 바랐는데, $7.2B면 우수합니다. 주요 기여는 세 가지 제품에서 나왔습니다. GB200/300 NVL72 랙 생산이 주당 1,000대 정도로 올라오면서 NVLink Switch 매출이 늘었고, InfiniBand는 XDR 기술 도입으로 대역폭을 2배 늘리자 매출이 QoQ 100% 늘었으며, Spectrum-X 이더넷이 기존 이더넷 시장을 침투하면서 매출이 ARR $10B 수준까지 올라왔습니다. Spectrum-X 분기 매출이 약 $2.5B였다는 의미입니다. 덕분에 Scale-out에서도 앞서가고 있습니다. *왼쪽 차트 : Data Center 매출 → Blackwell 매출 $28B입니다.

상승 관점 보조 신호 · 가격 충격·지속성·후속 근거

장대양봉급 뉴스

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지속 턴어라운드

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셀온 뒤 재상승 근거

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