테슬라 2Q25 실적발표 : 트럼프 OBBBA의 네 가지 역풍, 머스크의 고민

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[게시일] 2025.07.24. 오후 4:31
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[제목] 테슬라 2Q25 실적발표 : 트럼프 OBBBA의 네 가지 역풍, 머스크의 고민
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테슬라의 2Q25 실적을 요약하면 "트럼프가 테슬라에 미치고 있는 영향"입니다. OBBBA와 관세가 테슬라의 모든 면에 영향을 주고 있음을 확인한 실적발표였습니다.

현재 신재생과 전기차 섹터에 영향을 주고 있는 트럼프의 One Big Beautiful Bill Act 최종 통과안에 대해서 정리해보고, 각각 어떠한 영향을 미치는지를 네 가지로 연결했습니다.

그럼에도 FSD의 시간은 계속해서 다가오는 중입니다. 머스크는 이번 오스틴 로보택시에서 배포했던 FSD 빌드보다 2.5배 더 큰 모델을 준비 중이라 말했습니다. 자율주행 코멘트를 남겼습니다.

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목차

테슬라 2Q25 실적발표 : 2nd Wave에 영향을 준 트럼프

트럼프 OBBBA 영향 : 테슬라에게 좋은 것은 없는 법안

어닝콜 정리 : 당장의 숫자에 도움이 되는 내용은 없었던 분기

긍정적이었던 내용 : 6개월마다 레벨업, 예상 가능한 자율주행의 시간

부정적이었던 내용 : 양쪽으로 받고 있는 영향, 트럼프 OBBBA와 관세

투자의 생각 : 테슬라(TSLA)

5줄 요약

OBBBA에는 단기적으로 테슬라의 비즈니스에 영향을 미칠 변경 사항이 많이 포함되어 있습니다. 그 중 첫 번째 변화는 이번 분기 말에 7,500달러의 IRA 전기차 세액 공제가 폐지된다는 것입니다. 갑작스러운 변화로 인해 이번 분기에는 자동차 제작을 위한 부품 주문에 소요되는 리드 타임으로 인해 미국 내 차량 공급이 제한되었습니다. 미국에 거주하며 자동차를 구매하고자 하는 경우 8월 후반 이후 주문에 대해서는 배송을 보장할 수 없으므로 지금 주문하시기 바랍니다.

The One Big Bill has a lot of changes that would affect our business in the near term. The first among those changes is the repeal of the IRA EV credit of $7,500 by the end of this quarter. Given the abrupt change, we have limited supply of vehicles in the U.S. this quarter as we have already with the lead times to order parts to build cars. We have rolled out all our planned incentives already and we'll start paring them back as we start to sell

. If you are in the U.S. and looking to buy a car, place your order now as we may not be able to guarantee delivery orders placed in the later part of August and beyond.

자동차 제품 포트폴리오에서 전체 라인업이 업데이트되었습니다. 전 세계적으로 시승 횟수가 증가하고 있습니다. 우리는 '25년 상반기에 계획대로 저가형 모델의 생산을 시작했습니다. 그러나 전기차 세액 공제 혜택이 만료되기 전에 미국에서 최대한 많은 차량을 생산하여 인도하는 데 집중하고 신제품 출시에 따른 추가적인 복잡성을 고려할 때, 당초 예상보다 늦어진 다음 분기에 출시가 이루어질 것입니다.

On the automotive product portfolio, the entire lineup is updated

. Globally, we are seeing an increase in the number of test drives. We started the production of the lower-cost model as planned in the first half of '25. However, given our focus on building and delivering as many vehicles as possible in the U.S. before the EV credit expires and the additional complexity of ramping a new product, the ramp will happen next quarter, slower than initially expected.

2025-07-23, 테슬라 2Q25 실적발표 컨퍼런스 콜 中

테슬라 2Q25 실적발표

2nd Wave에 영향을 준 트럼프

EPS : $0.40 vs 컨센 $0.42 (Miss) (YoY -23%)

매출 : $22.50B vs $22.64B (Miss) (YoY -12%)

자동차 사업부 GPM (ex-credit, leasing) : 14.1%

1Q24 15.6% → 2Q 13.9% → 3Q 16.4% → 4Q 12.8% → 1Q25 11.3% → 2Q 14.1%

에너지 사업부 GPM : 30.3%

1Q24 24.6% → 2Q 24.6% → 3Q 30.5% → 4Q 25.2% → 1Q25 28.8% → 2Q 30.3%

*<클릭 후 더블클릭> 하시면 크게 보실 수 있습니다. 전체 숫자를 볼 때는 테이블을 많이 봅니다.

트럼프 OBBBA 영향

테슬라에게 좋은 것은 없는 법안

신재생 및 전기차 관련 디테일 체크

전체 법안 내에서 중요하게 보고 있는 것은 신재생 및 전기차 관련 세액공제 조항들이 어떻게 바뀌었는가입니다. 정리해보면 이렇습니다. (1) OBBBA 초안 혹은 (2) 세액공제가 매우 빠르게 일몰되거나 조기 폐지될 것이라 생각했던 컨센들에 대비해서 생각보다 좋아졌다, 나빠졌다는 내용을 담고 있습니다.

전문을 해석한 부분이고, 테슬라에게 중요한 것은 '여섯 번째'입니다.

첫 번째, 시장의 수요를 이끌어주던 투자세액공제(ITC, Section 45E)/발전세액공제(PTC, Section 45Y) 조항이 '꽤' 좋아졌습니다. 2027년 12월 31일 이후 완공된다면 세액공제가 불가능해졌습니다. 이전보다 시간이 앞당겨졌지만 세이프하버(Safe Harbor)가 생기면서 디테일상 많은 게 바뀌었습니다

. 세이프하버는 특정 시점 안에 근거를 갖췄다면 권리를 보장해주는 것입니다. 2026년 7월까지 세이프하버를 적용받는데 세이프하버 요건을 갖춘 프로젝트는 2030년 7월까지 세액공제 혜택을 받을 수 있습니다. 조금 더 쉽게 이를 실무적으로 볼 때, 2026년 7월까지 프로젝트 착공을 시작했다면 그 프로젝트는 2030년 6월까지라도 가동을 시작하면 30% 투자세액공제를 받는다는 뜻입니다. 기업 입장에서는 가장 유리하게 적용받을 수 있는 조항을 찾을 것이므로 지금부터 12개월간 신규수주/프로젝트가 크게 증가할 수 있습니다. 유틸리티향 밸류체인인 퍼스트솔라FSLR, 넥스트래커NXT, 어레이테크놀로지ARRY, 숄스테크놀로지SHLS에게 좋은 내용입니다.

1-a) DCA 수령 조건 : 발전사업자들 입장에서 '미국산'을 구매하게 인센티브를 주는 DCA(Domestic Content Adder, Section 48E)도 기존대로 유지됩니다

. 좋습니다. 프로젝트 건설 시작일을 기점으로 태양광과 육상풍력의 경우 2025년 6월 16일 이후 45% → 26년 50% → 27년~ 55%입니다. 해상풍력은 2025년 6월 16일 이후 27.5% → 26년 35% → 27년~ 55%입니다.

두 번째, 공급업체들에게 중요한 생산세액공제(AMPC, Section 45X)도 좋습니다. 시장에서는 꾸준히 IRA 폐지에 대한 리스크가 있었기에 퍼스트솔라의 EPS 가시성이 낮다고 보고 다 프라이싱해주지 않고 있었기 때문입니다. AMPC 수취 일몰시점은 태양광/배터리 기준 기존 IRA 법안과 같아졌습니다. 2025~2029년까지 100%를 받고, 2030년부터는(2029년까지 받던 AMPC 분량의) 75%, 2031년 50%, 2032년 25%, 2033년 시작일부터 0%입니다. 풍력은 2025~2027년까지 100%를 받고, 2028년 시작일부터 0%입니다

. 상대적으로 AMPC에 가장 민감한 퍼스트솔라FSLR 입장에서는 좋아졌습니다.

2-a) 수직계열화된 제품에 대한 AMPC 인정 조항 : 퍼스트솔라FSLR처럼 자체적으로 웨이퍼 장비 → 셀 → 모듈을 수직계열화하여 생산한 경우 AMPC 보조금을 모두 인정받으려면 어떻게 해야 하는지도 나왔습니다. 이전보단 강화됐습니다. 하위부품(e.g. 셀)이 동일 제조시설 내에서 생산된 최종 부품(e.g. 모듈)에 통합, 포함, 또는 조립되어야 하며, 최종 부품(e.g. 모듈)의 직접 재료비용 중 최소 65%가 미국 내에서 채굴, 생산, 또는 제조된 부품이어야 한다는 것입니다. 2027년부터 적용되는 조항입니다. 퍼스트솔라 입장에서는 와트당 $0.17의 기존 AMPC를 그대로 받을 수 있습니다.

세 번째, 중국산을 막기 위한 금지외국단체(PFE, Prohibited Foreign Entity) 조항이 강화됐습니다

. PFE에 해당되는 조건을 보면 중국/러시아/이란/북한의 정부, 기업, 국민, 단체 등이 특정 기업의 주요 임원을 임명할 권한을 가졌거나, 이들의 보유지분이 25% 이상이거나, 보유 부채가 15% 이상인 경우에 해당됩니다. 적용기한은 2025년 12월 31일 이후로 연장(원래는 2025년 6월부터 즉시 적용이었음)됐기 때문에 미국 내 생산기업들에게 '즉시' 수혜가 오진 않을 예정입니다. 2026년 7월까지 세이프하버를 적용받기 위해 진행될 프로젝트 물량의 수요-공급을 맞추고 기존 진행 중이던 프로젝트 공급망 혼란을 피하기 위한 것으로 추정합니다.

3-a) ITC/PTC 관련 PFE 조항 : 발전프로젝트 사업자가 PFE로 분류될 경우 해당 과세연도 전체의 세액공제 적용이 무효화됩니다. 또한 총 설비비용 중 PFE에서 조달한 비중이 2026년 60%, 2027년 55%, 2028년 50%, 2029년 45%, 2030년 이후 40%를 넘길 경우 PFE의 물질적 도움을 받은 것으로 간주하고 세액공제가 나오지 않습니다

. 이건 발전사업자들에게 적용되는 부분입니다.

3-b) AMPC 관련 PFE 조항 : 신재생 생산세액공제를 받는 기업들도 PFE로부터 물질적인 도움을 받을 때에는 세액공제 지급에서 배제됩니다. 판매되는 부품의 원가 비중에서 PFE로부터 조달한 비중이 각 수치를 초과한 경우 물질적 도움을 받은 것으로 간주합니다.

태양광 부품 : 2026년 50% → 27년 40% → 28년 30% → 29년 20% → 30년~ 15%

풍력 : 2026년 15% → 27년 10%

인버터 : 2026년 50% → 27년 45% → 28년 40% → 29년 35% → 30년~ 30%

배터리 : 2026년 40% → 27년 35% → 28년 30% → 29년 20% → 30년 ~15%

핵심광물 : (2029년까지 적용 유예) 2030년 75% → 31년 70% → 32년 60% → 33년~ 50%

네 번째, 가정용 클린에너지 세액공제(Section 25D)가 2025년 12월 종료됩니다. 종료 시점은 기존안(하원 세입위원회)과 같습니다. 원래는 투자세액공제(ITC)로 옥상 태양광을 설치하려는 사용자에게 30%의 세액공제를 해줬었는데, 올해 말부터는 받지 못하게 됩니다. 다만, 12개월 내 착공(건설 시작)하는 프로젝트들은 그후 최대 4년까지 실제 시스템 설치가 늦어지더라도 30% 세액공제 혜택을 인정받을 수 있기 때문에 이전보다 더 좋아졌습니다. 인페이즈ENPH나 솔라엣지SEDG에게도 이전보단 좋아졌습니다. NEM 2.0 → 3.0 전환기처럼 단기적으로 12개월 내 수요가 늘어날 것으로 예상합니다. TPO 모델로 사업 중인 선런RUN이나 한화솔루션의 엔핀Enfin 같은 구조는 좋아졌습니다. 제3자가 태양광 발전 설비를 소유하고 해당 설비에서 생산된 전력을 집주인에게 판매하는 것이기 때문에 가정용 세액공제 조항(Section 25D)이 아닌 ITC(Section 45E)를 적용받습니다

. 그래서 2025년 12월 31일까지가 아니라 ITC 조항이 적용되는 2027년 12월 31일 이전의 프로젝트들까지 30% 세액공제를 적용받습니다. 현재 주택용 태양광 시장에서 TPO가 프로젝트의 55%정도를 차지하고 있는데 앞으로 빠르게 침투하여 90%까지 늘어날 것으로 예상합니다.

다섯 번째, 세액공제 양도는 계속해서 가능합니다. 좋아졌습니다. 원래 IRA에서는 디벨로퍼나 발전사업자 혹은 제품 생산자들이 크레딧 양도 규칙(Transferability)에 따라 현금처럼 환급받거나 다른 사람에게 양도해 수익을 실현할 수 있었습니다. 그런데 이번 OBBBA 하원안에서는 세액공제 양도가 불가능해지는 것으로 진행하고 있었습니다. 따라서 업계에서는 프로젝트 개발 활동이 위축될 거란 우려가 있었으나, 실제 통과된 최종안에는 기존의 세액공제 양도 규정들이 그대로 적용되므로 좋습니다

. 다만 세 번째에서 말씀드린 PFE로의 양도는 금지됩니다.

여섯 번째, 전기차 크레딧(Section 45W, 30D, 30C, 25E + ZEV Credit)은 이전보다 더 삭감됐습니다. 45W는 상업용 클린에너지 세액공제였고, 30D는 $7.5K의 신차 전기차 보조금이었으며, 30C는 대체연료 차량 세액공제였고, 25E는 중고차 전기차 보조금입니다. 하원안과 최종안을 비교해보겠습니다. 우선, 하원안부터 살펴보자면 각종 보조금은 2025년 12월 31일까지 종료될 예정이었고, 누적 20만대를 팔지 못한 OEM은 2026년 말까지 $7.5K 신차 보조금 Section 30D를 유예받을 수 있는 내용이 있었습니다. 최종안에서는 신차 $7.5K 보조금 종료일이 2025년 9월 30일로 앞당겨졌으며, 중고 전기차 크레딧도 2025년 9월 30일 종료로 일몰시점이 앞당겨졌습니다

. 몇 개월 차이긴 하지만 조금 더 안좋아졌습니다. $7.5K 세액공제액이 소비자의 실질 소비액을 줄여줘서 수요를 높이고 있었다는 점을 감안하면 단기적으로 테슬라TSLA에게 좋지는 않습니다.

6-a) ZEV Credit 축소 가능성 : 여기서 조금 더 중요한 부분은 ZEV Credit이 줄어들 가능성이 있다는 것입니다. 트럼프의 OBBBA는 두 가지 차원에서 연비규제를 폐지했습니다. (i) 연비규제(CAFE)를 충족하지 못하는 자동차 제조업체에 대한 처벌조항을 폐지했습니다. 이전에는 벌금을 피하기 위해 연비를 개선하거나 ZEV Credit을 구매해야 했습니다. 테슬라처럼 무배출 차량을 판매하는 기업에게 구매하는 식이었습니다. 크레딧을 구매할 인센티브가 줄어듭니다. (ii) 주 정부 차원에서 더 엄격한 배출규정을 시행하도록 했던 기반 법안인 EPA 면제 조치(EPA waivers)를 철회했습니다

. 주 정부 차원에서 자동차 제조업체들에게 ZEV 판매 목표를 지키도록 하는 조항이었는데 이것이 사라졌다는 의미입니다. 연방정부와 주 정부 차원에서 모두 ZEV Credit 시장을 만들었던 조치를 해소했습니다.

어닝콜 정리

당장 숫자 & 성장가시성에 도움이 되는 내용은 없었던 분기

테슬라, 3Q24

주요 내용

매출 YoY +8%, 인도량 YoY +6%. 영업이익 YoY +54%, EPS YoY +9%. 1H25에 저렴한 모델 출시할 예정. 25년 자동차 인도량은 YoY 20~30%(217~235만대)로 예상. 사이버캡은 26년 양산에 들어갈 것이며, 2개 이상의 공장에서 언젠가 연간 최소 200만대, 궁극적으로는 400만대 생산할 수 있을 거라고 예상

4680셀은 북미에서 IRA 인센티브와 관세가 완전히 적용된 배터리 팩의 가격까지 고려할 경우 4680셀이 가장 경쟁력 있는 제품이라고 할 수 있는 상태로 추적됨

. 여기서 더 비용을 낮출 아이디어들이 많음. 우리가 잘 실행한다면 4680은 북미에서 가장 가격 경쟁력이 있는 내부 생산 셀이 될 것이며 엄청난 노력의 증거일 것

미국에서 FSD MPI 상당히 개선됐으며, FSD V12.5부터는 고속도로 스택까지 End-to-End로 갖춤. Smart Summon 출시했으며 FSD V13도 곧 출시할 것. FSD가 인간보다 우수해지는 시점은 2Q25~3Q25쯤 도달할 것으로 예상. FSD에서 상당한 개선이 있을 때마다 30일 평가판을 출시해서 사람들에게 다시 써보도록 장려할 예정임. 10월 10일 Unveil 이벤트 이후 채택률이 상당히 개선됐음. 2025년에 캘리포니아와 텍사스에 ride-hailing 서비스 제공할 예정. 캘리포니아는 규제 때문에 2025년까지 안 될 수도 있는데, 텍사스는 가능할 것

. 자율주행도 주 단위가 아니라 연방 단위로 하길 원함

메가팩은 주당 200개씩 생산하기 시작했으며, 상해 메가팩토리는 1Q25부터 20GWh 캐파 갖춰서 생산할 예정. 에너지 마진율은 분기별로 변동이 있음에 유의하길 바라며, ESS는 파이프라인 및 백로그 둘 다 유의미하게 QoQ 계속해서 증가 중

이제 FSD 개발의 가장 큰 병목은 훈련이 아닌 어느 버전이 더 나은지 알아내는 데 시간이 걸린다는 점임. 전기차는 특성상 추론 컴퓨팅이 작게 탑재되기 때문에 훈련에 더 많은 노력을 기울이고 있음. MPI가 좋아질수록 시뮬레이션 등을 통해서 어떤 데이터가 유용한지를 판단하는 게 어려워진 상황. 10월 말까지 일찍 50,000개의 NVIDIA Hopper GPU 배포할 예정. 영업비용 QoQ 감소했으나 AI 개발 늘면서 비용증가분으로 일부 상쇄

자동차 사업부는 판매량 늘었지만 주로 자금조달 인센티브 영향으로 인해 ASP는 감소. 우리는 서드파티 은행이나 금융기관을 사용해서 0~1.99% APR 인센티브를 제공 중인데 이런 비용을 선불로 감소시키는 것으로 인식하고 있음. 재고가 쌓이는 걸 피하면서 단위 볼륨 늘리는 것에 계속해서 집중하고 있음. 4Q에 현재 수준 자동차 GPM 유지하는 것 어려울 것

테슬라, 4Q24

주요 내용

매출 YoY +2%, 자율주행차와 휴머노이드로 시총 Top 5 합친 것보다 시총 커질 것. 2024~2025년은 그것을 위한 준비. FSD로 Fleet을 수익화 할 수 있는 능력이 상당. 자동차는 평균 주당 168시간 중 10시간만 쓰이는데, 주당 50~55시간 사용하게 되면 가치가 5배 증가하게 되는 것

. 인류 역사상 가장 큰 자산가치 증가일 거라 예상. 2026년, 2027년, 2028년엔 상황이 폭발적으로 변할 것 FSD V13는 엄청난 개선이었지만, V14는 더 중요한 단계

텍사스 Cortex에 계속해서 투자 중, 6월에 오스틴에서 유료 무인자율주행 출시할 것이며, FSD 구매자들은 결국 HW3 업그레이드 해줘야 할 듯. 리얼월드 Unsupervised FSD 출시를 생각하면 테슬라 역사상 가장 큰 해일 것. 올해 말까지 캘리포니아 외에 여러 지역에 무인 FSD를 출시할 예정. 여러 주요 OEM이 FSD 라이선스에 상당한 관심을 보이는 중. FSD 모델 크기는 계속해서 확장할 예정. 자율주행은 안전도 있지만 규제가 생각보다 어려움. 올해 Unsupervised FSD 출시할 것 생각하면 테슬라 역사상 가장 큰 해가 되지 않을까 예상

휴머노이드 로봇 훈련을 컴퓨팅하려면 자동차에 필요한 것의 10배는 넘을 것. 자동차보다 1000배 많은 사용 사례와 복잡성을 갖고 있기 때문. 컴퓨팅은 10배쯤 증가할 것. 올해 1만대의 옵티머스를 제작할 것. 현재 첫 라인은 한 달에 1,000대 생산하는 규모로 지었고 향후 1만대, 10만대 규모로 라인 지을 것. 2H26부터 타사 판매예정이며 100만대 생산하면 $20K

4Q24에는 재고수준을 줄이는 게 목적이었고, 2025년 2월부터 모든 공장에서 새로운 모델Y 생산할 것, 몇 주간 생산 중단 있을 것인데 이후에 볼륨 오르면서 마진도 올라갈 것. 1H25에 저렴한 모델을 출시할 것이고, 올해도 계속 투자하므로 영업 비용은 좀 더 늘어날 것. 세미는 25말26초 램핑 시작할 것

테슬라, 1Q25

주요 내용

매출 YoY -9%, DOGE 활동으로 인한 반발 있었음. 5월부터 DOGE에 할애하는 시간 크게 줄어들 것. 임기 동안 일은 계속한다. 공급망 현지화 잘했고, 관세 영향 가장 적게 받는 기업. 북미, 유럽, 중국에 현지화된 공급망 보유. 관세 인하가 좋겠지만 대통령의 몫. 지역화와 Unboxed Process를 강조. 모델Y는 전 세계 동시에 전환했는데, 구형 모델Y는 2월 중하순쯤에 이전 제품들 모두 완판. 미국 생산 차량 중 가중평균 85% 부품이 USMCA 규정 준수. 그러나 5월에 Section 232조가 캐나다/멕시코를 포함할 경우 예외가 없을 것

6월 오스틴 모델Y Unsupervised FSD 할 것. 자율주행이 실제로 재무적인 지표에 반영되는 건 2H26 이후로 예상

. 자율주행은 몇몇 도시에서 생각하면 국가 전체에서 가능, 그 뒤로는 규제의 문제. Waymo와 비교할 때 가격의 25~20%정도임

GW급 배터리에 대한 많은 주문을 받고 있음. 파워월3는 수요 높아서 공급제약 겪는 중. 자동차에서는 4680 셀로 인해서 이제 공급병목 없는데 에너지사업부가 중국에서 LFP 배터리 셀 공급받기에 문제. 관세가 에너지사업부에 미치는 영향은 매우 클 것. 미국 내 LFP 셀 현지 생산을 위한 장비 시운전 중이고, 중국 외 기업들에게 공급 확보하려 노력 중이지만 설비용량의 일부만 감당할 수 있을 것

CAPEX는 2024년과 비슷하게 $10B 초과. 관세와 브랜드 이미지 문제로 단기적인 사업적 어려움 예상. 저렴한 모델Y 생산은 6월에 시작. 외형 거의 비슷할 것. 기존 차량들의 대규모 자율주행 전환은 2H26에 가능할 것으로 예상

. Unboxed Process가 핵심인 사이버캡은 몇 달 내에 생산장비 설치하고 내년 생산 순조로울 것으로 예상. 올해 말엔 Unsupervised FSD 가능할 것

테슬라, 2Q25

주요 내용

매출 YoY -12%, EPS YoY -23%. Bay Area, 네바다, 애리조나, 플로리다에서 로보택시 허가 기다리고 있음. 연말에는 미국 인구 절반이 로보택시 이용 가능할 것. 지분 13%로는 부족해서 주총(11월)에서 스톡옵션에 대해 다룰 것. 네덜란드 Unsupervised FSD 받을 것으로 예상하고, 중국에서도 기대. FSD는 매개변수를 10배 늘릴 예정. 크기를 늘리면 메모리 대역폭이 부족. 내년 Dojo 2 H100 10만개 규모로 운영 예정. AI5 출시는 2026년 말일 것

. FSD V12 출시 이후 도입률이 크게 증가하고 있음.

OBBBA를 통해 많은 변화가 생김. ⓐ3Q25 말까지 IRA 신차 $7.5K 크레딧 나오고 폐지되기에 수요 몰리며 8월 말쯤에는 배송 어려울 수도 있음. 저가형 모델은 6월에 첫 생산했으나 $7.5K 받을 수 있을 때 해당 차량 생산수요 먼저 충족하느라 4Q25부터 인도 예정 ⓑ연비규제 배출규정 변경하면서 벌금을 $0로 낮췄음. OEM들은 NEV Credit을 구매할 이유 크게 사라질 것이므로 Credit 매출 낮아질 것.

관세비용은 분기에 $300M 나왔는데, $200M 자동차, $100M 에너지. 다음 분기에도 관세비용 지속될 예정. ESS는 관세 영향을 소비자들이 어느 정도 감수하는 중. 태양광 프로젝트는 계속 진행 중이고, 가스터빈 리드타임이나 가격을 고려 시 대안이 사실상 없는 상황

. 비트코인 시가평가 조정으로 기타수입이 $284M 잡힘

긍정적이었던 내용

6개월마다 레벨업, 예상 가능한 자율주행의 시간

지난 실적발표에서 말한 타임라인

머스크는 지난 1Q25 실적발표에서 2025년 6월에는 오스틴 로보택시를 운영하고 → 2025년 말에는 미국에서Unsupervised FSD를 배포하며 → 2026년 중반(middle of next year)이나 하반기(second half of next year)에는 재무적인 지표에 영향을 주기 시작할 것이라고 말했었습니다.

올해 중반, 내년 말, 내년 중반, 내년 말을 표현한 것인데 이런 기준들은 V14, V15, V16, V17로 바꿔서 생각할 수 있습니다. 겉으로 표현하진 않았지만 내부적으로 자율주행에서도 스케일링 법칙이 계속되고 있기에 얼추 예측가능한 레벨이 있다는 의미입니다.

일론 머스크

→ FSD에 대해서는 계속 이야기하겠습니다. 저희는 소프트웨어에서만 상당한 개선을 계속하고 있습니다. 따라서 매개변수 규모가 더 커질 것으로 예상하고 있습니다. 실제로 현재로서는 매개변수 규모를 10배 가까이 키울 수 있을 것 같습니다. 대략 10배 정도요. 매개변수 규모를 늘리면 메모리 대역폭에 제약을 받기 때문에 실제로는 매우 까다로운 작업입니다. 하지만 현재 사람들이 현재 경험하고 있는 모델의 크기보다 10배까지 매개변수 규모를 늘릴 수 있다고 생각합니다. 4배가 아니라, 실제로 10배의 매개변수 규모를 늘릴 수 있습니다. 물론 기존 하드웨어를 개선해야 할 부분이 여전히 많습니다.

2025-07-23, 테슬라 2Q25 실적발표 中

"매개변수 규모를 10배 키울 수 있을 것 같습니다."

머스크는 이번 2Q25 실적발표에서 이제 매개변수를 10배 키운 FSD 모델을 배포할 예정임을 말했습니다. 여기에 함축된 의미가 많다보니 그부분을 중심으로 풀어보려 합니다. Austin 로보택시에서 배포했던 모델보다 더 좋은 FSD 빌드를 올해 말쯤에 배포할 것으로 예상합니다. 아마 이 모델을 향후 FSD V14로 부를 것 같습니다.

6개월마다 레벨업, 예상 가능한 자율주행의 시간

@Edgecase411의 자료를 보시면 테슬라 FSD 모델이 각 특이사례별로 대응하는 수준에 대해 점수를 매겨놓은 차트가 있습니다. 하나하나 점수를 매기고 이를 모아서 총점으로 매기는 방식입니다. 밑의 날짜와 점수를 보시면 V11 이후 6개월마다 예측 가능한 수준으로 자율주행 모델이 좋아지고 있는 트렌드입니다

. 일론 머스크는 오스틴 로보택시에 배포됐던 모델이 '기존 차량에 있는 FSD 모델과 다른 모델'이라고 말했는데 그 모델의 성능은 2025년 1월에 배포된 V13(안정화된 버전)에 비해서 다시 한 번 더 좋아진 수준이었습니다.

테슬라 오토파일럿 책임자인 애쇽Ashok Elluswamy은 거대모델 스케일링 법칙에서 보였던 논리를 FSD에도 적용하는 중입니다. 더 많은 데이터, 더 많은 메모리, 더 큰 컨텍스트 윈도우, 오디오 등 멀티모달 데이터 추가, 더 많은 학습용 컴퓨팅, 더 큰 모델 크기로 향해감에 따라 성능은 예측 가능한 수준으로 계속해서 좋아지고 있다는 게 핵심입니다. 실제 FSD V12, V13이 발표되고 나서 FSD 채택률이 25%(Not '%p', 예를 들어: 4% → 5%) 상승했다고 말했습니다.

그 과정에서 훈련에 쓰는 엔비디아/도조 칩 규모를 키우고, HW4에서 AI5로 업데이트하며, 전 세계의 차량에서 더 많은 데이터를 얻는 일들을 반복하고 있습니다. 지난 분기에 이어서 이번 분기에도, 자율주행으로 인한 영향에 대해서는 "재무적인 결과로 보여지려면 2026년 하반기부터일 것"으로 언급했습니다. 과하게 기대할 것도 없지만 적게 기대할 것도 없는 타임라인이라 생각합니다.

자율주행에 대한 투자의 생각

지금은 비중을 늘리지는 않은 상태로 관찰하다가, 이때쯤 자율주행이 EPS 성장에 얼마나 영향을 줄 수 있으며 얼마나 가시적인가를 보는 게 중요한 구간입니다.

FSD 기술발전이 임계점에 다다랐다고 판단할 수 있는 기준은 ⓐ테슬라 차량 소비자들의 FSD 채택률이 올라가고 ⓑFSD를 구매하려고 테슬라 차량을 구매하는 데이터가 나오기 시작하는 순간정도를 생각하고 있습니다

. 없었던 기술을 도입하는 과정이라 결국은 다수가 '이정도면 자율주행이다'라고 느끼는 표현을 할 때가 흐름변화의 시작입니다. 시가총액이 커진 이후로 테슬라는 미래 EPS 추정치 기대감보다는 실적에 대한 가시성이 점점 더 중요해지고 있다고 생각합니다.

Austin Robotaxi = '매개변수가 4배 큰 모델'

머스크는 6월 중순에 올해 말까지의 FSD 개발 계획에 대해 짧게 공유한 바 있습니다. 현재 로보택시에 쓰이고 있는 FSD는 매개변수가 4배 더 큰 새로운 버전의 소프트웨어입니다. 올해 말에 정식 출시할 예정임을 짚었습니다. 매개변수는 크게 키웠음에도 프레임 속도는 같게 유지하기 위해서 메모리 대역폭을 절약하고, 필요한 것만 캐싱하고, 모든 것들을 압축해야 하는 과정이 필요하기 때문에 가다듬는 과정이 필요해서 그렇습니다.

'4배 더 큰 모델'이 아닌, 10배 큰 모델을 배포하겠다는 것

이런 맥락 속에서 향후 10배 더 큰 모델을 배포하겠다는 의미를 읽어보면 지금 당장은 넘버를 바꾸는 게 없는 선행지표에 대한 코멘트긴 하지만, 이전보다 FSD 모델의 크기를 늘리는 데 노하우가 쌓였고 생각보다 자율주행 개발 자체는 예상보다 더 잘되고 있음을 의미한다고 생각합니다.

부정적이었던 내용

양쪽으로 받고 있는 영향, 트럼프 OBBBA와 관세

*매출은 YoY -12%, 인도량은 YoY -13.5%, EPS는 YoY -23%입니다.

트럼프의 역풍: OBBBA-ⓐ 4Q부터 수요 감소 예상

테슬라는 트럼프의 OBBBA 통과 이후로 상당히 많은, 다양한 경로를 통해 역풍을 받게 됐습니다

. 첫 번째로 영향을 받는 부분은 IRA 중 전기차 신차 보조금(Section 30D) $7.5K가 2025년 9월 30일부터 만료된다는 점입니다. $7.5K 세액공제액이 소비자의 실질 소비액을 줄여줘서 수요를 높이고 있었다는 점을 감안하면 테슬라에게 좋지는 않습니다. 매출, 마진율, EPS, 인도량 기준 다운사이클이 진행 중인데 밑돌을 빼는 모양새가 됩니다. 9월 30일까지 미국 내에서 $7.5K를 적용받는 상대적으로 비싼 모델을 최대한 많이 팔아야 하기에 부품 리드타임이 길어지면서 미국 내 차량 공급이 제한적인 상황으로 변했습니다.

*아직 기본 전기차 산업 자체가 업사이클이 아니기 때문에, 이익 체력이 좋은 상황은 아닙니다(1)

트럼프의 역풍: OBBBA-ⓑ 모델Q 양산시점 3Q → 4Q25로 연기

2025년 6월에 모델Q저가형모델이 과정에서 EV Credit 만료 전에 미국에서 최대한 많은 자동차를 생산하고 판매하는 데 집중하고 있는 만큼, 모델Q 양산 시점이 당초 예상보다 연기됐습니다. ASP 높은 모델로 단기 수요를 충족시켜야 하는 입장을 생각하면 테슬라 입장에서 최선의 방법이라 생각하지만, 모델Q와 사이버캡을 통해서 2nd Wave로 빠르게 전환하는 것을 기대했던 입장에서는 약간의 실망이 있었습니다.

*OBBBA의 또다른 역풍은 Automotive Regulatory Credits 매출이 줄어들 것으로 예상한다는 점입니다.

트럼프의 역풍: OBBBA-ⓒ ZEV Credit 매출 줄어들 것

테슬라는 내연기관차 배출가스 규제 하에서 생긴 ZEV Credit(무공해차 크레딧)를 통해서 알짜이익을 내고 있었습니다

. 하지만 최근 연방정부 및 일부 주정부 차원에서 환경 규제를 완화하면서, 이 크레딧 수익이 점차 줄어들 전망입니다. 단기적으로는 부담입니다. 당장은 수요가 강하지 않은 상태이다보니, 순이익 대비 ZEV Credit이 차지하는 비중이 높아져 있기 때문입니다.

1Q25 실적을 보면 코인 관련 평가손실 $125M이 기타손실로 반영됐고, 2Q25에는 반대로 $284M의 평가이익이 기타수익으로 잡혔습니다. 이를 제외하면 순이익은 1Q25에 $534M, 2Q25에 $888M입니다. 문제는 순이익 중 ZEV Credit이 차지하는 비중입니다. 1Q에는 크레딧 매출이 없었다면 순손실이었고, 2Q에는 순이익의 절반가량이 크레딧 매출에서 발생한 것입니다

. 수요가 강하지 않은 국면이다보니 상대적으로 크레딧 의존도가 더 커진 것입니다.

테슬라의 ZEV Credit 매출 감소 가이던스의 원인은 크게 두 가지입니다.

연방차원에서 연비규제를 줄였습니다. 이전에는 자동차 OEM들이 미국 연방정부 차원의 벌금을 피하기 위해 연비를 개선하거나 ZEV Credit을 구매했는데 이를 구매할 인센티브가 줄어듭니다.

주정부 차원에서는 OEM들에게 더 엄격한 배출규정을 실시하게 했던 기반이 됐던 법안인 EPA 면제조치를 트럼프가 철회했습니다. 이에 ZEV 판매를 지키도록 강제하는 조항이 사라졌다보니 OEM들이 ZEV Credit을 테슬라에게 구매할 유인이 적어지고 있습니다.

*아직 기본 전기차 산업 자체가 업사이클이 아니기 때문에, 이익 체력이 좋은 상황은 아닙니다(2)

트럼프의 역풍: OBBBA/관세-ⓓ 관세비용 $300M, 스토리지 사업에도 영향

이번 분기 테슬라는 관세로 인해 총 $300M의 비용 증가를 겪었습니다. 이 중 $200M은 자동차에서, $100M은 에너지 사업부에서 발생했습니다. 회사는 이러한 부담이 다음 분기까지 이어질 것으로 예상하며 단기적으로는 마진 압박이 불가피하다고 밝혔습니다.

OBBBA 영향으로 스토리지 사업부에도 역풍을 받습니다. 메가팩 BESS(Utility-scale향)는 관세 영향을 원래 크게 받을 것으로 예상했었는데 고객들이 관세의 영향을 일부 부담하더라도 메가팩을 받아가겠다고 말해서 영향을 상대적으로 덜 받았습니다. 당장 발전을 늘리려는 고객 입장에서는 가스터빈 리드타임이 길고 가격이 높다보니 PV + ESS를 택하는 프로젝트들은 계속되고 있다고 말했습니다.

그러나 파워월(Residential향) BESS는 올해 말 가정용 태양광 크레딧(Section 25D)이 조기 만료되면 수요가 줄어들 것으로 전망했습니다. 파워월의 마진이 메가팩에 비해서 좋기 때문에 마진이 영향을 받을 수 있는 내용입니다. 파워월에 속하는 피어 그룹도 비슷한 전망입니다. 가정용 태양광 프로젝트에 탑재되는 마이크로인버터 및 가정용 BESS를 판매하는 기업인 인페이즈(ENPH)도 CY26에는 수요가 YoY 20% 줄어들 것을 말하며 업황 회복시점을 2H26로 전망했습니다.

투자의 생각 : 테슬라(TSLA)

테슬라(TSLA) 25년 PER 179배(시간외 $317.87 기준) : Underweight를 유지합니다

. 정확한 주가를 예상하긴 늘 어려운 기업입니다. 최근 몇 분기 동안 단기 숫자들은 좋지 않았지만, 대신 2nd Wave에 대한 ⓐFSD ⓑ저가형 모델/사이버캡 양산 일정은 변하지 않던 흐름이었습니다. 그러나 이번 분기에는 OBBBA와 관세 영향이 더해지면서 ⓑ저가형 모델 양산 일정이 한 분기 밀려서 좋지 않았습니다. 신차 보조금 $7.5K 일몰 시점이 2025년 9월 30일이므로 그전까지 기존 모델을 더 많이 판매하는 것이 회사에 유리하기 때문이므로 이해는 하지만, 그렇다고 상황이 이전보다 좋아진 것은 아닙니다.

머스크의 스톡옵션과 11월 주주총회 : 델라웨어주 법원이 머스크의 3억 400만 주 규모 스톡옵션을 무효화하고나서, 지금은 테슬라에 대한 머스크의 지분율이 20% → 13%로 하락해 있는 상황입니다

. 머스크는 해당 보상안을 11월 주주총회에서 재논의하길 원하고 있습니다. 문제는, 머스크의 실제 의도가 그렇던 혹은 그렇지 않건 투자자들 중 꽤 많은 사람들이 '머스크는 11월 주주총회에서 보상안이 통과되기 전까지 주가 상승을 바라지 않을 것'이라는 시선이 있다는 점입니다. 인식상 테슬라 주가에 좋지는 않습니다.

언젠가는 기술이 숫자로 바뀌는 순간이 올 거라 생각 : FSD는 예상 가능한 속도로 발전하고 있다고 생각하며 매개변수가 4배 큰 모델을 배포하는 것이 아닌 10배 큰 모델을 작업 중이라는 부분에서 긍정적이었습니다. 오스틴 버전보다 더 좋은 빌드로 가면 FSD가 실제 넘버를 바꾸기 시작하는 구간이 생길 것인데 그쯤을 잘 포착하기 위해 준비하는 중입니다.

5줄 요약

테슬라 이번 실적은 매출 YoY -12%, EPS YoY -23%로 시장 예상치를 하회했습니다. 시간외 -5% 하락한 주가를 기준으로 CY25 PER 179배이기에 아직 Underweight를 유지합니다.

트럼프가 만들었다고 볼 수 있는 역풍 두 가지가 영향을 줬습니다. OBBBA와 관세입니다. IRA 전기차 보조금 $7,500 9월 말 조기 종료로 인해 4Q 수요가 줄고 모델Q 양산 시점이 4Q로 밀렸습니다.

연방정부와 주정부 차원에서 연비규제 완화와 ZEV 판매를 강제했던 규제들이 철폐됐습니다

. 테슬라는 이것이 향후 ZEV Credit 매출에 부정적인 영향을 줄 것으로 전망했습니다.

이익 체력이 강하지 않은 상태에서 관세 비용 $300M이 더해졌습니다. 자동차에서 $200M, 에너지에서 $100M입니다. 향후 분기에도 영향을 줄 것으로 예상했습니다.

FSD 모델의 매개변수는 Austin 로보택시 버전이었던 4배 규모에서 더 커진 10배 버전으로 준비 중이라고 말했습니다. 자율주행이 테슬라 재무에 기여하는 시점은 2026년 하반기로 같습니다