일간보고 : 투자의 생각 (260129)

마이크로소프트 4Q25 Quick Comment: ​ MSFT 4Q25 실적발표 후 시간외 -6%입니다. 종합적으로 볼 때, 나쁠 건 없지만 좋지도 않게 미지근했습니다. EPS가 $5.16으로 잡힌 것은 오픈AI 지분가치 평가 때문에 그렇고(오픈AI의 지분 27% 소유), Non-GAAP으로 본다면 $4.14로 컨센 $3.93 대비 크게 높진 않습니다. GPU 기반 CSP 매출이 늘어날수록 GPM이 약간씩 낮아지는 중입니다. AI에 대한 지속적인 투자로 Microsoft Cloud GPM이 65%라고 말했는데, 전사 GPM이 4Q25 68%이므로 65%대로 수렴할 것을 예상합니다. CAPEX가 늘면서 FCF는 YoY -9%입니다. 아쉬운 부분은 Azure 클라우드 매출이 YoY 38%로 컨센과 같은 수준이었기에 기대에 못미쳤습니다. RPO는 분기 동안 3Q25 $392B → 4Q25 $625B로 상승했습니다. 전체 RPO 중 45%($281B)가 오픈AI에서 발생했다고 말했습니다.

추론 컴퓨팅 수요가 워낙 오르다보니 수요에 대해서는 "오늘 구매하는 GPU들은 이미 제품 수명 전체(~6년)에 대한 계약이 체결되어 있다"고 말했습니다. CAPEX는 4Q25 $37.5B로 YoY 66% 늘었으며 이중 3분의 2인 $25B가 칩/서버/네트워킹 등 컴퓨팅 자산에 쓰였습니다. Copilot 365 유료 구독자 수가 1,500만 명입니다. 이는 월 $30씩 내는 구독자만 포함한 값입니다. 월에 $450M씩, 1년에는 $5.4B를 벌고 있다는 의미입니다. ChatGPT의 유료 구독자 수가 3,500만 명(2025년 7월 기준)임을 생각해보면 꽤나 나쁘지 않은 수치입니다. 물론 최근 발표된 Claude Cowork 같은 게 직접적으로 Copilot와 경쟁하는 구조라서 앞으로를 볼 때 어떨진 잘 모르겠긴합니다. MPC 사업부가 계속 부진한데, 향후에 급등하는 메모리 가격이 Windows OEM, 서버 소프트웨어 판매에 부담을 줄 수 있다고 경고한 것이 안 좋았습니다.

테슬라도 CY26에 CAPEX를 늘리며 AI 컴퓨팅에도 계속해서 자금을 투입할 예정임을 말했습니다. AI HW 업계에게도 중요한 Physical AI가 개화하는 순간은 결국 테슬라가 FSD를 통해 돈을 버는 양이 가속화되기 시작하는 순간, Optimus Gen 3가 생산되기 시작하는 순간과 비슷하게 맞물려 있을 것이라 보입니다. ​ 테슬라 4Q25 Quick Comment: ​ TSLA 4Q25 실적발표 후 시간외 +2%입니다. 종합적으로 보자면, 계속해서 FSD를 통한 성장을 기다려오시는 분들께는 좋은 분기였을 것이고 실적으로 연결되는 순간을 기다리는 분들께는 아직인 구간입니다. 큰 프랙탈에서 움직이고 있어서 그럴뿐 제 갈 길을 가고 있다고 보고 있습니다. 4Q25 매출은 $24.9B로 YoY -3%, GPM은 20.1%로 컨센 17.1%보다 높았고, Adj EPS는 $0.50입니다. 사업부별로 보자면 자동차 사업부는 YoY -11%, 에너지는 YoY 25%, 서비스 및 기타는 YoY 18%입니다.

인도건수는 YoY -16%로 좋지는 않습니다. 머스크는 자율주행, 로보틱스, 사이버캡에 계속해서 투자 중입니다. xAI에 대한 Series E $2B를 투자하며 테슬라에서 생긴 자금을 xAI쪽으로 일부 할당하기도 했습니다. Grok이 자율주행 플릿의 두뇌 역할을 할 것이며, 옵티머스 로봇을 운영할 때에도 Grok을 사용할 예정입니다. 이번 분기에는 활성 FSD 구매자/구독자 수를 처음으로 공개했는데 2025년 기준 110만 명으로 YoY 38% 증가해 수치가 꽤 좋습니다. 매년 FSD 구매자 수가 증가하는 중이며 전체 차량 판매량 중 FSD 채택률은 12~13%정도입니다. FSD 자체는 계속해서 차곡차곡 잘 성장해왔지만 전사 이익성장에 기여하기 시작하는 구간이 있을 것인데, 그때를 기다리는 구간입니다. 현재 전 세계 차량 주행거리의 90%가 1~2인 탑승 상황임을 생각하고, 이에 맞춰 설계된 2인승 사이버캡이 시장의 주류가 될 것으로 봤습니다.

사이버캡 대량생산 + FSD 구독형 판매를 통해서 소프트웨어 기업으로 거듭나는 시점이 점점 다가오고 있음을 느낍니다. 모델S, 모델X를 단종하고 프리몬트 공장 생산라인은 연간 100만 대 규모의 옵티머스 로봇 생산 라인으로 전환하겠다고 밝혔습니다. 2026년 말에 본격적으로 Optimus Gen 3를 생산할 예정입니다. 올해 테슬라 CAPEX는 $20B인데 OCF가 $3.8B인 점에 대해서는, 올해는 기존에 갖고 있는 현금성 자산 $44B를 통해서 감당하다는 점을 먼저 내세웠고 로보택시가 창출할 현금흐름을 바탕으로 한 대출 등 다양한 조달 방안을 검토 중이라고 말했는데 '로보택시가 창출할 현금흐름' 개념이 인상적이었습니다. 향후 3~4년 뒤 테슬라 성장의 제한 요인은 반도체 칩 공급이 될 것으로 봤고, 특히 메모리가 부족할 것이라 전망했습니다. 미국에 첨단 메모리 팹이 없으며 지정학적 갈등이 심화될 경우 '미국 내의 팹'이 중요해질 것이라고 보고 있어서 앞으로 미국에서 반도체 팹을 직접 짓겠다는 야망 자체는 계속해서 갖고 있는 것으로 생각됩니다.

512GB TLC 웨이퍼 Spot 가격은 이번주에 WoW 5.58% 상승한 $16.31입니다. ​ Enterprise/GPU IaaS: ​ (1) 오라클의 미시간 스타게이트 프로젝트를 두고 워낙 썰들이 많은데, 저는 잘 마무리 될 거라 보고 있습니다. 오늘 블룸버그 보도는 Blackstone이 오라클 미시간 스타게이트 프로젝트에 대해서 투자 규모를 확대하려는 방안을 검토하고 있다고 나왔습니다. 원래는 자기자본 투자를 논의 중이었는데 익스포저를 늘리기 위해서 부채 투자도 고려하고 있다는 뜻입니다. BofA도 데이터센터향 투자 규모를 확대하기 위한 펀딩이 계획대로 진행 되고 있는 상태임을 확인했고, 업계에서 신규 데이터센터 프로젝트들에 대한 딜이 이어지는 상황입니다. ​ 신재생/전력기기: ​ (1) 블룸에너지가 텍사스 주 존슨 카운티의 Yellowbox향 560MW 규모 프로젝트를 추가로 수주했습니다.

Facebook, Instagram, Threads의 광고 시스템을 구동하는 추천 시스템과 LLM을 결합하는 작업을 시작했는데, 앞으로 스케일링할 분야에 비하면 매우 원시적인 단계라고 말했습니다. R&R 시스템을 LLM 기반으로 바꿈으로 인해서 지금보다 훨씬 더 매출성장이 좋아질 거라는 자신감이었습니다. ​ CAPEX Quick Comment: ​ 마이크로소프트, 메타 모두 CY26에도 CAPEX 상향이고 컨센보다 높은 수준의 지출을 이어갈 예정입니다. 마이크로소프트는 수요 강세를 말했고 코파일럿 매출도 생각보다 높아서 좋았습니다. 내부적으로는 충분히 ROI를 매칭시킬 수 있다는 자신감입니다. 메타는 특히 CY26 CAPEX $115~$135B를 전망했는데 이정도면 컨센 $110.6B에 비해서 훨씬 더 큰 규모의 투자입니다. 메타는 매출성장률을 통해서 실제로 더 많은 GPU가 매출성장에 도움이 되고 있음을 입증하는 단계라 좋습니다.

​ 광고/이커머스: ​ (1) Momentum Work에서 2026년 동남아시아 음식배달 시장에 대한 리포트를 냈습니다. 씨리미티드의 ShopeeFood가 빠르게 성장하고 있으며, 공식적으로 동남아시아 시장 Top 2로 등극했습니다. GRAB의 시장 점유율이 아직 크게 바뀌지는 않았는데, 향후 쇼피의 성장동력으로 자리잡을 수 있음을 보여주는 포인트라 씨리미티드에게는 긍정적입니다. ​ (2) 광고 엔진에서 메타가 LLM을 확대 적용하는 사이클을 시작했는데, 벌써부터 콘텐츠와 광고 엔진이 강화되는 모습이 선명해졌습니다. 광고기업들 입장에서는 자사의 플랫폼을 통해서 흘러다니는 데이터가 곧 해자가 되고 있는데, 이런 트렌드 속에서 메타, 구글, 유니티가 좋을 것으로 기대합니다. ​

의료기기/핀테크/코인: ​ (1) 현재 트랜스메딕스의 1Q26 누적 비행은 815건입니다. 오늘의 일간 비행데이터는 +32건입니다. 1Q는 28일이 지났으며 일평균 비행속도는 29.11건 속도입니다. 다시 비행 건수가 30건 이상을 유지하는 중입니다. ​ (2) 오늘의 서클 USDC 유통량은 $71.20B, CCTP 전송량은 30일 기준 $17.7B입니다. USDC 유통량 자체는 21주간 횡보 중인데, CCTP 전송량은 꾸준히 상승하고 있습니다. 기본적으로는 GENIUS Act가 발효되기 위한 조건 중 SEC, FDIC 등 규제당국의 규칙 발표를 기다리는 중입니다. 26년 봄쯤에 주로 규칙들이 하나씩 나올 것으로 예상합니다. 선베팅보다는 보고 결정하는 것을 선호합니다. ​ (3) 피겨 테크 CEO가 HELOC의 성공을 바탕으로 다양한 대출, 주식 거래 등 다양한 영역에 블록체인을 투입할 것으로 예상되기에 기대해보고 있습니다.

아마 소프트웨어 기업으로 전환하는 그 시점을 넘기고 나면, 언젠가에 반도체에 대한 CAPEX도 같이 들어갈 수 있어 보입니다. 초기 아마존 성장 모델처럼 이익보다는 계속해서 OCF만 늘리면서 투자를 이어가는 구조가 되지 않을까 싶습니다. 빅테크: ​ (1) 오늘은 MSFT, META, TSLA 코멘트가 위에 있습니다. Mag 7 기업들은 개별기업의 의미를 넘어서 섹터나 투자 방향성 코멘트 하나하나가 중요한 기업들이니 따로 분류했습니다. ​ (2) 앤스로픽이 매출 전망치를 상향하면서, 현금흐름 흑자전환 시점을 1년 연기한 2028년으로 전망했습니다. 자세히 보면 CY26 매출전망치 $15B → $18B로 상향하고, CY27는 $39B → $55B로 상향했습니다. 이정도면 CY27 기준 오픈AI가 25년 7월에 전망했던 $60B와 비슷한 정도라(OAI $60B vs Anthropic $55B), 오픈AI도 그 사이 성장궤적이 달라졌으니 매출액 전망치를 상향할 것으로 예상합니다.

추론 GPM은 25년 40% → 26년 ~63% → 27년 ~70% → 29년 ~77%까지 높아짐 업계 최고 수준의 Enterprise SW 기업들과 비슷한 수준에 이를 것이라 전망했습니다. ​ (3) 흑자전환 예상 시점은 EBITDA 기준(이자와 감가상각비가 비례해서 높아질 것이기에 실제 GAAP 현금흐름 흑전은 더 이후)으로 2028년에 +$6B 이익, FCF 흑자전환 시점과 예상치는 2028년에 +$2.2B입니다. 2028년부터는 돈을 벌기 시작할 수 있다는 추정치입니다. ​ AI HW: ​ (1) 오늘 실적발표한 기업들의 AI CAPEX 코멘트들이 모두 좋았습니다. 메타는 AI Labs와 바이트댄스 외에 '플레이어로서' 실제로 더 많은 GPU가 더 많은 매출로 이어진다는 것을 증명하고 있습니다. 마이크로소프트 코멘트 같은 경우는 '클라우드로서' 코멘트가 좀 더 직접적이고 강했습니다.

​ 광고/이커머스: ​ (1) Momentum Work에서 2026년 동남아시아 음식배달 시장에 대한 리포트를 냈습니다. 씨리미티드의 ShopeeFood가 빠르게 성장하고 있으며, 공식적으로 동남아시아 시장 Top 2로 등극했습니다. GRAB의 시장 점유율이 아직 크게 바뀌지는 않았는데, 향후 쇼피의 성장동력으로 자리잡을 수 있음을 보여주는 포인트라 씨리미티드에게는 긍정적입니다. ​ (2) 광고 엔진에서 메타가 LLM을 확대 적용하는 사이클을 시작했는데, 벌써부터 콘텐츠와 광고 엔진이 강화되는 모습이 선명해졌습니다. 광고기업들 입장에서는 자사의 플랫폼을 통해서 흘러다니는 데이터가 곧 해자가 되고 있는데, 이런 트렌드 속에서 메타, 구글, 유니티가 좋을 것으로 기대합니다. ​

512GB TLC 웨이퍼 Spot 가격은 이번주에 WoW 5.58% 상승한 $16.31입니다. ​ Enterprise/GPU IaaS: ​ (1) 오라클의 미시간 스타게이트 프로젝트를 두고 워낙 썰들이 많은데, 저는 잘 마무리 될 거라 보고 있습니다. 오늘 블룸버그 보도는 Blackstone이 오라클 미시간 스타게이트 프로젝트에 대해서 투자 규모를 확대하려는 방안을 검토하고 있다고 나왔습니다. 원래는 자기자본 투자를 논의 중이었는데 익스포저를 늘리기 위해서 부채 투자도 고려하고 있다는 뜻입니다. BofA도 데이터센터향 투자 규모를 확대하기 위한 펀딩이 계획대로 진행 되고 있는 상태임을 확인했고, 업계에서 신규 데이터센터 프로젝트들에 대한 딜이 이어지는 상황입니다. ​ 신재생/전력기기: ​ (1) 블룸에너지가 텍사스 주 존슨 카운티의 Yellowbox향 560MW 규모 프로젝트를 추가로 수주했습니다.

의료기기/핀테크/코인: ​ (1) 현재 트랜스메딕스의 1Q26 누적 비행은 815건입니다. 오늘의 일간 비행데이터는 +32건입니다. 1Q는 28일이 지났으며 일평균 비행속도는 29.11건 속도입니다. 다시 비행 건수가 30건 이상을 유지하는 중입니다. ​ (2) 오늘의 서클 USDC 유통량은 $71.20B, CCTP 전송량은 30일 기준 $17.7B입니다. USDC 유통량 자체는 21주간 횡보 중인데, CCTP 전송량은 꾸준히 상승하고 있습니다. 기본적으로는 GENIUS Act가 발효되기 위한 조건 중 SEC, FDIC 등 규제당국의 규칙 발표를 기다리는 중입니다. 26년 봄쯤에 주로 규칙들이 하나씩 나올 것으로 예상합니다. 선베팅보다는 보고 결정하는 것을 선호합니다. ​ (3) 피겨 테크 CEO가 HELOC의 성공을 바탕으로 다양한 대출, 주식 거래 등 다양한 영역에 블록체인을 투입할 것으로 예상되기에 기대해보고 있습니다.

매출성장률은 YoY 1Q25 12% → 2Q25 31% → 3Q25 55% → 4Q25(잠정) 80~90%로 예상하며, 영업이익률도 1Q25 9.6% → 2Q25 26.1% → 3Q25 33.7% 트렌드입니다. 크게 보자면 이 기업의 해자는 HELOC에 있는 것이 아니라 블록체인 플랫폼의 가치를 입증한 것에 있습니다. 기업분석과 CEO 인터뷰를 참고해주세요. ​ (4) 미즈호에서 서클을 Underperform → Neutral로 상향했습니다: 핵심은 Polymarket의 모든 베팅이 USDC로 결제되고 있다는 점에 주목했습니다. 폴리마켓의 성장이 곧 USDC의 수요 증가입니다. 2026년 초 폴리마켓의 연간 거래량은 $50B로 추정되며 2025년 대비 3배 성장한 수치입니다.

앞으로 미국 시장에 재진입하면 2026년에 폴리마켓 거래량은 더 늘어날 가능성이 높기 때문에 기대한다는 맥락이었습니다. 밸류에이션은 서클의 비교군으로 Visa, Mastercard, Coinbase, Robinhood를 놓고 이들이 평균 CY27 EBITDA의 26배로 거래되고 있다는 점에 착안하여 서클에게 CY27 EBITDA 기준 21배를 적용해 목표주가 $77을 산출했습니다. 저희의 생각을 담아서 랩을 운용하고 있습니다 메리츠증권 : https://naver.me/xQiZ5UHt SK증권 : https://naver.me/FlcOtVGm

매출성장률은 YoY 1Q25 12% → 2Q25 31% → 3Q25 55% → 4Q25(잠정) 80~90%로 예상하며, 영업이익률도 1Q25 9.6% → 2Q25 26.1% → 3Q25 33.7% 트렌드입니다. 크게 보자면 이 기업의 해자는 HELOC에 있는 것이 아니라 블록체인 플랫폼의 가치를 입증한 것에 있습니다. 기업분석과 CEO 인터뷰를 참고해주세요. ​ (4) 미즈호에서 서클을 Underperform → Neutral로 상향했습니다: 핵심은 Polymarket의 모든 베팅이 USDC로 결제되고 있다는 점에 주목했습니다. 폴리마켓의 성장이 곧 USDC의 수요 증가입니다. 2026년 초 폴리마켓의 연간 거래량은 $50B로 추정되며 2025년 대비 3배 성장한 수치입니다.