디로컬 3Q25 실적발표 : 겉(Take Rate)과 속(TPV +60%)이 달랐던 실적, 무엇을 믿어야 하나?

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[게시일] 2025.11.13. 오후 5:57
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[제목] 디로컬 3Q25 실적발표 : 겉(Take Rate)과 속(TPV +60%)이 달랐던 실적, 무엇을 믿어야 하나?
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안녕하세요 사피엔스입니다.

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디로컬의 3Q25 실적을 요약하면 "겉으로 보는 디로컬, 속으로 보는 디로컬"입니다. 시간외 하락이라는 씁쓸함이 있으나, Take Rate 하락과 이익률 하락에 담긴 맥락이 생각보다 많습니다.

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테무효과 덕분에 TPV는 YoY 60%, 매출은 YoY 52%로 강세입니다. 그럼에도 이익률이 하락하면서 어찌 보면 좋고 어찌 보면 나쁜 것 같아 보이는 실적발표가 됐습니다.

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중요한 건 매출총이익, 영업이익, Adj EBITDA 성장률인데 이들은 꽤나 좋습니다. 하반기에도 강세를 말하고 있는 경영진, 하락한 시간외 주가 사이의 괴리에 대해서 생각을 정리한 자료입니다.

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목차

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디로컬 3Q25 실적발표 : 겉으로 보는 디로컬, 속으로 보는 디로컬의 차이

한 눈에 이해하기 : 디로컬의 사업 전반에 대한 이해

어닝콜 정리 : "다음 몇 분기 동안 부정적인 영향 미칠 것들은 없음"

긍정적이었던 내용 : 계속되는 Temu 효과, BNPL 안착을 향해서 달려가는 중

부정적이었던 내용 : Take Rate 하락, 영업비용이 늘어난 이유

투자의 생각 : 디로컬(DLO)

저희의 성장은 S-커브 전반에 걸쳐 TPV 기여도 내에서 광범위하게 이루어지고 있습니다. 저희는 새로운 가맹점을 추가하고, 기존 가맹점과의 지갑 점유율을 확대하며, 결제 수단을 추가하고, 이들이 새로운 국가에 진출할 때 함께합니다. 또한, 이러한 성장 과정에서 저희는 시장의 디지털화 및 경제 성장이라는 장기적인 추세와 세계 유수 브랜드들이 성장 가능성이 있는 신흥 시장으로 사업을 확장하고자 하는 열망으로부터 수혜를 받고 있습니다.

이러한 성과의 대부분은 기존 가맹점에서 비롯되었으며, 이는 현재 가맹점 기반의 탄탄함과 규모를 입증합니다. 예를 들어, 저희 고객사에는 Mag-7 중 6곳이 포함됩니다. 주요 가맹점의 탄탄한 거래량 성장과 저희의 가치 제안은 저희가 매우 자랑스럽게 여기는 고객 충성도로 이어집니다. 결제 및 소프트웨어 업계의 대부분의 동종 업체와 비교했을 때, 저희는 지속적인 업셀링 및 크로스셀링 지역, 결제 수단 및 흐름을 바탕으로 업계 최고 수준의 순수익 유지율을 달성했습니다.

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our growth is broad-based within TPV contributions throughout that S-curve. We add new merchants, deepen our share of wallet with existing merchants, add payment methods and accompany them as they go to market in new countries. And throughout, we benefit from secular trends of digitalization and economic growth in our markets and the desire of the world's preeminent brands to expand where growth is, which is across emerging markets.

Most of these results are coming from existing merchants, a testament to the strength and size of our current merchant base. For example, our clients include 6 of the Mag-7. The strong volume growth with our key merchants, coupled with our value proposition, results in customer loyalty that we are very proud of. We have leading net retention of revenue when compared to most peers in the payments and software industry, reflecting durable upsell and cross-sell geographies, payment methods and flows.

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Net Take Rate은 전분기 대비 하락했는데, 이는 주로 이집트의 점유율 하락, 아르헨티나의 변동성, 그리고 멕시코의 지급결제 방식 변화 때문입니다.

당사 사업의 Take Rate은 영향을 받는 여러 지급결제 방식 변화로 인해 분기별로 변동성이 클 수 있다는 점에 유의해야 합니다. 당사는 지속적으로 영업 레버리지와 신중한 비용 관리를 보여주고 있습니다.

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Our net take rate was down sequentially, explained mainly by lower share from Egypt, volatility in Argentina and payment mix shifts in Mexico. It is important to note that take rates in our business can be volatile quarter-to-quarter given the many mix shifts by which they are affected. We continue to demonstrate operating leverage and careful expense management.

2025-11-12, 디로컬 3Q25 실적발표 컨퍼런스 콜 中

디로컬 3Q25 실적발표

겉으로 보는 디로컬, 속으로 보는 디로컬의 차이

이번 분기 - CY3Q25

매출 : $282.5M vs 컨센 $262M (Beat) (YoY 52.1%)

EPS (Non-GAAP) : $0.18 vs $0.16 (Beat)

Adj EBITDA : $71.7M vs $69.1 (Beat)

TPV : YoY 59.5%​

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연간 - CY2025

TPV : YoY 40~50% vs 1Q25 YoY 35~45% (Raise 2Q25 대비 상한을 초과할 것)

매출 : YoY 30~40% vs 이전 YoY 25~35% (2Q25 대비 약간 높을 듯)

GP : YoY 27.5~37.5% vs 이전 YoY 20~25% (2Q25 대비 유지)

Adj EBITDA : YoY 40~50% vs 이전 YoY 20~30% (2Q25 대비 유지)

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한 눈에 이해하기

디로컬의 사업 전반에 대한 이해

디로컬는 어떤 기업인가

디로컬은 글로벌 기업들이 신흥국 시장에서 온라인으로 결제를 받거나(Pay-in), 현지 파트너사나 사용자에게 대금을 지급(Pay-out)할 수 있도록 지원하는 핀테크 기업입니다.

복잡하고 파편화된 신흥국 시장의 결제 환경들을 단일 플랫폼으로 통합해서 제공하는 게 핵심입니다.

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이를 디로컬은 "One dLocal" 모델이라고 부릅니다. 단 하나의 API와 연동하고, 단 하나의 플랫폼, 단 하나의 계약을 통해서 40개 이상의 신흥국에 흩어져 있는 900개 이상의 현지 결제 수단이나 은행과의 소통을 편하게 이용할 수 있게 해주는 솔루션입니다. 다양한 과정에서 복잡한 현지 규제, 세금, 외환관리, 사기 방지 등의 문제를 대신 해결해주는 구조입니다.

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*40개국 중 매출성장에 중요한 영향을 미치는 국가들의 리스트 → 남미 : 브라질(1), 멕시코(2), 아르헨티나(3), 콜롬비아(4), 칠레(5) / 아시아 : 인도(6), 필리핀(7), 인도네시아(8), 말레이시아(9) / 아프리카 : 나이지리아(10), 이집트(11), 남아프리카공화국(12), 모로코(13) **특히 중요한 국가는 굵게**

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디로컬의 수익모델: 어떻게 돈을 버나?

디로컬의 매출은, 디로컬의 결제망을 통하는 거래가 승인될 때마다 받는 '거래 수수료'에서 발생합니다.

플랫폼 내 전체 결제액(TPV)에 비해서 얼마를 수취하느냐가 "Take Rate(수수료율, 수취율)"입니다.

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가장 중요한 키워드 : "Take Rate"

주요 단어들로 개념을 잡아봅니다. Take Rate는 금융 환경이 얼마나 매끄러운가의 영향을 받습니다. 예를 들어, 미국에 비해 브라질·멕시코는 수수료율이 높습니다. 그리고 나이지리아나 남아프리카공화국은 그보다 더 높습니다. 그리고 동일 플랫폼에서 더 많이 결제 및 거래할수록 수수료율은 조금씩 낮아집니다. 디로컬이 말하는 Take Rate 자체는 Gross Take Rate를 뜻하는데, 이는 고객사들로부터 얼마의 수수료를 요청할 것이냐를 의미하며, 매출로 잡힙니다. Net Take Rate는 해당 결제를 지원하는 파트너사나 은행들에게 지불한 금액을 제외한 결제사가 받는 최종 이익입니다. 'TPV 대비 GP'라는 지표로 표현하고 있습니다.

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Take Rate는 '원래' 낮아지는 구조

Take Rate 자체는 결제처리량이 늘면 늘수록 낮아지는 구조입니다.

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처음 기업분석을 할 때 이부분을 놓고 고민을 했었는데, 이것 자체는 업의 본질에 맞닿은 것이라 디로컬의 개별적인 약세 요인은 아닙니다. 원래 결제망 기업들간 경쟁이 치열해서 그렇습니다. 그리고 핀테크 업도 제번스의 역설을 따라서 발전해온 흐름입니다.

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이커머스와 AI도 같은 결의 역사였습니다.

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아마존 초창기의 제품 배송 1건당 아마존이 받았던 배송비와 마진이 지금의 값보다 훨씬 더 높았다고 해서 문제가 되진 않습니다. 아마존의 전략은 '단위당 배송비'를 의도적으로 낮추는 것이었습니다. 이렇게 오프라인보다 저렴한 가격을 제공하자, 고객들은 더 다양한 상품을, 더 많이, 더 자주 구매하기 시작했습니다. 이는 곧 더 강력한 상품 구색으로 이어졌고, 여기서 창출된 매출은 다시 비용 구조를 혁신하는 데 재투자되었습니다. 이 거대한 선순환을 유지하는 동시에, 아마존은 FBA나 광고 같은 고마진 부가 서비스를 통해 플랫폼 수익을 극대화해왔습니다.

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다시 디로컬과 핀테크 업으로 돌아와서, 현실적인 기대를 잡아보자면 Take Rate가 '일정속도로 감소하는 것'이 중요합니다.

예를 들어, TPV 성장률이 YoY 50%이고 Take Rate가 YoY -10%씩이라면 매출성장률은 YoY 35%를 유지한다는 것입니다.

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주요 결제망 기업들도 Take Rate 자체는 꾸준히 하락해왔습니다. 우선, Gross Take Rate를 살펴봅니다. PayPal은 1.6~2.0%대입니다. Stripe는 1.7%정도입니다. Adyen은 1.15%정도입니다. Net Take Rate를 보면 Stripe는 0.3%정도이고, Adyen은 0.15%정도입니다.

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반면 dLocal은 Net Take Rate가 약 1.15%로, Stripe나 Adyen보다 높습니다. 이는 사업 영역의 차이 때문입니다. Stripe는 미국·중소기업 중심, Adyen은 유럽·대기업 중심으로 출발한 반면, dLocal은 처음부터 글로벌 대형 고객들이 Global South에서 결제를 할 수 있도록 지원하는 데 집중해왔습니다. 즉, 규모가 크고 금융 인프라가 매끄러운 환경에서 영업하는 Stripe·Adyen과, 상대적으로 금융 환경이 덜 정착된 신흥국 시장에서 활동하는 dLocal의 마진 구조가 다를 수밖에 없습니다.

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또한 Stripe·Adyen은 선진국 내 혹은 선진국 간 결제가 주력인 반면, dLocal의 시장은 선진국 ↔ 신흥국 간 결제가 메인이라 아직 작고 성장 단계라는 점도 중요합니다. 새로운 사업을 개척해가는 단계에 가깝습니다. 그렇다보니 규모 면에서도 차이가 큽니다. 2024년 기준 Stripe의 TPV는 $1.4T, Adyen은 €1.29T였던 반면, dLocal은 $25.5B였습니다. Stripe나 Adyen의 2%에도 못 미치는 수준으로, 시장 포지션 차이를 단적으로 보여줍니다.

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핵심​은 dLocal이라고 해서 특이한 것은 아니므로 ​ⓐTake Rate가 급격하게 떨어지지 않는다면 ⓑTPV가 꾸준히 빠르게 성장하고 있느냐만 충족된다면 이상할 것은 없다는 의미입니다.

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신흥국 결제 점유율을 높이는 중

신흥국 내에서 사업하는 상위 가맹점(예를 들면, Amazon, Temu, Uber)들의 지갑 점유율은 CY20 2.1% → CY21 4.6% → CY22 7.2% → CY23 11.0% → CY24 14.2%로 매년 증가해왔습니다.

LATAM, EMEA 내 국경 간 결제 시장에서 차지하고 있는 점유율도 매년 상승해왔고 앞으로도 더 높아질 것으로 예상할 수 있습니다. 특히 라틴아메리카에서는 이미 지배적인 지위를 차지했습니다. 따라서 가맹고객을 추가하거나 새로운 상품을 추가함으로써 ​시장 점유율을 더 높일 수 있는 여지가 많은 상태입니다.

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경쟁사들을 정리하면 (1) EBANX (2) Adyen (3) Payoneer로 요약할 수 있습니다.

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상대적으로 신흥국 결제에 집중하고 있다는 면에서, 디로컬과 가장 유사한 모델인 EBANX는 2023년 기준 TPV $8~9B였는데, 디로컬은 $17.7B로 EBANX 대비 2배에 가까운 규모입니다. Adyen은 브라질과 멕시코에서 주로 사업 중이고 다른 라틴아메리카나 아프리카에서도 사업하지 않고 있으며, 카드 결제 위주로 받고 있습니다. 디로컬보다 라틴아메리카 내의 TPV는 더 높지만 Gross Profit은 낮은 이유입니다. 디로컬은 훨씬 더 많은 국가에서 사업 중이고 대체결제 수단 비중이 높기 때문에 상대적으로 수익률이 높은 구조입니다.

Payoneer는 디로컬 매출의 절반 이하인 수준입니다. 정리하자면, 디로컬의 사업 지역 커버리지, 대체결제 수단에 대한 포용성을 따라올 기업이 현재로서는 없다는 의미입니다.

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디로컬의 거래수수료 구분: ⓐⓑⓒ

거래 수수료에는 크게 세 가지가 있습니다. 첫 번째이자 메인은 ​ⓐ거래 처리 수수료(Processing Fees)입니다. 성공적으로 처리된 모든 거래에 대해 사전에 협상된 고정 비율 또는 고정 금액의 수수료를 부과합니다. 이 수수료는 고객사별 협의에 따른 거라서 거래량, 사용된 결제 수단, 어떤 국가·시장이냐에 따라 달라집니다. 다른 하나는 ⓑ외환 수수료(FX Fees)입니다. 국가 간 자금 이동이 생길 때는 통화를 바꾸는 과정에서 환전 스프레드를 통해서 수익을 얻습니다. 마지막은 ⓒ기타 수수료로 할부 결제를 하거나, 자금 선지금, 지불 거절 및 환불 처리 등 부가 서비스에 대한 수수료가 있습니다.

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거래액 구분: 자금의 방향 (Pay-in vs Pay-out)

Pay-in (TPV의 69%) : 글로벌 기업(예: 넷플릭스, 아마존, 스포티파이, 스페이스X 등)이 신흥국 소비자로부터 현지 통화나 현지 결제수단(신용카드, 계좌이체, 현금 결제) 등으로 대금을 받을 수 있게 하는 서비스입니다.

디로컬은 이 대금을 대신 받아서 미국 달러나 유로 등 최종 기업이 원하는 통화로 환전하여 송금해줍니다.

Pay-out (TPV의 31%) : 글로벌 기업(예: 우버, 에어비앤비)이 신흥국 시장 내의 파트너(운전기사, 호스트, 프리랜서)나 직원, 공급업체에게 현지 통화로 안전하고 신속하게 대금을 지급할 수 있도록 지원합니다.

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거래액 구분: 자금의 영역권 구분 (Cross-border vs Local-to-Local)

Cross-border (TPV의 51%) : 판매자와 구매자가 서로 다른 국가에 있을 때 발생하는 결제 거래입니다. 디로컬은 소비자의 통화로 대금을 수취한 다음, 환전 및 국가 간 송금 절차를 거쳐서 판매자의 통화로 정산해주는 역할을 합니다. 환전과 국가 간 자금 이동이 포함되니 Local-to-Local 거래에 비해 수익성이 더 높습니다. 예를 들어, 브라질 소비자가 미국 넷플릭스를 브라질 헤알화로 결제할 경우 디로컬은 이를 받아서 달러로 환전해 넷플릭스의 미국 계좌로 보내주는 식입니다.

외환 관련 규제나 국가 간 송금 문제를 해결해주는 가치제안입니다.

Local-to-Local (TPV의 49%) : 판매자가 현지에 법인을 두고 구매자와 거래할 때 발생하는 결제 거래입니다. 같은 국가에 있을 때 발생하는 결제 거래이며, 대금을 수취하고 정산 받는 통화가 같습니다. 디로컬은 현지 결제 처리 대행사 역할을 해주는 것이며, 판매자의 현지 계좌로 통화 대금을 정산해주는 방식입니다. 예를 들어, 멕시코 소비자가 우버 멕시코 법인이 제공하는 서비스를 이용하고 멕시코 페소로 결제할 경우, 디로컬이 해당 대금을 멕시코 우버 법인의 현지 계좌로 정산해주는 식입니다. 글로벌 기업이 현지 결제 대행사와 직접 결제망을 통합하기가 까다롭고, 글로벌로 통용되는 수준의 사기 방지 시스템이나 다양한 결제 수단 통합을 제공하는 경우가 적으니 이를 해결해주는 가치제안입니다.

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디로컬의 주요 고객사: Temu, Shein, Didi, Uber, Microsoft, Google, Facebook, Spotify

주로 해외로까지 사업을 확장할 여력이 되는 글로벌 대기업을 고객으로 삼고 있습니다. 글로벌 대기업이 라틴아메리카, 동남아시아, 중동, 아프리카 등 저개발국가에 사업을 하려고 할 때 결제망 및 외환 처리를 대행해주는 기업입니다.

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수직시장별로 결제액 비중(왼쪽 차트)을 보시면 이커머스(Temu, Shein, Amazon)가 가장 크고, 그 뒤로는 금융 서비스(Payoneer, WorldPay), 승차공유(Uber, Didi), SaaS(Microsoft, Deel), 스트리밍(Netflix, Spotify), 배달(Rappi), 광고(Google, Facebook), 송금(Payoneer, WorldPay, SpaceX), 여행(Airbnb)이 차지하고 있습니다.

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사실은 Temu의 수혜를 보는 중일 가능성이 높다

이번 분기 기준, 전사 TPV 성장률인 YoY 60%보다 빠르거나 비슷한 규모로 성장한 사업부는 ⓐ이커머스 ⓑ송금니다. 몇 분기째 강세인 게 이커머스 사업부인데 배후에는 Temu 등 중국 이커머스 기업들의 글로벌 진출이 숨어 있습니다.

트럼프의 상호관세와 de minimis($800 미만 물품에 대한 면세 입국 허용 조치 종료) 종료가 영향을 준 것으로 파악합니다. 미국에 팔지 못하는 만큼 중국 기업들이 남미, 동남아, 아프리카로 시장을 늘리는 과정에서 디로컬을 결제처리망으로 사용하고 있습니다. 다른 중국 기업들은 이미 몇 년 전쯤부터 디로컬을 통해서 판매하고 있었는데, 비교적 최근에 생긴 테무가 2025년 3월 20일을 기점으로 디로컬과 결제망 계약을 맺었던 것이 힌트였다고 생각합니다.

Temu 수혜 언급 #1

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디로컬 CEO, 페드로 아른트

"지정학적 환경의 변화로 인해, 신흥 시장이 글로벌 상인의 성장 거점으로 더욱 주목받고 있다고 생각합니다. 글로벌 이커머스 플랫폼들의 결제 현지화에 대한 관심이 더 높아진 것을 아실 수 있습니다. 이미 사업을 운영하던 시장에서 더 많은 현지 결제 방식을 도입하고 있으며, 우리와 함께 더 많은 시장을 개척하고 있습니다. 다시 한번 말씀드리지만, 신흥시장 전체에서 24~36개월 후에 무슨 일이 일어날지 예측하는 것은 항상 어렵습니다.

하지만 상반기에 나타난 이러한 긍정적인 상황은 하반기에도 계속될 것으로 예상됩니다. 저희가 제시한 위험 요인들이 있기 때문입니다. 따라서 가이던스에 대해서는 다소 신중한 입장을 취하고 있습니다. 하지만 전반적으로 3분기에 들어서면서 상반기를 마감했을 때와 같은 긍정적인 모멘텀을 보이고 있습니다."

2025-08-13, 디로컬 2Q25 실적발표 컨퍼런스 콜 中

Temu 수혜 언급 #2

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디로컬 CEO, 페드로 아른트

"저희는 적어도 세계 무역 질서 재편의 첫 단계에서는 확실히 수혜를 입었습니다. 저희 수치와 사업 행태를 살펴보면, 미국과 유럽에서 관세 및 비관세 장벽으로 성장 가능성이 차단되기 시작하면서 아시아 상인들이 신흥 시장으로 자본과 자원을 재분배했다는 것을 쉽게 알 수 있습니다. 그 결과 지난 한 해 동안 아시아 상인들에게 제공하는 시장 수와 결제 수단 수가 크게 증가했습니다. 따라서 1단계는 저희에게 매우 긍정적이었습니다."

2025-09-10, 디로컬 Goldman Sachs Communacopia + Technology Conf.

2025 中

왜 디로컬을 택할까?

단순성, 효율성, 확장성 : 신흥 시장의 복잡성을 해결해주기 때문입니다. 여러 국가에 진출하기 위해서 각국의 수많은 결제 업체 및 은행과 개별적으로 계약하고 시스템을 연동하는 대신, 디로컬의 단일 API를 통해 40개 이상의 시장에 즉시 접근할 수 있다는 게 중요한 포인트입니다. 현지 소비자들은 현지 결제수단을 선호하는데, 디로컬은 이를 총 900개 이상 지원하고 있습니다. 새로운 신흥 시장에 진출하고자 할 때 바로 사업을 확장할 수 있다는 것도 장점입니다. 글로벌 대기업 입장에서는 출시시간과 개발 비용을 낮춰주는 효과입니다.

리스크 관리 : 국가별로 상이한 규제, 세금, 자금세탁방지(AML), 고객확인(KYC) 규정을 준수하는 것이 매우 어렵습니다. 이러한 컴플라이언스나 사기 방지 솔루션도 내재화하여 제공하므로써 고객사가 핵심 비즈니스에만 집중하도록 돕습니다. 이 분야에서 앞서 있는 기업이라 수혜를 보는 점이 있습니다. 디로컬이 최근 CEO 교체 이후 2024년부터 라이선스를 통해 경쟁사 대비 해자를 구축하려고 노력 중이기도 합니다.

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Mercado Pago를 만든 페드로 아른트, 디로컬의 CEO로 오다

지금은 디로컬의 DNA가 바뀌고 효과를 내기 시작하는 구간이기에 새로운 기대를 해보고 있습니다. 디로컬의 투자포인트는 ⓐ테무의 Non-US 확장에 디로컬이 붙어간다는 점과 ⓑ새롭게 부임한 페드로 아른트의 추진력입니다. 디로컬은 2021년에 IPO했는데 그 이후 주가가 크게 하락하면서 이사회 차원에서 리더십 교체를 희망했고, 그래서 CEO로 페드로 아른트(Pedro Arnt)를 데려왔습니다. 메르카도리브레에서 핀테크 사업인 Mercado Pago를 키웠던 인물이므로 적임자였습니다. 라틴아메리카 및 신흥국 핀테크에 대해서 누구보다 잘 이해하고 있고, 글로벌 확장 경험도 있으며, 회사 설립 후 초창기부터 24년간 $100B 규모로 키우면서 기업 문화도 다뤄본 경험이 있는 인물이었기 때문입니다.

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*메르카도리브레에 대해서는 <메르카도리브레 2Q25 실적발표 : 이커머스를 넘어 디지털 은행이 되고자 하는 라틴아메리카의 아마존> 자료를 보시면 도움이 되실 것 같습니다.

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더 멀리 가기 위한 투자

페드로 아른트 CEO가 부임하고나서 2023년 4분기 컨퍼런스 콜에서 밝힌 내용들이 중요했습니다.

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첫 번째로, 디로컬이 투자하려는 방향을 정했습니다. ⓐ엔지니어링 인력을 크게 늘리겠다(전체 임직원 중 50% → 75%로) ⓑ백오피스 역량을 키우겠다 ⓒ신흥 시장에서 각종 라이선스 포트폴리오 투자를 늘리겠다는 것입니다.

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두 번째로는 2023년까지 방어적인 전략을 취했었는데 2024년부터는 공격적인 전략을 취하겠다는 내용이었습니다. 신제품을 출시하고, 내부 업무나 결제망에 AI/ML 도입을 늘리고, 잠재력이 큰 수직 시장에서 가맹점을 늘리기 위해 적극 영업하고, M&A를 통한 성장도 적극 검토하겠다는 내용이었습니다. 1,300명이 사용하는 백오피스 도구 400~500개는 여전히 수작업이 많이 필요한 프로세스들인데 AI를 성공적으로 도입한다면 비용 구조를 크게 개선할 수 있다는 자신감을 보이고 있습니다(이부분은 2025-09-10, Goldman comm + Tech 컨콜 中).

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디로컬, 결제망 내 스테이블코인의 세 가지 사용 사례

스테이블코인에 대한 자료는 <서클 2Q25 실적발표 : GENIUS Act, 차근히 2026년을 준비하는 구간>을 먼저 보시고 접근하시면 좋습니다. 디로컬이 말하는 스테이블코인의 세 가지 주요 사용 사례는 (1) 스테이블코인 운영자를 위한 법정화폐 On-ramp, Off-ramp 경로 제공 (2) 스테이블코인을 통한 결제 서비스 (3) 가맹점 결제 시 스테이블코인을 결제수단으로 사용하는 것입니다. 이중에 (1)은 가장 큰 가시성을 갖고 있지만 디로컬 입장에서는 업사이드가 많이 나오진 않고, (3)은 가시성은 낮지만 디로컬 입장에서는 업사이드가 큰 사용 사례입니다.

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스테이블코인 운영자를 위한 법정화폐 On/Off-ramp 경로 제공 : 여기서 말하는 '스테이블코인 운영자(stablecoin operators)'란 예를 들자면, 테더, 서클, Paxos 같은 기업들입니다. 운영자들은 스테이블코인을 관리하면서 세 가지 기능을 잘 신경써야 합니다.

지금의 스테이블코인 근간은 법정화폐 담보를 근간으로 하고 있습니다. 따라서 ⓐOn/Off ramp: Circle, Tether가 발행한 코인에 대해서 현지 통화로 교환하거나 법정화폐를 코인으로 바꾸는 역할을 디로컬이 수행할 수 있습니다. 브라질 상인이 USDC 결제금을 현지 통화 BRL로 즉시 수령할 수 있게 해주는 것입니다. ⓑ결제 네트워크 연동: 디로컬도 자체 플랫폼 내 B2B 송금을 할 일이 많습니다. 그 과정에서 해당 송금을 USDC로 처리할 경우 은행 수수료가 줄어드는 효과를 받습니다. ⓒ체크아웃 결제수단 제공: 소비자가 Shopee, MeracdoLibre 등에 USDC를 결제 옵션으로 추가할 수 있게 하는 것입니다.

스테이블코인을 통한 결제 서비스 : 디로컬은 결제수단(provider)이 아니라 결제 인프라(rail) 역할이라 고객사가 카드로 결제하건, 은행이체를 하건, 스테이블코인을 쓰건, 거래를 연결하고 정산하는 과정만 하면 디로컬을 우회하지 않는 한 타격은 없습니다.

스테이블코인으로 정산하려는 수요는 지금은 주로 송금 기업들에게 적용됩니다. 나머지 가맹점들은 이미 글로벌 대형사들이 많아서 결제속도가 중요하진 않은 상태입니다. 디로컬 TPV 중 송금업체가 차지하는 비중은 2%(아래 왼쪽 Exhibit 12)이고, 송금업체들의 TPV 성장률이 2Q25 기준 YoY 186%로 높습니다. 송금업체가 스테이블코인을 채택하는 이유는 예치금(Float)에 대해서 이자를 지불하지 않아도 되기 때문입니다. 송금업체는 고객이 송금한 돈을 바로 상대방에게 보내는 게 아니라, 일정시간 동안 '중간 계좌'에 보관해두는 구조입니다. 해외 송금은 시간이 오래 걸리는데, 은행에 넣으면 그 기간 동안 해당 금액에 대해 보관 수수료가 붙으니 송금업체 입장에서는 원래 비용으로 처리했던 수수료입니다. 스테이블코인을 사용하면 그게 사라지니 운전자금 부담이 줄고, 자금 회전속도가 빨라지므로 비용은 낮아지고 효율은 높아진다고 볼 수 있습니다.

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가맹점 결제 시 스테이블코인을 결제수단으로 사용하는 것 : 스테이블코인은 신흥국에서 결제망 디지털화를 빠르게 촉진할 가능성이 있습니다.

이 경우 기업분석 자료에서 전해드린 것과 같은 시나리오입니다. 디로컬 입장에서는 TPV(Q)가 늘어나고, Transaction Expense Rate(C)를 낮출 수 있게 되고, 그만큼 기업고객들에게 디로컬이 받는 Gross Take Rate(P)를 낮추면서도 Net Take Rate(마진율)는 같게 유지할 수 있게 되는 효과입니다. 마침 디로컬 입장에서는 한번 겪은 바가 있는 일입니다. 브라질 중앙은행이 운영하는 결제 시스템인 Pix가 좋은 사례입니다. 2020년부터 시작된 Pix를 통해서 브라질의 결제망 디지털화가 빠르게 진행되고 있고, Pix 거래량의 42%가 P2B 거래입니다. 스테이블코인이 단기에 Pix만큼의 보급률을 달성할 거라 보이진 않더라도, 대체결제수단을 다뤄본 경험(위 오른쪽 Exhibit 14)상 스테이블코인 채택에 따라서도 충분히 TPV 성장을 이끌어낼 수 있다는 골드만삭스 평가입니다. 디로컬 TPV의 70%가 브라질 Pix나 은행 입금 전표 같은 카드가 아닌 방법을 통한 거래일 정도로 대체결제에 대한 경험이 이미 많습니다.

어닝콜 정리

"다음 몇 분기 동안 부정적인 영향 미칠 것들은 없음"

디로컬, 2Q25

주요 내용

매출 YoY 50%, TPV YoY 53%, 영익 YoY 85%. NRR 145%. 브/멕 성장세. 투자에도 불구 Adj EBITDA 대비 GP가 5분기 연속 개선. 자금 더 해외로 이전해서 미국 국채로 재분배. UAE, 터키, 필리핀 신규 라이선스 추가. 신규 가맹점 S-Curve 초입. 가맹점 수(CY23: 600 → CY24: 700 → 2Q25: 758개). Top 50 고객 서비스 국가(CY23: 8 → CY24: 10 → 2Q25: 11), Top 50 고객 결제수단(CY23: 35 → CY24: 44 → 2Q25: 48) 상위 3개 시장이 매출 50% 미만. 지역과 가맹점 확대 중. 제품 혁신 속도 높이는 중

지난주 브라질 SmartPix 출시. 2Q에 여러 시장에서 BNPL 서비스를 가맹 결제 시스템에 통합. 신용 리스크 감수하지 않고 BNPL 파트너사들의 신용 수익 공유.

스테이블코인 솔루션 개발도 진전. Circle, BVNK와 파트너십. Pay-ins 비중 증가화 결제처리비용 감소에서 기인. 무역 불확실성, 이커머스 관세 인상 등 불확실성 있지만 하반기 낙관. CFO 기예르모 로페즈 페레즈(4Q23: 마크 오티스, 25년 3월에 건강상 이유로 사임)로 변경. 이사회 과반수를 독립으로 바꾸는 중

관세로 글로벌 결제망 관심 높아짐. 브라질 3Q 총이익은 긍정. 국경 간 결제에서 스테이블코인 채택하여 더 나아지게 만들 거 많음. 연간 Take-rate는 일정속도로 하락. 상위 10개 가맹점들과 거래하는 시장의 규모 크게 늘어나는 중

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디로컬, 3Q25

주요 내용

TPV YoY 60%. 매출 YoY 52%. 영익 YoY 35%. 순이익 YoY 93%(아르헨티나 페소 표시 채권 평가손이 줄어서). 3Q 약세지역은 아르헨티나 불안한 매크로, 멕시코 관세비용 압박, 이집트 지갑 점유율 손실이 영향. 예상대로 인건비 증가. 브라질 Pix 중심의 결제가 이커머스 거래량의 절반 이상.

현지 결제가 이커머스 거래량의 절반 이상, 27년엔 60%가 될 것

NRR 149%로 증가(4Q24 140% → 1Q25 144% → 2Q25 145%). 3Q 신규: Western Union, Bolt, Fireblocks. 구글과 에이전트 결제 프로토콜 AP2 협력. 2주 전 BNPL 출시​​.현재 주력제품 BNPL. 규모 작지만 빠르게 성장 잠재력 엄청남. 스테이블코인 결제도 증가 중. Mag 7 중 6개 고객이 가맹점 6개국에서 서비스 시작. 향후 2개국 추가 예정. QoQ 거래량 2.5배 증가.

Net Take Rate 하락. 영업 레버리지와 비용 신중하게 관리 중. 영업비용 YoY 28%. 순이익은 아르헨티나 페소화 채권 투자 비중 줄이면서 금융비용 감소. 몇 달 동안 아르헨 채권 비중 더 낮출 것. Take Rate 하향 상쇄는 더 많은 금융 상품 파는 것. 아르헨 선거 끝나고 TPV 계속 증가. 환율 좀 더 지켜봐야. 4Q 좋은 분기. 브라질 세금 이슈X.

향후 몇 분기간 부정적 요소 없음. 26년까지 이커머스 송금이 지속 강세일 것. 브라질의 대부분 글로벌 디지털 서비스, 이커머스 결제를 DLO이 담당 중

긍정적이었던 내용

계속되는 Temu 효과, BNPL 안착을 향해서 달려가는 중

TPV 및 매출성장률의 재가속

TPV가 4개 분기 연속 YoY 50%를 넘기고 있고, 매출성장률이 YoY 50%대를 유지하며 강한 구간입니다. 영업이익 성장률은 YoY 35%로 준수합니다. 최근 디로컬의 사이클을 구분해보면 (1) 다운사이클: 3Q23~3Q24까지 다운사이클을 겪고 나서 → (2) 회복 및 효율화: 회복하는 과정에서 1Q25~2Q25에는 각종 비용을 거의 안 늘리던 구간이었고 → (3) 성장 및 투자 재개: 3Q25부터는 효율화 중심의 회복기를 지나 투자를 통한 성장 가속화로 진입했음을 보여주는 분기입니다. TPV YoY 60%, 매출 YoY 52%, 영업이익 YoY 35%입니다.

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"향후 몇 분기 동안 부정적으로 볼 요소들은 없다"

컨퍼런스 콜에서 이것저것 불확실성, 부정적인 내용들이 많이 언급됐지만 간단하게 보자면, "향후 몇 분기 동안 디로컬에게 부정적인 영향을 미칠 것으로 예상되는 것은 없습니다.(there is no anticipation at this point that something will negatively affect us during the next few quarters)"가 핵심입니다. 디로컬에게 생기는 모든 변동사항들에 대해서 체크하고 있으며 각각이 어떤 영향을 미칠지에 대해서 설명해줬지만 이를 모두 고려할 때 문제될 거라 보이는 요인은 없다는 답변이었습니다.

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전체의 맥락은 이렇습니다.

디로컬 CEO, 페드로 아른트

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"아르헨티나의 경우, 선거 이후 소비자들이 경제에 대해 좀 더 안정감과 예측 가능성을 느끼게 되면서 총 결제액(TPV)이 점진적으로 회복되는 것을 확인했습니다. 따라서 TPV 관점에서는 긍정적이었습니다. 이제 우리는 환율이 어떻게 될지 지켜봐야 합니다.

그리고 이것이 저희가 유일하게 주의를 기울이는 부분이었습니다. 아르헨티나는 4분기 거래량 성장과 저희 비즈니스의 근본적인 성장 측면에서 매우 낙관적으로(bullish) 보고 있는 시장입니다. 다만 단기적으로 환율이 어떻게 될지 알 수 없기 때문에, 이 부분을 면밀히 모니터링하고 있습니다. 장기적으로 볼 때, 아르헨티나에서 나오는 신호들은 긍정적이라고 생각합니다. 그리고 3분기에 부정적인 영향을 미쳤고 총 이익 약화의 주된 요인이었던 스프레드 축소는, 상당 부분이 스프레드를 다시 개선하는 방향으로 가격이 재조정(re-priced)되었습니다. 따라서 이 점 역시 4분기 아르헨티나의 잠재력 측면에서 긍정적입니다."

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"브라질의 경우, 고객께서 언급하신 특정 세금은 브라질 세금 퍼즐의 여러 변수 중 하나입니다. 그 특정 세금은 저희에게 영향을 미치지 않을 뿐만 아니라, 잠재적으로 저희의 일부 결제 구조가 해당 세금의 적용을 받지 않는 현지 결제 솔루션을 찾는 글로벌 가맹점들에게 더욱 매력적이 될 수 있다고 생각합니다.

왜냐하면 일반적으로 그 규정은 저희와 같은 '결제 퍼실리테이터(payment facilitator)'에게는 적용되지 않기 때문입니다. 그래서 이는 부정적인 요인이 아닙니다."

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"브라질의 세무 환경에 대해 저희가 유일하게 언급하는 점은, 분명히 말씀드리지만, 저희에게 부정적인 영향을 미치는 어떤 것도 특별히 보지 못했다는 것입니다. 다만 워낙 많은 변수들이 있어서 투자자분들께 모든 상황을 추적하시도록 노트를 남기는 것일 뿐, 현재까지 결정된 모든 것을 고려할 때, 향후 몇 분기 동안 저희에게 부정적인 영향을 미칠 것이라고 예상하는 것은 없습니다."

2025-11-12, 디로컬 3Q25 실적발표 컨퍼런스 콜 中

부정적인 요인들이 많아서 언급한 것들이 아니라, 기본적으로 이런저런 불확실성 속에서도 회사가 잘 가고 있으며 '아르헨티나 환율이 갑자기 튀지 않는지'정도만 유일하게 변수로 살펴보고 있다는 맥락입니다.

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Next: BNPL Fuse 출시 2주차, 기대감이 더 큰 구간

페드로 아른트 체제 하에, 디로컬은 기존의 단순 결제/송금(Pay-in/Pay-out) 서비스를 넘어 새로운 금융 상품을 '쌓아 올리는' 전략에 집중하고 있습니다. 그 첫 번째 프로젝트가 바로 신용카드와 유사한 후불결제 서비스, "BNPL Fuse"입니다. 디로컬에게 BNPL Fuse는 두 가지 측면에서 중요합니다.

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수익성 개선 : 자연적으로 하락 압력을 받는 Take Rate와 마진율을 방어하고 높일 수 있는 핵심 요인입니다. 그렇다고 Take Rate이 상승하는 구조는 아니지만, 위에 전해드린 것처럼 '급격하게 떨어지는' 것을 막을 수 있습니다.

'제로 리스크' 모델 : BNPL Fuse를 통해 신용 리스크를 지지 않는 제로 리스크 애그리게이터 모델을 구축했습니다. 이는 어펌(Affirm)과 같은 직접 대출 모델과 구분됩니다. 디로컬은 직접 BNPL 서비스를 제공하는 대신, 전 세계 현지 BNPL 제공사들을 하나로 묶는 '기술 중개 허브' 역할을 합니다.

글로벌 가맹점은 Kueski(멕시코), Payflex(남아공), Atome(말레이시아) 등 여러 국가의 파트너사와 일일이 계약할 필요 없이, BNPL Fuse에 단 한 번의 기술 연동만 마치면 됩니다. 고객의 대금 미납 등에 따른 모든 신용 및 부채 리스크는 100% 현지 파트너사가 부담합니다. 디로컬은 리스크를 지지 않는 대가로, 현지 파트너사들과 결제 수수료 수익을 공유하는 방식으로 운영됩니다.

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신흥국에서 이러한 BNPL 제품에 대한 수요가 매우 높습니다. 최근 3Q25 씨리미티드 실적에서 'Off-Shopee SPayLater'가 신용카드 대체제로서 YoY 300%, QoQ 40% 속도로 충분히 빠르게 침투하고 있음을 느꼈던 것이 좋은 사례입니다. 디로컬의 BNPL Fuse는 현 시점에서 2주 전인, 10월 27일에 출시했으며 브라질, 아르헨티나, 멕시코, 남아공, 말레이시아 등에서 서비스 중인데 거래량이 QoQ 2.5배 증가할 만큼 수요가 꽤 좋습니다.

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계속되는 Temu 효과: 모든 지표가 4Q24부터 좋아지기 시작

중국 이커머스 기업들이 남미와 아프리카/아시아 시장으로 본격 침투하기 시작했던 때와 디로컬의 TPV 성장기가 맞물립니다. 위의 지표에서 ⓐPay-ins(소비자 → 판매자) TPV 성장률이 가속화된 것 ⓑCross-border(국경 간 결제: 남미 → 중국 정산) ⓒ가맹점 섹터들 중에서 이커머스 TPV가 가속화된 시점이 겹칩니다.

부정적이었던 내용

Take Rate 하락, 영업비용이 늘어난 이유

Net Take Rate: 1Q 1.05% → 2Q 1.07% → 3Q 0.99%

겉으로 볼 때, 시간외 하락 중 유력한 원인 첫 번째는 Net Take Rate이 하락했기 때문으로 추정합니다. 경영진은 장기적으로 Take Rate는 우하향이 자연스러운 흐름이며, 2Q25에 Take Rate이 일시적으로 올랐을 때에도 "여러 믹스가 영향을 미치기 때문에 분기의 Take Rate를 예측하거나 전망하기는 어렵다"고 답변한 바 있습니다.

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이번 3Q25 분기에는 ⓐ이집트의 부진 ⓑ아르헨티나의 금리 스프레드 하락 처리비용 일시 증가(매크로적 요인) ⓒ멕시코의 지급결제 방식 변화 때문에 Take Rate가 분기 사이 더 크게 하락하는 모습이었습니다. 그리고 이번에도 마찬가지로 "여러 지급결제 방식이 바뀜으로 인해서 분기별로 볼 때는 Take Rate가 변동성이 클 수 있다"고 말했습니다. 정리해보자면, 직전분기가 일시적으로 상승했고, 이번 분기는 일시적으로 더 하락했지만, 큰 트렌드는 Take Rate는 고객사들이 점점 더 디로컬을 통해서 많이 결제함에 따라서 점점 더 낮아진다는 게 중요합니다.

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디로컬을 볼 때, 중요한 것은: ⓐTPV가 증가하고 있는가, ⓑ기존 고객들이 사용을 더 늘리고 있는가(NRR) ⓒ매출이 증가하고 있는가, ⓓ비용 규율을 유지하면서 영업이익, Adj EBITDA, FCF가 증가하고 있는가 아닌가가를 중요하다고 봤었는데 이러한 실질 성장률 부분에서는 직전 분기에 비해서 가속화되는 모습이었습니다.

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TPV : 4Q24 YoY 51% → 1Q25 53% → 2Q25 53% → 3Q25 60%

NRR : 4Q24 140% → 1Q25 144% → 2Q25 145% → 3Q25 149%

매출 : 4Q24 YoY 9% → 1Q25 18% → 2Q25 50% → 3Q25 YoY 52%

영업이익 : 4Q24 YoY 3% → 1Q25 70% → 2Q25 85% → 3Q25 35% (투자증가)

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만약 Take Rate를 낮추면서 TPV나 NRR이 하락하는 중이었다면, 고객사들이 더이상 디로컬의 One dLocal API에 매력을 느끼지 않고 이탈하고 있다는 뜻이므로 부정적인 내용으로 보는 것이 맞습니다. 그러나 지금의 데이터로 평가하기에는 4Q24부터 1Q, 2Q, 3Q25까지 매 분기 TPV NRR, 매출 NRR 모두 우상향 중이므로 기존 고객들이 점점 더 디로컬을 통해서 많은 거래를 함에 따라서 Take Rate도 낮아지는 상황이라고 판단합니다.

경영진이 말하는 것이 맞을 가능성이 더 높다는 생각입니다.

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3Q25, 약속한 영업비용 YoY 28%

시간외 하락의 두 번째 원인은 GPM의 하락과 함께 발생한 영업비용의 증가입니다.

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GPM : 4Q24 40.9% → 1Q25 39.2% → 2Q25 38.6% → 3Q25 36.5% ▽

OPM : 4Q24 20.7% → 1Q25 21.2%→ 2Q25 21.7% → 3Q25 19.7% ▽

NPM : 4Q24 14.5% → 1Q25 21.5% → 2Q25 16.7% → 3Q25 18.3% ▲

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이유를 이해하기 위해서 보자면, ⓐGPM은 Take Rate와 연동되어 있기 때문에 별개의 움직임은 아닙니다. ⓑ영업이익률은 GPM 하락도 있고, 여기에 더해 영업비용이 1Q25 YoY 8%, 2Q25 YoY 9%였다가 3Q25에 YoY 28%로 증가하면서 하락했는데 이부분도 GPM 하락을 방어하기 위한 과정과 연관이 됩니다.

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*순이익률 상승은 아르헨티나 페소화 표시 국채 매각으로 인해서 이제 금융비용 왜곡이 줄어서 그렇습니다. 향후 몇 달 내(next few months)로 아르헨티나 페소화 증권 포트폴리오에서 완전히 벗어나 영업이익과 순이익이 일치하지 않는 상황을 피하겠다고 말했습니다. 이부분은 이전 디로컬 자료를 참고해주세요.

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조금 더 구체적으로 풀어보면 이렇습니다.

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모든 것에 대한 이해: Take Rate, GPM, 영업비용

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(1) 매출 : 디로컬이 가맹점(e.g. 넷플릭스)에게 청구하는 총 수수료 ("Take Rate")

(2) 매출원가 : 디로컬이 넷플릭스 결제를 처리해준 브라질 현지 은행/PG사에 지불하는 파트너 수수료

(3) 매출총이익 : 매출 - 매출원가, 디로컬이 중간에서 가져가는 순수 마진 ("Net Take Rate")

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대형 글로벌 가맹점(e.g. 테무, 아마존, 우버, 애플, 구글, 페이스북, 마이크로소프트)는 모든 국가별로 결제수단을 모으고, 결제수수료를 협상하고, 은행을 정하고 하지 않고 디로컬을 통해서 다양한 신흥국 국가로 사업을 확장할 수 있습니다.

빠르게 확장할 수 있고 디로컬 API만 붙임으로써 신흥국 국가들에게 한 번에 진출하는 효과를 가져다 주기에 디로컬이 신흥국 내 결제 점유율을 높여가고 있습니다.

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대신 대형 글로벌 가맹점들은 디로컬에게 엄청난 거래량을 가져다주는 조건으로 강한 협상력을 바탕으로 낮은 수수료를 요구합니다. 그리고 고객들이 디로컬을 통해 처리하는 TPV가 높아질 때마다 할인 받는 것도 있어서 이를 감안해야 합니다.

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예를 들어서, 1년에 $100M를 거래하는 고객에게 3.0% 결제 수수료를 받고 있었다면 1년에 해당 고객 하나에게서 $3M의 매출을 거둔다는 의미입니다. TPV에는 $100M이 잡히고, 매출에는 $3M이 잡힙니다. 그런데 금액이 $100M~$499M을 넘어서 $500M~$999M 구간에 들어가면 2.5% 결제 수수료를 수취한다고 가정해보면, 이 고객이 디로컬과 함께 빠르게 성장하면서 $500M을 결제처리한다면 2.5%를 받아서 TPV에는 $500M이 잡히고 매출에는 $12.5M이 잡힙니다.

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TPV가 5배 증가했으나 매출은 4.17배 증가하는 효과입니다. 처리하는 규모가 커짐에 따라서 자연스레 전체적인 Take Rate이 하락하는 배경입니다.

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디로컬은 GPM 하락 압력을 극복하기 위해 두 가지에 집중하고 있습니다:

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매출원가 절감 : 자체 기술력을 고도화하고, 직접 라이선스를 확보함으로써 현지 파트너에게 주는 수수료 비중을 장기적으로 줄여나가는 것입니다. 이를 하기 위해서는 영업비용을 늘리고 인재 채용을 늘려야 합니다. CEO는 그러면서도 몇 분기째 비용규율에 대해서 강조하고 있는데 이 뜻은 ⓐ장기적으로 이 방향으로 가고 있지만 ⓑ영업이익 레버리지를 과하게 해치는 선에서까지 비용을 늘리진 않겠다(선투자 베팅)는 의미입니다.

고마진 신규 상품 출시 : BNPL Fuse처럼 기존 결제/송금보다 마진이 높은, 새로운 금융 상품들을 추가함으로써 전체 GPM의 하락을 방어하는 과정입니다.

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위의 준수한 외형 성장, 아래의 이익률 감소를 모두 종합해서 생각할 때: 디로컬에게 현재 가장 중요한 것은 매출총이익의 성장률, 영업이익의 성장률, Adj EBITDA의 성장률인데 이부분은 각각 YoY 32%, 35%, 37% 성장하면서 준수한 상태입니다. 기업의 특성을 고려하고 생각해보면은 참작할 여지가 있고 실제 성장지표들은 좋으며 경영진이 4Q25에도 꾸준히 자신감을 보이고 있다는 점을 볼 때 좋게 보고 있습니다.

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투자의 생각 : 디로컬(DLO)

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디로컬(DLO) 25년 PER 19.6배 EPS $0.76, 시간외 PER 16.6배, EPS CAGR 2Y 30%, PEG 0.65배 : 시간외 하락에 고민을 많이 해봤으나, 3Q25 실적발표 이후에도 Overweight를 유지하고 있습니다.

계속되는 Temu 효과로 인해 향후 몇 분기 동안 부정적으로 볼 요인은 없다는 CEO의 자신감이 좋습니다. 4Q25에 아르헨티나 선거가 하비에르 밀레이의 승리로 끝나자 3Q에 눌렀던 불확실성이 사라지고 있고, BNPL Fuse 출시 2주차인데 출시 이후 반응이 꽤나 좋기에 긍정적으로 볼 수 있는 여지들도 있었습니다. 센티먼트는 여전히 약하고 호가가 얇아서 변동성이 큰 기업이지만 성장성 대비 밸류를 기준으로 볼 때 아직 매력적인 기업이란 생각을 유지합니다. 디로컬에게 가장 중요한 매출총이익(Net Take Rate가 줄었더라도 실제 성장했는가?)은 성장했습니다. 매출 총이익으로 보자면 3Q24 YoY 5% → 4Q24 20% → 1Q25 35% → 2Q25 42% → 3Q25 32%입니다.