주간전략보고 : 투자의 생각 (10월 6일~10월 10일)

[원문 유형] 네이버 프리미엄 콘텐츠
[채널] 올바른 미국주식 by SAPIENS
[게시일] 2025.10.06. 오후 7:11
[원문 URL] https://contents.premium.naver.com/sapiens/sapiensasset/contents/251006191118206ov
[제목] 주간전략보고 : 투자의 생각 (10월 6일~10월 10일)
[수집 기준] 승인된 구독 열람권으로 실제 본문을 보존했다. 이미지·첨부는 별도 미디어 원장에 보관하며 시각적 의미 검토 여부를 구분한다.

[구독 원문 본문]
​

안녕하세요 사피엔스입니다.

​

AGI로 가기 위한 길의 핵심은 ML/System Co-design입니다. 엔비디아 x 오픈AI의 전략적 협력이 갖는 의미를 생각해보고, DeepSeek V3.2-exp의 혁신 그리고 투자의 생각을 정리했습니다.

​

이번주에도 새로운 기업이 Overweight 리스트에 추가됐습니다. 개별기업 코멘트가 많았습니다. 그리고 가볍게 미국의 소비, 실적, 금융환경에 대해서 체크해봤습니다.

​

테슬라 10월 7일 티저, 오픈AI Sora 2 출시, 화웨이 2026년 Ascend 출하량에 대한 생각, 애플의 iPhone 17 판매량에 대한 생각들을 정리했습니다. 행복한 추석 연휴 되세요 :) 늘 감사합니다.

콘텐츠 발간 일정

​

10월 7일 (화) : 일간보고

10월 8일~10일 (수~금) : 휴가 / 일간보고는 없습니다 / 오픈AI 퇴사자의 AGI에 대한 글 #1~#4 재업

주간전략보고

2025-09-29

주간전략보고 : 투자의 생각 (9월 29일~10월 3일) (바로가기​)

2025-09-22

주간전략보고 : 투자의 생각 (9월 22일~9월 26일) (바로가기​)

2025-09-15

주간전략보고 : 투자의 생각 (9월 15일~9월 19일) (바로가기)

AI 투자자라면 꼭 읽으셔야 하는 자료들

2025-10-03

엔비디아 CEO 젠슨황 인터뷰 : 오픈AI 10GW 동맹 x 극한의 풀스택 공동 설계 (바로가기)

2025-09-26

AI 사이클 한 눈에 보기, SemiAnalysis 인터뷰 ; 승부사 엔비디아 젠슨황 그리고 화웨이 (바로가기)

2025-09-24

마이크론 3Q25 실적발표 : 클라우드 매출 YoY 214%, 숫자보다 '이유'가 더 중요하다 (바로가기)

2025-09-17

Scale-up 네트워크 이해하기 : 아스테라랩스와 브로드컴, 왜 지금 Scale-up인가? (바로가기)

2025-08-28

엔비디아 2Q25 실적발표 : Blackwell 12개월치 SOLD OUT, AI CAPEX $3~4T를 말하다 (바로가기)

투자자문 서비스에 따른 투자 시 원금 손실이 발생할 수 있으며, 투자 손익에 대한 책임은 전적으로 고객에게 귀속됩니다.

또한 과거의 투자수익이 미래의 수익률을 보장하지 않습니다.

​

신규 구독 전에, 아래 투자자문계약 권유문서의 계약 관련 제반 사항을 반드시 읽으시고 충분히 검토하시기 바랍니다.

​

*투자자문계약 권유문서 : https://naver.me/5ZST47Qf

목차

​

주간전략보고 투자의 생각 : Apollo Global: 소비, 실적, 금융 환경 체크

3Q25 3주차 실적발표 훑어보기 : 3주차 4개 기업 - 업사이클 & 다운사이클 비교

투자의 생각 : MELI, DLO, HOOD, BE, ALAB, DASH

Magnificent 7 : ML/System Co-design, DeepSeek V3.2-exp, 테슬라의 10월 7일

​

📆 주간 캘린더 (10월 6일~10월 10일)

​

👨‍💻 → OpenAI DevDay, Semicon West, NFP 비농업고용,

​

> 경기/물가 : 원유재고 (수)

> 고용/실업 : 신규실업수당청구건수 (목) NFP 비농업고용, 실업률 (금)

> 실적발표 : Constellation brands, AEHR (월) PepsiCo, Delta Airlines, Applied Digital (목)

> 이벤트 : OpenAI DevDay (월) Semicon West 2025, Amazon Prime Big Deal Days (화) EA, Battlefield 6 출시 (금)

​

주간전략보고 : 투자의 생각

Apollo Global: 소비, 실적, 금융 환경 체크

​

🧭 S&P500 EPS 추정치 변화 (~10/3)

25년 EPS : $267.66 ▲ (9/5 $268.58 ← 8/8 $267.48 ← 7/11 $263.95)

26년 EPS : $303.83 ▲ (9/5 $303.86 ← 8/8 $302.53 ← 7/11 $300.27)

​

아폴로 글로벌 : 매크로 데이터 체크

이코노미스트 토르스텐 슬뢰크Torsten Sløk가 정리한 차트들 중 살펴볼만 했던 차트들입니다. 매크로 지표들은 늘 '현 시점이 투자를 하기에 괜찮은 때인가', '변동성이 커진 상황은 아닌가'를 판단할 수 있을 수준을 판단하는 레벨까지만 보고 있습니다. 하루 24시간, 1년 365일은 한정된 자원인데, 어디까지 공부하는 게 가장 ROI가 높을 것인가라는 면에서 이정도까지를 보는 게 sweet spot이라고 느껴서입니다.

​

왼쪽 차트 #1 → 현재 레스토랑 이용이 팬데믹 이전 대비 얼마나 회복되었는가를 보여주는 차트인데, 외식 수요 자체는 계속해서 좋은 상태입니다.

오른쪽 차트 #2 → 직불카드 결제액을 바탕으로 소비지출이 전년 대비 얼마나 늘거나 줄었는지를 일 단위로 계산한 것입니다. 이정도면 소비는 계속 좋은 상태입니다.

왼쪽 차트 #3 → 마찬가지로 미국의 주요 소매체인의 동일 점포 매출증가율도 계속해서 YoY 5% 정도로 과열도 위축도 아닌 성장 상태입니다.

소비는 좋습니다.

오른쪽 차트 #4 → Redbook 말고 시카고 연준 데이터로 확인할 때에도 자동차 제외 소매 및 음식 서비스 매출 YoY 성장률이 2023년, 2024년, 2025년 점점 더 좋아지는 추세입니다.

왼쪽 차트 #5 → 위의 Hard data와는 달리 Soft data는 여전히 약세입니다. 컨퍼런스보드 데이터는 소비자 심리를 보여주는 대표적인 지표 중 하나입니다. 소비자들은 실제로는 소비를 잘 하고 있으면서도 여전히 불안한 상태이고, 체감 경기가 좋지 않다고 느끼는 상태입니다.

오른쪽 차트 #6 → 미시간대 소비자 심리 지수도 대표적인 지수 중 하나인데, 여기도 소비자들은 여전히 경기가 좋지 않다고 느끼는 중입니다. 실제 소비는 좋고 경기가 좋음에도 Vibecession을 겪는 중입니다.

왼쪽 차트 #7 → ISM 제조업 및 서비스업 PMI 지수입니다. 서비스업은 괜찮은 상태인데, 아직 제조업은 50 위는 아닙니다. 다만 50 아래임에도 정도를 보자면 꾸준히 좋아지는 상태입니다.

오른쪽 차트 #8 → 미국철도협회의 북미 철도화물 운송량 데이터입니다. 미국 산업생산 및 물류활동의 실물 레벨을 잘 반영하는 데이터 중 하나입니다. 앞부분에서 말씀드린 Hard data가 B2C쪽이라면, 이쪽은 B2B를 체크하는 쪽입니다. 관세발표 이후 실제로 약했던 게 맞기는 한데, 요즘은 좋은 상황입니다.

왼쪽 차트 #9 → S&P 500 기업들의 12개월 예상 영업이익률을 보여주는 차트입니다. 최근 EPS 추정치도 그렇고 영업이익률도 기울기가 더 가팔라졌습니다. AI 기반의 신경제 기업들이 EPS 및 영업이익률 상승을 이끄는 상태라고 생각합니다.

오른쪽 차트 #10 → 미국의 GDPNow는 현재 3.8%입니다. 잠재성장률 2%대를 크게 상회하는 상황이기 때문에 리세션 우려가 있기보다는 오히려 성장성 좋은 상태입니다. 소비는 엄청 강하지는 않아도 좋은 상태이고, 투자부분에서는 AI 및 데이터센터가 견인하는 중입니다. 경기가 강하지만 고용이 타이트한 상태가 아니다보니 임금상승률이 올라가지 않는 상태라 골디락스라고 생각합니다.

차트 #11 → 미국 상업은행들의 대출 성장률을 보여주는 차트인데, 유동성이 적당히 풀리는 상태입니다. 신경제와 구경제간의 결어긋남이 있다보니 '전반적인 경기'와는 무관합니다.

​

*위 자료는 YTD를 기준으로 한 숫자이며, 아래 '주간 퍼포먼스 체크'는 이번 주만을 따졌을 때입니다.

​

주간 퍼포먼스 체크

지수(4) : Russell2000(+1.4%), Dow30(+1.0%), S&P500(+0.8%), Nasdaq100(+0.6%)

빅테크(7) : 엔비디아(+4.0%), 애플(+1.4%), 마이크로소프트(+1.3%), 아마존(-0.3%), 구글(-1.1%), 테슬라(-3.2%), 메타(-5.1%)

섹터(11) : 헬스케어(+6.8%), 유틸리티(+2.5%), 테크(+1.5%), 원자재(+0.5%), 산업재(+0.4%), 리츠(+0.3%), 필수소비재(-0.1%), 금융(-0.6%), 경기민감재(-1.3%), 에너지(-2.8%), 커뮤니케이션(-2.1%)​

3Q25 3주차 실적발표 훑어보기

3주차 4개 기업 - 업사이클 & 다운사이클 비교

​

*업사이클이란? : 매출성장률이 역성장(-)에서 성장(+)으로 전환한 기업이거나, '성장률'자체가 약한성장(+)에서 고성장(++)으로 증가하는 기업을 선별하기 위해 많이 참고하고 있습니다. 매출성장률과 영업이익률이 동시에 증가하는 기업일 때는 실적 증가폭도 크지만 리레이팅도 같이 붙기 때문에 가장 좋아하는 구간입니다.

​

*다운사이클이란? : 매출성장률이 성장(+)에서 역성장(-)으로 전환되거나, 역성장(-) 상태를 유지하거나, 고성장(++)에서 약한성장(+)으로 낮아지는 기업일 경우를 선별하기 위해 참고합니다. 업황이 다운사이클에 들어가면 매출성장률도 낮아지고 영업이익률도 동시에 감소하는 경우가 많기 때문에 실적 감소폭도 크지만 디레이팅도 같이 생기므로 가장 기피하는 구간입니다.

​

*'클릭 후 더블클릭'하시면 크게 보실 수 있습니다.

​

3Q25 3주차 실적발표

업사이클 ↗ : 이번주 실적발표 기업 중 업사이클은 없습니다.

다운사이클 ↘ : 다운사이클인 기업도 딱히 없습니다.

무중력 ↔ : 딱히 표시를 안한 기업군은 순풍/역풍이 뚜렷하지는 않다고 보는 기업군들입니다. 매크로 순풍이나 역풍에 움직이지 않을 때에는 대부분 무중력인 기업군이 많은 것이 정상입니다.

투자의 생각

MELI, DLO, HOOD, BE, ALAB, DASH

​

상대적인 매력도 평가

주가와 기업의 펀더멘탈을 고려해서 세 가지 기준으로 평가하고 있습니다.

​

Overweight = 비중확대

Neutral = 중립

Underweight = 비중축소

올바른 미국주식 by SAPIENS

Overweight *순서는 비중, 강도와 무관합니다*

Nvidia

Meta

Vertiv

Oracle

Bloom Energy

Sea Limited

DoorDash

First Solar

Robinhood

TransMedics

Astera Labs

Credo Tech

Google

Unity Software

dLocal

AMD

-

메르카도리브레(MELI)

메르카도리브레MELI는 Neutral을 유지합니다. CY25 PER 49배, EPS CAGR 3Y 35% 구간이므로 PEG는 1.4배입니다. 이전 자료는 ​​<메르카도리브레 2Q25 실적발표 : 이커머스를 넘어 디지털 은행이 되고자 하는 라틴아메리카의 아마존>에서 보실 수 있습니다.

​

요즘 몇 거래일간 하락이 거셌습니다. 이유는 메르카도리브레가 최근 1Q~2Q25 동안 아르헨티나에서 성장하는 자금을 가지고 브라질/멕시코에 투자하고 있는 상황인데, 아르헨티나 정치 환경이 그닥 좋지는 않아서 단기 하락이 거셌습니다. 지방선거에서 여당이 부진했다보니 지금의 하비에르 밀레이 체제가 다시 끝날까봐 하는 우려가 섞인 상황입니다. 메르카도리브레 자료를 보시면 아시겠지만 펀더멘탈에 큰 영향이 없을 거라고 생각합니다. 그동안 몇 년 동안 메르카도리브레를 보신 분들은 느끼시겠지만 개별국가의 환경은 충분히 CEO가 '관리 가능하다는 것'을 보여줘왔습니다.

​

좋은 기업인데 크게 두 가지 면에서 상승채널 하에서 바닥일 때 Overweight로 상향하기 위해 대기 중입니다. 우려가 과하다고 느끼고 3Q~4Q25부터는 다시 브라질과 멕시코가 성장하기 시작할 확률이 높기 때문에, 상승채널 하에서 밴드 하단을 터치할 경우 비중확대로 대응할 예정입니다.

​

첫 번째로는, 메르카도리브레는 상승채널 하에서 위아래를 오가면서 상승해온 기업입니다. 채널 바닥에 있는 구간이 매우 짧은데 이때 매수하면 업사이드가 좋지만, 위에서 매수했을 때는 업사이드가 그리 안 나오는 경우가 많았습니다. 성장과 해자를 관리할 수 있는 기업이기에 이렇게 상승 채널을 그리면서 꾸준히 상승해왔습니다.

​

두 번째는 우선, 첫 번째가 통하는 기업이다보니 할 수 있는 생각입니다.

두 번째는 지금은 영업이익 레버리지를 희생하는 대신 장기적인 성장률을 높게 가져가기 위해서 브라질, 멕시코에 투자하는 규모를 늘린 상태입니다. 좋은 기업이니 PER은 높아졌지만 EPS CAGR이 40% → 35%로 낮아진 상태이다보니 채널 하단을 터치했을 때 Risk 대비 Reward가 좋은 기회가 나올 것 같아서입니다. 성장이 덜 나온다는 브라질이나 멕시코라고 말씀드리더라도 이들의 매출성장률은 기본 YoY 20~25%정도는 나옵니다. 기본 성장률이 매우 높습니다.

디로컬(DLO)

디로컬DLO는 Overweight를 유지합니다. CY25 PER 20배, EPS CAGR 2Y 30%, PEG 0.67배입니다. 이닛 자료인 <디로컬 기업분석 : IPO 이후 두 번째 기회, 메르카도리브레 개국공신이 디로컬 CEO직을 수락한 이유>를 먼저 참고해주세요. 경쟁사들과 비교해보더라도 남미, 아시아, 아프리카 등 신흥국에서 현지 결제망 및 크로스보더 결제를 위한 솔루션으로는 독보적인 입지입니다.

​

현재 디로컬에게 중요한 건 ⓐTemu의 Non-US 시장 진출과 ⓑ메르카도리브레 개국공신의 디로컬 CEO 부임입니다. 디로컬 CEO가 바뀌고 나서 2Q~3Q25부터 본격적으로 단순 결제/환전 솔루션을 넘어서 신용 사업으로 나아가려고 준비 중입니다. 이제 신제품이 추가되기 시작하는 구간입니다.

​

제목에도 드러나듯이 'CEO 교체'는 지금의 디로컬을 해석함에 있어서 꽤나 중요한 비중을 차지합니다.

메르카도리브레는 남미에 이커머스용 결제 인프라가 부재하던 초기 단계에서 자체 핀테크 조직으로 'Mercado Pago'를 구축했습니다. 이커머스를 안정적으로 확장하기 위해 결제·정산·신용 기능을 내재화한 결정으로, 아마존이 대규모 컴퓨팅 수요와 확장성 확보를 위해 AWS를 탄생시킨 과정과 유사합니다. 오늘의 고성장(연간 30%대 이상)을 떠받치는 핵심도 바로 이 Mercado Pago입니다.

​

여기서 얻는 인사이트는 두 가지입니다.

​

씨리미티드의 Monee 사업부가 본격 침투하기 시작했다는 게 중요한 이유: 이커머스 기업이 핀테크에서 성공하면 결제·대출·지갑·오프라인 QR 등으로 수익원이 다변화되고, 플랫폼 내 LTV와 운영 데이터가 커지며 비즈니스 '체급'이 한 단계 올라섭니다.

Mercado Pago 설계자의 디로컬로 이직했음에서 받는 느낌: Mercado Pago를 만들고 이끌었던 메르카도리브레 CFO가 2023년 하반기 디로컬 CEO로 합류했습니다. 디로컬은 이 경험을 바탕으로 대형 머천트 중심의 국경간/현지 결제 오케스트레이션에서 제품 로드맵과 실행력을 더욱 가속화할 가능성이 큽니다.

​

스테이블코인에 대해서는 오래 고민해봤을 때, 디로컬의 자리를 대체할 구조가 아니라고 생각하고 있습니다. 기존 송금 및 환전 시스템을 스테이블코인으로 전환 시, 디로컬이 가진 해자는 On-ramp/Off-ramp의 호환성 및 유연성입니다.

수수료가 높고 정산시간이 길었던 구조는 디로컬 입장에서는 수수료율을 높이는 요인일 뿐이었기에 크게 바뀌는 건 없다고 봅니다. P와 C가 같이 하락하는 구조이므로, Net Take Rate은 유지하되 Q성장을 이룰 수 있는 시나리오가 될 거라 생각합니다.

특정 스테이블코인의 강세·약세와도 무관합니다. 카드 발급사·은행들이 주로 수익성 리스크에 노출되는 반면, 디로컬은 B2B2C 머천트 결제 오케스트레이션이 본업입니다. 즉 글로벌 대기업의 현지 결제수단 통합, 규제·세무·KYC/AML, 환전·정산을 한 번에 처리하는 역할이라 Western Union 및 Zepz 같은 리테일 P2P 송금기업과는 구조적으로 다릅니다.

​

스테이블코인은 디로컬의 자리를 대체하는 것이 아니라 레일을 교체하는 과정이라고 봅니다. 이미 BVNK·Circle Payments Network와 협력해 온체인 T+0 정산 → 로컬화폐 지급을 붙이고 있으며, 이 과정에서 Gross take-rate는 압축될 수 있지만 거래비용 하락으로 Net take-rate는 방어하는 모델입니다. 스테이블코인에 대해서는 합리적인 기대를 가져야 합니다. 스테이블코인은 기본적으로 법정화폐·디지털달러의 정산 레이어이고, 지금의 결제망도 은행 혹은 Visa/Mastercard가 밸류체인의 전부를 담당하지 않고 있듯이, 디로컬 레일 교체 이후의 스테이블코인 정산망 내에서도 역시 Merchant와 직접 맞닿아 있는 포지션을 유지합니다.

로빈후드(HOOD)

로빈후드HOOD는 Overweight를 유지합니다. CY25 EPS $2.05 → CY26 $3.32로, CY25 PER 72.5배, EPS CAGR 2Y 60%(Prediction 제품 강세로 원래의 Bernstein EPS 성장률 추정치 62% 그대로 반영)로 PEG 1.2배입니다. 로빈후드의 Prediction 제품은 이미 NFL에서만 엄청난 매출을 내고 있습니다. 하루, 한 게임에서만 2,150만 개의 계약이 나왔으며 매출로는 $215k입니다. 내년까지 NFL처럼 야구·축구 등에서도 Prediction이 가능한 시장규모를 키우고, 트레이더들이 주식거래를 넘어서 더 자극적인 옵션으로 갔던 것처럼 Prediction으로 자리잡게 만든다면 로빈후드의 Prediction 매출만 $400~500M까지 성장할 수도 있다는 전망이 나옵니다. 로빈후드의 CY24 연 매출이 $2.95B였고, 로빈후드의 사업부 중 Option 매출이 ARR $1B정도임을 생각해보면 엄청난 속도로 빠르게 성장하는 제품입니다.

​

이번주도 좋은 뉴스들이 많습니다. 로빈후드가 어떤 DNA를 갖고 있는지를 이해하는 과정이 중요한데, 핀테크 업계에서 독보적인 포지션이라고 생각합니다. '성장에 미쳐있는 CEO'임을 이해하는 자료는 <업계 전문가 인터뷰 : 로빈후드, 화려한 부활에 가려진 비하인드 스토리>를 보시면 도움이 되실 거라 생각합니다.

​

첫 번째, Token2049 컨퍼런스에서 CEO Vlad Tenev가 "토큰화는 금융 시스템 전체를 집어삼킬 것입니다. 모든 공공 및 민간 자산이 암호화폐 기술에 통합되면 정말 흥미로워집니다. 블록체인에 연결하여 자산을 거래하기 쉽도록 만들려는 노력은 우리의 TAM을 $1~3조 달러 규모에서 수십조 달러 규모로 확대시킬 것입니다."라고 말했습니다. 실제 최근 거래소인 Nasdaq도 토큰화된 증권에 대해서 규제 개혁을 요구하고 있고, 규제기관인 SEC도 주식을 암호화폐처럼 거래할 수 있도록 허용하는 방안에 대해서 검토 중입니다. 가속이 느껴집니다. 로빈후드 RWA에 가장 앞서 있는 기업이 될 가능성이 높다고 보고 있습니다.

​

두 번째로 로빈후드 골드 카드 발급량을 3Q에 15만 개 정도로 늘렸습니다. QoQ 45% 늘린 것인데 신용평가 모델이 점점 더 좋아질수록 분기에 더 많은 사람에게 발급할 수 있을 것입니다. 보통 Mercado Pago, NuBank 사례를 보면 신용카드를 발급하고 나서 1.5~2년 정도 뒤부터 대출 포트폴리오가 잡히기 시작함을 감안해보면 CY27부터의 성장동력이 될 것으로 예상합니다.

​

세 번째로, 미국 외 지역에서도 Prediction Market 출시를 고려하고 있다는 보도가 나왔는데, 내년 초 Robinhood Social과 결합되면 "모든 것에 대한 베팅" Flywheel이 강화될 것으로 예상합니다.

모든 것에 대해서 베팅하고 게임스톱 당시 레딧 WSB처럼 모두가 Robinhood Social을 통해서 소통하는 구조가 가능할 거라 생각합니다. 트레이더들이 가장 많은 커뮤니티로서 독보적인 지위를 가질 가능성이 높습니다.

​

마지막 네 번째로, 곧 개인투자자의 공매도 기능도 추가될 예정입니다.

​

로빈후드는 2~3년 뒤까지도 성장할 사업부나 제품이 많다보니 기대할 값들이 많습니다. 기존의 암호화폐 및 옵션 거래에 이어서, 로빈후드 월 구독 골드 멤버십, 퇴직연금 및 수탁자산 성장, 카드 발급, 신용상품 판매 및 대출, Prediction, Robinhood Social로 '모든 것에 대한 베팅' 시장 개척, RWA 트렌드 주도 등이 있습니다. 아직 이 모든 제품 중 하나도 S-curve의 30%이상에 도달한 제품이 없습니다. 모두 대략 1~15%정도입니다.

블룸에너지(BE)

블룸에너지BE는 Overweight를 유지합니다. CY25 PER 178배, EPS CAGR 3Y 100%+로 PEG 1.78배입니다. PEG 2.0배 이상이면 신규 혹은 추가매수는 줄일 예정이지만, 워낙 CY26~27의 가파른 성장구간을 남겨두고 있는 상태라서 웬만하면 장기 보유 물량은 가져가시는 게 더 낫다고 봅니다. 이정도로 전방 수요가 빠르게 바뀌고 가파른 성장을 내는 기업이 잘 없습니다. AI Speed 덕분에 데이터센터 CAPEX 속도를 높이기 위해서, 주 발전원으로 SOFC 채택이 매우 빠르게 일어나면서 가능한 경우입니다.

​

기본 전제들은 이렇습니다. SOFC Energy Server 출하량은 TTM 0.5GW → CY26 1.5GW → CY27 3.0GW를 기준으로, 연간 매출은 TTM $1.6B → CY26 $4.5B → CY27 $9.0B를 전제합니다. CY26 OPM 10% → CY27 OPM 15%라고 가정할 경우 CY26 $450M → CY27 $1.35B입니다. 26~27년 구간에도 매출성장률은 CAGR 2Y 50% 이상일 것으로 보니까 PEG 1.0배 기준 멀티플 배수는 50배를 받는다고 볼 때, 어디까지 당겨서 반영하느냐가 문제겠지만 Max로 성장 가정치를 당긴다고 보면 CY27 기준 시총이 $50B까지는 열려있다는 기준입니다.

​

프리몬트 공장 캐파는 최대 5GW까지 확장 가능한 상태입니다. 회사는 1GW당 $50M가 늘어난다고 소통한 바 있습니다. 정확히는 3GW에 $150M가 늘어난다고 말했습니다. 기존 가동률이 35~40%인 상황에서 GPM 25+%를 냈던 것이므로 가동률이 높아지고, 서비스 마진도 좋아질 경우 GPM은 현 상태를 유지하거나 더 좋아질 거라 가정할 수 있습니다.

​

늘 '전제', '근거'를 더 잘 기억하셔야 하는 이유는, 만약 3GW보다 더 크게 5GW 프리몬트 공장을 다 가동하려고 한다고 했으면 이 업사이드가 더 빠르게 열릴 수도 있다는 의미이기 때문입니다. 반대로 이 전제가 되감긴다면 업사이드가 생각보다 더 낮을 수도 있겠죠.

데이터센터 분야에서 가장 큰 사업자 중 하나인 DigitalBridge, Vertiv가 예상하기에 2030년까지 필요한 데이터센터향 GW는 100GW입니다. 주 발전원으로만 100GW이고 보조 발전원은 사이트당 백업 전력 등 20~30%임을 감안하면 대략 향후 5년간 120GW가 필요할 것으로 가정합니다. 블룸에너지의 성장 가정은 TTM 0.5GW → CY26 1.5GW → CY27 3.0GW이므로 3년간 합은 5GW로 성장을 데이터센터 부하에서만 충당한다고 볼 경우 데이터센터 발전 믹스 중 4.2% 침투를 가정한 것입니다.

​

이번주에 블룸에너지가 All-time High를 경신했습니다. 스타게이트 와이오밍 프로젝트로 추정되는 1.8GW 데이터센터에 900MW를 블룸에너지의 SOFC 제품으로 채울 수 있게 된다고 데이터센터 건설계획이 공표됐기 때문입니다. 프로젝트 디테일은 와이오밍주에서 Crusoe + Tallgrass가 짓고 BFC Power가 에너지를 담당하는 전체 1.8GW 데이터센터에 900MW가 블룸에너지 SOFC로 들어간다는 내용입니다.

​

UBS에 따르면 지금 1.8GW가 전체 데이터센터 계획 중 Phase 1이고, 향후 최대 10GW까지 확장시킬 수 있는 프로젝트로 추정됩니다. 2026년 착공이며 900MW정도면 단순 보조 혹은 백업은 아니고 주 발전원 믹스 중 하나로 추정됩니다.

<업계 전문가 인터뷰 : 블룸에너지, 데이터센터로 어디까지 침투할 수 있을까?>에서 전해드렸던 주 발전원으로의 격상 & 데이터센터 발전원 중 메인스트림으로의 채택이 나타나는 중입니다.

아스테라랩스(ALAB)

아스테라랩스ALAB는 Overweight를 유지합니다. CY26 PER 67배, EPS CAGR 3Y 80%로 Forward 12M PEG 0.84배입니다. 주간으로 골드만삭스 애널리스트가 루머를 그대로 전달하면서 혼선이 있었는데, 미국 내 다른 플레이어들이나 대만 Alchip 공급망 내 루머로 들리기에는 다시 Alchip이 진행하는 AWS Trainium 3향 프로젝트에 문제가 없다고 확인되어서 의견 수정이 있었습니다.

​

AWS Trainium 3/Alchip 관련 내용은 이렇습니다. ⓐ2026년 Trainium 3 생산량은 시장 예상치를 상회할 것으로 예상됩니다. Sonnet 4.5 출시 이후 추론 수요가 좋기 때문입니다. ⓑTrainium 3-1 Tape-out은 1Q25에 진행됐고 양산은 1Q26입니다. ⓒTrainium 3-2 tape-out은 3Q25에 진행될 예정이고 양산은 2Q26입니다. ⓓTrainium 4는 AWS Annapurna팀의 프론트엔드 설계가 4Q25에 끝나고 Netlist file이 Alchip에 넘어오고 백엔드 설계가 시작될 예정입니다.

​

아스테라랩스에게 1주 내로 가장 중요한 건, 2025년 10월 13~16일에 있는 2025 OCP Global Summit입니다. 여기서 추가 하이퍼스케일러들의 계약이 나오느냐를 보고 움직일 거라 예상합니다. 추가 계약이 나올 가능성이 높다고 보고 있으나, 투자는 늘 예측보다 전제를 기억하고 있다가 상황에 맞춰서 빠르게 움직이는 게 중요하다고 생각합니다.

​

전체 Trn 2.5/Trn 3 랙 중 몇 %가 All-to-All 연결을 하느냐고 가정하느냐가 CY26 매출 추정에 중요한 요소인데, 지금은 25%가 연결된다고 가정하고 있습니다. 엔비디아의 GB300 NVL72, VR200 NVL144에 대응하기 위해서 Trn 3 랙 중 All-to-All 연결을 하는 비중이 더 높아질 가능성이 사실 더 높습니다. 그리고 AWS의 메인 테넌트인 앤트로픽의 수요 성장을 생각하면 Trainium 3 물량 자체가 크게 줄어들 거라 느껴지진 않습니다.

​

Citi는 "2027년에 AWS 하나의 고객사 Trainium 3 프로젝트에서만 아스테라랩스가 인식할 수 있는 매출규모가 $2~3B일 것"이라고 추정했습니다. CY24 아스테라랩스의 매출이 $396.3M → TTM 매출은 $605.5M이니 CY27에 AWS에서만 $2~3B 매출이면 엄청난 규모의 성장을 가정하는 것입니다.

도어대시(DASH)

도어대시DASH는 Overweight를 유지합니다. CY25 PER 54배, EPS CAGR 2Y 50%로 PEG 1.08배입니다. 도어대시가 자체 개발한 새로운 자율주행 배달로봇 "DoorDash Dot"을 선보였습니다. 시간이 중요한 음식배달보다는 식료품 배달에 먼저 채택할 것으로 예상됩니다. <도어대시 2Q25 실적발표 : 빠짐없이 다 좋았다, 음식·유럽·식료품·광고까지> 자료를 보시면 도움이 되실 것 같습니다. 메르카도리브레, 씨리미티드, 로빈후드와 비슷하게 도어대시도 여러 제품군이 여러 지역에서 고성장하는 상태다보니 '관리 가능한 성장'을 내고 있는 기업군으로 보고 있습니다.

Magnificent 7

ML/System Co-design, DeepSeek V3.2-exp, 테슬라의 10월 7일

*왼쪽 테이블 : 2025년 10월 6일자로 EPS 추정치를 변경했습니다.

*오른쪽 차트 : Mag 7 기업들의 CY25, CY26 순이익 차트입니다.

엔비디아, 25년 PER 40배 / Overweight

엔비디아 CEO 젠슨황 인터뷰 : 오픈AI 10GW 동맹 x 극한의 풀스택 공동 설계 (바로가기)

AI 사이클 한 눈에 보기, SemiAnalysis 인터뷰 : 승부사 엔비디아 젠슨황 그리고 화웨이의 역습 (바로가기)

Scale-up 네트워크 이해하기 : 아스테라랩스와 브로드컴, 왜 지금 Scale-up인가?

(바로가기)

엔비디아 2Q25 실적발표 : Blackwell 12개월치 SOLD OUT, AI CAPEX $3~4T를 말하다 (바로가기)

네비우스 기업분석 : GPU 네오클라우드의 선두주자 (바로가기)

엔비디아 총정리 : 젠슨황😉이 이끄는 100조 달러 규모의 AI 산업혁명 (바로가기)

​

엔비디아 CEO 젠슨황 인터뷰: 오픈AI 10GW 동맹 x 극한의 풀스택 공동 설계

젠슨황 인터뷰, SemiAnalysis 인터뷰는 꼭 보시길 권해드립니다.

​

이번 젠슨황 인터뷰의 핵심은 "ML/System Co-design"이었습니다. AGI로 가기 위해서는 막대한 컴퓨팅이 필요하고 그 과정에서 효율을 극한까지 끌어올리기 위해서 오픈AI-엔비디아간 협력을 한 단계 끌어올린 것입니다. 실무적으로 이제 오픈AI가 칩 레벨(아키텍처, HBM, 패키징) ~ 시스템(NVLink, NVSwitch, 랙/팟 설계) ~ 소프트웨어(CUDA, NCCL, Triton, 스케쥴러) → AI Factory(데이터, 학습, 평가)까지를 엔비디아와 공동 설계하려는 과정입니다. ML/System Co-design의 시작은 TPU & Google DeepMind입니다. 그리고 최근 들어서 Anthropic & AWS Annapurna Labs가 추가된 것이고, 이번에는 OpenAI & NVIDIA가 추가된 것입니다.

​

오픈AI 입장에서는 오픈AI의 워크로드들(Reasoning, Agent, Tool, Search, RL, Training, Diffusion/비디오 생성)에 맞게 맞춤형으로 모든 시스템을 짜면 범용 클라우드에 비해서 같은 전력 기준 훨씬 더 많은 초당 토큰(TPS)을 뽑아내고, 초당 쿼리 수(QPS)를 훨씬 더 많이 처리할 수 있게 됩니다. 이렇게 되면 xAI와 MSL 입장에서도 엔비디아와 협력을 더 강화할 가능성이 이전보단 높아졌습니다. 물론 xAI는 TPU를 자체 ASIC 대체로 쓸 가능성을 고려하고 있는 상태라서 어떨진 좀 더 지켜봐야 합니다.

​

+) 투자의 생각 : AMD & OpenAI 6GW

오픈AI가 AMD와 다년간, 다세대 걸쳐 6GW 계약을 맺었습니다.

​

내용을 정리해보면: ⓐMI450X GPU를 통한 1GW 구축을 2H26에 시작할 예정입니다. ⓑ이후 다년, 다세대에 걸쳐서 나머지 5GW를 구매할 수 있는 계약입니다. 즉, 나머지 5GW는 언제까지 구매한다는 조항이 없습니다. ⓒAMD는 대신 AMD의 지분 10%(1억 6천만 주) 규모의 보통주 워런트를 오픈AI에 발행했습니다. ⓓ계약조건상 AMD는 특정 주가 목표를 달성했을 때 워런트를 주게 되어 있습니다. ⓔAMD GPU 1GW 구축당 지분을 나눠받는 구조라고 생각하면 오픈AI가 AMD GPU로 1GW 구축할 때마다 1.67%의 AMD 지분을 받는 것입니다.

엔비디아-오픈AI 10GW 프로젝트는 MSFT, ORCL, CRWV 딜과 별개로 '더해지는' 계약

​

And so these two exponentials are compounding their compute requirements, and so we, we got to build out these all these different projects. And so this last one is an additive on top of everything that they've already announced​, all the things that we're already working on with them. It's additive on top of that, and uh, it's going to support the, you know, this incredible exponential growth.

2025-09-26, Bg2Pod 팟캐스트 中 젠슨 황의 오픈AI 10GW 프로젝트 발언

마찬가지로 <엔비디아 CEO 젠슨황 인터뷰 : 오픈AI 10GW 동맹 x 극한의 풀스택 공동 설계>에서 말씀드린 내용처럼, 오픈AI는 이로서 총 26GW의 컴퓨팅 계약을 맺은 것이며 그중 20GW가 엔비디아의 칩으로 채워지고 오늘 추가로 6GW에 대해서 AMD와 계약한 것입니다. 이것을 달성할 수 있을까에 대한 논란의 여지는 있겠지만, 오픈AI가 2033년까지 전체적으로 바라는 컴퓨팅 용량은 250GW입니다.

​

*젠슨황 인터뷰에 나왔듯, 엔비디아-오픈AI 딜은 엔비디아가 투자를 할 수도 안 할 수도 있는 딜입니다.

​

지금의 26GW(= CAPEX $1.3 Trillion) 반영, 그리고 그 너머의 250GW가 뜻하는 바는 이렇습니다:

아직 이 과정에서 보자면 224GW의 딜이 남아 있습니다.

26GW는 오픈AI가 AGI를 달성했을 시나리오, 250GW는 초지능에 도달했을 시나리오입니다.

Sovereign AI, Enterprise AI, Agentic AI, Physical AI가 모두 현실화됐을 시나리오입니다.

1GW당 $50~60B CAPEX, 컴퓨팅 및 네트워킹 규모는 $35~40B정도입니다. 물론 전성비는 점점 더 좋아질 것이므로 GW당 CAPEX 규모는 점점 더 높아질 것입니다. 이정도면 2030년대의 CAPEX 시장규모는 젠슨황이 말한 "매년 $5T AI CAPEX가 온다는 시나리오가 올 수도 있다"라는 말에 근접합니다.

이정도 시나리오에서는 엔비디아, 브로드컴, AMD(+아스테라랩스) 모두에게 수혜인 구간이 됩니다. 엔비디아의 경우 이 중에서 가장 큰 TAM을 차지하게 될 휴머노이드 및 Physical AI 시장을 반영해야 하므로 가져가는 파이도 다시 한번 커집니다.​​

*샘 올트먼도 이것은 모두 엔비디아와 진행 중인 작업에 추가적으로 더하는(this is all incremental to out work with NVIDIA)것이며, 향후 엔비디아의 구매 규모도 계속 확대할 계획이라고 말했습니다.

오픈AI-엔비디아간 딜은 단순 구매계약은 아니고 ML/System co-design을 위한 작업이라고 나온 것이며, 아직 확정된 계약이 아닙니다. 실제 OpenAI-NVIDIA 발표 본문 맨 마지막에 "세부사항을 몇 주 내에 매듭지을 예정입니다"라고 밝힌 바 있습니다.

​

이것까지 가지 않고, 현실적인 현 시점에서 생각해봅니다:

엔비디아에게는 이 이벤트 자체는 중립입니다. 다만, AGI 및 초지능으로 향하는 컴퓨팅 필요량의 전제가 바뀌는 효과를 가정해야 하므로 여전히 엔비디아가 성장성 대비 더 매력적인 구간입니다. 26GW, 250GW 반영은 각각 AGI 이후를 반영하는 딜들이 이어지는 과정입니다. 젠슨황이 말하는 매년 $5T AI CAPEX 시장을 넘어간 반영을 하는 것입니다. 성장성 대비 밸류를 기준으로는 여전히 엔비디아가 더 매력적인 구간입니다. (1) AMD가 2H26~1H27 기준으로 현재 시간외 주가 $225 기준 EPS $9.5를 반영하여 PER 23.7배입니다. (2) 그런데 이때(2H26~1H27, '250GW까지 가는 구간'이므로 연간 EPS 성장률 70%로만 보수적으로 가정) 엔비디아의 PER은 17.2배이기 때문입니다. (3) 그래서 종합적으로 볼 때, 성장성 대비 밸류를 기준으로 Overweight를 유지합니다. (4) 당연하게도 모든 추정에는 대전제가 중요합니다.

대전제를 지금의 AI CAPEX만 반영하느냐, 혹은 그것을 넘어선 4년간 26GW, 8년간 250GW를 인정하느냐 아니냐에 따라 방향이 크게 달라지게 되는 구조입니다.

AMD에게는 긍정적입니다. 24년 매출이 $25.8B → TTM 매출 $29.6B인데, 2H26부터 MI450 배포를 시작하여 2H26~1H27까지 AI GPU에서만 $30B 가까운 매출을 낸다면 매출이 YoY 100% 성장하고 마진은 TTM 8.5% → 12%으로 상승한다고 가정할 때 EPS는 $9.5정도가 됩니다. 주식희석을 감안해야 하니 1H27 기준으로 EPS는 $9.3입니다. 2H26~1H27 12개월 EPS $8을 가정하면 원래의 추정치 $6.75 대비 38% 높아진 것입니다. 딜의 구체적인 내용들이 없기에 이것이 다 MI시리즈로 채워지는 것인지, GP서버도 포함된 것인지가 궁금하긴 한데, 이번 딜로 성장성 대비 꽤 매력적인 밸류가 됩니다. Overweight입니다.

아스테라랩스에게는 매우 긍정적입니다. AWS와 AMD가 아스테라랩스의 가장 큰 하드웨어 파트너이기 때문입니다. 결과적으로 이렇게 되면 AGI로 가는 두 가속기가 아스테라랩스를 택하고 있습니다. AWS Trainium x Anthropic이 2026년에 Trainium 2.5/3부터 ALAB의 콘텐츠를 대거 채택하고 → 2027년부터는 AMD의 MI450X~MI500X가 ALAB의 콘텐츠를 대거 채택할 예정입니다.

UALink는 AMD의 Infinity Fabric에 아스테라랩스 기술을 합쳐 이더넷로 바꿔서 만든 Scale-up 솔루션입니다. Citi 추정치상 CY27 기준 AWS Trainium 3 프로젝트에서만 $2~3B 매출이 가능하다는 추정(랙당 $1,000. Trainium 3 400~500만 개 분량)인데, 여기에 CY27부터 AMD MI500X이 아스테라랩스의 UALink를 사용하여 All-to-All 연결을 하므로 업사이드가 더해지는 구조입니다. CY24 아스테라랩스의 매출이 $396M → TTM 매출은 $606M이었으므로 단기 매출들이 매우 빠르게 증가한다는 것입니다. <Scale-up 네트워크 이해하기 : 아스테라랩스와 브로드컴, 왜 지금 Scale-up인가?>와 <업계 전문가 인터뷰 : 아스테라랩스, 모두가 Scale-up을 필요로 하는 시대의 핵심 기업>을 참고해주세요. 혹시 2025년 10월 13~16일 2025 OCP Global Summit에서 추가 하이퍼스케일러가 더해질 경우 업사이드는 더 열립니다. All-to-All 랙 연결이 시작되면 NVL72 → NVL144 → NVL576의 구간이 남아있습니다.

​

DeepSeek V3.2-exp 발표: Reasoning & Agentic AI 추론비용을 낮출 "DSA"

DeepSeek V3.2-exp는 DSA를 통한 추론비용 절감정도가 기존 MLA 대비 거의 10배 정도로 드라마틱해서 나중에 이를 기반으로 한 Reasoning 모델이 나오면 다시 한 번 화제가 될 것 같다고는 보고 있습니다.

컴퓨팅 및 메모리 사용 효율을 크게 높일 수 있는 방법이기 때문입니다.

​

간단하게 보자면: V3.2-exp는 V3.1에 DeepSeek Sparse Attention("DSA")를 얹은 모델입니다. 라이트닝 인덱서(Lightning Indexer)가 각 쿼리 토큰에서 진짜 중요한 k개 토큰만 골라주고, 메인 어텐션이 라이트인 인덱서가 골라준 토큰만 계산하도록 함으로써, 원래는 컨텍스트 윈도우가 늘어날 때 제곱(L^2)으로 늘어나던 추론비용을 L*k로 바꿨다는 데 있습니다. 엄청나게 긴 컨텍스트 윈도우를 훨씬 더 낮은 비용으로 사용할 수 있는 길이 열렸습니다. Base 모델인 DeepSeek-V3를 만들고 나서 그걸 기반으로 몇 개월 뒤 추론모델인 DeepSeek-R1을 발표하며 화제가 됐던 건데, 이번에도 V3.2-exp가 추론비용을 낮춘 정도가 혁신적이라 R2도 Reasoning 분야에서 추론비용을 크게 낮출 것으로 예상합니다.

​

노이즈를 강화할 목적으로 헤드라인을 뽑는다면 '메모리 사용량 x분의 1로도 동일 작업 가능하다' 같은 뉴스가 나올 수 있다는 의미입니다. 하지만 이건 '노동총량 불변의 법칙 오류'와도 같습니다. 보다 현실적으로 본다면,' 동일 달러당 사용할 수 있는 지능의 퀄리티와 토큰 사용량이 많아짐으로써 스케일링 법칙을 가속화할 것이다'라고 추정합니다.

이 고민을 아직 해보지 않으신 분들께서는 헷갈리실 수 있지만 반드시 개념을 정확히 잡고 넘어가야 하는 부분입니다. 2023년부터 이런 방향의 알고리즘 발전은 꾸준히 있어왔고, 실제로 이런 경우에는 효율성으로 얻은 추가 메모리 사용의 룸을 새로운 워크로드 채택에 쓰거나, 그만큼 더 모델 매개변수 크기나 컨텍스트 윈도우를 키움으로써 극한까지 성능을 올리는 데에 쓰였습니다.

​

AlphaGo나 DeepSeek-R1-Zero 때도 그랬듯이 결국은 사람의 간섭(heuristic)을 줄인 만큼 local optima가 아닌, 컴퓨터가 알아서 global optimum를 찾도록 RL을 강화하는 것이 모든 모델들 성능향상의 비결이라는 점이 핵심입니다. 결국 2010년대부터 이어져온 AI 지능의 도약은 주로 강화학습에서 나왔습니다. 다양한 알고리즘 효율을 통해 추가 유효 컴퓨팅의 여유를 확보해 왔고, 이 여유는 개발자들이 더 높은 지능의 모델을 만드는 데 쓰고, 더 폭넓은 워크로드를 쓰는 데로 빠르게 채워져온 역사입니다. 스케일링 법칙은 언제나 ‘효율이 생길 때마다 지능의 도약이 일어나는’ 반복의 역사였습니다.

​

Reasoning → Agentic AI → Physical AI로 단계가 진화할수록, 컴퓨팅 및 메모리 사용량은 기하급수적으로 증가하는 구조적 트렌드를 보입니다.

이전에 DeepSeek-R1도 ‘추론비용 절감’이라는 효율성 향상이 Reasoning 워크로드 확산으로 이어졌듯, 이번 V3.2 역시 컨텍스트 윈도우 확장에 따른 비용 장벽을 낮춰, 더 광범위한 작업 채택을 가속화할 가능성이 높습니다. 젠슨황의 인터뷰에서도 드러나듯, 현재 AI 수요는 두 축 모두에서 지수함수적으로 증가 중이며, 컴퓨팅은 여전히 절대적으로 부족한 상황입니다.

​

종합적으로: 저희 생각은 기존 방식대로 ⓐ모델의 지능이 높아지면 더 많은 일들을 할 수 있게 되며 ⓑ같은 달러당 얻을 수 있는 지능이 높아지고, 토큰처리량이 많아질수록 새로운 곳에 AI를 접목할 수 있는 곳이 늘면서 사용 사례가 늘어나고 ⓒ하나의 request당 토큰 사용량도 늘어난다는 기존 스케일링 법칙 성장의 축 위에서 일어나는 변화일 뿐이라고 봅니다. 동일 달러당 할 수 있는 일이 많아질수록 ROI가 높아진다는 의미이니 채택률이 높아지며 좋아질 거라 봅니다. 달라진 게 없다는 의미입니다.

​

'효율화 → 더 많은 사용 → 더 높은 ROI → 채택률 증가'의 선순환이 이어질 뿐, 새로운 것이 아니며 근본적인 변화는 없습니다. 'DeepSeek가 모든 걸 바꾼다'는 식의 헤드라인보다는, '기존 스케일링 법칙의 가속'이라는 맥락으로 이해해야 합니다. AI 사이클을 이해하려면, 스케일링 법칙, 제번스의 역설 그리고 'Decomposing Drivers of Progress'에서 제시된 컴퓨팅 향상의 구성요소를 한번에 이해하는 것이 필수적입니다.

​

*GPT-2에서 GPT-4까지의 4년간 진행 상황을 세 가지 카테고리의 발전이라고 요약할 수 있습니다. ⓐ컴퓨팅(Compute) : 훨씬 더 큰 컴퓨터를 사용하여 모델을 훈련합니다. ⓑ알고리즘 효율성(Algorithmic efficiencies) : 알고리즘은 지속적으로 발전하고 있습니다. 이중 다수는 단계별로 쓸 수 있는 컴퓨팅의 양이 많을 수록 좋아집니다. ⓒ언호블링에서 얻는 것(Unhobbling gains) : 각 모델들의 원시적인 성능은 놀랍도록 발전하지만 온갖 뒤떨어진 훈련-추론 방법으로 인해서 성능을 다 내지 못하곤 합니다. 사람들의 피드백을 통한 강화학습(RLHF)이나 생각의 사슬(CoT), 각종 도구를 쓰거나 스캐폴딩 같은 알고리즘 개선으로 상당한 잠재력을 발휘할 수 있습니다. 이러한 축을 만들면 OOMs의 트렌드를 계산할 수 있습니다. 유효컴퓨팅 단위로 바꿔서 각각의 스케일업을 눈으로 볼 수 있다는 것입니다. 예를 들어 0.5 OOMs = 3배, 1 OOM = 10배, 1.5 OOMs = 30배, 2 OOMs = 100배를 의미합니다.

​

화웨이, 2026년 Ascend 생산량 목표 160만 개

블룸버그에서 화웨이 자체적인 910C 생산계획이 보도됐는데요. 내용은 2026년에 Ascend 910C 칩을 60만 개 생산하고, 950PR, 950DT까지 포함하여 Ascend 제품 생산량을 160만 개까지 늘린다는 계획입니다.

블룸버그에서는 '더블업이니 엄청난 것'이라는 뉘앙스의 보도였지만, 사실 이정도면 중국 내부의 계획으로는 기대치의 하단 값에 가깝습니다. 모건스탠리만 하더라도 910C 기준 84.2만 개를 예상했었고, SemiAnalysis는 Bull Case의 경우 26년에 500만개까지 늘어날 수도 있다고 전망했었습니다.

​

Ascend 910C는 경쟁력이 없으니, Ascend 950PR/DT 칩 100만개 생산을 기준으로 잡아봅니다. Atlas 950 SuperPod은 8,192개의 Ascend 칩을 엮은 것입니다. 그러므로 대략 122개의 SuperPod을 만들 수 있는 규모라는 의미입니다. Atlas 950 SuperPod 8,192는 컴퓨팅을 기준으로 VR200 NVL144 랙 4.44개와 같습니다. 그러므로 화웨이가 1년에 생산하는 컴퓨팅 정도를 모두 합치면 VR200 NVL144 랙 542개 정도란 의미입니다. Rubin GPU 기준으로 나눠보면 7.8만 개 정도입니다. 엔비디아의 CY26 AI GPU 생산량은 600~650만 개정도이므로 엔비디아가 전 세계에 공급할 컴퓨팅 규모의 1.2~1.3% 수준입니다. 2026년~2027년까지 엔비디아의 칩을 필요로 할 거란 생각입니다.

​

화웨이의 역습에 대해서 객관적인 자료는 <AI 사이클 한 눈에 보기, SemiAnalysis 인터뷰 : 승부사 엔비디아 젠슨황 그리고 화웨이의 역습> 자료에서, 그리고 그에 대해서 엔비디아 입장에서 어떤 생각을 갖고 있는지는 <주간전략보고 : 투자의 생각 (9월 29일~10월 3일)>에 남겨드렸습니다.

​

Wistron-Wiwynn 'GB200/300 NVL72 랙 수요가 2027년까지 찬 상황'

엔비디아의 GB200 NVL72 랙을 만드는 공급망 내 기업인 Wiwynn이 "AI 서버 주문량이 급증하여 공장을 신속하게 건설해야 한다"고 말했습니다. "이제는 2027년까지 가시성을 확보할 수 있을 것으로 예상"할 정도로 고객들(NVIDIA, OpenAI, Oracle, Google, Meta)의 AI 서버 주문이 많고, 특히 ASIC 서버의 성장세가 높다(ALAB, CRDO에게도 긍정적)고 말했습니다. 연말에 미국 공장이 온라인돼서 생산 용량을 2배 늘리더라도 수요가 부족할 것으로 예상되니, 공장 건설에 적합한 지역을 적극적으로 검토하고 있다고 말했습니다.

​

마이크로소프트, FY2026 PER 33배 / Neutral

마이크로소프트 2Q25 실적발표 : 클라우드가 이끄는 성장, Agentic AI 도입 가속화 (바로가기)

오픈AI 기업분석 : 빅테크를 위협하는 새로운 플랫폼으로서 ChatGPT의 가치를 생각해보다 (바로가기)

​

사티아 나델라, 'AI에만 집중할 계획'

마이크로소프트에서 사티아 나델라 CEO가 AI나 기술적인 제품에 집중할 수 있도록, 영업, 마케팅, 운영 조직을 총괄할 Commercial Business CEO를 새롭게 임명했습니다.

​

마이크로소프트 CTO, "'TCO 대비 성능'이 제일 중요하다"

그리고 CTO가 CNBC가 개최한 대담에서 몇 가지 생각을 공유했습니다. ⓐ미래에는 자사 데이터센터에서 주로 자체 칩을 사용하고 싶다 ⓑ마이크로소프트의 칩 선택 기준은 'TCO 대비 성능'이다. 따라서 지금은 엔비디아나 AMD의 칩을 주로 쓰고 있다. 수년간 최고의 TCO 대비 성능을 제공할 수 있었던 솔루션이 엔비디아였다. ⓒ자체 칩을 만드는 것은 데이터센터 전체의 시스템 단위로 최고의 효율을 끌어올리기 위함이다. 칩-네트워킹-냉각 등 컴퓨팅을 최적화하기 위한 결정을 자유롭게 내리기 위해서 그렇다. ⓓChatGPT 출시 이후 계속해서 컴퓨팅을 충분히 구축하기가 너무나 어렵다. 컴퓨팅이 부족하다는 내용들을 말했습니다.

​

여기서 중요한 건 앞부분에 나오는 자체 칩인 Maia를 택하고 싶다는 논리라기 보다는, '늘 TCO 대비 성능을 우선하겠다'가 핵심입니다. 계속해서 말씀드린 것인 내용인데, 기업의 입장에서는 당연한 일입니다. GPU vs ASIC에 대해서는 <주간전략보고 : 투자의 생각 (9월 15일~9월 19일)>중 엔비디아 섹션에 담아드린 전체의 맥락을 살펴보시면 좋습니다. 음식에서도 한입에 드셔야만 전체의 맛을 평가할 수 있는 음식이 있듯이, AI 업계에는 한눈에 봐야만 전체의 사이클을 이해할 수 있는 맥락들이 많습니다.

​

Azure AI Foundry에 Grok 4 추가

Azure AI Foundry에 Grok 4가 추가됐습니다. 마이크로소프트 입장에서는, 우선 여러 모델을 제공하는 것이 사용자 풀 확대에는 좋은 일입니다. 특별한 비용이 드는 구조가 아님을 생각해보면 구색은 늘릴수록 좋습니다. xAI 입장에서는, xAI가 기존 Tier 1 연구소들에 비해서 점유율을 가져오려면 Colossus 2에서 나오는 모델의 성과가 중요할 거라고 봅니다. 아직은 사용 사례가 없고, 모델도 경쟁력이 높지는 않습니다. LLM 사용량에서 급증한 Grok Code Fast를 보시면서 투자자들끼리 얘기가 많지만 이거는 AI 엔지니어들의 실 사용량과는 많이 다르다는 내용을 전해드렸습니다. xAI 모델을 API로 호출하는 Kilo Code 사용자들에게 무료 바우처 크레딧을 제공하는 중이라 그렇습니다.

​

오픈AI, Sora 2 출시

오픈AI가 Sora 2를 발표했습니다. 샘 올트먼이 '앞으로 몇 주간 컴퓨팅이 많이 필요한 제품들을 온라인할 것'라 말했던 것 중 하나입니다. 이제 스타게이트에 GB200 NVL72가 차츰 온라인되는 중이기에 가능한 일입니다. Reasoning 워크로드처럼 토큰 사용량이 헤비했던 경우는 추론비용이 기존 H100/H200 8-GPU 서버 대비 90% 가까이 낮아지는 만큼, 줄어든 워크로드 부담만큼 → 새롭게 컴퓨팅을 더 많이 써서 지능을 높이고, 새로운 워크로드들을 늘리는 중입니다.

​

제품을 출시했더라도 몇 명에게 서비스하느냐로 나뉘는데, Private Preview → Public Preview → General Availability식으로 배포하는 과정입니다. 아니면 Pro 구독자에게 서비스 → ChatGPT Plus 구독자에게 서비스 → ChatGPT 무료 구독자에게도 서비스하는 방식으로 배포를 늘리는 과정이기도 합니다. 이렇게 늘릴 때마다 오픈AI 내부적으로는 전체 사용자 중 2~5%가 새롭게 Plus, Pro 구독자로 전환되며 ARR이 늘어납니다.

​

애플, 25년 PER 35배 / Underweight

​

iPhone 17은 잘 팔리는 중, 'Air'는 생각보다 부진

애플 아이폰17이 출시 후 3주차에 진입했습니다. JP Morgan의 아이폰17 판매 트래킹을 살펴볼 때, 전체적으로 아이폰16보다 더 잘 팔리고 있으나 '얇음'을 강조한 신제품인 Air 판매량은 생각보다 부진한 상태입니다.

​

2026년 iPhone 판매량은 얼마가 될 것인가

모건스탠리는 FY26 아이폰 출하량 예상치가 이전보다 750만 대 늘어난 2억 4300만 대(YoY 3.3%)에 달할 수 있다고 전망했습니다. 향후 애플에게 중요한 포인트를 세 가지 정리해줘서 좋은 리포트였습니다.

​

ⓐ아이폰 100만 대가 더 판매될 때마다 EPS는 $0.02~$0.03가 늘어나며, ⓑ아이폰 ASP가 1%씩 바뀔 때마다 EPS는 $0.05가 추가되는 구조입니다. ⓒ현재 아이폰 설치기반의 20%정도만 Apple Intelligence를 사용 가능한 스마트폰이므로, Apple Intelligence가 2026년 봄에 퀄리티 높게 출시된다면 아이폰 교체주기를 가속화할 가능성이 있다고 전망했습니다.

​

애플, 성장성 대비 밸류가 높은 상태라는 생각

그럼에도 불구하고, 현 시점에서 저희는 애플의 PER이 30배를 넘기는 상태이므로 PEG 측면에서는 성장성 대비 밸류가 높은 상태라고 생각하고 있습니다. PEG는 단순 PER에 비해서 Growth로 나누는 값을 추가하는 밸류에이션 기준인 만큼 ,'지금의 성장성 대비 저렴한가 비싼가'를 판단하는 것입니다.

​

정리하자면, 첫 번째로는 아직 여전히 애플의 EPS 성장률이 현 주가 밴드에서 레벨업 하기에는 많이 부족하다고 본다는 의미입니다. 그리고 두 번째로는 PEG는 '지금의 성장성 대비 어디까지 반영한 것이냐'를 측정하기에도 용이한 편인데 그런 면에서 보자면 지금의 애플은 '이미 Apple Intelligence로 인해 EPS 성장률이 15~20%대로 가속화될 것을 반영한 상태'라고 보고 있습니다.

​

구글, 25년 PER 25배 / Overweight

Quick Take : 구글 반독점법 소송 판결, '계급장 떼고 붙어라' (바로가기)

구글 2Q25 실적발표 : 더욱 가속을 말하다, '2026년까지 AI 수요는 채워지지 않을 것' (바로가기)

​

구글, 검색과 클라우드가 이끌 성장

구글 펀더멘탈에서 단기적으로 중요한 것은 매출비중 56%를 차지하는 검색광고 매출이고, 장기적으로 중요한 것은 제미나이의 경쟁역량을 통한 전사적인 성장입니다. 지난 2Q25 실적발표에서 좋았던 점은 시간이 지날수록 AI 검색 쿼리의 YoY 성장세가 가속화되고 있다고 말했던 점 때문이었습니다. 검색단가는 과거 블루링크 검색광고 당시와 비슷한 구조임을 확인했으니, 이제부터는 검색량이 증가해야 매출이 증가할 것이기 때문이었죠.

​

올해 들어서 구글의 검색엔진 제품 변화가 매우 빨라졌습니다. 2025년 5월에 AI Mode를 출시하고, 크롬 브라우저에 제미나이를 탑재하고 → 6월에는 Search Live 기능을 추가했으며 → 7월에는 서클 투 서치(안드로이드 스마트폰에 적용)에도 AI Mode를 도입하고 → 8월에는 Agentic 기능을 추가하여 지금 ChatGPT가 하려는 것처럼 향후에는 사용자들이 챗봇과의 대화를 통해서 쇼핑하고, 결제하는 제품을 만들려고 노력 중입니다.

검색량을 높이기 위한 활동들로 보고 긍정적으로 보고 있습니다.

​

GCP 성장률: CY25 35% → CY26 39%

모건스탠리는 구글 클라우드의 매출성장률이 내년에 현 수준에서 더 가속화된다고 전망했습니다. ⓐ현재 구글 클라우드 백로그가 YoY 39%로 성장하는 상태이고, ⓑ자체적으로도 AI Overview 및 AI Mode를 통한 검색엔진 트래픽을 크게 늘리는 등 AI 사용량을 빠르게 늘리는 중이므로 좋을 거란 전망입니다. 2~3년을 장기적으로 보자면 기업들이 얼마나 제미나이 모델을 기반으로 하는 앱을 많이 사용할 것이냐, 제미나이 모델을 기반으로 하는 모델을 얼마나 많이 만들 것이냐의 영향을 받는 구조입니다.

​

아마존, 25년 PER 35배 / Neutral

아마존 2Q25 실적발표 : 물류혁신의 3단계 진입, AWS의 현 상태 체크 (바로가기)

​

아마존: AWS와 광고사업부에 대한 기대

아마존 AWS의 부상에 대해서는 <AI 사이클 한 눈에 보기, SemiAnalysis 인터뷰 : 승부사 엔비디아 젠슨황 그리고 화웨이의 역습>을 보시면 좋으실 것 같습니다. 핵심은 AWS가 기존의 Azure, GCP, OCI에 비해서 아웃퍼폼할 것이다가 아니라 'AWS도 본격적으로 데이터센터 내 AI 컴퓨팅 용량을 늘리기 시작할 것이다'입니다.

​

객관적으로 보자면, 그동안은 빠르게 점유율이 줄어들었다면 정도가 많이 완화될 거란 기대입니다. 점유율 자체는 생성형AI 이전에 비해서 줄어들긴 할 것으로 보고 있습니다. 특히 AWS 매출성장률이 현 수준에서 2026년까지 가속화되는 가장 큰 이유는 AGI로 향하는 AI Labs 앤트로픽이 이제 추론 워크로드를 AWS Trainium 2~3에서 굴리기 시작할 것이기 때문입니다.

​

AWS 최초의 Trainium 3 기반 인스턴스가 2025년 말에 출시될 예정(같은 골드만삭스 애널리스트 코멘트인데, 여기가 메인. 같은 골삭 코멘트 부인한 것)이고, Trainium 3 기반 UltraServer는 Trainium 2 UltraServer보다 4배 뛰어난 성능을 낼 것으로 알려져 있습니다. 저희 생각에는 Trn 3에서 All-to-All 연결이 핵심이라고 보고 있는 만큼, 생각보다 많은 Trainium 3 칩이 All-to-All 연결된 랙/팟으로 구축될 거라고 예상합니다.

​

아마존의 광고 사업부에서는 최근 Amazon DSP 확장이 빠릅니다. Prime Video에 Shop and Show 기능을 통합해서 TV를 보다가 물건을 구매할 수 있는 기능으로 풀퍼널 광고 전략을 강화 중입니다.

2025년 Amazon Upfront 행사에서 아마존은 '광고 월간 도달 범위가 3억 명 시청자 기반(자체 Prime Video 광고 시청자 수는 미국 기준 1억 3천만 명)'으로 확대됐으며, Prime Video 광고 부하는 2024년 시간당 2~3.5분에서 → 2025년에는 시간당 4~6분으로 증가했다고 말했습니다.

​

2025년 6월 16일 Roku와 CTV DSP로서 계약, 6월 17일 디즈니, 9월 10일 넷플릭스, 10월 1일 스포티파이까지 추가하면서 광고 시청자 도달범위가 빠르게 확장되는 중입니다. 골드만삭스 추정으로 보면, 아마존의 광고 사업 영업이익률은 69%로 추정되는데 아마존 주요 사업 중 가장 높은 마진율입니다.

​

앤트로픽, Claude Sonnet 4.5 발표

Claude Sonnet 4.5를 발표했습니다. 이제는 30시간 이상 자율적인 코딩을 다룰 수 있는 수준에 이르렀습니다. 11,000줄의 코드로 구성된 Slack 스타일의 채팅 앱을 만들기도 했으며 지속적인 툴 사용으로 목표를 향해 나아가는 데 유의미한 성과를 보였습니다. 이전의 Opus 4.0과 GPT-5-Codex는 7시간이었으니 4개월 사이 task length가 4배 늘어났습니다.

AI 에이전트 흐름에 중요한 분야가 AI task length at 80% success인데 매우 빠르게 발전하는 중입니다. 코딩 분야에서도 클로드의 점유율은 앞으로도 높게 유지될 거라 생각합니다. Tier-1 모델로 Claude Code, GPT-5-Codex정도가 유의미한 점유율을 차지하고 가지 않을까 싶습니다.

​

아스테라랩스나 크레도 입장에서는 앤트로픽이 잘되는 건 Trainium 3 칩 및 All-to-All 연결할 랙/팟 비중이 늘어난다는 구조와도 같으므로 긍정적인 요인입니다. 엔비디아의 GB200 NVL72가 그렇듯이, 상대적으로 추론에서Reasoning 및 Agentic AI 워크로드는 All-to-All 연결 시 Perf/$에서 이점을 얻을 게 많습니다.

​

메타, 25년 PER 28배 / Overweight

메타 2Q25 실적발표 : SUPER BEAT, AI와 GPU를 EPS로 바꾸다 (바로가기)

메타, 저커버그는 왜 지금 '세계 최고의 AI 용병단'을 꾸렸나 (바로가기)

메타의 야망, AI 시대의 '눈 👀'을 차지하라 (스마트 글래스) (바로가기)

​

메타, Meta AI와의 대화를 광고 타겟팅에 사용할 예정

사용자들이 Meta AI와의 상호작용한 데이터를, 사용자에게 보여주는 콘텐츠·광고 추천 및 랭킹 알고리즘 강화에 사용할 예정임을 알렸습니다​. 10월 7일 변경사항을 공지하고, 12월 16일부터 적용될 예정입니다. Z세대는 이미 광고/PPL에 익숙해져있고 거부감이 낮은 만큼 큰 문제가 되지 않습니다. 광고를 숨기고 피해야 했던 과거 전략과는 이미 많이 다른 상태입니다. 이에 대해서는 <골드만삭스 테크 컨퍼런스 : "전례 없는 수요를 보고 있습니다">를 참고하시면 좋습니다.

​

펀더멘탈상 이슈는 없이, 하락한 주가: Overweight 유지

메타는 2Q25 실적발표 이후 단기 약세를 보이며 발표 당시의 상승분을 대부분 반납한 상태입니다. 그러나 이번 실적 자체는 <메타 2Q25 실적발표 : SUPER BEAT, AI와 GPU를 EPS로 바꾸다>에서 소개드린 것처럼 매우 우수했기 때문에 큰 우려는 없습니다. 개별 뉴스 측면에서도 주가를 흔들만한 유의미한 이슈는 없었습니다. 메타·아마존·마이크로소프트 펀더멘탈은 모두 이전 분기보다 좋아졌다고 보는데, 그 중에 성장성 대비 밸류가 가장 매력적인 기업이 메타이므로 메타에 대해서 Overweight를 유지하고 있습니다.

​

테슬라, 25년 PER 253배 / Underweight

테슬라 2Q25 실적발표 : 트럼프 OBBBA의 네 가지 역풍, 머스크의 고민 (바로가기)

​

Tesla, 10월 7일을 기대하라는 티저 공개

테슬라가 10월 5일 첫 번째 티저를 공개하고 → 10월 6일 두 번째 티저를 공개했습니다. 아직 이것이 무엇이라고 발표되지는 않았지만 차량에 대한 것이고 헤드램프 스타일을 볼 때, "E41" 혹은 "모델Q"로 불렸던 저렴한 모델(Affordable Model)일 가능성이 높아보입니다. 로드스터도 곧 공개가 되어야 하긴 하는데 여기서 'One more thing'으로 같이 공개할지는 잘 모르겠습니다.

​

원래 2Q25에 트럼프의 OBBBA로 신차 보조금 $7.5K 일몰 시점이 2025년 9월 30일으로 단축되지 않았었다면, 저가형 모델을 2H25에 양산할 예정이었음을 고려해보면 이제 저가형 모델 양산 소식을 밝힐 시점입니다. 테슬라 입장에서 2nd Wave에 가장 중요한 요소는 ⓐ2025년 말에 양산하기로 말했던 저가형 모델과 ⓑ2026년에 Unboxed Process를 채택하여 양산할 예정인 사이버캡, 그리고 ⓒFSD입니다.

​

저가형 모델의 가격이 얼마인가, 그로 인해 전기차 채택이 얼만큼 빨라질 수 있는가가 2026년과 2027년의 EPS 추정에 중요한 이벤트일 것으로 예상합니다.

​

FSD V14, 월요일 공개 예정

머스크는 FSD V14 배포를 앞두고 마지막 순간에 기술적 결함이 발견되었다며, 출시를 이번주 월요일로 미뤘습니다. V14 배포 일정은: 이번주부터 초기 대규모 배포를 FSD V14.0으로 시작하고 → 2주 후쯤에 FSD V14.1 → 그 후에 FSD V14.2를 출시할 예정이라고 말했습니다. 약 1년 만의 업그레이드입니다. 저가형 모델과 함께 FSD V14.0이 공개되는 것입니다.

콘텐츠 발간 일정

​

10월 7일 (화) : 일간보고

10월 8일~10일 (수~금) : 휴가 / 일간보고는 없습니다 / 오픈AI 퇴사자의 AGI에 대한 글 #1~#4 재업