일간보고 : 투자의 생각 (261027)

안녕하세요 올바른입니다. 2026년 10월 27일 화요일, 데일리 전해드립니다. 이번 주 주간전략보고는 10월 26일~10월 30일 투자의 생각입니다.

주요 지수는 나스닥 +0.82% > S&P +0.70% > 러셀 +0.38% > 다우 +0.28%였습니다. 상승종목비율은 NYSE 112%, Nasdaq 113%로 녹색입니다. 강세 섹터는 반도체, 테크, 산업재, 임의소비, 바이오텍이고, 약세는 커뮤니케이션, 필수소비, 적자성장주입니다.

앤스로픽의 S-1 서류가 공개됐습니다. 핵심부터 앞에다 깔자면, 앤스로픽 S-1은 두 가지 측면에서 중요합니다. IPO를 통해 신용평가를 받으면 수많은 컴퓨트 계약에 대한 자금조달 여건이 개선될 수 있습니다. 이는 이번 주 주간전략보고에서 전해드렸기에, 오늘 코멘트는 S-1 자체에 집중해봅니다.

생각보다 프론티어 AI Labs의 수익성에 대해 긍정적인 측면이 많았습니다. AI HW 바람의 방향을 바꿀 수도 있을 것으로 보입니다. 그동안은 CY27~28로 향하면서 플레이어의 수가 많지 않았다보니 자금조달을 받기가 쉬웠고, 시장도 데이터센터 몇 GW를 새로 짓는지, 공급 병목이 어느 정도 수준인지에 집중했었습니다.

지금은 단기적으로 자금수요가 자금공급을 넘기 시작하자 투자자들이 이 자금을 받아가는 사람을 조금 더 깐깐하게 보게 됩니다. 결과적으로 CY27~28로 향하면서 어느 정도 비중의 데이터센터 프로젝트가 수익성을 유지할 수 있을 것인가, 투자자들이 돈을 다 돌려받을 수 있는가에 관심이 많은 시기입니다.

이 생각은 두 개의 계층으로 구분해볼 수 있습니다. 프론티어 AI Labs들의 데이터센터 프로젝트들이 수익성 있게 마감할 수 있을까? 네오클라우드들의 데이터센터 프로젝트들도 수익성 있게 마감할 수 있을까?입니다. 앤스로픽 IPO는 우선 두 가지 생각 중 프론티어 AI Labs에 대한 우려를 불식시키기에 꽤나 유효한 답을 줬습니다. '가능해보인다'입니다.

전반적인 데이터센터 프로젝트들의 수익성을 높이는 데에는 결국 AI의 5단 케이크, 에너지 → 칩 → 인프라 → 모델 → 애플리케이션 관점에서 평균 달러당 지능이 높아지고 더 많은 소프트웨어들이 AI로 작동하기 시작해야 합니다. 그러면 아래는 자연스레 채워집니다. 앞으로의 AI를 어떻게 볼 수 있을 것인가를 생각해도 두 갈래로 생각할 수 있습니다.

산업적으로 AI를 적용해 S-curve를 만드는 시각에서는 이번 주 주간전략보고에서 전해드린 것처럼 코딩 이후에 사이버보안과 게임 개발이 임박한 사용 사례입니다. 멀리 보자면 바이오 연구개발에 AI를 적용하는 것이 미래의 사용 사례라고 봅니다.

업계 전반적으로 AI에 대한 토크노믹스를 결정하는 요소는 다시 두 가지로 나뉩니다. 하드웨어에서는 AI 가속기 자체의 세대 교체급 성능 향상이 필요합니다. 이는 불연속적인 계단 성능 향상입니다. 메모리와 네트워킹은 기본적으로 가속기가 쉬지 않도록 데이터를 더 많이, 더 빠르게 공급하여 가속기가 단위시간당 더 많은 토큰을 생산할 수 있도록 하는 역할입니다. 가장 중요한 VR200은 10월부터 랙 스케일 양산 중이고, TPU v8i는 4Q26 양산, Trainium 3는 1Q27 양산, MI450도 1Q27 양산 예정입니다.

소프트웨어에서는 알고리즘적인 성능 향상이 중요합니다. 이는 지속적이고 누적적인 효율 개선입니다. RSI를 통해서 추론 시스템 최적화를 더 빠르게 마치고, 칩을 설계하고 이식하는 데에도 알고리즘이 적용됩니다. 결과적으로 하드웨어와 소프트웨어의 조합으로 앤스로픽과 오픈AI가 자체 AI 가속기를 설계하고 배포하여, 훈련은 NVDA GPU·TPU·Trainium에서 하되 자체 AI 가속기에서 추론 비중을 늘려가는 식으로 달러당 지능을 높이는 것이 가장 파괴적인 변화가 될 것입니다.

이건 앤스로픽과 오픈AI 입장에서는 처음부터 너무 강하게 시도하지 않고 강력한 협상수단으로 남겨둘 것입니다. 강력한 AI 가속기를 만들고 나면 Perf/TCO 측면에서 '내 칩을 쓰지 않고, 너희 칩을/너희 클라우드를 쓰는 대신 얼마를 깎아줘라'라고 요구할 수 있기 때문입니다.

그러면 하드웨어를 통해 얻는 효과가 달러당 지능 향상 10배이고, 소프트웨어를 통해 1년 동안 얻는 효과가 달러당 지능 향상 5배인데, 자체 AI 가속기 덕에 하드웨어를 20% 실질적으로 더 저렴하게 얻는다면 1년에 달러당 지능이 62.5배씩 향상되는 셈입니다. 더 저렴하게 얻는 방식에는 할인, 지분투자, 워런트, Balance Sheet-as-a-Serivce가 있습니다.

앤스로픽의 1H26 OCF, 영업현금흐름은 +$3,929M입니다. 상당히 긍정적입니다. 경영진이 10월 15일 투자자들에게 3Q26에서도 현금흐름 흑자를 기록했다고 설명한 만큼, 흑자 기조가 이어지고 있는 것으로 보입니다. 1H26 OCF에서 SBC $2,185M를 차감하더라도 +$1,744M로 흑자입니다. 추론 GPM은 1H26 기준 85%입니다.

프론티어 AI 사업도 일정 규모에 도달하면 모델 학습비용, 추론비용, 인건비를 부담하고도 이익을 낼 수 있다는 가능성을 보여주고 있습니다. 물론 대규모 인프라 투자를 지속하려면 추가적인 외부 자금조달이 필요하고 현재의 현금흐름 흑자가 장기적인 자립을 보장하는 것은 아닙니다.

그럼에도 프론티어 AI 사업이 장기적으로 투자자에게 수익을 돌려줄 수 있다는 가능성을 실제 재무 수치로 보여주기 시작했다는 점이 중요합니다. 다른 AI Labs와 비교할 때도 눈여겨볼 만한 차이입니다.

생각보다 고객층이 다변화됐습니다. 2026년 9월까지 YTD 기준 Top 5 고객이 매출의 25%를 차지했습니다. 어느 고객도 전체 매출의 10% 이상을 차지하지 않았습니다. 연간 $100K/$1M/$10M 이상을 지불하는 고객의 수는 11,900명+/1,900명+/250명+입니다.

유통채널로는 클라우드 파트너십에 의존하고 있습니다. 1H26 매출의 48%가 CSP를 통해서 나왔습니다. GCP, AWS, Azure 등을 통해 모델을 재판매하는 매출이 절반입니다. CSP들만을 통한 사업이 최종적인 그림은 아니고, FDE 사업도 관심있게 봐야 합니다.

AI Labs들은 앤스로픽·오픈AI·구글 모두 FDE, Forward Deployed Engineer를 적극적으로 채용하고 있습니다. 팔란티어가 하고 있는 비즈니스입니다. 기업 고객의 내부 시스템과 데이터에 GPT, Claude, Gemini를 연결하고 실제 업무 워크플로우에 AI가 내재되어 돌아가도록 만드는 역할입니다.

CSP는 이미 수많은 기업고객을 확보하고 있는 만큼 AI Labs에게 매우 효율적인 유통망입니다. 다만 고객과의 관계를 CSP에만 의존하면 가격 결정권이나 고객 접점을 확보하는 데 한계가 있습니다. CSP들도 자체 모델을 개발하고 있다는 점에서 장기적으로는 이해관계가 충돌할 수 있습니다.

그래서 AI Labs들은 클라우드 파트너십을 통한 유통망 확대와 FDE를 통한 직접적인 기업고객 확보를 동시에 추진하고 있습니다. 특히 FDE의 중요한 역할은 기업이 AI 모델을 시험적으로 사용해 보는 단계를 넘어 실제 업무에 깊숙이 도입하도록 만드는 것입니다. 고객의 업무 프로세스에 모델이 내재될수록 사용량이 증가하고 다른 모델로 전환하기도 어려워집니다.

3Q26까지 매출의 80% 이상이 6개월 내 출시된 모델로부터 나왔습니다. 구형 모델은 매우 빠르게 신형 모델로 교체됩니다. 1H26 기준 매출의 80%가 Consumption-based에서 나왔고, 20%는 Subscription-based입니다.

증류 매출이 수치화됐습니다. 3Q26까지의 2026년 1~9월 동안 증류 매출이 5~7%를 차지할 것으로 추정했습니다. 9M26까지의 매출이 $33B이므로 이중 $1.7~2.3B가 증류 매출이었다는 의미이며, 8~9월에 증류를 구조적으로 막기 시작했으므로 앞으로 비중은 점점 더 줄어들 것입니다.

앤스로픽은 Claude가 작성한 코드가 90% 이상입니다. 내부적으로 Claude를 사용하는 가치가 2026년 1월 대비 9월에 250배 이상 증가했으며, 2026년 4월부터 Claude에 쓰는 비용이 인건비, SBC 제외를 초과했습니다.

앤스로픽은 시간이 지남에 따라 컴퓨팅 효율성을 크게 높여 컴퓨팅 지출 $1.00당 더 많은 매출을 올렸습니다. 컴퓨트 $1.00당 1Q25에는 매출 $0.40 → 2Q25 $0.57 → 3Q25 $0.68 → 4Q25 $0.69 → 1Q26 $1.40 → 2Q26 $2.08로 증가해왔습니다. 이걸 바꿔서 표현하면 컴퓨팅 및 인프라 비용이 매출에서 차지하는 비중이 1Q25 251% → 2Q25 177% → 3Q25 148% → 4Q25 144% → 1Q26 72% → 2Q26 48%로 감소했다고도 평할 수 있습니다.

컴퓨트 약정 규모는 $657B입니다. 브로드컴 $161.2B + 스페이스X $120.5B + 구글 $114.5B + 아마존 $110B + 마이크로소프트 $44.9B + Nscale $44.6B + Lambda $41.3B + AMD $20B입니다. 추가 TPU 협상 규모는 $125~150B이기에 이를 더하면 $782~807B입니다.

연도별로 나눠보자면 CY2H26 $25B → CY27 $99B → CY28 $152B → CY29 $182B → CY30 $212B입니다. 가속기로 구분한 계약은 총량 11GW로 제시됐으며, 구성은 엔비디아 GPU 4.7GW, 스페이스X 3.2GW + Azure/네오클라우드 1.5GW와 구글 TPU 4.5GW, 아마존 Trainium 1.2GW, AMD GPU 0.8GW입니다.

비창업자인 이사, 임원 및 직원 보유 주식 일부는 첫 거래일에 해제되고, 더 많은 주식이 상장 후 27일, 48일, 62일, 76일에 해제될 예정입니다. 그후에는 실적발표 후 2주마다 해제되고, 1Q27 실적발표 혹은 IPO 이후 180일 이후에 해제될 예정입니다. 각 트랜치별 주식 수와 %는 비어있습니다.

OpenRouter에서 앤스로픽 Opus/Sonnet/Haiku 5.5 사용량이 늘은 것을 투자자들이 앤스로픽의 ARR과 연관해서 생각하고 있는데, 개인적으로는 중국 AI Labs들의 증류 채널로 생각하고 있습니다. 제3자 라우터와 코딩 에이전트가 증류 데이터를 수집하는 메인 경로입니다.

OpenCode는 다양한 모델을 연결해 사용할 수 있는 오픈소스 코딩 에이전트이고, OpenRouter는 여러 모델 API를 연결하는 라우팅 서비스입니다. 둘은 서로 다른 역할을 하지만 개발자가 특정 모델을 직접 이용하지 않고도 여러 모델에 접근할 수 있도록 한다는 공통점이 있습니다. 앤스로픽의 보고서에 따르면 일부 중국 AI Labs들은 이러한 외부 코딩 환경과 제3자 라우팅 서비스를 통해 유입되는 요청을 이용했었습니다.

사용자가 DeepSeek나 Kimi에 코딩 작업을 요청하면, 해당 요청을 Claude에 다시 전달해 고품질 응답을 확보하는 방식입니다. 샤오미는 MiMo 사용자의 코딩 대화를 Claude에 다시 입력해 SFT 및 RL에 활용할 데이터를 생성했고, DeepSeek와 Moonshot은 Claude의 추론 과정까지 추출하려 했습니다.

오픈AI가 GPT-6.1 Terra를 공개했습니다. 앤스로픽 S-1 공개에 묻혀서 주목을 못 받은 감이 있는데, 꽤나 우수한 모델입니다. 포지셔닝을 생각해보면 DeepSeek-V4.1-Flash와 경쟁할 모델이면서도 후발주자들 모델과도 격차를 벌릴 모델로 보입니다. 늘 그렇듯이 성능, 가격, 가성비, 작업당 비용, 작업당 토큰 순으로 정리해봅니다.

코딩 성능은 규모를 생각하면 꽤 매력적인 모델입니다. Artificial Analysis 코딩 에이전트 지수 업데이트, 2026-10-27 기준으로 Opus 5.5 62% > Sonnet 5.5 59% > Muse Wonder Full 59% > Fable 5.1 58% > GPT-6 Astra 55% > GPT-6.1 Sol 54% > Gemini 4 Argon 53% > Muse Wonder 52% > GLM-5.3 49% > GPT-6.1 Terra 48% > Grok 4.7 47% > DeepSeek-V4.1-Flash 46% > Kimi-K3 41%입니다.

표시된 API 가격은 백만토큰당 $1/$5입니다. 주요 모델 API 가격 업데이트, 2026-10-27 기준으로 GPT-6 Astra $10/$50 = Mythos/Fable 5.1 $10/$50 > Opus 5.5 $4/$20 = Muse Wonder $4/$20 > Kimi-K3 $3/$15 > GPT-6.1 Sol $2/$10 = Sonnet 5.5 $2/$10 = Gemini 4 Argon $2/$10 > Qwen 3.8-Max-0902 $2/$6 = Grok 4.8 $2/$6 > GPT-6.1 Terra $1/$5 > GLM-5.3 $1.4/$4.4 > Mistral Large 4 $1.36/$4.18 > DeepSeek-V4-Pro-0813 $1.32/$3.96 > Gemini 3.8 Flash $0.75/$3.75 > DeepSeek-V4.1-Flash-1017 $0.30/$1.20 > GPT-6 Luna $0.10/$0.50입니다.

가성비는 Sonnet 5.5, GLM-5.3, Muse Wonder, Grok 4.7보다 좋습니다.

GPT-6.1 Terra의 평균 작업당 비용은 $0.40입니다. Sonnet 5.5는 $5.46, GLM-5.3은 $2.01, Muse Wonder는 $3.27, Grok 4.7은 $3.24입니다.

작업당 출력 토큰 수는 Terra 35K, 생각 25K + 답변 10K입니다. Sonnet 5.5는 197K, 생각 147K + 답변 51K이고, GLM-5.3은 71K, 생각 49K + 답변 22K입니다. Muse Wonder는 54K, 생각 29K + 답변 26K이고, Grok 4.7은 81K, 생각 59K + 답변 22K입니다.

마이크로소프트가 AI 비용을 줄이고 인력을 재편하기 위해 전체 인력의 4분의 1 이상인 60,000명에게 자발적 퇴직, Buyouts 프로그램을 제안했습니다.

메타가 CapEx에 필요한 자금을 조달하기 위해 $95B 규모의 주식 공모를 계획 중입니다. 자금조달은 두 단계로 진행할 예정입니다. 신규 주식 공모를 통해 $35B를 조달할 계획이며, 엔비디아, AMD, 브로드컴 등이 각각 $5B씩 매입할 것으로 예상됩니다. 시장 가격으로 신규 보통주를 매각하는 $60B 규모의 시장가 공모도 실시할 계획입니다.

스페이스X가 CY1H27의 VR200 구매를 위해 $40B 규모의 부채조달을 완료했습니다. 아폴로는 부채를 발행하여 엔비디아 칩을 구매한 후 이를 스페이스X에 임대함으로써, 스페이스X가 부채 부담 없이 엔비디아의 최첨단 컴퓨팅 칩을 이용할 수 있게 됩니다.

GF증권 애널리스트의 엔비디아 VR200 공급망 코멘트입니다. NVL72 랙은 CY26 73K → CY27 96K 출하될 예정입니다. 구성은 CY26 GB200/GB300 67K + VR200 6K, CY27 GB300/GB300 13K + VR200 대부분 및 VR300 초기생산 86K로 제시됐습니다.

현재 VR200 NVL72 랙은 85%+ 첫 패스 수율로 점진적으로 확대되고 있고, 1Q27부터 수율을 높여감에 따라 추가로 가속화될 것으로 예상됩니다.

주요 6개 네오클라우드, 스페이스X + 코어위브 + Tier 2들이 NVL72 랙 중 CY26에는 19K, 27% → CY27에는 34K, 35%를 차지할 것으로 예상됩니다. 스페이스X가 CY27에 가장 큰 VR200 구매자가 될 것으로 예상됩니다. 현재 30K+ 수요 중 20K 랙을 스페이스X가 구매할 예정입니다. 데이터센터 용량으로 보자면 10GW입니다.

구글의 TPU 외부 판매 매출은 CY26 $8B → CY27 $51B → CY28 $104B입니다. 브로드컴향 TPU 매출은 2Q26부터 인식되기 시작했으며, 매출 대부분이 CY27에 인식될 것으로 예상됩니다.

BofA의 마이크론 투자자 미팅을 요약해보면, De-spec은 메모리가 부족하기 때문입니다. 메모리는 가속기에 많이 탑재하면 많이 탑재할수록 달러당 토큰 및 ROI에 가장 크게 기여하기 때문에, 메모리 공급이 지금보다 풀리고 Q 성장을 시작하면 메모리 스펙이 다시 상향될 것으로 예상했습니다.

기존 LTA의 가시성은 1년 이하였으나 SCA를 통해서 5년 단위로 길어졌고, 현재 가시성은 CY30까지 확장되어 있습니다. CY31 관련 논의도 진행 중인 상태입니다. 수요 예측이 쉬워지고 수요 둔화 시 CapEx를 조절할 수 있기 때문에 변동성이 완화될 것으로 기대합니다. 전체 매출의 35%가 SCA로 커버될 전망이며 CY30까지 50%를 커버하는 것이 목표입니다.

HBM은 4-hi~16hi, custom HBM, vHBM, SRAM 대체용과 vEIM, 엣지용도 지원합니다. NAND는 G11을 400단 이상으로 구성하고, CY27 말까지 G9 대비 bit supply 2배를 목표로 합니다. SLC NAND, TSV NAND는 고객 수요에 따라 채택 여부를 결정할 계획입니다.

주주환원 확대는 CHIPS Act 제한 해제 시점인 2026년 12월 9일부터 자사주 매입을 시작할 것이며, 직전분기 FCF를 활용한 자사주 매입을 현 수준에서 더 확대할 의지를 밝혔습니다. BofA는 CY27~28 연간 FCF는 $150~200B 정도 될 것으로 예상합니다. 현재 승인된 매입 한도는 $35B입니다.

사이버보안의 중요성에 대해서는 이번 주 주간전략보고에서 정리했습니다. 최근 업계 변화를 보면 여러 벤더를 써서 보안 시스템을 갖췄던 기업들이 통합 플랫폼을 채택하고 있습니다. 소수의 중요한 업체들로 자금이 집중되는 효과가 생기고 있습니다.

업계 전반적으로 사이버보안 지출은 CY26에 당초 예상치 YoY 7~9%를 상회하는 YoY 10~12%일 것으로 예상되며, CY27에는 YoY 13~15%로 성장세가 가속화될 전망입니다. 전통적인 보안 분야는 +4~8%, AI 및 클라우드 보안은 +25~30%로 예상됩니다.

Okta는 Microsoft Entra 플랫폼의 번들링으로 가장 압력을 받고 있습니다. M365 E5를 도입한 경우 같은 기능을 M365에서 제공하기 때문에 Okta를 굳이 더 사용할 니즈가 떨어지기 때문입니다.

블룸에너지 실적발표 중에서 투자자들의 우려와 관련해 생각해볼 부분을 이번 주 주간전략보고에 정리했습니다. FCF 적자전환과 Service GPM QoQ 하락으로 주로 우려가 생긴 것 같지만 둘 다 문제가 없으며 Product GPM 상승여력을 생각하면 긍정적인 실적이었습니다.

데이터센터 납기 지연 배상금이 하루 $5M까지 급증했습니다. 올해 봄까지만해도 하루 $1M이었는데 몇 개월 만에 하루 $5M를 요구하기 시작했다는 건, 데이터센터가 제때 가동되지 않으면 AI Labs/CSP들이 잃는 매출이 그만큼 커졌다는 의미입니다.

전력 공급 지연까지 보장하는 새로운 보험상품이 등장했습니다. 기존 건설보험은 화재, 홍수 등 물리적인 사고로 공사가 지연되는 경우를 보장했습니다. 전력회사가 약속한 시점에 전기를 공급하지 못하거나 현장 발전소의 준공이 늦어지는 문제는 보장하지 않았습니다. Marsh는 이러한 위험을 보장하는 데이터센터 전용 Delay-in-Delivery 보험을 개발했습니다. 개발사가 예정된 시점에 전력과 시설을 고객에게 인도하지 못해 발생하는 배상금 부담을 보험으로 이전하는 구조입니다.

은행과 채권자들이 이러한 보험을 요구하기 시작했다는 점이 중요합니다. AI 데이터센터 개발사들의 차입 규모가 커지고 있는 만큼 보험을 통해 납기 지연에 따른 손실을 통제해야 자금조달이 가능해지는 것입니다.

도어대시가 인스타카트를 $17B에 인수하기 위해 컨택 중입니다. 아직 거래가 확정되진 않았습니다.

트랜스메딕스의 4Q 비행 건수는 738건, 오늘의 일간 비행데이터는 +11건이었습니다. 4Q는 26일이 지났으며 일평균 비행 속도는 28.38건 속도였습니다. 이제부터 내년 1~2월까지는 원래 계절적으로 이식 건수가 줄어드는 주기라서 실적 기대감은 더 낮아질 단계입니다.

트랜스메딕스의 3Q 비행 건수는 2,841건, 일간 비행데이터는 +35건이었습니다. 3Q는 92일이 지났으며 일평균 비행속도는 30.88건 속도였습니다.

오늘의 서클 USDC 유통량은 $71.22B, CCTP 전송량은 30일 기준 $17.3B입니다. USDC 유통량 자체는 거의 1년간 횡보 중입니다. 횡보를 뚫는 기준은 MoM 기준 20% 이상의 성장세를 1주간 유지하는가입니다. 오늘 주간 기준 -1.41%, 월간 기준 -5.56% 수준입니다.

지금은 Crypto Pair Trading, 예를 들어 BTC/USDC, ETH/USDC 등을 위한 예탁금으로 인해서 USDC 유통량이 바뀌는 게 가장 큽니다. 그래서 크립토가 오르면 USDC 유통량이 일시적으로 오르고 합니다. 아직 스테이블코인 결제가 더 쓰인다거나 하는 요소로 펀더멘탈이 바뀌는 것은 아닙니다.

피겨 테크의 주간/월간 잠정 영업 지표를 여기서 확인하실 수 있습니다.

저희의 생각을 담아서 랩을 운용하고 있습니다. 메리츠증권 : https://naver.me/xQiZ5UHt

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