지금 주식이 왜 쌀까? 2027년 준 답과 2028년이 남긴 의문 / 윤지호 경제평론가 (풀버전)

여기 가면은 삼성원자 50만 원, 하인스 400만 원. 우리가 계속 얘기한 거 아니에요, 지금? 그니까 저게 그까 PBR이 아니라 P1 가지고 P P었죠. PBR은 올라와 있으니까 RO가 올라가니까 PBR은 당연히 올라가는 거고 그니까 그니까 PBR을 모은 사람들은 비슷하다고 생각을 했던 거고 그래도 ROE 대비해서 비싼 건 아니었지만 여하튼 중요한 다 연결돼 있는데 PER로 얘기를 많이 했잖아요 사실. 네. 시크리칼이 아니다. 한국 이제부터 여기서 물어봐야죠. 왜 아직도 여기 있냐는 거예요, 저는. 일단 뭐 삼성전자 하이닉스가 원체 PR이 낮다 보니까 뭐 평균치는 당연히 코스피 전체로는 더 낮은 낮은. 근데 한국이이 정도 낮은 적이 있었냐는 거죠. 근데 저 역사적인 뭔가 저점을 깨고 내려간 것처럼 보이는 선행 PR이 과연 저평가임을 증명할 수 있는가는 좀 그니까 저평가죠. 싼데 왜 전평가냐면 PE라는 개념을 좀만 이해하고 가시는게 좋을 것 같아요. 뭐 제 생각에 이런 것들 이제 말하는게 좀 좋으실 수 없더라고요. 요즘은 이렇게 자꾸 폐쇄적으로 제가 하던 거 있으서만 하려고 하게 되는데 여하튼 P라는게 원래 뭘까? 제가 이거 저거 이제 저도 명세기에도이 바닥 들어와서 꽤 됐잖아요. 그러면 요즘 너무 쉽게들 얘기하시는데 뭐 PR 대단한 지표인가요?

뭐 많은 가치 평가를 할 때 다들 가치 평가는 바이어스도 있지만 특히 상대 평가에 상대 가치 평가에 대해서는 상 비판이 많잖아요. 이게 무슨 가치 밸루에이션이냐는 거지. 주가 대비 본 거잖아요. 네. 프라이스 대비 북을 보거나 프라이스 대비 어닝을 보거나 프라이스 대비 매출을 보거나 뭐 이거였잖아요. 근데 이제 기본적으로 PI라는 걸 생각해 보면 우리는 잠깐 PER에 싸 가지고 저퍼 혁명 저 PBR 혁명 그 걸 생각하는데 음 어 PI라는 거는 요런 강 좀 강의 때 요런 거 많이 말씀드린 편인데 PR이 예를 들어서 50원일 때 1,000원이면 20배잖아요. 네. 주가가 1,000원이 아니라 500원이 되잖아요. 두 명으로 나눠져요. 음. 한 명은 500원인데 EPS가 50원이니까 10배니까 싸다고 해서 사는 거고요. 한 명은이 50원이 장기적으로 유지가 안 된다 보니까 먼저 빠지는 거다. 그렇게 생각하 아 뭐 이렇게 된다가 아니라음 생각이 아닙니다. 사실은이 두 가지 관점의 차인 거죠. PI라는게 뭐냐? 성장을 하면 비싸 보이는게 정상이고 그렇죠. 여기서 성장이 몇 년이냐는 거예. 우리가 여기서 예를 들어서 장기체 얘기하면 10년짜리를 얘기하고 30년을 얘기해요. 네. 미국의 국채를 10년 이상짜리를 본드라고 하고요. 음. 1년짜리 뭐 이런 것들을 비이라고 해요.

예. 다른게 보는 거죠. 비이라는 거는 연준의 정책에 따라서 왔다 갔다 하는 금리고 10년짜리는 어쩌면 여러 가지 평가할 때 기준이 되는 거야. 30년 모기지에도 쓰이고 다 기준점이 되는 거예요. 그러니까 우리가 가치 평가를 이익의 가치를 한다면 우리가 ROE라는 걸 버핏이 얘기 썼어요. ROE가 중요하다. 그럼 우리들은 다 1년짜리 ROE 얘기를 하는 줄 아는데 버핏은 5년 평균 얘기했던 거 최소한 10년 평균 썼어요. 그래서 10년짜리 국제를 쓰는 거는 할인율 적용할 때 보통 약간 어려운게 아니라 우리가 이제 할인율이라는 가치 평가볼 DCF를 쓰면 10년 정도를 본다고요. 음. 그러면 이건 무슨 말이냐면 PR이 이게 몇 년간 지속되진 않을 거 보는 거죠. 지금까지는 아니 뭐 제 생각이에요 그냥. 그러니까 사실은 우리나라 기업들은 대부분 이제 수출주고 경기 민감주가 많다 보니까 P로 봐서 안 된다라는 지적들도 있었고 ROE가 최근에 조금 개선이 돼서 PBR도 좀 올라왔습니다만 사실 그거를 1, 2년 반짝 보고 뭔가 평가를 끝내기에도 사실은 좀 부족함이 있고. 근데 이게 바뀌겠죠. 어, 내년 전에 장기 계약이 들고 정말 큐는 많이 파는데 단간 내려오는 소위 그런 사이클이 시작돼서 TSMC처럼 항상 40% 대진이 규지되는 호황이 오나 불황이 오나 이렇게 되면 멀티플 재평가가 되겠는데 그 시대가 올 가능성이 높냐 그러면 높아 보여요.

음. 근데 100% 온다고 보자할 수는 없는 거잖아요. 그 계속 의심하는 거죠. 예. 그러면 우리가 여기서 생각을 해야 되는 건 보통 우리가 뭐 P 순위 모든 거의 관계는 관계성에만 볼 수 있는 거예요. 그러니까 어 제가 이제 약간 관계 속에서요. 아 그게 무슨 말이냐면 아 괜히 오늘 어려운 얘기했는데 이거냥 아니 그 이런 거 배워야죠. 우리 윤세 님한테는 이런 거 배워야죠. 너무 재미없는 얘기. 아, 가족 주다 한 달에 두 번 나오다 보니까 괜히 나한테 강의하는 내용까지 갖고 와서 이런 건데 너무 좋습니다. 예를 들어서 어 뭐 이런 뭘 예를 들어서 손익 계산에서 이렇게 나오면 재무사 연결이 되는 거잖. 이게 다 연결돼 있다는 거예. 이렇게 다 연결돼서 자기 자본 갖고 RO를 만들고 순익 대비해서 그 PBR을 자기 자본 갖고 만들고 근데 이걸 갖다가 다 연결돼 주당 지표를 바꾼 거에 불과한데 중요한 건 그거 PBR은 ROE가 PER인데 여기서 보면 PER은 미래 기대값일 확률이 매우 높다는 거야. 결론적으로 그렇죠. PR이 낫다는 거는 왜 미래 기대값이 낫냐는 거에 대한 질문이에요. PR 낫다는 게 원행이니까 선행이니까 이게 왜 미래 기대값이 낮은 거지? 응. 궁금하지 않으세요? 이건 좀 심하잖아요. [콧방귀] 그니까 이렇게 심한 게 바로 여기로 갈 왜 안 갈까?

음. 근데 제일 중요한게 이제 10시에 반도체가 나왔죠. 네. 어마어마한 숫자가 나왔죠. D램이 거의 YIY로 532 그죠? 6.7%. MOM도 랜드는 특히 굉장히 강했는데 수출 단가가 여기 표시하했는데 Y로는 거의 18점 -1.5가 나왔는데 9월 계속 떠주고 있잖아요. 지금 이게 두 달 연속으로. 그러니까 이게 뭘 말하는 거냐면 수체력은 느는데 수출 단가는 약간 뭔가 주춤해지고 있고 이번 실적에도 반면 이게 나올 거라는 거죠. 그 우리가 최근에 자꾸 Q 사이클 Q 사이클 얘기하는데 한참 뒤에 얘기했지만 시장은 기대를 앞서 반영했는데 Q에 대한 기대 쪽으로 넘어가고 있는 거 같아요. 네. 네. 그까 우리가 P와 Q가 같이 올라가는 슈퍼 사이클을 얘기하신 분도 있어요. 그러면 당장 주가가 엄청 올라가야 되는데 예. 그 사이클은 그렇게 녹록진 않아 보인다는게 제 생각이에요. 그러니까 이제 윤주 대표님도 저기 나오실 때마다 이제 P사이클에서 Q 사이클로에 전환 이제 말씀을 해 주셨고 실제로 수출 단가를 보면 이제 더 이상 P 반도체 가격에 대한 급등보다는 네. 하지만 전체적인 물량 그 수출 가격 금액이 올라가는 거 보니까 양쪽으로도 가고 있고 근데 사실은 진짜 Q 사이클은 한 1, 2년 뒤 그죠까지 봐야 되는 거고 내년도 안 늘리죠. 어 왜냐면 아주 뭐 지운 지은게 없잖아요.

증서하는 이제 본격적으로 시으로 돌아가는 라인데. 그러다 보니까 어제 10시부터 뭐 그전부터 제가 가끔 요새 강연 같은데 가면 네. 탑 2 좀 줄여서 소부장 사라는 말씀을 가끔 드렸는데 음 어제 어제 10시에 이게 가장 획기적 일단 그 시간에 여러 가지 주주 가치에 대한 훼손 우려가 좀 잠잠해졌고 그 시간에 음 당장 그 법안 처리가 안 됐고 정무위에서네 그런 상황에서 반도체 장비가 나왔는데 장비가 뭐 엄청 잘 나왔죠. 그 장비 수출까지 여기서 내용도 까보면 중국이 엄청 잘됐죠. 중국 그 회사 있잖아요. 주 무슨 회사예 그런 회사들 좋아진 거죠. 그리고 주성전나 뭐 그렇죠. 그래서 뭐 여기 뭐 세정도 있고 여러 가지도 있는데 하여튼 가장 좋았던게 증착적이니까 어제 막 증착 장비주도 난리가 났던 거죠. 근데 이제 상장 기업 실적이 안 찍힌지가 PR이 비싼 거죠. 지금은 그렇죠. 그렇죠. 당장은 실적으로 안 찍히니까 장비에 좀 특성이 있죠. 네. 사람들은 내년과 내년 말까지 보는 거죠. 내년까지도. 아, 그때가 되면 그 지금이 아니라 28년도로 보면 그때 PR 내려가 있을 텐데 그때는 팔아야. 그전에 팔아야겠죠. 지금은 아, 고퍼지만 상당히 이제 숫자가 나오기 시작하겠구나. 제가 숫자가 잘 그니까 약간 느낌을 뭘 말 약간 전기를 좀 뭉기로 표현을 해 드렸는데 음.

아주 비싸잖아요. 멀티플만 보면. 현재만 놓고 보면. 그렇죠. 그런 느낌의 장으로 좀 가고 있다는 생각이 좀 강해서. 그러니까 그쪽 사이클이 이제 다시 돌아오고 있기 때문에 뭐 고에 사서 저에 팔아라이 사이클로 뭐 개인들 성향이에요. 제가 항상 밸루에이션이나 이런 거는 바이어스가 있다고 편견이 있다는 말씀 저도 평견이 심하죠. 제가 보는 방식에 있고 어떤 분들은 제가 보는 방식을 좋아할 수 있고 어떤 분들은 왜 저 사람은 맨날 좀 올라오면 자꾸만 좀 진정시키고 내려가 때 사라고 하고 좀 이렇게 왜 주식을 좀 길게 뭐 앞으로 10년 보고 투자하라 이렇게 자신 있게 못 하나 성향 차이예요. 음. 근데 중요한게 보면 저는 하여튼 길게 보면 AI 투자 사이클이 앞으로 한 몇 년간 계속 이어질 거로 보는데 올해로 놓고 본다면 상반기에 너무 슈팅 나왔다고 전 보고 있는 거고 그래서 박스권 얘기를 계속 드렸던 거고 박스권 내에서는 지수가 크게 올라가기보다는 소부전과 같은 것들 좀 알파를 노릴 수 있는 거 이런 것들을 좀 찾을 수 있다는 생각을 좀 갖고 있거든요. 그런 차원에서 어제 어제 데이터를 예를 들어서 어제 아침에 있었던 거 많은 분들은 10시부터 움직이기 시작했다. 뭐 뭔가 얘기를 하는데 기본적인이 데이터들의 오픈과 법안 아까 말했던 주주 가축이 두 개가 결합돼서 어제 움직였던 거죠.

실제로 최근 한 1, 2주 동안은 반도체 소부장 어 잘 가고 있죠. 많이 오르고 있고 다른 이제 뭐 부품까지 좀 그렇습니다만 이제 소재랑 장비주들이 또 많이 오르고 있고요. 후공정도 마찬가지고 반도체 Q 사이클로 이제 이렇게 안 간다는 거죠. 이번에 바로 슈퍼 사이클 얘기를 좀 많이들 하셨어요. 최근에 주가로 굉장히 당장 많이 올라간다고 보시는 분들은 네. 뭐 슈퍼사이클 얘기를 하잖아요. 엄청나게 올라갈 거다. 뭐 그럴 수도 있죠. 뭐 그럴 수도 있는데 저는 이런요 좀 요쪽으로 가는 상황이기 때문에이 소부장들이 상당히 영향들을 받을 것 같다. 음. 그래서 이쪽을 좀 많이 뒤져보자는 생각인데 소장 많죠. 여기 뭐 어마 뭐가 뭐 모르겠어요. 근데 저는 여기서 이제 또 최근에 저는 같이 이제 뭐 뭐 주성도 좋았고 원도 좋았고 장비들 증착들이 확히 좋겠죠. 음. 그리고 뭐 패키징 너무 심태 이수 다 좋고 이어도 좋고 이어도 여기저기 들어가잖아요. 칼처럼. 예. 예. 예. 뭐 소재인데 특히 이런 흑공정 쪽에 ISC 같은 건 다들 좋아하는 거고. 근데 저는 이제 또 오산 업체에서 이제 소이 테스나 같은 것들도 이제 어떻게 내년에 삼성의 파운더리 쪽에 좀 변화가 생기면 좋아질 수도 있는 거고. 아하. 뭐 아 그까 이거 안 좋은 것도 엄청 좋은게 많아요. 이거이 종목 보고서 하자.

의심을 받기 시작한 거예요. 아니 올해 한 5월부터 의심 받기 시작했잖아요. 그럼요. 계속 7월부터 엔비디아에 CDS 프리 올라갔고 음. 아, 이게 마이너스 들어가면서 올라간 거예요. 이게 네. 여기 확정치가 거의 됐고 음. 내년은 계속 악화되겠죠. 내우년은 플러스로 돌 거라가 지금 반영되고 있는 거예요. 음. 그래야이 돈으로 반도체 사 줘야 될 거 아니야. 그렇죠. 그래 공급이 안 나오는 거 아니에요. 돈 벌면서 계속 투자를 할 수 있는 거 그죠. 그럼 반도체는 지금 엄청 많이 벌지만 이때는 속도가 좀 둔화되니까 이때는 뭘 사야 되냐 생각이 했냐면 구글을 살까? 어떤 사람은 안 하냐? 그냥 엔트로픽 살 거야. 응. 메탈 사야 돼. 뭐 이런 생각을 하고 있어요. 근데 이거는 뭐죠? 어떻게 보면 같이 갈 수 있는 아니 추정치잖아요. 네. 이게 빨라질 수도 있는 거고 음. 더 뒤로 할 수도 있는 거고 그죠? AI에 사람들이 돈을 많이 쓰면 또 빨라질 수도 있는 거 그렇죠. 그래서 아스트 한번 나오면 사람들이 빨라지는 거 아니야. 메타가 나왔는데, 뮤즈가 나왔는데 이런 지금 왔다 갔다 하는 거죠. 근데 저는 본질적으로 이게이 정도 캐시플로가 되려면 실제로 노동을 상당폭 대체해야 되는게 나오려면 결국 토큰이 훨씬 더 강대 방대하게 쓰여져야 된다 봐요.

세성도 많이 올라가고 그러면 비용이 많이 내려와야 되고 뭔가 피지컬 AI가 좀 더 가시권에 들어와야 되지 않을까? 저 이게 더 늦혀질 수 있다고도 생각해요. 아 아니면이 비용의 문제가 애플리케이셔가 점점 안 좋아 더 안 좋아질 수도 있어요. 왜 그러죠? 아, 우리 자꾸 그러니까 돈은 못 벌고 투자를 더 계속 지속게 하면 그러니까 지금 과거를 봤는데 예.이 돈을 만든 거는이 회사들이 만들고 있는 구조인데 네. 이걸 또 하나하나 따져 보면 제가 혹시 다음에 나오는 걸 좀 보여 드릴게요. 기업마다 어떻게 돼 있는지 지금 네. 네. 네. 데이터를 보면 금리가 매우 중요해요. 음. 그렇죠. 아, 자꾸 복잡하지만 금리가 뭐 500%이 회사들은 지금 금리가 올라가는 순간 머리가 아파져요. 그럼요. 뭐 견딜 수 있는 기업이 있고 MB가 견디죠. 돈이 많으니까. 근데 근데 하여튼이 가치가 생기는 구조는 얘네가 돈을 갖고서 계속 사 줘야 되는 구조인데이 그림이 어떨지가 궁금해요. 지금 그런 상황이에요. 내년 1분 기자면 좀 더 나지 않을까? 그러니까 가실권의 숫자들이 그런 조심스러운 좀 지켜보는 지금은 그런 시기라고 좀 보고 있는데 음 하여튼 여기까지는 뭐 제 혼자 생각인데 뭐 좀 너무 좀 오버인가요? 아니, 일단은 저기에서 그 하이퍼스케일러들의 캐시 플로우가 빨리 개선이 될 것인가, 개선되는 속도가 늦어질 것인가는 우리 구독자분들도 스스로 한번 생각해 보시면 좋을 것 같아.

오라클리 어떻게 될지도 모르는 거고. 음.이 논쟁이 계속 지되고 진속되고 있는 거야. 우리 자꾸 여기서 그러니까 제가 이제 어 저는 접근하는 방식이 뭐 이게 무슨 이론적이라 그러는데 전 제 돈 넣어서 하는 사람이기 때문에 음 저는 이거에 대해서 어느 실마리가 좀 잡혀야 된다고 생각한 사람이에요. 음 그래야 아까 낮은 PR에 대한 의구심이 풀리면서 PR이 올라오겠죠. 그렇지 않고는 설명이 되나요? 저는 낮은 PR. 그렇죠. 그러니까 비용 부담에 대한 할인율을 어떻게 벗어날 것인가? 돈을 빨리 더 많이 벌 것인가 아니면 할인율이 좀 감소될 것인가 금리가 내려갈 것인가? 두 가지예요. 그래서 우리가 아스트 나스테도 한번 한번 해 본 거고 아니 근데 유지 나스테도 한번이 해본 거스트리도 그 AI 쪽으로 돈 많이 쓰고 있거든요. 근데 그런 거 보면 확실히 사람들이 아스트라 나왔을 때 일단 많이 트라이하고 돈 내고 쓰고 이번에 뭐 메타뮤즈도 미국에서 난리났고 엔트로피 클로드도 뭐 저도 이제 유료로 쓰는 거 더 많이 써야 되고 막 이렇게 주변에서 하는 것들을 보면은 물론 이제 체감 못 하시는 분들도 있겠습니다만 점점 더 많이 써요. 유료로. 네. 그리고 엔트로픽도 그렇고 최pt도 이번에 뭐 기업같이 더 올라간다고 하는데 돈 더 잘 버는 걸 조금씩 그래도 증명을 하고 있는 거잖아요.

전문가의 오류예요. 그게 주변에 주변에 여의도 사람들이 많이 쓴다고 이게 확산됐다고 볼 순 없어요. 아 그렇죠. 아직 나는 무료 버전만 쓰는데 이렇게 하는 거 많. 그러니까 그만큼 비용도 많이 올라가니까이 회사들이이 회사들이 퀘스트 말라가고 있다고요. 그 중요한 건 우리가이 회사들의 전망치들이 버는 돈은 그만큼 늘고 있지 않고 돈을 많이 쓰니까 음 엔트로빅도 많이 쓰는만큼 엄청 서버도 더 요번에 결국 밝혀진 거는 IPO에 한 돈 갖고서 엄청 돈을 써야 되는 상황이잖아요. 그렇죠. 계속. 근데 언제 가면 돈을 안 쓸까요? 그럼이 대표님 그러니깐 좀 정리가 돼야 되지 않을까요? 회사들이 그 어음 언젠가는 이제 하이퍼스러들도 우가 여기서 제일 정말 대중이 죽고 싶어한 말이 그 제가 어디 뭐 여기서 편하게 말 다 해도 되죠 아 그럼요. 예 제가 매블 쇼라는데 한번 갔었는데 네 [목을 가다듬음] 그날 계속 댓글에 그게 달린 거예요. 존니 불러주세요. 존니 불러 주세요. 저런 말고 어 뭐 이렇게 나오더라고요. 어렵게 말한다고. 예. 어렵게 말하 아니 아니 한 주식은 들고 가면 된다 얘기하면 되지 왜 자꾸 저렇게 어려운 얘기를 하냐 장기 투자하면 되지 장기 투자하면 되지 그래서 무튼 그것도 맞는 말인데 맞을 수도 있고 틀릴 수도 있는 말이에요.

그럼 약간 그 실마리가 좀 보이는 거 아니에요? 그럼 메타를 사야 되겠네요. 그 그 확답이 오세요. 메타가 승자일 거 같아요.이 어 구글일 거 같아. 메타일 거 같아. 그거 좀 그게 좀 보였으면 좋겠어요. 그 약간 실마리가 처 언제 나올 거 같냐면 앤트로피가 오픈에가 아이가 상장한 뒤가 완전 그림이 그려질 것 같거든. 시장에 오픈에 엔트로파에 들어와요. 음. 그다음에 선택의 폭이 이제 점점 점점점 생기겠죠. 선택면서 그러면 아니 근데 이게 물론 이제 관점의 차이일 수도 있겠으나 AI 신 모델이라는게 발표가 될 때마다 계속 이렇게 올라가잖아요. 네. 이렇게 그러니까 그니까 뭐만 나오면 다 게임 체인저라고 하잖아요, 지금. 아니, 저 그니까 계속 말씀드 그게 게임 체어가 아니라는 얘기가 아니라 뭐가 나오면 또 흥분해서 이게 세상을 바꿀 거야. 그냥 바꿀 거야. 근데 제가 궁금한 건 저는 저도 세상이 바뀔 거라 본니까요. 철도 혁명만큼의 혁명이 일어나고 있는데 그게 좀 더 이렇게 편하게 가지를 않는다는 역사적 음 본다면 지금은 아직까지는 그거를 좀 테스트하는 구간이 아닐까 저는 그 정도 생각하는 거예요. 뭐 이거 말하지 마. 그 왜냐면 이거 제가 이제 별로 이렇게 논쟁하는 걸 별로 안 좋아하는 부분이 AI 한번 쓰기 시작하신 분들 입장에서는 세상은 이미 뒤바인지 오래됐고 음 못 돌아가죠.

그죠? 저 제 생각일 뿐이에요. 저는 이게 좀 이게 이거에 관련된 이슈가 결국 할인율이라는 거죠. 할인율. 음. 금리로 대표되지만. 그러니까 우리가 이제 이런 걸 예측할 때 그럼 왜 프리캐시퍼가 더 말라가지? 비용이 비싸져서 올라가는 거예요. 네. 우리가 할인율 이런 얘기를 하면 이제 우리가 뭐 기대 수익률 주의 시장에서 맨날 기대 수익률 요구 수익률 할인율 이게 다 같은 거거든요. 네. 그래서 우리가 비용하면 이렇게 생각해요. 재무상 태표에서 부채에 대한 비용 이자와 자기 자본에 대한 배당 같은 거 사실 배당도 아니죠. 이건 캐피탈 개인이니까이 비용이 결정하는 줄 알고 있거든요. 음. 뭐가 결정하죠? 결정하는 거는 자산이 결정하는 거예요. 그러니까 요구 수익률이 올라간다는 비용이 올라간다는 건 요구 수익률이 올라간다는 거예요. 아, 더 쉽게 금리로 얘기하면 음 채권에 대한 요구 수익률이 엄청 올라가는 거죠. 옛날에는 아니 국채가 쌀 금리가 낮을 때는 그죠. 4%일 때는 그래 한 5%만 줘도 돼. 음. 그랬는데 국제 금리가 5%예요. 음. 그러면 하류는 많이 받았죠. 위험 자산은. 아이 너희도 우량 회사였지만 대출을 한 7원 줘야 돼. 요새 그렇잖아. 아마존이 7.5원 아니에요.이자 더 가져와. 응. 아 당연히 이렇게 하는 거 아니야.

여기서 더 올라갔으니까 이제 생각엔 두 자리 수가 하는 거거든요. 그럼 두 자리 수 이상의 두 자리 주 자리 갈만큼 비용은 더 나가겠죠. 그럼 프리캐시퍼는 더 말라가지 않을까요? 아까이 그림에서 어 그럼 어떡하지? 이런 생각이 좀 들고 금리가 올라가면 그죠. 음. 또 주식도 IPO를 과정을 잘 들여다 보면 갑자기 오픈 AI가 IPO 장 안 하고 아 난 엄청 세게 우리 가치가 얼마짜리니까 300억 불 먼저 조달할 거야. 되게 웃긴 얘기거든요. 음. 그러니까 아이도 말하이 길어진는데 일단 IPO 같은 것들도 그런 코스트에 요구 수익률이 올라가고 있기 때문에 핵심은 여기가 결정하는게 아니라 요거하는 수익률이 결정한다는 거예요. 그 기술대 수이 올라가고 있기 때문에 할인율이 올라가는 거예요. 음. 그래서 금리가 올라가고 있는 상황에서는 어쩔 수 없이 주가도 내달리기가 힘든 거고. 아니 근데 뭐 요새 나오는 논리가 이거죠. 아까 28년까지 바라보는 이유는 네 그렇게 비용이 올라가도 그 이상의 내가 자본 넣는 거에 비해서 그 이상의 돈을 벌면 되지 않아? 음 이거잖아요. 네. 뭐 그거 갖다가 ROE로 볼 수도 있고 코스터 이거 뭐 ROE가 높으면 되지 않아이 이런 답도 가능할 거고 지금 고지만 나중에 이렇게 올라가면 그렇게 할 수도 있는 거예요.

근데 우리가 이제 개념적으로는 이건 사실 실제에서선 많이 안 쓰는데 개념적으로는 ROY라는 걸 써요. 투아 자본이라는 거를. 근데 이제 이게 여기다 적어 놨는데 이게 이제 점점 중시되고 있어요. 와크라 이런 개념들 이런게 있다고만 비용이라 것과 이게 있으면 이게 넘어서야 된다. ROIC가 그 쉽게 말 돈 버는 거고 그죠 이게 비용이어서 이거 나는 둘의 차이가 캐시프로라고 보자고요. 그냥 그냥 그런 건 아닌데 누가 욕하든 말든 제 생각에 FCF라고 보면 지금 이렇게 돼 있어요. 저 스프레드가 블룸버그 데이터거든요. 한요 정도부터 주가가 흔들기 시작한 거예요. 너무요 저점 깨질 때부터 아 즉 쓰는 돈 대비 효용이 안 나오는데 그 이게 최근에 비용이 이렇게 올라가고 있어요. 어 금리도 그렇지만 여러 가지 복가 수익성은 떨어져. 그럼 여기럴 때 사야 돼요. 사실 여기 마이너스를 갈 때 사야 돼요. 어디서 사야 된다? 여기서 사야죠. 여기서 사야 되는데 여기서 사야 되겠는데 이게 언다 언제 나오는지는 모르잖아요. 모르죠. 분 이해하셨죠, 지금? 예. 예. 그러니까 길게 보면 사야 될 때가 다가오고 있지만 야이기 중에 뭘 사야 되냐의 고민. 뭐가 살아?이 얘네들 중에 누가 망하는지를 모르겠고 여기 망할 거 안 보이지.

못 돌아가죠. 근데 투자자의 입장에서는 철러하지가 다른 생각이 들 수가 있는 거죠. 여하튼이 정도 생각이고 저는 음 올하게 보실 수 있고 그러면 이제 여기서 가장 단순하게 돈 버는 건 잘 모르겠는데 요즘 많이 나오는게 금리가 중요한게 아니다. 음 뭐 금리 올라봤자 주가 올라가는데 뭐 자꾸 이상한 소리 하냐 하기의사 또 미국 국채 금리 계속 올라도 뭐 나스닥은 뭐 지난주에도 사상 최고직 이렇겠고요. 네. 이제 이런 생각을 하는 거죠. 이제 그 금지를 여러 각도에서 한번 약간 고민을 하고 있는데 예. 장기적으로 보면 미국제 금리가 10년짜리가 80년대가 네건 직권 하면서이 70년대 금리가 엄청 올라갔잖아요. 왜냐면 이때 인플레 시대였잖아요. 비코스트 이걸 잡으려고 금리를 올려가지고 잡아서 엄청난 시대가 열렸죠. 30년 사이클이 열린 거예요. 30년간 금리 내려왔어요. 예. 그다 코로나 이후에 돈을 풀었는데 이때 이후에 너도 나도 돈을 눈 정부가 일단 돈을 많이 쓰기 시작했고 그래도 이런 시대 그 완전히 추세를 넘어서 새로운 시대가 열릴 거라 못 봤는데 여기서 돈이 새로운 시대가 열렸죠. 음. 왜 그러냐? 과거에도 금리가 많이 올랐을 때는 투자를 많이 할 때 올라가는 거야. 음. 돈 그니까 금리가 왜 오르는 거냐면 서로 돈 벌려고 투자를 하니깐 돈이 필요해서 올라가는 거잖아요.

네. 일단 금리 사이클도 말씀드리면 그냥 90년대 이후로 추격해서 보면 한 다섯 차례가 있었는데 일단 금리 인상은 지금 예상했던 거보다 FC는 금리를 더 많이 올릴 거로 봐요. 음. 항상 그랬어요. 네. 그래서 항상 처음에 몇 번 정도 할 거라는 소 컨센서가 있는데 그거 이상 하는 경우가 다 해당돼요. 음. 근데 금리를 올리면 주가가 빠지냐 내리냐 알 수 없어요. 음. 이때는 올리면서 더 올랐고 제일 요새 인용 많이 하는게 여기죠. 금리 올리면서 주가 더 올랐다. 경제가 좋으면 된다. 아니 IT 버을 때 예. 그때이 얘기 많이요 그림을 많이 보 좀 있다 보여 드릴 거고 또 저는 여기가 상당히 비슷하다 봐요. 왜냐면 이때도 중국 관련된 투자 사이클이 컸어요. 2004년 주면 어 그렇죠. 그때가 이제 중국이 엄청나게 전 세계가 투자 사이클이 열렸잖아요. 예. 세계의 공장 어디다 돈 쓴 건 두 번째 문제고 돈이 생산적으로 쓰이면서 금리가 올렸냐를 질문해 본다면 질적으로 이때도 그랬고 요때도 그랬죠. 네. 요때는 어땠죠? 인플레 때문에 금리가 올라갔죠. 주가 그때 박살 나서이 금리 인상하면 두려워하는 사람들이 이때 기억이 많죠. 네. 22년부터 해 가장 최근이니까 뭐요 정도가 일단 첫 번째 쓰는 생각이고 음.

그러면 98년대를 얘기하는데 그때 국채 금리가 미국 10년짜리가 금리 올리면서요. 98년에 6.8% 갔었거든요. 음. 4.2에서. 네. 이걸 티어내서 얘기를 많이 하세요. 음. IT 버블이 무너지기 전에 뭐 FNC가 금리를 세 번째 올릴 때부터 무너졌다. 뭐 이런 얘기도 하고. 네. 근데 이거는 원래 고급리시되었다고 해요. 절대적인 수준 자체가. 예. 음. 그때 6%라는 거는 이전엔 낮아진 수준이었어요. 그죠. 뭐 기준으로 20% 시절도 있었으니까 그전에 그렇죠. 그러니까 사실 이걸 갖고 자꾸 지금 뭐 성장 시대는 금리를 이상의 상장이 나왔기 때문에 괜찮다. 약간 뭔가 뭔가 좀 너무 좁게 본 거. 약간 90대 자체가 고금이 시텐데. 음. 미국체 레벨 자체가 달랐을 때예요. 그래서 그때는 4.2에서 6.8 가다. 그때도 결국 부러졌어요. 6% 넘어가면서 오히려 이때가 이때 시대를 복귀한 거 같다는 거죠. 요때 시대가 2000년 2000년대 중국 투자 사이클때 중국이 뭐 전 세계에서 공장이라는 공장은 다 짓기 시작하니까 그 베이지 올림픽 전까지 그렇죠. 뭐 뭐 이선도 집천 하니까 전 세계 철광석이 동이 나고 뭐 철강들 우리나라 조선 대박 나고 그것도 투자 사이클이죠.

네. 그 사이클에서 미래세도 탄생하고 간 거 아니에요때. 음. 음. 근데 요때 금리가 한 4에서 5.5요 정도 왔다가요 한 5.5면은 굉장한 인계 수준이었어요. 5.5 왔다 조정받다 또 올라고이 이런 꽤 됐는데 이번에도 4에서부터 왔다 갔다 하면서 주가가 이루서 올라가고 있는 거예요. 네. 그니까 이게 어디가 고점인지 모르겠지만 여기서 만약 5.5 이상 정말 간다. 10년 기준으로. 음. 이게 어떻게 간다는 인슈냐는 거예요. 음. 음. 음. 투자를 제약시킬 수 있는. 근데 여기다 더 문제는 이거예요. 예. 금리를 갖다가 이제 나눠서 보잖아요. 물가만의 문제인가? 물가만의 문제라면 정말 주말에 트럼프가 아, 나 이란이랑 잘해 볼 거야 하면 확 이제 앞으로 금리가 내려가면 되는데 네.지 보니까 실질적으로 고원 28일 기준으로 한 달간 오른 부분에 거의 대다수가 실질금이었어요. 음. 그러니까 실지 금이라 건 뭐냐면 뭐 더 단순화시키면 그냥 국채를 갖다 입찰해도 입찰도 안 하고 그러니까 아까 요거 수익률로 돌아가면 요거하는 수익률 자체가 올라가는 거예요. 그냥음 그니까 물가 때문이 아니라 물가 제외하더라도 그렇죠. 어 아 최근 보면 W 선물 이렇게 내려왔거든요. 예. 미국시 이렇게 치고 나왔어요.

아니 그러게요. 아니 왜 계속 오르는 거예요? 5% 넘어서도 5.2, 5.3까지 10년물이 아 그니까 저는 자꾸 저에게 아 그렇다는 거 말씀드리는 거예요. 지금 이거는 난 이게 뭐 시장을 망가뜨린다. 저는 그런 얘기를 드리는게 아니야.이 98년처럼 뭐 금리 한번 몇 도면 주가 그때 무너질 거야. 뭐 이걸 누가 알아요? 아무도 모르는 거죠. 그 어떻게 이전 사례가 한 번 사례 갖고 설명할 수가 있죠. 우리가 어떤 통계적인 유의성을 가지려면 뭐 진단 30번의 사례 중에서 어 몇 번에 그랬다 뭐이 정도 나와야 되는 거 아니에요? 음. 일단은 좀 짧으니까. 그렇죠. 그래서 갑자기 이제 그래서 저는 결론은 금리가 좀 진정돼야 된다. 이게 내려와야 된다는 거예요. 일단은 음. 근데 여기서 이제 뺐지만 미국만 보고 있어 최근에 제가 아침마다 그러니까 오후회가 되면 항상 확인하는 나라가 있어요. 프랑스예요. 오후요? 오후에 오후에 식 유럽 증시를 봐요. 네. 근데 프랑스 국채 금리를 봐요. 음. 유럽 거 참 불안한 나라죠. 불안하죠. 왜냐면 거기는 소위 성장에 관련된 AI 관련된 기업들도 없고 그 미스트랄인가 뭐 잠깐 이야기 나오다가 어떻게 되는 거예요? 근데 뭐 지금 주가도 박살하고 있겠죠.

근데 우리가 금리가 올라가면 누가 힘들죠? 잘 사는 산업이 힘든게 아니라 애매 못 사는 사람이 힘든 건데 프랑스는 그런 산업이 없잖아요. 지금 AI 산업이 그 나라가 점점 힘들어지겠죠. 미국도 어떻죠? 미국도 주식장 올라왔는데 양극화가 심하죠. 어 엄청 심하죠. 근데 우리가 항상 어떤 문제가 되는 거는 좋은 곳이 문제가 되는게 아니라 약한 고리가 흔들리는 거거든요. 그렇죠. 갑자기 어느 날 프랑스가 뭐 문제가 생길 수도 있는 거고 여러 가지 그런 상황이에요. 우리나라도 어떤 상황이냐? 선행 지수는 이렇게 올라가는데 동행 지수가 못 쫓아가요. 그렇더라고요. 최근에 예. 이거 왜 그럴까?이 정도 벌어진 적이 없는데 둘 중에 하나는 틀린 거죠. 아 저렇게까지 벌어진 적이 거의 없었어요. 네. 음. 그니까이 모든 것들을 제가 이래서 좋다 나쁘다가 아니라 지금을 단정적으로 나갈 수 있는 시점이 아니라는 거예요. 그래서 좋게 보면 박스권인 거예요. 아, 근데 여기서 이제 생각을 해 보자. 박스권인데 하나 또 문제는 V코스피가 이렇게 내려와 있어요. 변동성이 좀 생길 수도 있는 시점이 왔어요. 위로도 열릴 수도 있고 아래도 열릴 수도 있는데 일단 지수사로 보는 아까 종목 얘기는 좀 한 거잖아요.

그러니까 아까 서두에 말씀해 주신 것처럼 픽크아웃 그 아닐까? 음. 그 바뀌어야 이게 올라갈 것 같다는 거죠. 근데 여기서 이제 고민이 시작되는 거야. 어떻게 하면 바뀔까? 그니까 사실 이게 이거는 좀 제가 아끼는 분석 방법인데 하여튼 오늘 뭐 아 요런 거 저희가 와이스릿 구독자분들을 위해서 쏙쏙 빼먹습니다. 뭐 목요일 강연보 차원도 돼서 하는 건데 그 온라인이죠. 그렇죠. 근데 이제 많은 사람들이 잘못 알고 있는 게 네.이 이익이 좋아지가 주가가 올라간다. 제가 6월에 이거 얘기를 좀 가끔 했었는데 정말 아무도 안 들어 주더라고요. 근데 문제는 이거는 지금까지 만들어 놓은 가치가 있단 말이야. 재무 접표회에 반영되는 네. 이패스가 얼마다 뭐 앞으로 이럴 거야.이요 일곱면에서 바로 미래 가치면으로 추정하는 거는 매우 위험한 생각이라는 거야. 1이니까 4가 될 거다. 아, 이게 너무 말 장난 같은데. 예를서 이런 거예요. 네. 그니까 정전기에 10을 벌고 전기에 20을 벌었으니까 그다음에 30이 된다고 볼 수 없죠. 음. 네. 우리가 궁금한 그게 아니잖아. 전에 이렇게 벌었으니까 30이 될 거야가 중요한게 아니라 그 10에서 20을 늘렸던 구조가 궁금한 거죠. 음. 그렇죠. 왜냐면 뭐 뭐 주식은 수학이 아니니까 과학이 아니니까.

약간 그 차이를 아시겠나요? 예예. 그 우리는 지금 모든 추정치는 선형 추정을 해요. 리니얼하게 에너지리스트들이 지금 이렇게 벌었으니까 이게 이렇게 지속될 거를 많은 전제로 하는데 사실 그러니까 1에서 보통 4로 바로 예측을 많이 해요. 음. 근데 우리가 바라봐야 되는 과거를 먼저 가야 되는 거예요. 왜 일이 나왔냐를 보면. 음. 왜 나왔죠? 요번에 보면 하이퍼스켈러 돈으로 나온 거죠. 그렇죠. AI 투자. 그 돈으로 지금도 지탱되고 있는 거잖아요. 네. 그럼이 구조가 미래에 유지할 수 있냐를 출론해야 되는 거죠. 음. 아니 감히 오시죠. 지금 뭘 의심받고 있는 건지. 뭐 어떤 그러니까 얘가 돈을 벌고 있는데 왜 얘네들이 성장 기대가 약해졌지? 삼성자 아무리 지저봐도 문제가 없는데 마이크론 테크놀로지도 그렇지 않나요? 네. 무슨 문제가 있죠? 이렇게 돈 잘 뻔. 그니까 지난번에 나와서 말씀해 주셨던 어떤 뭐 선수금에 대한 의심이라든지이 지속 가능한가에 대한 막 그런 의심 그거는 여기서 그냥 제가 시황만 하게가 되는데이 내가 보는 분석은 이거예요. 그러니까 기본적으로 제가 보는 사고는 항상 여기서 A에서 4로 볼 수 없는 거고 과거의 구조가 여기로 갔다가 이게 미래 가치를 만든다는 거죠. 그니까 상 2와 3을 이해해야 된다는 거예요.

여기 되게 중요한 장표네요. 그러니까 오늘 어제 갑자기 이것도 만들어서 오느라고 급하게 그냥 아유 안 되겠어 가지고 너 갖고 왔는데 아 대단한 건 아니고 제가 바라보는 분석 틀이에요. 항상 이렇게 생각을 하는 편인데 [한숨] 그러니깐이 뭐라 될까 그 사람들은 항상 또 먼저 앞서 나가고 성격 급하고 좋은 데로 빨리 또 해석을 하려다 보니까 이런 그 독립적 사고 구조를 따르기가 사실 쉽지 않은 제가 독립적 사고라고 하는데 이제 시황서이 결과치만 보여 드리는데 기본적으로는 대단한 건 아니고요. 제 생각하는 출론의 연결 골이라는 거야. 그 제가 생각하는 자꾸이 오해 말으면 이게 정답이다. 뭐 대단한 거다도 아니고. 근데 중요한 건 분석을 해서 출론해서 거기서 밸루에이션을 하는 거예요. 그러니까 그렇게 본다면 한번 찾아봐서이 밸류 드라이버를 지적 이때부터 지어보자는 거죠. 그럼 우리의 핵심은 이거예요. 기업의 가치는 여기서 여러 번 뭐 제목도 달고 그랬던 거 같은데 네. 현금은 의견이고 아 이익은 의견이고 현금은 팩트다. 네. 뭐 회견이 발생게 들으셨고 참들 FCF 이제 다 알아요. 프리캐시플로 내가 다유로 쓸 수 있는 돈 시장에서는 이게 블룸버에 있는 추정치인데 음 20년에 미친지 내려오면서 여기서부터 26년 어느 시점부터 굉장히 힘들어졌죠.

최근에 음 NC에서 예를 들어서 네 근데 놀랍게도 사람들이 아무 관심이 없잖아요. 게임에서요? 예 많이 잊혀졌거든요. 그렇죠. 그니까 지금 여기서 타들 아 개임이 나왔는데 이게 숫자가 정말 좋아지는 거냐 그런 노력들이 우리는 시장에 전부 다 우리가 알고 있는 관성의 종목들만 있는 줄 알고 있지만 사실은 어느 게임이 나왔고 그게 생각보다 어떤 숫자들이 나온다면 이런 가정도 가능하듯이 그런 것들이 곳곳에 좀 있다는 거죠. 소부장에서도 예를 들어서 지금은 다들 HB만 보고 있지만 내년이 되면 시장은 뭐가 중요해질 것 같아요? 내년이 돼. 내후년 내년이 되면 28년 얘기를 할 수밖에 없잖아요. 그 내년 27년 상방이가 되면 어 이제는 테슬라가 뭔가 더 음 앞으로 갈 거고 28, 29가 되면 피지컬 AI가 저 더욱 빨라질 텐데 그때는 HBM일까요? 아니면 파운드리 쪽일까요? 파운드리 쪽에 그렇죠. 파운드리 제인에 있는게 뭐지? 음. 우리나라 기업은 뭐가 있어? 그러면 그때 되면 이제 삼성전자 하인수 두 개 놓고 봤을 때도 아 [한숨] 3년이 낫지 않을까? 우리는 자꾸 뭐 그냥 그날 그날 해설이 굳이 유튜브에서 할 필요가 있다나는 생각이 좀 있어요. 저는 하여튼 음 그래서 뭐 시장을 지금 당장 위로 뚫고 한다고 내리냐 그럼 제가 어떻게 알아요? 아까 제 친구한테 제가 월요일 지나고 나면 트럼프가 이제 타코하기 때문에 그때 날아간다 시작은 그래서 내가 네가 박아라 할 일은 없지 않니 친근이 얘기를 했는데 근데 [목을 가다듬음] 만약에 설사 트럼프가 뭐 SNS로 뭘 올려서 이제 주가에 긍정적인 영향을 준다 하더라도 그거는 그냥 운으로 마친 것일 뿐이고 그렇죠.

그래서 모르는 거고 아 물론 돈을 한 번에 배팅을 해서 벌 수도 있지만 반대로 망할 수도 있는 거죠. 그죠? 반복 가능하질 않죠. 그렇죠. 그니까 항상 말씀이지만 그래서 저는 최근에 이제 저희가 저랑 같이 저희 동료들이 같이 보는 거는 28년에 성장이 있는 것들은 가야 된다. 그럼 여기서 이제 약간 들어가 보자고 약간 좋은 얘기 먼저 했어요. 이게 어제 있었던 일이래요. 어제 어제는 이런 고민을 많이 했는데 네. 이제 다시 돌아오는 거죠. 그러면 빨리 위가 열릴까? 다들 지금 위가 열릴 거로 상방. 그렇죠. 그러면 위가 열린다는 거는 아까 그 논리가 아니라 픽아웃이 아니란는 얘기가 나와야 돼요. 그렇죠. 그렇죠. 그렇죠. 계속 증게이 돼야 하는 거 그렇죠. 그 아데 유세는 너무 걱정이 많은 거고 사실 지금 이게 장난 아니야. 요번에 어 마이크론 테크놀로지 봤잖아. 장난 아니야. 그럼 여기서 저는 또 질문하는 거죠. 여기서 말 여기서 여러 번 와서 보여 드렸던 그림이어서 또 욕 먹을 거 생각하고 보여 드리면 네. 아니 여기서 여기서 싸다가 정말 끝없이 얘기했잖아요. 과거 12개월 포워드 PR 봤더니 역사적 평균에서 1표준 편차 2표준 편차 왔으니까 이건 역사적 첫점이어서 금요 위기 때나 올 수 있는 밸루에이션라고 우리가 요거만도 얼마야?