연준은 왜 맨날 말을 바꿀까? 연준의 속마음 다시 한 번 복습하기

사진 출처: 인베스팅닷컴 그런데 바로 다음 날 미국 고용이 예상보다 강하게 나오자 다시 금리 인상 확률이 올라갔구요. ​ 9월 7일 현재 시장이 보는 9월 25bp 금리 인상 가능성은 약 57%입니다. 얼마 전에는 60%를 넘겼다가 월러 발언 이후 거의 반반까지 내려왔고 다시 올라온 겁니다. ​ 연준이 대체 왜 이러는 걸까요? 우선 연준이 며칠마다 말을 바꾸는 것처럼 보이는 이유부터 살펴보겠습니다. 이건 정상적인 현상은 아닙니다. 7월 FOMC와 잭슨 홀에서 워시 연준 의장이 했던 이야기, 이번 월러 발언까지 함께 복습하면서 분위기를 확실하게 잡고 갈게요. 마지막에는 이 모든 상황을 우리 미국주식 투자자가 어떻게 이해해야 하는지도 보겠습니다. ​ 가장 먼저 연준은 왜 며칠마다 말을 바꾸는 것처럼 보일까? 먼저 이것부터 이해해야 합니다. ​ 본론부터 말하면 연준이 요즘 시장에 알려주려는 것은 ​ ???: 다음 FOMC에서 금리를 이렇게 하겠다! ​ 이게 아닙니다. ​ ???: 이런 데이터가 나오면 이렇게 판단하고 저런 데이터가 나오면 저렇게 판단하겠다! ​ 에 더 가깝습니다. 예전에 했던 이야기인데요, 이걸 반응함수(reaction function)라고 합니다. ​ 어려운 말 같지만 별거 없습니다. 물가가 계속 내려가고 고용도 무너지지 않는다면 금리를 유지합니다. 반대로 물가가 다시 올라가는데 경제와 고용까지 강하다면 금리를 올릴 수 있습니다. ​ 연준이 미리 결과를 약속하는 것이 아니라 어떤 상황에서 어떤 행동을 할지 판단 기준을 알려주는 겁니다. 사진 출처: Federal Reserve 월러는 9월 3일 연설에서 이 부분을 꽤 명확하게 설명했습니다.

​ 현재 물가는 여전히 연준 목표인 2%보다 높지만 최근 데이터에서는 디스인플레이션, 즉 물가 상승률이 낮아지는 징후가 나타났다고 했습니다. 앞으로 2주 동안 나오는 데이터에서도 이런 흐름이 이어지면 현재 금리를 유지하는 쪽을 지지하겠다고 밝혔구요. ​ 그러니까 월러가 동결을 약속한 게 아니고 "물가가 계속 좋아지면 동결하겠다." 라는 조건문을 말한 겁니다. ​ 반대로 물가가 다시 뜨겁게 나오면 금리 인상을 검토할 수 있다고 했으니까요. ​ 여기서 과거의 포워드 가이던스와 차이가 생깁니다. ​ 포워드 가이던스는 연준이 앞으로 금리를 어느 방향으로 움직일지 시장에 상당히 구체적인 힌트를 주는 방식입니다. 시장은 연준의 말을 듣고 몇 달 뒤 금리까지 미리 계산할 수 있었습니다. ​ 지금은 그 정도까지 약속하지 않습니다. 경제 상황이 너무 빨리 변하기 때문입니다. 사진 출처: 유튜브 유가도 바뀌고, 전쟁 상황도 바뀌고, 관세 정책도 움직이고, AI 투자가 경제 성장과 전력 수요를 동시에 끌어올리고 있습니다. ​ 월러 본인도 군사 충돌 + 무역정책 + AI +고용 이 맨날 변해서 미래를 예측하는 데 상당한 불확실성이 있다고 말했습니다. 그러니 연준의 말이 바뀌는 것처럼 보이는 이유는 꽤 간단합니다. ​ 판단 규칙은 그대로인데 규칙에 집어넣는 숫자가 계속 바뀌고 있으니까요. 그러면 월러의 9월 연설은 직전 FOMC나 잭슨 홀과 크게 달랐을까? 이게 매우 중요한 부분입니다. 7월 FOMC와 비교하면 생각보다 별로 안 달랐습니다. ​ 7월 28~29일 FOMC에서도 연준은 금리를 3.5~3.75%로 동결했습니다.

당시에도 경제는 견조했고 중동 충돌 때문에 유가가 올라가고 있었습니다. 위원들은 물가 위험을 계속 경계하면서 추가 데이터를 확인하기로 했구요. 사진 출처: FED 월러 역시 이 동결 결정에 찬성했습니다. 그래서 7월 FOMC → 9월 월러만 보면 월러가 갑자기 비둘기파가 되었다고 볼 이유는 별로 없습니다. ​ 문제는 지난번에도 말씀드렸던 것처럼 그 사이에 있었던 8월 28일 잭슨 홀 연설입니다. 잭슨홀 미팅 완벽 정리: 워시가 시장에 분명히 경고한 것 안녕하세요, 카레라입니다. 파월이 가고 케빈 워시의 첫 잭슨홀 미팅이 시작되었습니다. 특히 이번 미팅은 매우 중요했는데, 9월 금리인상 확률이 떡상했기 때문입니다. 원래 9월 금리 인상 확률은 이것보다 훨씬 낮았는데 잭슨홀 미팅 이후로 57%까지 올라갔습니다. 보통 이 contents.premium.naver.com 케빈 워시 연준 의장은 잭슨 홀에서 물가 문제를 상당히 강하게 이야기했습니다. 위 링크에 잘 나와있어요. 경제와 고용이 아직 버티는 상황에서 물가가 목표보다 높은 상태가 오래 지속되면 연준이 추가로 해야 할 일이 남아 있다는 쪽에 가까웠는데, 월러는 9월 3일 같은 물가를 조금 다르게 봤습니다. 월러도 현재 물가가 높다는 사실 자체는 인정했습니다. 다만 최근 몇 달의 흐름을 보면 물가 상승 속도가 낮아지고 있다는 점에 더 높은 점수를 줬습니다. ​ 여기서 둘의 차이가 나옵니다. 사진 출처: Forbes 워시: 물가가 충분히 좋아졌다는 증거가 있나? ​ 월러: 최근 물가가 좋아지고 있는데 이 흐름이 깨졌다는 증거가 있나? ​ 비슷한 말 같지만 금리 결정에서는 차이가 큽니다.

워시의 기준에서는 동결하려면 물가 개선을 더 보여줘야 하지만 월러의 기준에서는 인상하려면 물가가 다시 악화됐다는 증거가 필요합니다. ​ 그래서 월러 발언이 시장에서 비둘기적으로 받아들여진 겁니다. ​ 연준의 물가 목표가 바뀐 것도 아니고 월러가 금리 인상 가능성을 없앤 것도 아닙니다. 잭슨 홀 이후 시장에 생겼던 "9월에 거의 올리는 거 아니야?" 라는 생각에 "아직 결정된 거 없는데?" 라고 제동을 건 발언에 가깝습니다. 그럼 같은 데이터를 보고도 왜 연준 내부에서는 결론이 갈릴까? 이게 현재 연준을 이해할 때 가장 중요한 부분입니다. 경제지표에는 하나의 정답이 없습니다. ​ 예를 들어 물가가 전년 대비 3%대라고 해보겠습니다. 이것도 이런 식으로 의견이 갈릴 수 있습니다. ​ ???: 2% 목표보다 아직 한참 높잖아. ​ ???: 그래도 최근 3개월 속도는 계속 내려오고 있잖아. 와이프는 "양말 좀 세탁기에 뒤집어서 넣지 말라" 하고 남편은 "그래도 최근 통계로 보면 뒤집어서 넣는 빈도가 점점 줄고 있어" 라고 하는 것하고 똑같습니다. 둘 다 틀린 말이 아닙니다. 연준 위원들이 어디에 더 높은 가중치를 주느냐가 다를 뿐입니다. 물론 와이프(워시)는 양말을 뒤집어서 넣는 빈도가 0에 도달할 때를 중요하게 생각하겠지만... ​ 그러니까 워시는 물가가 얼마나 넓은 품목에서 올라가고 있는지와 중장기적인 물가 수준을 상당히 중요하게 봅니다. 월러는 최근 몇 달의 방향을 조금 더 중요하게 봅니다. ​ 고용도 마찬가지입니다. 사진 출처: CNBC 8월 미국 비농업 고용은 16만 2,000명 증가했습니다.

​ 유가도 확인했습니다. 높습니다. 매~우 높아요. 그러면 이제 남은 가장 중요한 숫자는 물가 특히 8월 CPI입니다. 여기에서 시나리오가 갈립니다. ​ 고용 강함 + CPI 둔화 ​ 라면 월러의 주장이 힘을 얻습니다. 경제는 버티고 있고 물가도 내려오는데 굳이 지금 금리를 올릴 이유가 약해지니까요. 그럼 반대는 어떨까요? ​ 고용 강함 + CPI 재상승 ​ 이러면 워시 쪽 논리가 강해집니다. 경제가 견딜 수 있고 물가가 다시 올라가는데 금리를 올리지 않을 이유가 줄어듭니다. 그럼 CPI 나오기 전에 미리 대응을 해야 한다는 소리임? 아뇨, 그게 아닙니다. 사실 이 지경까지 왔으면 주식 투자자에게 더 중요한 것은 금리를 25bp 올리느냐 자체가 아닙니다. ​ 앞으로 금리가 어디까지 갈 것으로 시장이 다시 계산하는지가 중요합니다. 25bp 한 번은 기업의 사업계획을 뒤집을 정도의 숫자가 아니겠지만 문제는 시장이 한 번으로 안 끝나는 거 아니야? 라고 생각하기 시작할 때입니다. ​ 이미 이 단계까지 왔습니다. 25bp 인상 여부가 중요한 게 아니고 앞으로 더 인상할 건지 아닌지가 중요해졌다는 겁니다. 아마도 지금 시장은 이 걱정부터 하고 있을 것이고, 그러면 2년물 금리가 올라가고 장기채 금리도 더 높아질 수 있겠죠. ​ 미국 10년물 금리는 이미 4.8% 부근까지 올라왔는데 이게 떨어질 이유가 딱히 안 보인다... 라는 소리입니다. 그럼 지금 미국주식 투자자는 하루가 멀다 하고 바뀌는 연준의 스탠스에서 무엇을 기억해야 할까? 이건 또 의외로 쉽습니다. 먼저 기존 우량주를 전부 팔고 도망갈 이유는 없습니다.

​ 투자자는 몇 %포인트를 더 받기 위해 기업의 사업위험과 신용위험까지 떠안아야 하니까요. ​ 결국 9월 FOMC 전에 뭘 하려고 시도할 필요 자체가 없다는 이야기입니다. 손익비가 안 맞으니까요. 시도해서 성공할 수도 있지만 굳이? 라는 입장입니다. 사진 출처: CNBC 아, 그리고 이 말씀을 드리는 걸 깜박했네요. ​ 9월 FOMC에서 만약 연준이 금리를 진짜로 25bp 올렸는데 10년물이 오히려 내려간다면? 시장에는 아주 강력한 신호입니다. "연준이 물가를 잡겠네" 하고 받아들이는 것일 수 있거든요. ​ 그래서 주식에는 꼭 나쁜 신호가 아닙니다. 반대로 연준이 금리를 동결했는데 10년물이 5%를 넘어 급등한다면 시장이 "연준 이번에도 물가 잡는 거 포기했구나" 로 받아들이는 것이고, 매우 위험한 신호입니다. 동결인데도 성장주에는 매우 나쁠 수 있습니다. ​ 그러니까 앞으로는... ​ 금리 인상 = 주식 악재 금리 동결 = 주식 호재 ​ 이렇게 외우면 안 됩니다. 연준의 행동을 본 뒤 채권시장이 그 행동을 신뢰했는지까지 확인해야 합니다. 채권 자경단이 예전보다 훨씬 강대한 권력과 영향력을 휘두르는 시대가 왔습니다. ​ 자, 결론을 내리자면 지금 연준이 갈팡질팡하는 것처럼 보이는 이유는 기준이 매일 바뀌어서가 아닙니다. ​ 물가, 고용, 유가가 서로 다른 방향의 신호를 계속 보내고 있는데다 연준은 다음 금리 결정을 미리 약속하는 대신 그때그때 데이터를 보고 판단하는 방식으로 아예 자리를 잡았기 때문입니다. ​ 7월 FOMC의 동결과 잭슨홀의 워시 발언과 9월 3일 월러 발언도 이 틀 안에서 보면 크게 모순되지 않습니다.

다들 그냥 그때 데이터를 보고 AI처럼 말하는 것 뿐이니까요. ​ 워시는 최근 물가 둔화를 아직 충분히 믿지 않는 반면 월러는 최근 흐름을 조금 더 인정해줄 준비가 되어 있습니다. ​ 둘 다 물가가 다시 올라가면 추가 긴축이 가능하다는 점에서는 같고요. ​ 그래서 미국주식 투자자가 지금 할 일도 정해져 있습니다. 좋은 기업을 연준 발언이나 9월 FOMC 이벤트 하나 때문에 던질 이유는 없고, 동시에 8월 CPI 직전에 급하게 추격매수할 이유도 없습니다. 연준도 데이터를 보고 판단하기로 한 와중에 우리 투자자가 데이터보다 먼저 판단해서 좋을 게 하나도 없다는 겁니다. 레버리지로 FOMC 결과를 맞힐 이유는 더더욱 없습니다. 현금을 남겨두고 분할해서 대응하면 됩니다. ​ 그리고 물가지표가 나온 뒤에는 헤드라인 CPI 숫자 하나만 보지 말고 2년물 금리 → 10년물 금리 → 연준 금리 인상 확률 → 성장주 반응 이 순서로 보면 되겠습니다. ​ 지금 필요한 것은 연준의 다음 선택을 맞히는 능력이 아니고 연준이 어떤 데이터에 반응하고 채권시장이 그 판단을 어떻게 평가하는지 읽는 능력이라고 할 수 있겠습니다. ​ 장이 어렵다고 느끼는 건 여러분만 그런 게 아닙니다. ​ 미국의 경제를 좌지우지하는 연준조차도 지금 경제 상황을 이해하는 게 너무나 어려워서 "야 우리 생각할 시간 좀... 아니다 데이터만 보고 일단 생각하자" 하고 있으니까요. 이럴 때일수록 현금 비중을 더 키워야 하겠습니다. ​ 읽어주셔서 감사합니다. ^^

​ 현재 논쟁은 경기침체가 시작됐다는 이야기가 아닙니다. 전혀! 절대! 아닙니다. ​ 경기침체의 ㄱ짜하고도 상관이 없습니다. 고용은 여전히 잘 버티는데다 기업 실적이 무너지고 경제활동이 급격히 후퇴해서 연준이 긴급하게 금리를 내려야 하는 상황도 아닙니다. ​ 반대로 지금 새 돈을 한 번에 밀어 넣을 이유도 별로 없습니다. 이유가 간단합니다. ​ 주식은 높은 위치에 있고 미국 10년물 금리는 높은데 앞으로 며칠 안에 연준의 금리경로를 크게 바꿀 수 있는 물가지표가 나옵니다. ​ 굳이 이벤트 직전에 방향을 맞히는 게임을 할 필요가 없다고 보입니다. ​ 지금 가장 편한 방법은 현금을 조금 남겨놓고 분할매수하는 것입니다. CPI가 좋게 나오면 불확실성 하나가 사라지니 확인하고 사면 되고, CPI가 뜨겁게 나오고 금리가 뛰면서 주가가 조정을 받으면 더 낮은 가격에서 살 기회가 생깁니다. ​ 둘 중 어느 경우에도 현금을 가지고 있는 쪽이 선택지가 많습니다. ​ 특히 피해야 할 것은 레버리지로 연준 결정을 맞히는 겁니다. ​ TQQQ 같은 상품을 들고 "월러가 동결이라 했으니까 이번엔 동결할 것이고 오른다!" 하고 베팅하는 건 월러의 말을 정확히 반대로 이해하는 겁니다. 월러는 동결한다고 말한 적이 없습니다. 데이터가 이러면 동결하겠다고 했습니다. 데이터가 달라지면 월러의 표도 달라지겠죠. 지금 같은 환경에서는 6~7%쯤 주는 고배당주도 금리가 높다는 이유만으로 안전하다고 보면 곤란합니다. 10년물 국채가 5% 가까이 주는 환경이라면 배당수익률 6~7%를 주면서 이익도 늘지 않는 기업은 매력이 크게 떨어집니다.

​ 투자자는 몇 %포인트를 더 받기 위해 기업의 사업위험과 신용위험까지 떠안아야 하니까요. ​ 결국 9월 FOMC 전에 뭘 하려고 시도할 필요 자체가 없다는 이야기입니다. 손익비가 안 맞으니까요. 시도해서 성공할 수도 있지만 굳이? 라는 입장입니다. 사진 출처: CNBC 아, 그리고 이 말씀을 드리는 걸 깜박했네요. ​ 9월 FOMC에서 만약 연준이 금리를 진짜로 25bp 올렸는데 10년물이 오히려 내려간다면? 시장에는 아주 강력한 신호입니다. "연준이 물가를 잡겠네" 하고 받아들이는 것일 수 있거든요. ​ 그래서 주식에는 꼭 나쁜 신호가 아닙니다. 반대로 연준이 금리를 동결했는데 10년물이 5%를 넘어 급등한다면 시장이 "연준 이번에도 물가 잡는 거 포기했구나" 로 받아들이는 것이고, 매우 위험한 신호입니다. 동결인데도 성장주에는 매우 나쁠 수 있습니다. ​ 그러니까 앞으로는... ​ 금리 인상 = 주식 악재 금리 동결 = 주식 호재 ​ 이렇게 외우면 안 됩니다. 연준의 행동을 본 뒤 채권시장이 그 행동을 신뢰했는지까지 확인해야 합니다. 채권 자경단이 예전보다 훨씬 강대한 권력과 영향력을 휘두르는 시대가 왔습니다. ​ 자, 결론을 내리자면 지금 연준이 갈팡질팡하는 것처럼 보이는 이유는 기준이 매일 바뀌어서가 아닙니다. ​ 물가, 고용, 유가가 서로 다른 방향의 신호를 계속 보내고 있는데다 연준은 다음 금리 결정을 미리 약속하는 대신 그때그때 데이터를 보고 판단하는 방식으로 아예 자리를 잡았기 때문입니다. ​ 7월 FOMC의 동결과 잭슨홀의 워시 발언과 9월 3일 월러 발언도 이 틀 안에서 보면 크게 모순되지 않습니다.

다들 그냥 그때 데이터를 보고 AI처럼 말하는 것 뿐이니까요. ​ 워시는 최근 물가 둔화를 아직 충분히 믿지 않는 반면 월러는 최근 흐름을 조금 더 인정해줄 준비가 되어 있습니다. ​ 둘 다 물가가 다시 올라가면 추가 긴축이 가능하다는 점에서는 같고요. ​ 그래서 미국주식 투자자가 지금 할 일도 정해져 있습니다. 좋은 기업을 연준 발언이나 9월 FOMC 이벤트 하나 때문에 던질 이유는 없고, 동시에 8월 CPI 직전에 급하게 추격매수할 이유도 없습니다. 연준도 데이터를 보고 판단하기로 한 와중에 우리 투자자가 데이터보다 먼저 판단해서 좋을 게 하나도 없다는 겁니다. 레버리지로 FOMC 결과를 맞힐 이유는 더더욱 없습니다. 현금을 남겨두고 분할해서 대응하면 됩니다. ​ 그리고 물가지표가 나온 뒤에는 헤드라인 CPI 숫자 하나만 보지 말고 2년물 금리 → 10년물 금리 → 연준 금리 인상 확률 → 성장주 반응 이 순서로 보면 되겠습니다. ​ 지금 필요한 것은 연준의 다음 선택을 맞히는 능력이 아니고 연준이 어떤 데이터에 반응하고 채권시장이 그 판단을 어떻게 평가하는지 읽는 능력이라고 할 수 있겠습니다. ​ 장이 어렵다고 느끼는 건 여러분만 그런 게 아닙니다. ​ 미국의 경제를 좌지우지하는 연준조차도 지금 경제 상황을 이해하는 게 너무나 어려워서 "야 우리 생각할 시간 좀... 아니다 데이터만 보고 일단 생각하자" 하고 있으니까요. 이럴 때일수록 현금 비중을 더 키워야 하겠습니다. ​ 읽어주셔서 감사합니다. ^^