고금리가 오래 갈 때 새로운 기회를 잡을 수 있는 리츠가 있다?

음? 근데 고금리 때문에 신규 건물 공급이 안 되는 건 시니어 리츠만 아니라 다른 리츠들도 똑같이 해당되는 거 아님? 맞습니다. 고금리가 새 건물을 막는 건 다른 리츠도 마찬가지입니다. ​ 그런데 오피스는 쓸 사람이 줄어서, 그리고 아파트는 예전에 착공한 물량이 이제야 쏟아져서 그 효과를 못 누리고 있습니다. 한국의 지식산업센터와 완전히 똑같은... 상황입니다. ​ 시니어 주거는 두 조건이 동시에 맞아떨어진 경우입니다. 수요는 인구 때문에 빠르게 늘고 있고 공급은 이미 바닥입니다. 1분기 시니어 주거 재고 증가율은 0.4%로 2006년 집계 시작 이후 최저였습니다. 늘어나는 수요가 기존 시설로만 몰리니 입주율과 임대료가 같이 오르는 거죠. ​ 고금리가 경쟁자의 진입을 막는 성벽 역할을 제대로 하는 곳은 여기입니다. 금리가 천천히 내려가더라도 착공부터 개장까지 수년이 걸리니 공급이 갑자기 쏟아질 걱정도 적겠죠. ​ 같은 헬스케어 리츠라도 다르게 움직이는 이유가 하나 더 있습니다. ​ 부동산 가격을 계산하는 공식 하나만 알면 이 차이가 보입니다. 사진 출처: wikihow 건물 값 = 1년 순영업이익 / 캡레이트 ​ 순영업이익(NOI)은 임대료 같은 수입에서 운영비를 빼고 남는 돈입니다. 캡레이트는 투자자가 그 건물에 요구하는 연 수익률입니다. 국채금리가 오르면 투자자는 건물에도 더 높은 수익률을 요구하니까 캡레이트도 따라 오르게 됩니다. ​ 예를 들어볼게요. 1년에 100달러를 버는 건물이 있습니다.

​ 캡레이트 5%일 때: 100 / 0.05 = 2,000달러 캡레이트 5.5%로 오르면: 100 / 0.055 = 약 1,818달러 ​ 버는 돈이 그대로면 금리 때문에 건물 값이 약 9% 깎입니다. 그런데 같은 기간 버는 돈이 20% 늘어 120달러가 되면 120 / 0.055 = 약 2,182달러가 됩니다. 금리가 올랐는데도 건물 값은 약 9% 오릅니다. 반면 버는 돈이 2.5%만 늘면 약 1,864달러로 7% 가까이 떨어지겠죠. 금리는 리츠가 정할 수 없는 천재지변입니다. 리츠가 손댈 수 있는 건 버는 돈뿐이죠. 그러니 금리가 오를 때 건물 값을 지키는 방법은 하나밖에 없습니다. 버는 돈을 금리가 깎아먹는 속도보다 빠르게 늘리는 겁니다. 그래서 고금리 시대에 리츠를 고를 때 던져야 할 질문은 "어떤 건물을 갖고 있냐" 가 아니고 "그 건물로 버는 돈을 얼마나 빨리 늘릴 수 있냐" 입니다. ​ 같은 시니어 주거 건물이라도 이 답은 계약 구조에 따라 완전히 달라집니다. 헬스케어 리츠가 돈을 버는 방식은 크게 두 가지입니다. ​ (1) 트리플넷 임대형 사진 출처: excelsior capital 리츠가 건물을 운영사에 10~15년씩 장기로 빌려주고 재산세, 보험료, 수리비까지 운영사가 내는 구조입니다. 리츠는 정해진 임대료만 받고 그 임대료는 계약대로 매년 2~3%씩 오릅니다. ​ 매달 정해진 이자가 들어오는 채권과 거의 같음 그래서 금리가 오르면 채권처럼 값이 깎이는 쪽이 됨

​ 참고로 모기지 리츠 지수는 올해 12.4% 빠졌고 상업용 부동산 대출 리츠는 24% 떨어졌습니다. 사진 출처: marketbeat 마지막으로 호텔은 객실 가격을 매일 바꿀 수 있어 물가 상승에는 강합니다. 올해 실적도 좋았습니다. 그런데 여행과 출장은 경기가 꺾이면 가장 먼저 줄이는 지출입니다. ​ 고금리가 오래가면 경기 둔화 위험이 커지고 그 충격을 호텔이 먼저 받을 수 있다는 리스크가 있습니다. 세 조건을 모두 통과하는 곳은 헬스케어 시설 리츠 안의 시니어 주거입니다. 돌봄 서비스가 붙은 고령자 전용 주거 시설로 흔히 실버타운이라고 부르는 곳입니다. 사진 출처: brookings metro 수요는 인구가 정합니다. 2026년은 베이비붐 세대가 처음으로 80세가 되는 해입니다. 미국 80세 이상 인구는 2030년까지 약 3분의 1 늘고 2040년에는 거의 두 배가 됩니다. 돌봄이 필요한 80대의 입주는 금리가 오르든 경기가 나쁘든 미루기 어렵습니다. ​ ???: 그래봤자 공급을 무지성으로 때리면 잡히는 거 아님? ​ 공급은 고금리가 막아줍니다. 시니어 주거 착공은 2021년 3만 가구 이상에서 2025년 약 1만 가구로 67% 줄었습니다. 이유는 높은 금리, 오른 건설비, 인력난입니다. ​ 새로 지으려면 돈을 빌려야 하는데 이자가 비싸니 아무도 안 짓는 겁니다. 사진 출처: nic.org 사진 출처: nicmap.com 결과는 숫자로 잘 볼 수 있습니다. 2분기 미국 시니어 주거 입주율은 89.9%로 20분기 연속 올랐고 임대료는 매년 4%대 중반씩 오르고 있습니다.

음? 근데 고금리 때문에 신규 건물 공급이 안 되는 건 시니어 리츠만 아니라 다른 리츠들도 똑같이 해당되는 거 아님? 맞습니다. 고금리가 새 건물을 막는 건 다른 리츠도 마찬가지입니다. ​ 그런데 오피스는 쓸 사람이 줄어서, 그리고 아파트는 예전에 착공한 물량이 이제야 쏟아져서 그 효과를 못 누리고 있습니다. 한국의 지식산업센터와 완전히 똑같은... 상황입니다. ​ 시니어 주거는 두 조건이 동시에 맞아떨어진 경우입니다. 수요는 인구 때문에 빠르게 늘고 있고 공급은 이미 바닥입니다. 1분기 시니어 주거 재고 증가율은 0.4%로 2006년 집계 시작 이후 최저였습니다. 늘어나는 수요가 기존 시설로만 몰리니 입주율과 임대료가 같이 오르는 거죠. ​ 고금리가 경쟁자의 진입을 막는 성벽 역할을 제대로 하는 곳은 여기입니다. 금리가 천천히 내려가더라도 착공부터 개장까지 수년이 걸리니 공급이 갑자기 쏟아질 걱정도 적겠죠. ​ 같은 헬스케어 리츠라도 다르게 움직이는 이유가 하나 더 있습니다. ​ 부동산 가격을 계산하는 공식 하나만 알면 이 차이가 보입니다. 사진 출처: wikihow 건물 값 = 1년 순영업이익 / 캡레이트 ​ 순영업이익(NOI)은 임대료 같은 수입에서 운영비를 빼고 남는 돈입니다. 캡레이트는 투자자가 그 건물에 요구하는 연 수익률입니다. 국채금리가 오르면 투자자는 건물에도 더 높은 수익률을 요구하니까 캡레이트도 따라 오르게 됩니다. ​ 예를 들어볼게요. 1년에 100달러를 버는 건물이 있습니다.

운영사 사업이 아무리 잘 되어도 리츠는 정해진 임대료만 받음 반대로 운영사가 어려워지면 임대료를 못 받을 위험은 리츠가 지게 됨 ​ 요양원은 더 답답합니다. 매출 상당 부분이 메디케어와 메디케이드라는 미국 정부 의료보험에서 나와서 운영사가 가격을 마음대로 올리기 어렵거든요. ​ 요양원 트리플넷 중심 리츠인 오메가 헬스케어(OHI)의 배당수익률이 7.3%나 되는 건 시장이 이 회사를 고수익 채권처럼 값을 매긴다는 뜻입니다. ​ (2) 운영형 두 번째는 운영형입니다. 업계에서는 RIDEA 또는 SHOP이라고 부릅니다. RIDEA는 2008년 만들어진 미국 법(REIT Investment Diversification and Empowerment Act)으로 원래 임대료만 받을 수 있던 리츠가 시설 운영 이익까지 가져갈 수 있게 길을 열어줬습니다. ​ SHOP(Senior Housing Operating Portfolio)은 이 방식으로 굴리는 시니어 주거 시설 묶음을 부르는 이름입니다. ​ 실제 운영은 전문 운영사에 맡기지만 매출과 이익은 리츠 몫입니다. 입주율이 오르고 이용료를 올리면 그게 바로 리츠 실적이 됩니다. ​ 그럼 운영사는 뭘 먹고 살까요? 수수료입니다. ​ 운영사는 보통 시설 매출의 3~6%를 기본 수수료로 받고 목표 이익을 넘기면 성과 수수료도 받음 메리어트가 남의 건물에서 호텔을 대신 운영하고 수수료를 받는 것과 같은 구조 운영사는 건물 살 돈 없이 운영 실력만으로 돈을 벌고 시설 운영에서 나오는 큰 이익은 건물 주인인 리츠가 가져감

사진 출처: note.com 웰타워(WELL)의 2분기 실적이 이 구조의 힘을 보여줍니다. 입주율이 330bp 올랐는데, 방 하나당 받는 돈은 5.2% 늘었습니다. 그리고 매출이 9.2% 늘었는데 방 하나당 드는 비용은 0.7%만 늘었다고 합니다. 사진 출처: note.com 매출은 뛰고 비용은 거의 그대로이니 시니어 주거 부문 NOI가 20.5% 늘었고 운영 마진은 32%를 넘었어요. 15분기 연속 20%가 넘는 이익 성장입니다. 앞의 계산에서 금리를 이기는 건물이 바로 이런 경우입니다. ​ 업계도 운영형으로 옮겨가고 있습니다. 웰타워는 2분기에 채권형 자산인 외래 의료시설을 5억 6,100만 달러어치 팔았고 LTC 프로퍼티스와 NHI 그리고 벤타스도 트리플넷 임대를 운영형으로 바꾸고 있습니다. 트리플넷의 대표 주자인 오메가조차 트리플넷 투자로는 10% 초반대, 운영형 투자로는 10% 초중반대 수익률을 기대한다고 밝혔습니다. 운영형에도 약점은 있습니다. 사업 위험을 리츠가 직접 지기 때문입니다. 다만 이거는 짬(?)이 높은 리츠들이 알아서 운영사를 잘 골라 잘 하고 계시는 듯 합니다. ​ 미국 헬스케어 리츠 대표 6곳을 하나의 기준으로 걸러보겠습니다. 이익 중 운영형 시니어 주거에서 나오는 몫이 얼마나 크냐를 봐야 합니다. ​ 웰타워(WELL), 벤타스(VTR), 오메가 헬스케어(OHI), 헬스피크(DOC), 아메리칸 헬스케어 리츠(AHR), 케어트러스트(CTRE) 이렇게 여섯 개 회사들이 떠오르는데요.

사진 출처: note.com 웰타워(WELL)의 2분기 실적이 이 구조의 힘을 보여줍니다. 입주율이 330bp 올랐는데, 방 하나당 받는 돈은 5.2% 늘었습니다. 그리고 매출이 9.2% 늘었는데 방 하나당 드는 비용은 0.7%만 늘었다고 합니다. 사진 출처: note.com 매출은 뛰고 비용은 거의 그대로이니 시니어 주거 부문 NOI가 20.5% 늘었고 운영 마진은 32%를 넘었어요. 15분기 연속 20%가 넘는 이익 성장입니다. 앞의 계산에서 금리를 이기는 건물이 바로 이런 경우입니다. ​ 업계도 운영형으로 옮겨가고 있습니다. 웰타워는 2분기에 채권형 자산인 외래 의료시설을 5억 6,100만 달러어치 팔았고 LTC 프로퍼티스와 NHI 그리고 벤타스도 트리플넷 임대를 운영형으로 바꾸고 있습니다. 트리플넷의 대표 주자인 오메가조차 트리플넷 투자로는 10% 초반대, 운영형 투자로는 10% 초중반대 수익률을 기대한다고 밝혔습니다. 운영형에도 약점은 있습니다. 사업 위험을 리츠가 직접 지기 때문입니다. 다만 이거는 짬(?)이 높은 리츠들이 알아서 운영사를 잘 골라 잘 하고 계시는 듯 합니다. ​ 미국 헬스케어 리츠 대표 6곳을 하나의 기준으로 걸러보겠습니다. 이익 중 운영형 시니어 주거에서 나오는 몫이 얼마나 크냐를 봐야 합니다. ​ 웰타워(WELL), 벤타스(VTR), 오메가 헬스케어(OHI), 헬스피크(DOC), 아메리칸 헬스케어 리츠(AHR), 케어트러스트(CTRE) 이렇게 여섯 개 회사들이 떠오르는데요.