일간보고 : 투자의 생각 (260731)

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[채널] 올바른 미국주식 by SAPIENS
[게시일] 2026.07.31. 오후 1:31
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[제목] 일간보고 : 투자의 생각 (260731)
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2026년 7월 31일 금요일, 데일리 전해드립니다.

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주간전략보고

2026-07-27

주간전략보고 : 투자의 생각 (7월 27일~7월 31일) (바로가기​)

일간보고

2026-07-30

일간보고 : 투자의 생각 (260730) (바로가기)

2026-07-29

일간보고 : 투자의 생각 (260729) (바로가기​)

2026-07-28

일간보고 : 투자의 생각 (260728) (바로가기)

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일간보고 : 투자의 생각

2026-07-31 (금)

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주요 지수 : 나스닥 +2.78% > S&P +1.66% > 러셀 +1.37% > 다우 +1.19%

상승종목비율 : NYSE 130%, Nasdaq 186% 🟢 (🟢🟡🔴)

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섹터

- 📈강세 : 반도체, 테크, 적자성장주, 바이오텍

- 📉약세 : 커뮤니케이션, 필수소비, 헬스케어, 유틸리티

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📩 메이저 뉴스

보시는 순서는 이렇습니다.

제목 - 참고를 위해 살펴보는 기업군 주가 : 그날의 생각

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아마존 2Q26 실적발표 Quick Take

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(1) 이번 분기는 매출 $200.6B(컨센 $196.47B) YoY 20%, EPS $5.75(앤스로픽에서 발생한 $53.4B 비영업이익 포함), 영업이익 $27.5B(컨센 $23.53B) YoY 43%입니다. 6월 하순에 프라임데이가 있었기도 하고 AWS가 잘나와서 실적은 전반적으로 좋았습니다. 다만 다음 분기 가이던스는 약간 약했습니다. 매출 $197B~$202B(컨센 $204.07B)로 YoY 9~12%이고, 영업이익은 $22.5B~$26.5B(컨센 $24.79B)입니다.

실적을 보고 나서의 생각으로는 Neutral을 유지합니다.

(2) AWS 매출 성장률은 2Q26 YoY 36.8%였습니다. 2Q25 17.5% → 3Q 20.2% → 4Q 23.6% → 1Q 28.4% → 2Q26 36.8% 추세입니다. 계속해서 가속화되고 있어서 좋습니다. RPO는 $496B(4Q25 $244B → 1Q26 $364B)까지 올라왔습니다. CY27의 추가 용량 대부분이 예약되어 있으며 CY28 수요도 상당합니다. 그리고 지금은 AI Labs의 Claude Code/Codex 같은 일부 애플리케이션 수요, CS 자동화와 사기탐지 등 비용절감을 위한 AI 도입 수요는 올라왔지만, 포텐이 가장 큰 시장인 기존 기업들의 워크로드를 대규모 추론으로 전환하는 것은 아직 시작 단계입니다.

(3) CY26 CapEx를 기존 $200B에서 → $220B로 상향했습니다.

메모리 가격 상승분을 반영해서 상향했습니다. 그럼에도 불구하고 GPU 임대가격 자체가 높아졌기 때문에 여전히 자본 회수 프레임워크 자체는 좋다고 설명했습니다. C가 증가한 것을 넘어서는 P 증가가 있었기 때문에 CapEx를 늘리고 있다는 설명입니다.

CapEx는 (1) 데이터센터와 (2) 서버/네트워크 장비로 나뉘는데,

데이터센터(Powered Shell)의 특징은 ⓐ서버를 설치하기 2년 전부터 자본을 투입하기 시작하고, ⓑ가동 전에는 매출이 발생하지 않는 자산이며, ⓒ데이터센터 자체의 수명은 30년 이상이고, ⓓ하나의 데이터센터에서 최소 5~6세대의 서버를 운영할 수 있고, ⓔ첫 번째 서버 세대 이후에는 데이터센터 건설비를 반복 지출할 필요가 없는 자산이란 점입니다.

서버/네트워크의 특징은 ⓐ고객수요를 확인한 뒤 가동 몇 달 전에 구매하면 되고, ⓑ평균적으로 투자금 회수까지 3년 미만이 걸리며, ⓒ내용연수는 최소 5~6년이고, ⓓ최근 AI 컴퓨팅 계약은 대부분 최소 5년 단위로 이뤄지고 있으므로, ⓔ손익분기점을 넘기고 나서도 2~3년 동안 상당한 양의 FCF를 창출할 수 있습니다.

정리하자면, FCF가 마이너스로 가는 이유는 영업이 악화되서 발생하는 FCF 마이너스가 아니라 데이터센터 매출 발생 시점보다 약 2년 앞서서 자본을 집행하기 시작하는 구조 때문이란 설명입니다. 그리고 수요를 확인하고 구매하고 장기 계약기간이 손익분기 기간보다 길기에 수익성을 충분하게 확보할 수 있다는 논리입니다. 기존에 AI CapEx의 특성에 대해서 전해드렸던 내용과 같습니다. 전체 데이터센터 자산을 기준으로는 하이퍼스케일러/네오클라우드/코로케이션 모두가 충분한 마진으로 수익화 가능한 수준의 가격과 비용곡선을 유지하고 있습니다.

자금조달에 대해서는 FCF는 -$7.6B이기 때문에 OCF를 넘는 상태의 투자를 지속하며 장기채 발행을 지속할 것으로 봤습니다. 전일 메타 CFO가 말했던 것처럼 빅테크들이 다 비슷하게 ⓐ본업 OCF 증가, ⓑ장기 회사채, ⓒ인프라 투자 파트너십, ⓓ데이터센터 JV, ⓔ필요 시 유증을 통해 추가적인 자본시장 조달 등으로 조달하지 않을까 싶습니다.

ⓒⓓ같은 경우는 CapEx to OpEx 전략에 가깝습니다.

(4) 아마존에게도 좋지만 AI HW 밸류체인 전반에 좋았던 코멘트는 AI 사업부의 마진 경로가 과거 AWS CPU 기반의 컴퓨트 사업 마진 상승곡선과 비슷하며, 오히려 약간 앞서고 있다고 밝힌 것입니다. 시장에서는 AWS 사업부에서 GPU 인프라가 기존 CPU 인프라보다 마진율이 낮을 가능성을 우려해왔었는데, 감가상각을 세게 하고 나서도 충분히 고수익 인프라 자산이라는 것입니다. 아마존이 TaaS에서는 가장 앞서있기 때문에 Amazon Bedrock, Bedrock AgentCore 등 다양한 애플리케이션 부분의 스택까지 얹어서 서비스하는 효과이기도 합니다. 아마존의 TaaS 전략에 대해서는 6월 1일 주간전략보고를 통해서 정리드린 바 있습니다.

(5) 이커머스 사업부는 전반적으로 성장률이 높아지기는 했는데 Prime Day가 6월 하순에 있었기 때문에 영향을 받았습니다.

2Q26의 1P/3P/광고 매출성장률이 생각보다 높은 것이 큰 서프가 아닌 이유이기도 하고, 3Q26의 매출 가이던스가 낮은 것도 너무 우려하진 않아도 되는 이유이기도 합니다. 리테일은 계속해서 YoY 10% 초반 정도에서 미지근한 상태를 유지하고 있다고 보시면 대략 맞습니다. 일시적으로 늘어난 배송물량을 처리하는 과정에서 배송비용의 성장세가 배송물량 성장세보다 높았습니다. 물량 성장세가 비용보다 높은 것은 단위배송 물량당 비용을 절감하고 있다는 것이고, 그 반대는 비용 비효율이 생기고 있다는 것인데 마찬가지로 Prime Day가 있었어서 그렇습니다.

애플 2Q26 실적발표 Quick Take

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(1) 매출 $109.42B(컨센 $108.85B) YoY 16.4%, EPS $2.02(컨센 $1.89) YoY 28.9%입니다. 이번 실적발표 후로도 성장성 대비 밸류 기준으로 보자면 빅테크 중에서는 Underweight를 유지합니다.

애플에게 중요한 것은 ⓐ아이폰 교체사이클의 강도, ⓑ서비스 사업의 두 자릿수 성장 유지, ⓒ메모리 가격 급등세 속 원가관리, ⓓ새로운 Siri와 Apple Intelligence를 통한 AI 내러티브 소생입니다.

(2) 3Q26 매출 가이던스는 YoY 9~11%였습니다. 2Q 대비 500bp 감속이라 대부분 애널리스트들이 이를 물어봤는데, 경영진은 ⓐ환율 2.5%p 만큼의 역풍 + ⓑ공급제약 심화 때문이라고 답했습니다. 근본적인 원인은 통상적인 공급 문제라기보다 수요 예측 이슈이며, 아이폰과 맥이 생각보다 더 잘 팔려서 TSMC 칩을 확보하는 물량이 수요를 못따라가고 있습니다. 물량을 당겨왔지만 한계에 부딪혔고 3Q26는 공급상 문제가 생기는 분기라고 표현했습니다.

(3) 메모리 원가 상승분만큼 전사 GPM(환율 환급 조정, 조정 안하면 50.1%)이 하락하고 있습니다.

1Q26 GPM 49.3% → 2Q26 GPM 48.1% → 3Q26(G) GPM 46.5%입니다. 2Q에서 120bp 하락도, 3Q의 160bp 하락도 메모리 원가가 상승했기 때문입니다. 그리고 미리 재고를 쌓아뒀던 것들이 소진됐기 때문에 이제 하반기부터는 가격을 높였다고도 말했습니다. 애플이 원가 전가를 공개적으로 인정한 것이라 좀 이례적입니다. 다만 가격상승분에 대해서는 GPM %를 방어한 것인지, GPM $를 방어한 것인지에 대해서는 답을 피했습니다. 그리고 최근 가장 이슈였던 애플의 CXMT 소싱과 관련해서는 DRAM 시장은 사실상 3사 체제(SEC/SKH/MU)이며, 공급사가 늘면 물량확보 측면에서 도움은 되겠지만 가격 측면에서는 도움이 될지 불분명하다고 답했습니다. CXMT도 3사와 거의 같은 가격을 받고 있는지라 CXMT/YMTC로부터 물량을 받는다고 해서 현재 메모리 업계의 투자포인트가 깨질 것이라고 보진 않습니다.

(4) 서비스 매출이 $30.74B(컨센 $31.36B)로 컨센을 하회했습니다. YoY로는 1Q26 16% → 2Q26 12%로 감속입니다. CFO가 말한 감속 요인은 ⓐ환율이 주요 역풍이고, ⓑ전년도 F1 극장 개봉이란 일회성 기저가 2Q와 3Q에 모두 영향을 주며, ⓒ모바일 게임 지출 및 앱스토어 지출이 생각보다 약하고, ⓓ일부 국가의 앱스토어 비즈니스 판결로 인해 link-out 시스템이 영향을 줬다고 말했습니다. 이에 대해서는 모건스탠리 애널리스트가 'AI가 앱스토어에서 사용자 시간을 가져오고 있는 것이 아니냐'라고 물었는데 이에 대한 답변은 회피했습니다. 전반적으로 서비스 부진은 애플의 각종 하드웨어 Install-base에서 고마진 이익들을 뽑는다는 논리를 약화시키는 요인이라 좋지 않고, 최근 AI로 인해서 아이폰 사용시간이 줄면서 앱스토어 지출이 줄어든 것이라면 구조적일 수 있는 요인이기도 합니다.

(5) Siri에 대해서는 숫자들이 비어 있었습니다. 수익화에서는 iCloud+ 상위티어 업셀링 가능성을 말하긴 했는데 계획이 완전한 상태는 아니고, 자본집약도를 바꾸느냐는 질문에서도 균형을 어떻게 할지는 다소 불확실하다고 말했으며, OpEx 외에 제품쪽 COGS에서도 AI 비용이 들어간다고 잡았습니다. 그리고 EU는 현재 집행위와 협상하고 있어서 Siri/Apple Intelligence가 언제 배포될지에 대해서 알 수 없는 점도 좋진 않았습니다. 어쨌든 하드웨어를 팔고 나서 그 하드웨어 기반으로 사용시간과 관여도를 높여 수익화를 하는 구조가 애플에게 중요한데 아직 수익화에 크랙이 간 건 아니지만, 사용시간을 건드는 우려들은 계속 생기고 있습니다.

CSP/CapEx 2Q26 실적발표 Quick Take

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(1) ⓐ구글이 가장 먼저 CapEx 상향($180B~$190B → $195B~$205B), ⓑ마이크로소프트는 실질 자본집행은 이전 $190B과 본질적으로 같지만 Powered Shell 감가상각 기간을 15년 → 25년으로 늘리고 리스 재분류를 하면서 FCF에서 $15B만큼 여유가 생긴 것(회계상 Finance Lase → Operating Lease로 넘기면 CapEx가 아닌 OpEx/임대료/리스부채로 뺄 수 있습니다.

이것도 CapEx to OpEx)이며, ⓒ메타도 CapEx 하단을 높여서 사실상 상향($125B~$145B → $130B~$145B)했고, ⓓ오늘 아마존도 CapEx를 상향($200B → $220B)했습니다. 전반적으로 CapEx 상향 추세입니다. 더 중요한 건 빅테크들이 GPU ROI가 매우 높아졌기 때문에 P가 C보다 더 좋은 상태이니 구매할 수 있는 만큼 더 사겠다는 것을 계속해서 강조하고 있는 상황이라는 점입니다. 덕분에 최근 6~7월까지도 서버 조달 시기를 더 당겨서 구매하고 있는 상태라서 하반기에 CapEx 추가 상향의 룸이 있다고 생각합니다. 사실 CapEx는 안 늘어더라도 늘어나는 AI 수요에 맞게 CapEx to OpEx를 많이 늘리고 있어서 실질 연간 투하자본 자체는 계속해서 분기마다 추정치가 상향되고 있습니다.

(2) FCF 마이너스에 대해서는 구글, 마이크로소프트, 메타, 아마존 모두 개의치 않았습니다. 이에 대해서는 <구글 2Q26 실적발표 : GCP 82% 성장의 이면, 딥마인드의 컴퓨트 갈증>에서 생각을 정리드린 바 있습니다.

(3) 칩으로 보자면 세대가 많이 바뀐 것들이지만, 서버 시스템의 기계, 전력, 냉각밀도 특성들을 생각하면 Hopper(GPU 8개가 한 개의 서버)에서 Grace Blackwell로 오면서는 Oberon 랙을 사용하면서 특성이 모두 바뀌었지만 이후에 GB200 NVL72(GPU 72개가 한 개) → GB300 NVL72 → VR200 NVL72(칩당 Compute die를 2개로 늘려서 die 기준으로는 144개)는 스펙이 거의 같습니다. 예를 들어서 Hopper → Grace Blackwell은 A → B로 바뀌는 것이었다면, GB200, GB300, VR200은 A, A+, A+++ 느낌으로 바뀐단 의미입니다.

정리하자면 VR200은 생산과 배포의 어려움을 상당부분 해소한 모델이라 HBM 이슈가 해결됐으니 크게 걱정할 것은 없어보입니다. 예정대로 CapEx 집행에도 문제는 없어보인단 의미입니다.

(4) 서버 가격 자체가 비싸지기도 하고, 물량도 Tier 2 유통채널로는 거의 할당이 없는 상태이기 때문에 생각해보면 기업들이 자체 서버를 구축하는 온프레미스에서 클라우드로의 전환이 가속화될 것으로 예상됩니다. 생각보다 CSP들 입장에서는 GPU와 CPU 수요가 동시에 상승하는 효과로 이어지므로 2023~2025년 사이클에 비해서 GPU 기반의 컴퓨팅 마진율이 좋아지는 효과를 낳을 것으로 예상합니다. 결과적으로는 데이터센터향이 Enterprise PC 수요 중 일부를 흡수할 수 있어보인다는 의미입니다.

(5) Top 2 AI Labs ARR이 7월 22일 기준으로도 앤스로픽 $74.1B + 오픈AI $43.1B이라 둘을 합치면 이미 $117.2B라는 걸 잊으시면 안됩니다.

원래 딜런 파텔 같은 강세론자들이 CY26 연말 ARR $100B를 예상했었는데, 그것을 훌쩍 뛰어넘어 6월 말에 벌써 $100B(앤스로픽 6월 27일 $69.9B + 오픈AI 6월 25일 $37.3B = ARR 107.2B)를 넘겼던 것입니다. 그리고 지금까지는 코딩 에이전트만 빠르게 침투했을 뿐 TAM이 10배 더 큰 사무직 업무용 에이전트인 Claude Cowork/ChatGPT Work는 이제 막 시작할 준비를 하고 있습니다.

빅테크/AI Labs:

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(1) 한때 7월 초 기준 $45B까지 커졌던 레오폴드 아셴브레너의 Situational Awareness 펀드가 청산된 것으로 추정됩니다:

어제 한국장 중 FT 보도로 "7월 24일" 레오폴드가 투자자들에게 펀드의 상반기 실적을 발표하는 서한을 보내면서 "8월 1일"부터 신규 자금을 투자할 수 있는 기회를 제안했다고 나왔었습니다.

그리고 미국장 시작 전에 CNBC를 통해 레오폴드가 증거금 요건을 충족하기 위해 현금을 마련하다가 결국 보유하던 상장 주식들을 모두 매각했다고 보도됐습니다.

원래도 AI HW 주식들이 하락하고 있었지만, 생각해보면 7월 24일이 뉴스에 비해 상당한 속도의 하락세가 나오기 시작한 시점입니다. 시점이 겹칩니다.

레오폴드를 비롯해서 AI HW 투자자들이 이전에 비해서는 워낙 고레버리지로 투자하고 있던지라 이전의 하락은 수급이 풀리면서 발생했던 것이라면, 7월 24일 이후부터는 레오폴드의 포지션이 공개되면서 보다 본격적으로 청산을 향해서 달려간 것으로 추정됩니다.

신규 자금을 주입할 수 있는 최소 기한인 8월 1일 전에 모든 것을 끝내야 했던 것을 생각해보면, 7월 24일 레터를 보내고 나서 8월 1일이 오기 전에 청산된 것으로 추정됩니다.

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(2) FundaAI에 따르면 스페이스X는 CY27까지 총 8GW의 컴퓨팅 용량을 확보할 것으로 추정됩니다. 기존 Colosuss 클러스터 1.5GW + 2H26에 GB300 NVL72 랙 13,000개로 2.5GW + CY27 Vera Rubin 랙 15,000개로 4.0GW를 추가하여 총 8.0GW를 확보하는 추세입니다. 칩, 인터커넥트(구리, 광학), 서버 자체는 이미 서버 OEM/ODM 생산 일정에 들어가 있기 때문에 수요에서는 불확실성이 없는 상태로 추정됩니다.

문제는 Powered Shell을 충분히 온라인할 수 있느냐, 언제 온라인하느냐에 의해서 얼마나 설치할 것인가가 결정될 것으로 예상됩니다. 전력 공급과 인허가 여부가 실제 가동 여부/시점을 결정한다는 의미입니다. 현재 대략 5~6GW는 가능할 것으로 보이는데 8GW까지를 충당하려면 중국 가스터빈 기업들로부터 대규모 조달이 필요합니다.

생각보다 가스터빈이나 변압기 조달 같은 건 어떻게든 가능한 방법은 있는데, 환경 인허가가 변수입니다. GW급 현장발전원을 갖추려면 대기오염원 허가가 필요한데 허가 심사에는 1~1.5년, 건설에 1.5년 정도가 필요하기 때문입니다. 물론 xAI는 예전 Colosuss 1에서부터 규제 경계선을 오가면서 설치하고 온라인시킨 전례들이 있기에 Jereh/FTAI Aviation 합작투자 회사인 J&F Power Systems LLC를 통해서 불가능할 것은 아니라고 봤습니다. 기본적으로는 커뮤니티 수용성과 인허가가 타이트해지는 관점은 블룸에너지 SOFC에게 긍정적이므로 한 번 더 정리한 것입니다.

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(3) 오픈AI가 GPT-5.6 Terra, Luna의 가격을 대폭 낮췄습니다 *첨부자료 1*:

GPT-5.6 Sol은 Fast 모드를 추가했습니다.

최대 2.5배 속도 향상을 2배 가격에 서비스합니다.

GPT-5.6 Terra는 가격을 20% 낮췄습니다. 기존 $2.5/$15에서 → 이제 $2/$12입니다.

GPT-5.6 Luna는 가격을 80% 낮췄습니다. 기존 $1/$6에서 → 이제 $0.20/$1.20입니다.

모델별 API 가격들을 오늘자로 업데이트해보면,

주요 모델 API 가격 : Mythos/Fable 5 $10/$50(SOTA) > GPT-5.6 Sol $5/$30 > Opus 5 $5/$25 > Sonnet 5 $3/$15 = Kimi-K3 $3/$15 > GPT-5.6 Terra $2/$12(어제까지 $2.5/$15) > Gemini 3.1 Pro $2/$12 > Gemini 3.6 Flash $1.5/$7.5 > Grok 4.5 $2/$6(Opus 4.7급을 매우 저렴하게, 저사양 파레토 프론티어) > GPT-5.6 Luna $0.20/$1.20(어제까지 $1/$6) > GLM-5.2 $1.4/$4.4 > Muse Spark 1.1 $1.25/$4.25(Opus 4.6보다는 우수, 4.7보다는 열위)입니다.

지능과 가격대를 생각해보면 Tier 2 AI Labs들의 주요 파운데이션 모델인 ⓐDeepSeek-V4-Pro, ⓑGLM-5.2, ⓒGemini 3.6 Flash, ⓒMuse Spark 1.1 등이 영향을 받습니다. 이미 Codex를 쓰고 있는 상태라고 가정하면 다른 하네스로 옮겨가며 모델을 바꿀 유인이 줄어드는 효과입니다. 모델 시장을 구분해보자면 (ㄱ) 가장 고부가가치 워크로드에서는 앤스로픽/Claude Code를 쓰고 (ㄴ) 이와 동시에 저가 워크로드에는 오픈소스나 Tier 2의 파레토 프론티어 모델을 쓰는 시장이 있는데 (ㄴ)를 침투하는 가격대입니다. 실제 얼마나 효과가 있을지는 개발자들의 피드백들을 좀 더 봐야겠지만 가격인하폭이 매우 큽니다.

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(4) Thinking Machines Labs 공동 창업자였던 Lilian Weng *첨부자료 2*이 오픈AI로 복귀를 선언했습니다.

AI 모델을 바탕으로 새로운 모델을 개발하는 재귀적 자기 개선(RSI, Recursive Self-Improvement) 연구팀을 이끌 예정입니다. Lilian Weng은 퇴사 사유를 '공동 창업자로서의 역할은 업무 강도가 높고 스트레스가 너무 심하기 때문에 예측 가능한 연구 환경에서 AI 연구에 집중하고 싶기 때문'이라고 정리했습니다.

이번 주 주간전략보고에서 전해드렸던 량원펑의 투자자 회의 대담을 살펴보시면 전체적인 큰 흐름을 보실 수 있어서 좋습니다. 량원펑은 AGI로 가는 길의 순서를 매기면서 CY25은 CoT의 해였고 → CY26은 Agent의 해이며 → 이후는 모델의 지속적 학습 능력을 키우는 것 → 그 다음은 RSI → 그 다다음은 체화된 지능의 구간으로 접어들 것으로 봤습니다.

마침 7월 28일 일간보고의 엔비디아-SSI 협력에서 일리야 수츠케버가 지속적 학습 능력에 대해서 돌파구를 찾았음에 대한 힌트를 느낄 수 있었던 것을 같이 생각해보시면 CY27이 지속적 학습 능력을 모델에 심을 해로 보고, CY28을 준비하기 위해 TML 공동 창업자였던 Lilian Weng을 RSI 연구 리드로 포섭한 것으로 추정됩니다.

Lilian Weng은 7월 4일 <Harness Engineering for Self-Improvement> 글을 통해서 "RSI는 모델이 스스로 가중치를 수정하는 구조를 통해서 달성할 수 있는 것이라기보다, 훈련 파이프라인, 에이전트, 메모리, 적절한 평가 도구 세팅 등을 포함한 전체 시스템을 AI가 지속적으로 개선하도록 세팅하는 방향으로 설계해야 한다"고 정의하며 향후 프론티어 AI Labs의 핵심 연구 방향이라고 강조한 바 있습니다.

Transformer 핵심 저자였던 노암 샤지어 *첨부자료 3*의 오픈AI 합류도 좋았고, TML 공동 창업자인 Lilian Weng의 합류도 고무적입니다. 오픈AI 쪽으로 다시금 연구인력들이 충원되고 있습니다. 이제 스타게이트 애빌린이 로드맵대로 정상 가동되고 있고 이후의 compute scaling을 따라 다시금 약진하는 시기가 올 것으로 예상합니다.

AI Labs ARR 성장은 워낙 잘 나오고 있어서 성장이나 마진율 모두 좋은 상태라서 현 시점에서 전반적으로 AI Labs의 경쟁강도가 강해질수록 AI 생태계에게는 좋습니다.

AI HW:

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(1) 메모리 채널 체크를 정리해보면:

UBS - *첨부자료 1, 2* ⓐ메모리 쇼티지는 CY28까지 지속될 것으로 예상했으며 Agentic AI가 HBM을 넘어서서 필요로 하는 메모리 영역의 크기만큼 CPU용 DDR5/LPDDR5, KV Cache 및 스토리지용 NAND Flash 수요가 성장하고 있다고 짚었습니다. ⓑDRAM bit demand는 CY26 YoY 22% → CY27 YoY 36%로 커지며, NAND demand도 CY26 YoY 20% → CY27 YoY 23%로 커진다고 전망했습니다.

ⓒ왜 CY27 DRAM 공급이 더 타이트해지느냐를 정리하자면 CY27 증분 DRAM 웨이퍼 용량 거의 전부가 HBM4에 쓰이기 때문입니다. 그리고 NAND는 중국 외 지역에서는 새로운 NAND 용량이 추가되지 않기 때문에 공급이 수요를 따라가지 못하는 환경이 지속될 것으로 추정했습니다. ⓓ가격 상승이 완만해지고 병목이 다소 해소되는 시점으로는 NAND는 2H27, DRAM은 2H28으로 잡았습니다.

GS - *첨부자료 3* ⓐDRAM 가격은 지속적인 공급부족으로 인해 3Q26, 4Q26에 모두 견고한 두 자릿수 QoQ 성장률을 보일 것으로 예상했습니다. ⓑHBM 가격은 SEC 기준 YoY 87% 상승할 것으로 예상해서 컨센 YoY 52%를 상회할 것으로 전망했습니다. ⓒ위 UBS의 세 번째 코멘트와 비슷하게 전체 bit supply는 CY27에 DRAM을 HBM4로 바꾸는 비율이 높아지다보니 CY26보다 CY27의 DRAM 수급이 더욱 타이트해질 것으로 예상됩니다.

ⓓ중국 메모리 공급업체들은 생산 수율, 기술 수준, 고속 작동 시 제품 신뢰성에서 큰 격차가 있기 때문에 단기~중기적으로 제한적인 위협만 있을 것이라고 봤습니다. ⓔ기존 본딩 기술을 어렵게 만드는 DRAM die 적층이 많아지더라도, 하이브리드 본딩의 대량생산 시 수율을 높이는 데는 상당한 시간이 소요될 것이므로 중간 단계로서 플럭스리스 본더를 채택할 것으로 봤습니다.

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(2) 루멘텀과 AXTI가 InP 웨이퍼 기판 장기 공급계약을 맺었습니다. 코히런트에 이어 루멘텀과도 향후 몇 년간의 LTA 계약을 체결한 것입니다. 해당 계약조건에 따라 AXT는 계약 체결일부터 2031년 12월 31일까지 기간 동안 매년 최소 InP 구매량을 확보하기로 합의했으며, 향후 필요할 추가 생산능력 확충도 지원하기로 합의했습니다.

생산능력 확보의 대가로 LITE는 AXT에 계약 체결 후 30영업일 내에 $43.5M의 초기 보증금을 지급하고 2028년 중 지급시기 및 조건이 추후 결정되면 두 번째 보증금으로 $43.5M를 지급하기로 합의했습니다. 해당 보증금은 금액이 소진되기 전까지 제품 구매 시 출하 크레딧으로 적용됩니다.

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(3) 노무라의 광학 리포트를 정리해보면 *첨부자료 4, 5*:

글로벌 데이터센터 광 트랜시버 시장은 CY26 $47.7B → CY28 $144.2B까지 74% CAGR로 급성장할 것으로 예상했습니다. 800G 트랜시버 출하량은 CY26 3,380만 개 → CY27 5,500만 개 → CY28 7,800만 개로 예상했습니다. 1.6T 트랜시버 출하량은 CY26 2,610만 개 → CY27 7,150만 개 → CY28 1억 2,600만 개로 예상했습니다.

2.4T/3.2T 같은 경우는 초기 출하가 각각 CY27/CY28에 있을 것으로 예상했으며 CY28 기준 2.4T는 500만 개, 3.2T는 200만 개에 달할 것으로 예상했습니다.

산업이 NPO와 CPO로 흘러가면서, CY27~CY28 본격적으로 NPO/CPO 공급이 시작될 것이며 UHP Laser에 대한 본격적인 수요가 업계에서 증분으로 더해질 것으로 예상했습니다.

이 과정에서 생각해보면 여러 기업들을 보더라도 수혜 가시성을 생각할 때 인터커넥트 섹터 내에서는 루멘텀, 비아비, 옵토일렉트로닉스를 Overweight로 보는 생각은 여전히 같습니다. 또한 구리와 광학 인터커넥트와 무관하게 DSP와 리타이머 등 디지털 부품을 제거하는 것으로 전력소모와 Latency를 잡겠다는 흐름에서 수혜를 보는 인터커넥트 섹터 내 포지션으로는 셈텍을 계속해서 좋게 보고 있습니다.

루멘텀은 CY27 PER 22.4배, 비아비는 CY27 PER 17.5배, 셈텍은 CY27 PER 23.9배(향후 수혜가 좀 더 확실해질 경우 EPS 상향 룸이 있음)입니다. 옵토일렉트로닉스 같은 경우는 자료를 통해서 전해드렸던 것처럼 수요-공급 가시성과 관련이 있기 때문에 밸류에이션은 Base Case 기준 실발 후 업데이트 예정입니다.

Enterprise/GPU IaaS:

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(1) Situational Awareness에서 네오클라우드를 많이 들고 있었고 이것이 특히 언더퍼폼했던 이유로 나오다보니, 코어위브/네비우스/아이렌이 모두 상대적으로 AI HW 섹터 바스켓 대비로도 강세 마감했습니다.

신재생/전력기기:

(1) SemiAnalysis가 <The Wild Wild West Of LEGO Datacenters>를 통해서, 모듈러 데이터센터에 대해서 정리했습니다.

자체 데이터센터 모델과 업계 인터뷰를 바탕으로 추정한 것을 정리한 뉴스레터입니다 *첨부자료 1, 2, 3, 4, 5, 6*:

데이터센터 건설은 현장에서 하나씩 짓는 방식에서 벗어나, 공장에서 제작한 구조물과 전력·냉각 설비를 현장에서 조립하는 모듈러 방식으로 빠르게 전환되고 있습니다. 이 변화의 가장 큰 원인은 장비 부족이 아니라 전기기사/배관공 등 숙련 노동력 부족입니다. AI 데이터센터가 대형화되면서 현장 인력을 더 투입하는 방식으로는 건설 속도를 높이기 어려워졌습니다. SemiAnalysis는 현재 1,000개 이상의 사이트에서 61GW 이상의 모듈러 데이터센터 용량이 추진되고 있으며, 2028년 말에는 실제 가동 데이터센터 용량의 30% 이상이 모듈러 방식을 사용할 것으로 전망했습니다.

완전한 모듈러 방식은 전통적인 현장 시공 대비 건설 기간을 약 36%, 7~9개월 단축하고 전체 건설비를 약 8% 절감할 수 있다는 분석입니다. 하지만 진짜 경제적 가치는 건설비 절감보다 데이터센터를 빨리 가동해 GPU 매출을 조기에 발생시키는 데 있습니다. 산업 구조상 가장 큰 수혜를 받는 기업은 단순 장비 공급업체보다 전력/냉각/화이트스페이스/현장 설치를 묶어 제공하는 통합 OEM과 시스템 인티그레이터입니다. 대표적으로 꼽은 기업이 버티브입니다. 버티브는 데이터센터 프로젝트당 콘텐츠를 기존 약 350만 달러/MW에서 최대 700만 달러/MW까지 늘릴 수 있습니다. 마침 어제 보내드린 <버티브 2Q26 실적발표 : Organic 상반기 20% → 하반기 45%, 모듈러 제품이 만든 숙제> 자료를 참고하시면 도움이 되실 것 같습니다.

직전분기 자료도 모듈러에 대한 내용을 다루고 있습니다.

데이터센터 프로젝트에서 전기 작업은 건설시간의 30~40%를 차지합니다. SemiAnalysis는 대규모 데이터센터 건설이 집중되는 텍사스와 오하이오 등에서 2027년부터 전기기사 부족이 본격적으로 나타날 것으로 예상했습니다. 애빌린 프로젝트는 최대 9,000명의 노동력을 필요로 했고 이를 확보하기 위해 임금을 30% 가량 높이기도 했습니다. 따라서 데이터센터 사업자들은 반복 작업을 현장에서 하지 않고 공장으로 이전하고 있습니다. 공장에서 전력실, 냉각 스키드, 배관, 배선, 데이터홀 구조를 미리 만들어 놓고 현장에서는 연결과 설치에 집중하는 방식입니다.

SemiAnalysis는 일반적인 클라우드 사업자의 경우 IT 부하 1MW가 연간 약 $12~15M의 매출을 창출할 수 있다고 추정합니다.

일부 AI API 사업자는 MW당 매출이 $50M를 넘을 수 있습니다. GPU 클러스터의 감가상각비만 고려해도 가동이 한 달 늦어질 때마다 MW당 50만 달러의 비용이 발생합니다. 따라서 건설비를 8% 줄이는 것보다 가동 시점을 수개월 앞당기는 것이 경제적으로 더 중요합니다.

데이터센터는 크기 Site, Shell, Systems로 나눌 수 있습니다. 부지 정리와 기초 공사인 Site는 현장에서 해야 하므로 모듈러화가 어렵습니다. 실제 모듈러화는 건물 외형인 Shell과 내부 전력/냉각/IT 설비인 Systems에서 진행됩니다.

Shell의 모듈러화 : ⓐ프리캐스트 콘크리트가 있습니다. 콘크리트를 현장에서 타설하는 대신 공장에서 패널을 제작해 가져오는 방식입니다.

현장 양생 시간을 줄일 수 있지만, 건물 자체가 복잡한 다층 구조라면 전체 공사 기간은 크게 줄어들지 않습니다. ⓑ철골을 표준화하는 것이 있습니다. 단층 구조와 반복적인 베이를 적용하고, 공장에서 제작한 철골과 외벽 패널을 현장에서 조립합니다. QTS의 Cedar Rapids 캠퍼스는 착공 후 약 5개월 만에 골조를 올렸으며 전체 건물은 약 11개월 만에 완성됐습니다. Crusoe의 Abilene 캠퍼스에서는 건물당 약 672개의 프리패브 패널을 사용했고, 약 8주 안에 외부 환경으로부터 보호되는 건물 상태를 만들었습니다. ⓒ목적형 초고속 구조물도 있습니다. 메타의 텐트형 데이터센터가 대표적입니다. 알루미늄 프레임과 천 소재 외벽을 이용해 전통적인 철골·콘크리트 건물보다 훨씬 빠르게 외부 공간을 만듭니다.

전력 시스템 : 전력은 모듈러화 효과가 가장 큽니다. 변압기, 스위치기어, UPS, 배터리, 버스웨이, 제어장치 등을 하나의 전력실이나 스키드로 조립해 현장으로 보냅니다. 전력설비는 장비 수가 많고 배선과 시험이 복잡하기 때문에 공장에서 미리 조립하고 테스트할 때 절감할 수 있는 현장 작업이 많습니다. SemiAnalysis의 추정에 따르면 전체 프로젝트 콘텐츠의 약 26%인 전력 부분만 공장으로 이전해도: ⓐIT 가동 준비 기간: 약 16.7개월 → 13개월, ⓑMEP 설치 기간: 약 5.5개월 → 2.5개월, ⓒMW당 건설비: 약 5% 절감이 가능합니다.

냉각 모듈 : 액체냉각이 확산되면서 CDU, 펌프, 열교환기, 버퍼 탱크, 누수 감지 시스템을 하나의 스키드로 구성하는 방식이 늘어나고 있습니다.

White Space : 화이트스페이스 모듈은 서버 랙이 들어가는 데이터홀 내부를 공장에서 미리 제작하는 방식입니다. 랙 프레임, 버스웨이, 전력 배선, 네트워크 케이블, 공랭 컨테인먼트, 액체냉각 배관을 하나의 시스템으로 구성합니다.

완성형 데이터센터 : 가장 높은 단계는 데이터센터 자체를 하나의 제품처럼 파는 것입니다. 버티브의 MegaMod와 OneCore가 대표적인 사례입니다. IT 랙, 전력, 냉각, 케이블, 제어 시스템이 하나의 구조물 안에 통합됩니다. 실제로는 전체 건물을 통째로 운송하는 것이 아니라, 운송 가능한 여러 조각으로 나눠 현장에 전달한 뒤 조립합니다.

전통적으로 50MW AI 데이터센터를 지으려면 18~24개월이 필요합니다.

기초공사에 4~6개월, 건물 구조에 2.5~4.5개월, MEP 설치에 7~11개월, 커미셔닝에 3~8개월입니다. 이를 완전 모듈러로 쓰면 건설 기간을 12~18개월까지 줄일 수 있습니다. 인허가까지 포함하자면 전통방식으로는 30~35개월인데 모듈러로는 24~30개월까지 줄일 수 있습니다.

오히려 모듈러 구조 데이터센터의 건설 비용이 8% 더 낮습니다. 전통방식은 $14.6M/MW인데, 모듈러는 $13.5M/MW입니다. 절감 요인은 ⓐ대량 생산을 통한 설치 및 인건비 감소 ⓑ공기 단축에 따른 현장 및 예비비 감소 등입니다. 모듈러의 핵심 가치는 대규모 CapEx 절감이 아니라 속도와 일정의 예측 가능성입니다.

다만 문제는 모듈러라고 해서 가전제품처럼 꽂기만 하면 되는 것은 아닙니다. 전력망, 발전기, BESS, 냉각, BMS, 서버를 실제로 연결하고 장애 상황을 시험하는 과정은 현장에서 해야 합니다. 그래서 운송 중 손상이나 설계 오류, 인터페이스 불일치가 발생하면 공장에서 절감한 시간이 현장에서 다시 소모될 수 있습니다. 이런 것이 리스크입니다.

사업자별 모듈러 전략을 보자면 ⓐAWS, ⓑ메타, ⓒCrusoe, ⓓHut 8, ⓔ네비우스, ⓕCompass, ⓖQTS, ⓗAligned Data Centers가 모두 모듈러 데이터센터를 사용하고 있습니다.

가장 큰 수혜 기업으로는 ⓐ버티브를 꼽았고 그 뒤로는 ⓑ슈나이더 일렉트릭, ⓒ주간전략보고에서 전해드렸던 컴포트 시스템스, ⓓ콴타서비스, ⓔSterling Infrastructure, ⓕFlex, ⓗ이튼, ⓘnVent, ⓙ지멘스와 ABB, ⓚ모다인, ⓛ폭스콘, ⓛ제이콥스, ⓜEMCOR, MYRG를 꼽았습니다.

사실 이중에서 본업가치 대비 비중까지 포함하면 진짜 수혜로 볼 수 있는 기업은 버티브, 슈나이더, 컴포트 시스템스 정도입니다.

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(2) FSLR 2Q26 실적발표 후 시간외 +3%입니다:

매출 $1.06B(컨센 $1.06B) YoY -4%, EPS $3.92(컨센 $2.84) YoY 23%으로 In-line이었습니다. 이익률이 튄 이유는 관세 환급액이 발생해서 그렇습니다. 다음 분기 가이던스는 모듈 판매 3.9GW~4.5GW에 Adj EBITDA은 $625M~$775M(컨센 $773M)이라 좋지 않았으며, 연간 FY26 가이던스는 매출 $4.9B~$5.2B(컨센 $5.12B), Adj EBITDA $2.6B~$2.8B(컨센 $2.67B)로 마찬가지로 그닥 좋진 않았습니다.

실적발표 후로도 Neutral을 유지합니다.

신규 수주는 약했습니다. 경영진은 Section 232 결과를 기다리면서 고객사들이 발주를 미루고 기다리고 있기 때문이라고 말했습니다. 그리고 미국 공장 물량이 CY28까지 대부분 계약된 상태라서 좀더 방어적으로 수주하고 있기 때문이기도 합니다.

공장은 사우스캐롤라이나 2단계 완공 시점이 Mid-2027로 미뤄졌습니다. 생산능력 확대가 지연된다는 것이므로 좋지 않습니다. 다만 CuRe를 상업 생산 초기부터 적용하면 나중에 기존 라인을 멈추고 전환하는 것보다 실행위험과 중복비용을 줄일 수 있기 때문에 그러한 조치를 한거라 말했는데 이건 합리적인 이유이긴 합니다.

어쨌든 중요한 건 Section 232 결과가 언제 나오느냐입니다. 경영진은 결정 시점을 8월 또는 9월로 확신하지 못했지만 관계부처와의 논의가 상당히 진행되고 있다고 밝혔습니다. '결과가 건설적일 것'이라고 기대하면서도 구체적인 최소수입가격이나 관세 수준은 언급하지 않았습니다.

현재 퍼스트솔라의 가장 중요한 외생변수는 Section 232 폴리실리콘 및 파생제품 조사 결과입니다. 강한 규제가 도입되면 수입 모듈의 최소가격이나 관세가 상승하면서 미국산 모듈의 상대적인 가격 경쟁력이 좋아집니다. 반대로 광범위한 쿼터나 면제조항이 허용되면 중국계 공급망을 이용하는 경쟁업체가 우회할 수 있어 가격 상승효과가 약해집니다.

동남아 생산능력을 어떻게 처리할지 아직 불확실한 게 좀 있습니다. 말레이시아와 베트남 공장의 전략적 가치는 현재 가장 불확실합니다. 기존 약 7GW 중 약 3.5GW는 사우스캐롤라이나 finishing 시설에 반제품을 공급할 예정입니다. 장비 이전 등을 반영하면 약 1.8GW의 완제품 생산능력이 남습니다. 이 생산능력은 현재 저율 가동 중이며 분기당 약 $30M의 저가동률 비용이 발생합니다. 절반 정도는 현금비용입니다. Section 232 결정 이후 회사가 선택할 수 있는 방안은 ⓐ동남아에서 생산 후 미국으로 수입, ⓑ반제품으로 가져와서 미국 공장에서 finishing, ⓒ경제성이 없으면 추가 감산 혹은 가동중단을 결정해야 합니다.

따라서 Section 232는 단순히 미국 ASP만이 아니라 동남아 자산의 가동률과 손상차손 가능성까지 결정합니다.

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광고/이커머스:

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(1) 업계의 별다른 뉴스는 없었습니다.

의료기기/핀테크/코인:

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(1) 오늘 트랜스메딕스의 3Q 비행 건수는 1005건, 오늘의 일간 비행데이터는 +22건이었습니다. 3Q는 30일이 지났으며 일평균 비행속도는 33.5건 속도였습니다.

트랜스메딕스의 2Q 비행 건수는 2,841건이었습니다. 2Q는 90일이 지났으며 일평균 비행속도는 31.57건 속도였습니다.

연간으로 보기에는 여전히 YoY ~25%를 넘기지 않을 속도의 데이터이기에 성장성이 아쉬운 구간입니다.

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(2) 오늘의 서클 USDC 유통량은 $72.19B, CCTP 전송량은 30일 기준 $14.3B입니다. USDC 유통량 자체는 42주간 횡보 중입니다. 횡보를 뚫는 기준은 MoM 기준 20% 이상의 성장세를 1주간 유지하는가입니다. 오늘 주간 기준 -2.90%, 월간 기준 -2.11% 수준입니다.

지금은 Crypto Pair Trading(e.g. BTC/USDC, ETH/USDC 등)을 위한 예탁금으로 인해서 USDC 유통량이 바뀌는 게 가장 큽니다.

그래서 크립토가 오르면 USDC 유통량이 일시적으로 오르고 합니다. 아직 스테이블코인 결제가 더 쓰인다거나 하는 요소로 펀더멘탈이 바뀌는 것은 아닙니다.

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(3) 피겨 테크의 HELOC 발행량 방향을 알 수 있는 Provenance 데이터는 계속해서 우상향 중입니다.

저희의 생각을 담아서 랩을 운용하고 있습니다

메리츠증권 : https://naver.me/xQiZ5UHt