[Tech Talk 시즌2] 메모리, 여전히 AI 주도주

거기에다가 어이 서버디램 그리고 SSD 수요가 동반에서 붙느냐 안 붙느냐에 이거든요. 근데 에이전틱 AI 쪽으로 어 AI의 흐름이 확산될수록 어이 메모리 업체들의 경우에는 HBM뿐만이 아니라 서버디램과 SSD가 다 같이 좋아지는 상황들이 듭니다. 그리고 저희는 HBM 비스팩의 두 번째 이유가 바로 여기에 있다고 생각을 하거든요. 어,이 클라우드의 고객사 그리고 그 고객사들인 어, AI 프론티어 랩들의 고객 그 전략들을 보게 되면은 이제 메모리를 토털 솔루션으로서 취급을 하는 거 같아요. 그러니까 어, 이걸 이제 세트 메뉴로 보는 거죠. 그래서 HBM, 서버디, SSD 이거를 그냥 한대 묶어 가지고 전체 한 절반 정도의 버짓을 잡아 놓고 아, 이건 HBM을 많이 써야 되는 건가? 서버디랩을 많이 써야 되는 건가? 골라 빼 먹는 거죠. 그래서 어이 출론 역시나 학습용에서는 HBM 중심으로 당연히 가져가는 거고 출론용에서는 HBM의 용량을 줄이고 대신에 밴드위스를 확 늘린 뒤에 서버디램 오프로드를 할 수 있는 서버디의 양을 늘리고 경우에 따라서 에이전트 AI가 조금 더 어 오랫동안 쌓일수록 어 이제 그 SSD도 필요하게 되니까 SSD까지 어 첨가를 하면 되지 않겠느냐 뭐요 정도의 느낌으로 가지 않을까라는 생각 생각을 해요.

네. 이런 것들을 좀 점검해야 될 때라고 생각을 하는데 음, 제 생각에는 그런 거 같아요. 새로운 가지가 필요해요.이 가지가 굵으냐 얇으냐는 중요하지 않아요. 그러니까 지금까지 있었던이 데이터 센터의 네로티브가 얼마나 강한 네로티브냐라는 것을 확인하는 것은 그렇게 중요하지 않고요.이 데이터 센터의 네러티브 외에 다른 곁까지들로 새롭게 짤 수 있는 아이디어가 있느냐 없느냐 이게 이제 메모리에서 되게 중요할 것 같거든요. 예. 그런 의미에서 저희는 에이전틱 AI도 메모리가 수혜주다라고 이렇게 연결시키는 것이 주가의 흐름을 예측하는데 굉장히 중요한 것이 아닌가라는 생각이 오히려 들고 있고요. 에이전트 AI가 아니라 예전에 레즈 랭귀지 모델 어이 나왔을 때에는 HBM과 TSMC 엔비디아만 좋았었고 그 이후에 이제 어 에이전틱 AI가 이제 장 작년부터 이제 들어오기 시작했을 때 그리고 코딩 에이전트가 들어오기 시작했을 때부터 서버 디램을 추가하기 시작했고 그다음에 네트워크를 추가하기 시작했고 지금은 CPU와 오케스트레이션을 추가하기 시작한다. 네. 뭐요 정도의 느낌이지 않을까라는 어 생각이 들기는 합니다.

예. 그렇기 때문에 산업 전체적인 파이로 놓고 보면은 TSMC가 가격을 1년에 20% 미만씩 올렸을 때 P * Q가 가장 극대화되는 함수라는 거죠. 그게 TSMC의 이야기인 거예요. 이걸 조금 더 직관적으로 표현하면 어 내가 황금을 더 많이 이 얻기 위해서 배를 가르는 짓을 하고 싶지 않다. 나는 매일 아침 어 따박따박 황금r을 가져가고 싶다라는 것이 1년에 20%씩 가격 인상을 제한하는 방법이었죠. 메모리도 똑같은 거예요. 지금까지 메모리는 가격을 올려도 물량에선 전혀 선호를 안 봤어요. 어이 전체 서버 중에서 메모리가 차지하는 비중은 20%가 채 안 됐었거든요. 그런데 지금은 50%를 넘어서기 시작했단 말이에요. 그 그러니까 이제는 TSMG랑 거의 비슷해졌어요. 디램 가격을 더 올리면 어 고객사들이 움찔움찔하면서 결국은 진짜 어 수요가 위축되기 시작을 할 거예요. 그렇기 때문에 이제 삼성전자나 하이닉스는 어느 디램 가격 디램 가격을 얼어 어느 정도의 속도로 올려야 전체 메모리의 시장이 가장 극대화될 수 있는지를 떠올려야 돼요. 와 드디어 TSMC급 해자가 되어서 TSMC와 똑같은 사고를 해야 되는 상황이 온 거예요.

네. 그러니까 실제로 메모리 업체들은 이렇게 뭐 30 한 분기에 여전히 30% 40%를 올려도 고객사가 대안이 없다는 것을 앎에도 불구하고 이제 더 이상 3, 40%를 올리지 않게 되는 거죠. 그러면 비즈니스는 엔비디아나 TSMC를 닮아가게 되는 겁니다. 이거를 또 다른 문장으로 표현을 해 볼게요. 디램 가격은 이제 옛날만큼 오르지 않잖아요. 하지만 떨어지지도 않아요. 이제 디램 가격은 오르지 않지만 떨어지지도 않는 제품이 될 거예요. 이게 우리가 생각하는 타일 커모디티 아닌가요? 커스터마이즈 아닌가요? 그리고 세 번째로 이거를 영업 이익으로 취환을 해 볼게요. 이제 디램은 계속 계속 더 많이 팔릴 거고 디램 가격이 어 이제 막 빠지는 것도 아니기 때문에 이익은 계속 계속 따박따박 증가할 거예요. 엔비디아가 증가하는 것처럼이 파란색 선이 전부 다 EPS니까 이익 증가하는 거 보여 주는 거란 말이에요. 근데 그 TSMC가 그랬던 것처럼 가격은 오르지 않아도 영업 이익은 따박따박 올라 가요. 하지만 메모리 업체들의 어닝 서프라이즈는 Q에서 출화량에서 오는게 아니라 항상 가격에서 왔거든요.

그렇기 때문에 더 이상 어닝 서프라이즈가 세게 나오는 것을 볼 수가 없어요. 그래서 저는 오늘 마이크론의 실적도 어닝 서프라이즈가 이렇게까지 세게 나올 거라고 생각하진 않아요. 아 안 왔었어요. 근데 굉장히 좀 놀라 놀랐던 이야기였는데요. 그러면 엔비디아와 TSMC는 어닝 서프라이즈를 어떻게 낼까요? 엔비디아는 판매량 서프라이즈에서 내고요. TSMC는 믹스서 프라이즈에서네요. TSMC의 믹스는 두 가지인데요. 하나는 선단 노드의 비중인 거고요. 하나는 고객 구성의 변화예요. 네. 그래서 결국은 믹스 개선으로 GP 마진을 생각보다 더내는 방식이 될 텐데요. 아마이 두 개의 짬뽕이 메모리의 향후 1년간 메모리 업체들이 어닝 서프라이즈를내는 방식이 될 거예요. 근데 다만 그런 어닝 서프라이즈의 강도는 그 디램 가격이 1년에 100% 올랐을 때의 영업 이익만큼 짜릿하게 도파민을 터트리는 정도가 아니에요. PSMC의 어닝 서프라이즈가 짜릿한가요? 어, 그렇진 않아요. 하지만 굉장히 지속적으로 어닝 서프라이즈를 꾸준하게 내고 있죠. 네. 그게 아마 메모리 업체들의 미래가 될 것 같아요.

그 M7 중에서 M비디아만 제외한 거예요. 어, 왜냐면 엔비디아는 반도체니까 거기다가 넣으죠. 그리고 나서 엔비디아를 제외한 뒤에 뭐 사실 테슬라도 제외하고 싶긴 하지만 아무튼 네. 요런 상황 속에서 한번이 주식을 보시겠어요? 어,이 체이고 M6가 클라우드를 대변한다고 보시면 될 거 같아요. 2분기 때에는 어,이 반도체를 사는 것이 무조건 유리했어요. 이거는 글로벌 투자하든 한국 투자하든 코스피를 투자하든 나스닥을 투자하든 반도체를 사고 클라우드를 파는 것이 어 수익률 개선하는 굉장히 도움이 됐단 말이죠. 그런 뒤에 7월부터 어떤 상황에서 벌어졌냐면 반도체가 쭉 빠졌죠. 근데 클라우드는 버텼죠. 심지어 플러스가 나는 구간들이 굉장히 많았어요. 그러니까 실제로 7월 1일부터 8월까지 그니까 7월 한 달 동안은 7월 정확히 말하면 29일 정도까지는 어 반도체를 팔아다가 클라우드를 사는 시간이었다. 네. 이렇게 보시면 될 거 같아요. 전체적으로는 지수가 그렇게 좋지 않았지만 그 와중에서도 정신을 문득 차려 보니까 떨어지는이 어 이제 폭포 속에서 정신을 문득 차려 보니까 내가 쥐고 있는 종목들이 전부 다 반도체였던 거죠.

아 이게 내가 너무 한쪽에만 쏠려 있었구나. 그래서 이제 반도체 절반 클라우드 절반을 쥐 쪽으로 바뀌려고 해요. 근데 그러려면 어떻게 해야 돼요? 양쪽다 반도체를 쥐고 있었으니까 한쪽은 반도체를 놓 클라우드를 집어야 클라우드와 반도체를 가지는 거잖아요. 그래서이 리밸런싱 속에서 반도체를 팔고 클라우드를 살 수밖에 없었던 거예요. 근데 이제 7월 말이 되고 났더니 반도체 절반, 클라우드 절반으로 성공적으로 집게 됐어요. 그러면 그때부턴 동행이 되는 거예요. 7월 달에는 역행을 했잖아요. 서로 이제 반비례를 하다가 8월부터는 동행을 하기 시작해요. 올라갈 때 올라가 같이 올라가고 떨어질 때 같이 떨어진단 말이죠. 그러니까 지금부터는 실은 어 반도체의 네로티브가 무너졌다라기보다는 어 반도체 혼 진짜 다 먹고 있었던 걸 나눠 가지기 시작했다라고 보는 것이 더 맞을 것 같습니다. 그러니까 지금은 클라우드를 사느냐 반도체를 사느냐는 사실은 이때부터는 선호도의 문제라고 생각하고 지금 8월 달 이후에 수익률은 그렇게 큰 차이가 없거든요. 근데 그런데 앞으로 보게 되면 저희는 아주 단기적으로 볼 때 단기적이라고 한다면 내년 상반기 정도까지를 볼 때는 반도체가 좀 더 나아 보이고요.

향후 3년을 보게 되면 클라우드가 조금 더 나와 보여요. 그러니까요 뭐랄까 좀 듀레이션을 가지고서 생각을 해 보시 면 되지 않을까 싶습니다. 그 와중에 메모리를 고르고 나면 그다음 게임은 뭘로 가야 될까요?가 이제 문제인데요. 2분기까지만 하더라도 삼성전자와 하이닉스의 퍼포먼스가 마이크론을 잘 따라갔단 말이에요. 그런데 7월 달에 뭐 조정까지도 그렇다 쳐요. 근데 8월과 9월은 도대체 무슨 일이 벌어진 건가요? 네. 여기서부터가 사실은 제가 이해가 되지 않는 부분인데 마이크로는 필라델피아 반도체 지수 내에서도 아웃포품을 하고 있어요. 그러니까 지수 반등할 때 마이크론이이 반도체 지수를 주도하고 있단 말이에요. 네. 그런데 삼성전자와 하이닉스는 별로 그렇지 못하고 있는 거 같아요. 그래서 7월 달에 모두 다 조정되고 난 이후에 8월과 9, 9월 달의 누적 수익률을 보게 되면 마이크로는 27%가 올랐거든요. 그런데 삼성은 4% 그다음에 하이닉스는 3% 올랐을 뿐이에요.이 격차가 굉장히 커졌고 저희는이 격차는 아 뭐랄까 좀 비성적인 격차다라고 생각을 해요.

중립보다 더 많이 들고 있다는 얘기는 올라갈 때 결국은 메모리 주도로 올라갈 코스피가 올라갈 것이다를 대체적으로 인정하는 분위기라는 거예요. 근데 바뀐 점이 있다면 예전에는 삼성전자 하이닉스 둘만 갖고 있으면 나머지는 쳐다도 안 봐도 됐거든요. 근데 지금은 하이닉스 삼성전자 둘만 갖고 있으면 약간 추울 거 같아요. 자꾸 주변이 신경이 쓰여요. 그래서 한쪽에는 삼성원자 하이닉스를 잡고 나머지 한쪽에는 이거를이 추위를 견딜 수 있는 훨씬 더 좀 어 모험적인 주식들을 잡겠다. 네. 요런 바벨 전략을 펴고 있다고 [전사 조각 3/3 · 040분부터] 면 될 거 같아요. 네. 그러다 보니까요 모험적인 전략에 여러 가지 종목들을 넣게 되는데 주도주가 바뀔 수도 있는 리스크가 있잖아요. 그러니까 금융을 넣어요. 어이 똑같은 환율을 들어가면서 EPS 굉장히 세게 나오는데 멀티플이 낮아진 업체들이 있잖아요. 화장품 넣고 그다음에 뭐 방산이나 아니면 조선을 넣기도 해요. 기계 아 저기 어 전력 기기 같은 것들 넣기도 해요. 그리고 실은 AI에서 벗어나고 싶지 않잖아요.

그러니까 스몰 캡을 넣어요. 그래서 테크 전체에 비중을 맞추고 싶은 분들은이 바벨 전략에서 한쪽은 삼성 하이닉스를 이제 단단하게 움켜지고 있고 나머지 한쪽으로 뭘 살까를 계속 계속 돌리고 있는 거예요. 예. 하루하루하루 돌리다가 지금은 어느 정도 굳어져 있는데 굳어져 있는 것이 이제 반도체 부품 그다음에 후공정 그리고 기판네 요렇게 세 가지 정도를 어 계속 잡고 가면 훌륭한 바벨 전략이 되겠구나라고 생각을 할 뿐입니다. 어 그러니까 이제 3분기부터는 어떤 소부장이 좋아 보이는 거고 어 삼성전자 하이닉스는 원래 있던 거 계속 들고 간다 이렇게 보시면 될 것 같습니다. 네. 마이크로 HBM 4부터는 베이스타이 자체 설계에서 NBDI의 공동 설계로 변경한다던데 정확하게 얘기하면 MBDI 요청에 따라서 어 이제 TSMC의 오나노를 사용하게 될 가능성이 매우 높습니다. 그리고 결국은 어 설계에서 엔비디아의 커스텀 HBM 쪽으로 가기는 갈 거거든요. 네. 그러니까 공동 설계 쪽으로 가는 방향성인 것도 맞다고 생각을 합니다. 네. 아, 오늘 자료 표지 어 요즘에 자료 표지를 어 저랑 같이 일하는 어 이제 김경문 연구원이 계속 만들고 있거든요.

네. 음. 네. 아, 이걸 마지막 질문으로 할게요. 글로벌 메모리 3사 모두 향후 엔비디아에 공급할 HBM을 M비디아의 NVHBM 그니까 커스 엔비디아만의 커스텀 HBM이죠. 표준 설계도를 위탁 생산하는 역할을 한다는 것이 사실인가요? 아, 네. 엔비디아가 그런 쪽으로 가고 싶어 하는 것은 사실입니다. 어, 그리고 나면 표준 설계도가 있다라기보다는 제 생각에는 엔비디아 중에서 그 메모리 컨트롤러의 IP를 각 메모리 업체들이 각자의 베이스이에 새기는 요런 형식이 될 것 같아요. 그러니까 M비디한테 IP 코스트를 예전보다는 더 지불려야 되는 상황들이 오겠지만 그럼에도 불구하고 메모리의 주도권은 메모리 업체들이 가지고 있다 이렇게 보시는게 맞을 것 같고요. 어 이런 슈티지 상황 속에서는 코스트의 증분을 가격에 전가를 잘하거든요. 이번에 케이스의 경우에도 베이스타이의 증분을 가격 전가를 어, 잘했어요. 네. 그러니까 이건 결국은 가격 정가가 된다라고 보시는게 맞을 것 같아요. 거기에다가이 커스텀 다이를 만들 수 있는 고객사와 있는 고객사로 구분을 하셔야 돼요.

왜냐면 엔비디아나 조금 더 나아가서 TPU, AMD 정도가 되면 커스텀 다이를 구성해 볼 순 있겠죠. 하지만 그거보다 더 아래로 내려가면 커스텀 다이에 단가가 안 나와요. 네. 그러니까 아마 이렇게 커스텀 다이를 만들고 난요 이제 구성품을 가지고서 나 제2에 티어 2 업체들한테 세일즈를 해 본다던가 뭐 이렇게 삼성전자는이 파운드리의 실력을 레버리지 할 수 있는 기회가 커스텀 HBM에서는 열리지 않을까 이렇게 생각을 해 보고 있습니다. 그러니까 그때가 된다면 아마 이거는 어 이제 내년이나 후년 이야기가 될 것 같진 않은데 어 그때가 된다면 아마 어이 파운드리를 같이 가지고 있는 것에 대한 시너지를 어 모두가 이야기하지 않을까 이런 기대를 해보고 있습니다. 네. 오늘어 어떻게 보셨는지 궁금해요. 어, 저도 생각을 읽을 수가 있었는데 이제 다들 하이닉스와 삼성전자가 멈춰 있고 어 소부장 기업들만 어, 이제 주가 수익률이 좋은 것에 대해서 궁금증과 또는 우려, 기대 이런 것, 이런 감정들을 저희가 잘 느낄 수가 있었어요.