[모닝효] 30년물 국채금리 상승을 보는 2차적 사고! 금리상승 부담에도 마이크론, 샌디스크는 오른 이유

​ "그럼 금리가 똑같이 올라도 가격이 더 많이 빠지는 채권은?"이라는 질문엔 "듀레이션이 긴 채권"이요~ 라고 대답하면 됩니다. ​ 그래서 2년물보다는 10년물, 10년물보다는 30년물이 더 큰 압력을 받았다는 것이 중요합니다. ​ 이렇게 장기금리가 단기금리보다 더 많이 올라가면서 금리곡선이 가팔라지는 현상을 Steepening, 스티프닝이라고 합니다. ​ 그런데 이번 스티프닝은 이유가 조금 독특합니다. 많은 시장 참가자가 이번 장기금리 상승의 배경 중 하나로 AI를 지목하고 있기 때문입니다. ​ “어? AI가 왜 미국 국채 금리를 올리지?” ​ Biggest Shortage is Capital 제가 최근 AI 산업을 보면서 계속 생각하게 되는 문장이 있습니다. Biggest Shortage is Capital, not Computing. 가장 부족한 것은 컴퓨팅이 아니라 ‘돈’일 수도 있다. AI 시대의 첫 번째 쇼티지는 GPU였습니다. GPU가 부족했습니다. 그다음에는 HBM이 부족했고, 전력이 부족했고, 데이터센터가 부족했고, 광통신 장비가 부족했습니다. ​ 그런데 이제 이 모든 것을 만들기 위해 필요한 공통 자원 하나가 부족해지고 있습니다.

라는 기대를 받는 회사입니다. ​ 이런 회사가 바로 주식시장의 Long Duration 자산입니다. ​ 쉽게 확인하는 방법 중 하나가 PER입니다. 물론 PER만으로 모든 것을 판단할 수는 없습니다. 하지만 다른 조건이 같다면, PER 15배짜리 회사보다 PER 50배, 70배짜리 회사가 미래의 성장을 더 많이 주가에 반영하고 있습니다. ​ 따라서 금리가 올라갈 때 훨씬 민감합니다. 그래서 지금 조심해야 할 것은 단순히 “AI냐 아니냐” 가 아닙니다. ​ Duration이 얼마나 긴가? 가 중요합니다. 그리고 반도체가 의외로 ‘싼 성장주’라는 점 ​우리는 반도체를 흔히 ‘성장주’라고 부릅니다. 하지만 지금 AI 반도체 공급망의 일부 기업은 조금 다릅니다. 성장률은 굉장히 높은데, 이미 지금 당장 엄청난 이익과 현금흐름을 만들어내고 있습니다. 그래서 일부 기업은 높은 성장률에 비해 PER이 상당히 낮습니다. PEG로 보면, 더 심합니다. ​ ​ 즉, 성장주는 맞는데 Long Duration 성장주는 아닐 수 있습니다. 오히려 낮은 PER + 높은 이익 성장률 + 강한 모멘텀 을 가진 주식에 가깝습니다.

이 차이가 중요합니다. Capital Consumer와 Capital Receiver 저는 지금 같은 환경에서 기업을 하나 더 재미있게 나눠볼 수 있다고 생각합니다. ​ Capital Consumer ​계속 돈을 넣어줘야 성장하는 기업입니다. 돈을 빌리고, 증자를 하고, 투자를 계속해야 합니다. 금리가 올라가면 굉장히 힘들어집니다. ​ 반대로, Capital Receiver 다른 누군가가 투자하면 그 돈이 자기 회사의 매출로 들어오는 기업입니다. 예를 들어 hyperscaler가 AI 데이터센터에 100억달러를 투자한다고 해봅시다. 그 돈은 사라지는 게 아닙니다. ​ GPU 회사에 가고, 메모리 회사에 가고, 반도체 장비회사에 가고, 광통신 회사에 가고, 전력·냉각·데이터센터 기업에 갑니다. ​ 그래서 AI 인프라 공급망 기업들은 Capital Receiver에 가깝습니다. ​지금처럼 Capital이 부족해지는 환경이라면 이 차이는 더욱 중요해집니다. 돈을 계속 받아야 살아남는 회사보다, 누군가 돈을 쓰면 그 돈이 매출로 들어오는 회사가 유리합니다. 어제 반도체·메모리·반도체 장비주가 상대적으로 강했던 것을

셋. 배경에 AI가 있음. AI 시대의 첫 쇼티지는 GPU였고 이어 HBM, 전력, 데이터센터, 광통신이었는데 이제 부족한 건 Capital 빅테크가 미국 정부에 돈을 빌려주던 채권 수요자에서 채권시장에서 정부와 경쟁하는 장기물 공급자로 바뀌었음. 넷. 금리가 올랐는데 마이크론은 4% 이상, 샌디스크는 8% 이상 올랐고 AMAT, LRCX, KLA 같은 장비주도 강했음. 여기서 1차적 사고와 2차적 사고가 갈림. 핵심은 AI냐 아니냐가 아니라 Duration이 얼마나 긴가임. 일부 AI 반도체 기업은 성장률은 높은데 이미 지금 이익과 현금흐름을 만들고 있어 PER과 PEG가 낮음. 성장주는 맞지만 Long Duration 성장주는 아닐 수 있다는 것 다섯. 다만 이건 영원하지 않음 30년물 5.31%는 금융시장의 중력 risk-free rate가 오르면 모든 자산의 요구수익률이 함께 올라감. 10년물이 5%를 확실히 넘고 30년물이 임계점을 또 뚫으면 AI도 피해갈 수 없음. 봐야 할 숫자는 30Y Treasury, Non-accrual, Recovery Rate 세 개임. 오늘의 주인공은 미국 30년물 금리입니다

바로 Capital, 자본입니다.​ 원래 돈이 가장 많이 필요했던 건 "미국 정부"였습니다. 그리고 정부가 돈이 필요하다고 하니, 미국의 큰 형들(빅테크)들이 정부에게 돈을 빌려줬죠. 빅테크가 자금의 수요자였다는 겁니다. 그런데, 상황이 완전히 바뀌었습니다. ​ 빅테크들은 미국 정부에게 돈을 빌려주는 "채권의 수요자"에서 채권시장에서 미국정부와 경쟁하는 "채권, 특히 장기물채권 공급자"가 되었기 때문입니다. ​ 자~ 원래 지금까지 전 세계 채권투자자들에게 미국 국채는 거의 언제나 최우선 선택지였습니다. “누구한테 돈을 빌려줄래?” 라고 물으면, 가장 안전한 미국 정부가 당연히 첫 번째였다는 거죠. ​ 그런데 갑자기 강력한 경쟁자가 등장하기 시작합니다. Microsoft, Google, Amazon, Meta 같은 기업들이 AI 데이터센터를 짓기 위해 엄청난 돈이 필요해졌고, 급기야 상당한 규모의 회사채를 발행하기 시작합니다. ​ 투자자 입장에서는 선택지가 생깁니다. 미국 정부가 발행한 30년짜리 국채도 있고, Google이나 Amazon 같은 최상급 기업이 발행한 회사채도 있습니다. 그 밖에도 AI 데이터센터 대출, 인프라 채권, Private Credit이 있습니다.

예전에는 미국 정부가 가장 인기 있는 돈의 목적지였다면, 이제는 AI가 자본시장에서 미국 정부와 경쟁하기 시작한 것입니다.​ 미국 정부, 빅테크, 사모펀드 모두가 돈을 달라고 합니다. 그런데 돈의 공급은 무한하지 않습니다. 그러면 어떻게 될까요? 돈의 가격이 올라갑니다. 그리고 금융시장에서 돈의 가격이 바로 금리입니다. 그래서 저는 지금의 상황을 이렇게 표현하고 싶습니다. AI가 반도체를 놓고 경쟁하던 시대에서, 이제는 AI가 자본을 놓고 정부와 경쟁하는 시대로 넘어가고 있다. 충격적이었던 미국 30년물 입찰 이런 상황에서 최근 미국 정부가 30년 만기 국채를 새로 발행했습니다. 그런데 입찰 금리가 5.216%였습니다. 2001년 이후 가장 높은 수준이었죠. ​ 그리고 시장에서 거래되는 30년물 금리는 이후 5.3%를 넘어섰습니다. 여기서 중요한 질문 하나를 해보겠습니다. “30년물 금리가 올라가면 미국 정부가 예전에 발행한 국채의 이자도 올라갈까요?” 아닙니다. 예를 들어 미국 정부가 30년짜리 국채를 발행하면서 연 5%를 지급하기로 했다면, 그 이후 시장에서 채권 가격이 떨어지고 금리가 5.5%, 6%로 올라간다고 해도

이 차이가 중요합니다. Capital Consumer와 Capital Receiver 저는 지금 같은 환경에서 기업을 하나 더 재미있게 나눠볼 수 있다고 생각합니다. ​ Capital Consumer ​계속 돈을 넣어줘야 성장하는 기업입니다. 돈을 빌리고, 증자를 하고, 투자를 계속해야 합니다. 금리가 올라가면 굉장히 힘들어집니다. ​ 반대로, Capital Receiver 다른 누군가가 투자하면 그 돈이 자기 회사의 매출로 들어오는 기업입니다. 예를 들어 hyperscaler가 AI 데이터센터에 100억달러를 투자한다고 해봅시다. 그 돈은 사라지는 게 아닙니다. ​ GPU 회사에 가고, 메모리 회사에 가고, 반도체 장비회사에 가고, 광통신 회사에 가고, 전력·냉각·데이터센터 기업에 갑니다. ​ 그래서 AI 인프라 공급망 기업들은 Capital Receiver에 가깝습니다. ​지금처럼 Capital이 부족해지는 환경이라면 이 차이는 더욱 중요해집니다. 돈을 계속 받아야 살아남는 회사보다, 누군가 돈을 쓰면 그 돈이 매출로 들어오는 회사가 유리합니다. 어제 반도체·메모리·반도체 장비주가 상대적으로 강했던 것을

이런 관점에서도 해석해볼 수 있습니다. 그러면 투자자는 어떻게 해야 할까요? 저는 이렇게 정리하고 싶습니다. ​ 금리가 오른다고 무조건 AI를 파는 것은 너무 단순합니다. 오히려 지금은 AI 안에서도 Duration을 줄여야 합니다. ​ 채권에서는 30년물 → 10년물 → 2년물 순으로 Duration을 줄일 수 있습니다. ​ 주식에서는 먼 미래의 기대 → 지금의 이익 으로 이동해야 합니다. ​ 그리고 높은 PER → 합리적인 PER 적자 성장 → 현금흐름 창출 Capital Consumer → Capital Receiver ​ 쪽을 봐야 합니다. 한마디로, 금리 상승기에 AI를 버리는 것이 아니라, AI 안에서 돈을 벌고 있는 곳으로 이동하는 것입니다. 지금 투자 아이디어를 가장 깔끔하게 구현한다면 이런 식입니다. Long: AI Capital Receiver 메모리 / 반도체 장비 / 광통신 / 전력 인프라 ​ Short 또는 Hedge: Long Duration Growth SARK 혹은 일부 PSQ 즉 시장 전체를 숏하는 게 아니라, AI Infrastructure Long / Long-Duration Growth Short

다만 이제 주요 종목들이 저항선에 접근 중 ​ DRAM, 7월 저점 대비 약 37% 반등 7월 말 당시 DRAM은 강한 청산과 투매 이후 핵심 지지선에 접근 이후 DRAM 전체가 7월 29일 저점 대비 약 37% 상승 모멘텀은 강하고 RSI도 극단적인 과매수는 아니지만 매력적인 risk/reward는 상당 부분 소진 지금은 숏을 칠 구간이라기보다는 기존 보유자는 유지하되 신규 롱은 신중해야 하는 구간으로 평가 메모리주, ‘패닉 매도’에서 ‘숏스퀴즈’ 국면으로 전환 (MarketEar) 메모리주, ‘패닉 매도’에서 ‘숏스퀴즈’ 국면으로 전환 메모리주는 최근 AI 관련 조정의 중심에서 가장 강한 반등 종목군 중 하나로 전환 7월 말에는 포지셔닝이 크게 비워지고 개인투자자까지 투매하면서 기술적 지지선 부근까지 내려왔음 이후 매도 포지션 정리와 재매수가 붙으면서 메모리 섹터 전반이 강하게 반등 다만 이제 주요 종목들이 저항선에 접근 중 ​ DRAM, 7월 저점 대비 약 37% 반등 7월 말 당시 DRAM은 강한 청산과 투매 이후 핵심 지지선에 접근 당시 자료는 오히려 그 구간을 첫 번째 의미 있는 전술적 매수 기회로 판단

이후 DRAM 전체가 7월 29일 저점 대비 약 37% 상승 모멘텀은 여전히 강하고 RSI도 극단적인 과매수는 아니지만 매력적인 risk/reward는 상당 부분 소진 지금은 숏을 칠 구간이라기보다는 기존 보유자는 유지하되 신규 롱은 신중해야 하는 구간으로 평가 ​ 6~7월 vs 7~8월 6~7월 당시 헤지펀드의 메모리 업종 언와인드(매도) 우위 7~8월 현재는 재매수로 인한 포지션 증가가 가장 빠르게 이루어짐 ​ SK하이닉스 장기 상승 추세선에서 정확히 반등 현재 21일 이동평균선 부근까지 올라온 상태 추가적인 숏스퀴즈와 상승 연장을 위해서는 주요 저항선을 확실하게 돌파해 종가 기준 안착할 필요 즉 하이닉스는 반등 자체는 성공했지만, 여기서부터는 저항 돌파 여부가 중요 ​ 삼성전자 DRAM 비중이 가장 큰 종목으로, 200일 이동평균선에서 반등 이후 강한 숏스퀴즈가 발생 다음 주요 저항은 조금 위에 위치한 하락 중인 50일 이동평균선 따라서 추가 상승을 위해서는 50일선을 돌파하는지가 중요 ​ Micron MU는 7월 말 100일 이동평균선 부근에서 반등

이후 주가가 빠르게 상승하면서 첫 번째 주요 저항 구간에 접근 자료는 단기적으로 Micron이 다소 과도하게 반등한 상태(extended)라고 평가 즉 현재 수준에서 신규 추격매수의 매력은 낮아지고 있다는 판단 ​ Sandisk SNDK는 최근 몇 주 사이 가장 강한 상승을 보인 메모리 관련 종목 저점 이후 주가가 약 80% 급등 저점에서 매수했다면 이미 상당한 수익 구간이기 때문에 더 욕심내기보다 수익 관리가 필요하다는 시각 즉 자료는 SNDK에 대해 가장 강하게 추격매수 자제를 시사 ​ 투자자 관점 핵심 이번 메모리 랠리는 단순 실적 개선만의 문제가 아니라 극단적으로 비워졌던 포지셔닝 + 기술적 지지선 + 숏커버링이 결합된 반등 7월 말에는 매도자가 너무 많았기 때문에 반대로 좋은 매수 기회였지만, 지금은 상황이 뒤집혀 사람들이 다시 고점에서 추격매수하는 단계 특히 SK하이닉스·삼성·Micron·Seagate 모두 주요 이동평균선 또는 저항 구간에 접근하고 있어 지금부터는 돌파 여부가 중요 ​ ​