일간보고 : 투자의 생각 (260820)

안녕하세요 올바른입니다. 2026년 8월 20일 목요일 데일리를 전해드립니다.

주간전략보고와 전일 일간보고를 연결해 보시면 됩니다. 투자자문 서비스는 원금 손실이 날 수 있고, 손익 책임은 고객에게 있으며 과거 수익이 미래 수익률을 보장하지 않는다는 고지를 먼저 둡니다.

오늘 주요 지수는 러셀 0.50%, 다우 0.22%, S&P 0.21%, 나스닥 0.16% 상승입니다. NYSE와 나스닥의 상승종목비율도 양호했고, 바이오텍·적자성장주·헬스케어·임의소비·원자재가 강한 반면 반도체·테크·산업재·금융은 약했습니다. 8월 들어 개별주 변동성이 빠르게 축소된 것은 성공적인 수급 손바뀜이라는 해석을 소개합니다.

어제 앤스로픽 ARR을 보면서 오픈AI의 강세도 같이 봐야 한다고 했습니다. 8월 19일 CFO 코멘트에서 Codex·Work WAU가 2,000만 명, ARR이 QTD 기준 35% 증가했고 8월 현재 ARR은 450억달러라고 나왔습니다. 이 속도라면 8월 말 480억달러에 가까울 수 있다는 계산입니다.

IPO는 결승선이 아니라 이정표이고 또 다른 자금조달 라운드일 뿐이라는 말을 했습니다. 이미 2026년 3월 1,220억달러를 조달했으니 유연하게 생각해도 되고, 앤스로픽이 먼저 상장해도 걱정하지 않으며 자기 길을 간다는 입장입니다. Codex·Work WAU가 연초 50만 명에서 8월 19일 2,000만 명까지 온 히스토리도 같이 봅니다.

7월부터 이어진 오픈AI 강세는 GPT-5.6 Sol로 모델 주도권을 회복한 영향이고, TPU 대비 GB300 퍼포먼스가 뛰어나다는 점이 중요합니다. Oberon 랙 아키텍처가 같아서 GB200에서 GB300, VR200으로 굉장히 스무스하게 전환할 수 있다고 봅니다.

Astra와 차기 모델 라인까지 향후 12개월을 보면, 시장이 생각하는 것보다 엔비디아 GPU를 메인으로 쓰는 오픈AI·스페이스X·메타·중국 AI Labs의 약진이 두드러질 것으로 예상합니다. Astra 출시 지연 논란에는 곧 훌륭한 새 모델을 기대한다는 샘 올트먼의 설명이 나왔고, 더 먼 출시물에는 영향을 준다는 뜻으로 정리합니다.

Astra는 곧 출시되고 그 차세대 모델에는 정렬 작업을 더 잘하겠다는 뜻입니다. 앤스로픽도 Mythos 2 훈련을 끝내고 외부 일정은 잡지 않은 채 내부 연구 루프에 먼저 쓰는 것으로 알려졌습니다. Mythos 2로 Mythos 3를 만든 뒤 Mythos 2를 내놓을 수도 있는 일입니다.

오픈AI도 가장 훌륭한 모델을 내부 연구 가속에 먼저 써서 격차를 벌린 뒤 정렬이 완료되면 출시할 수 있다고 봅니다. 최상위 연구소가 SOTA 모델을 몇 달 동안 차세대 모델 연구·훈련에 쓰는 루프가 생겼고, 증류로 따라가는 AI Labs에는 굉장히 직접적으로 안 좋은 트렌드입니다.

ChatGPT 광고는 8월 24일부터 유럽 31개국으로 확대합니다. 미국 테스트 6개월 뒤의 본격 확대이고, 광고 마케터 셀프서비스는 3분기 후반에 시작할 예정입니다. Grok 4.6은 Amazon Bedrock에서 정식 출시됐습니다. Jeff Dean은 Gemini가 코딩에 늦게 집중한 대가가 크다고 평했고, 코딩은 복잡한 문제를 조각으로 푸는 추론 능력까지 끌어올린다고 봤습니다.

Rosenblatt 광학 코멘트입니다. Scale-up TAM은 Scale-out보다 3배 클 수 있습니다. GPU당 Scale-up 대역폭 요구가 9배 높고 다층 스위치 토폴로지는 Scale-out에 광 링크를 3배 더 요구하니, 구리였던 Scale-up에 광학이 침투할수록 TAM이 가파르게 늘어나는 효과입니다.

100G·200G EML과 CW 레이저 현물가격은 2분기에 전분기 대비 7~13% 올랐습니다. 루멘텀과 코히런트 수주잔고의 LTA 비중이 커지면서 ASP는 전년 대비 15~20% 상승으로 정상화될 수 있다는 전망입니다. AI 전에는 ASP가 해마다 10~20% 빠졌던 것과 다르고, 이제는 GPU 토큰 처리량과 연결된 퍼포먼스 티어가 됐습니다.

중국 레이저 벤더 우려는 더 줄었습니다. 300mW 이상 고출력 레이저는 수년이 남았고 미국 기업보다 약 두 기술 노드 뒤처질 가능성이 큽니다. 중국산 1.6T CW가 18개월 안에 경쟁력을 가질 수 있어도, 판은 루멘텀의 해자가 있는 CPO용 고출력·초저선폭 레이저로 이동한다고 봅니다.

루멘텀은 InP 레이저·1.6T 트랜시버·OCS·NPO/CPO 전반의 리더십과 실행력을 입증하고 있습니다. 수요는 사실상 완판이고 새 캐파도 예상보다 빠르게 가동 중입니다. 낮은 마진의 Cloud Light 1.6T 물량이 늘어도 추가 마진 확대 여지가 있어 CY28 EPS 60달러 가시성이 커진다는 평가입니다.

SiPho는 빛보다 열을 더 많이 만들기 때문에 광원 소재로서 InP는 장기 대체가 어렵다는 경영진의 전망입니다. 매출 성장 3분의 1은 가격·믹스, 나머지 3분의 2는 캐파 확대에서 나옵니다. UHP 레이저는 산호세에서 1H27, 캐스웰에서 CY28, 그린스보로에서 CY28 이후로 이어지는 3단계 램프이고 펌프 레이저는 12~18개월에 4배 확대할 예정입니다.

6인치 InP 전환은 CY28 그린스보로부터 시작할 예정이지만 기판 수율과 0.1mm 기판 취급이 난제입니다. 양산 적용까지 2년은 더 필요할 수 있습니다. 루멘텀은 수율까지 고려해 실질 출하량이 최대가 되는 믹스에서 웨이퍼 인치 수를 높이겠다는 입장이고, 현재는 3인치에서 4인치 전환으로 생산량을 키웁니다.

cavity length까지 봐야 맥락이 더 깊습니다. 루멘텀은 광원 기술력으로 실질 InP 레이저 생산량과 마진에서 이점이 있다고 봤습니다. 일본 벤더와 7년 LTA, AXT 계약으로 기판을 확보했고 미국·일본·유럽 팹 다변화로 중국 수출통제 위험을 낮추고 있습니다.

루멘텀은 InP Optical Lane 팹 5개와 트랜시버 조립공장 1개, 총 6개 공장을 둡니다. 사가미하라는 EML·CW 레이저 최대 단일 생산지로 3인치에서 4인치로 이전 중입니다. 4인치 한 장의 유효 칩 생산량은 3인치의 1.8~2배이고, 감가상각과 에너지가 같은 비율로 늘지 않아 단위원가와 GPM에 유리합니다.

다카오는 펌프 레이저와 좁은 선폭 레이저를 만들며, 통신·해저 케이블용에서 DCI 수요가 늘며 Scale-across 제품에도 쓰입니다. 캐스웰은 좁은 선폭·ZR/ZR+ 코히런트 부품 공장이고, 낮았던 가동률을 올려 2H26 매출과 이익률을 끌어올릴 여지가 있다고 봤습니다.

산호세는 CPO용 UHP InP 레이저를 생산하는 가장 난도 높고 GPM이 좋은 공장입니다. 엔비디아 CPO용 UHP 레이저 칩을 독점 생산하는 만큼 CPO 스위치 수요·공급과 함께 봐야 합니다. CY26 초 산호세 생산 뒤 CY27 캐스웰, CY28 그린스보로로 생산을 키울 예정입니다.

그린스보로는 엔비디아가 20억달러 현금을 지원하며 CPO 물량 대응을 위해 인수한 팹입니다. CY28 양산이 예상대로면 ARR 50억달러를 더할 수 있고, 6인치 양산이 시작되면 사가미하라보다 큰 단일 공장이 될 수 있습니다. CY27 ARR 80억달러 이후 CY28에 50억달러가 더해져 130억달러까지도 열릴 수 있다는 계산입니다.

태국 나바 나콘은 800G·1.6T 클라우드 트랜시버 포장·테스트 공장입니다. 레이저 칩과 CloudLight 트랜시버 사업은 별개 조직이지만, 사가미하라 InP 생산 증가로 2분기와 하반기부터 자체 CW 레이저 내부조달을 늘려 시스템 사업과 전사 GPM을 높일 수 있다고 했습니다.

중국 기업의 현 설계는 약 70mW이고 150mW·400mW 고출력에는 전면 재설계가 필요해 비교가 어려운 단계입니다. 장비 구매만으로 따라오는 산업이 아니라 램프 실행력이 중요하므로 의미 있는 위협은 2년 이상 걸릴 수 있다고 봅니다. OCS 매출은 다음 3~4분기 동안 분기마다 두 배씩 늘고, 제조·엔지니어링 램프 문제도 풀려 이익으로 찍힐 차례라는 전망입니다.

1.6T 트랜시버는 두 주요 하이퍼스케일러에 출하 중입니다. 새 lane에서는 그대로 꽂아 쓰는 EML을 먼저 채택하므로, 시장 선점이 가격과 점유율 우위로 이어진다고 평했습니다. 캐스웰 UHP 400mW 램프가 시작되는 2H27에는 Components 비중이 높은 Scale-up 매출이 빨라지며 더 가파른 마진 변곡점이 가능하다고 봅니다.

옵토일렉트로닉스는 최소 계획 캐파가 1년 이상 완판이고 미국 팹 물량에 프리미엄을 받을 수 있다고 자신했습니다. 자체 레이저 다이오드 회사로서 300mW CPO용 샘플을 다섯 잠재 고객에게 공급했고, 레이저 점유율을 한 자릿수 초반에서 10~20%로 키우겠다는 목표입니다.

고객은 장기공급계약까지 맺을 만큼 공급 가시성에 민감합니다. 미국 생산 800G·1.6T에는 지정학 불확실성 때문에 프리미엄과 주문이 붙고 있습니다. 전면 중국산 트랜시버 금수보다는 점진적 분리가 더 개연성 높다는 판단입니다. 두 하이퍼스케일러가 800G를 이끌고 작은 고객도 구매·온보딩 중입니다.

3Q26 800G 매출은 대만 캐파 추가로 2Q26의 약 다섯 배인 6,500만달러가 목표입니다. 월 20만 대를 넘는 현 캐파는 연말 월 65만 대가 목표이고, Sugar Land 증설은 2026년 말부터 들어와 CY27~28에 기여합니다. 최소 CY2H27까지 완판이라 신규 하이퍼스케일러 문의도 거절하고 있습니다.

1.6T 2억달러 수주 중 7,000만~8,000만달러는 4Q26, 나머지는 1H27에 반영됩니다. 추가 고객 인증도 진행 중이고 800G·1.6T 가격에는 유의미한 하방 압력이 없습니다. 웨이퍼 캐파 때문에 300~400mW CPO 레이저는 2H27부터, CPO 고객은 CY28 복수 확보를 목표로 합니다.

엔비디아가 CY26 말 Spectrum-6 CPO 스위치 출하를 예상하니 CPO가 NPO보다 먼저 출하될 수 있다고 봅니다. 옵토일렉트로닉스는 4인치 InP를 유지하면서도 새 장비는 6인치 대응이 됩니다. 다만 업계 6인치 수율이 여전히 낮아 4인치보다 경제적일 때만 전환하고, 루멘텀과 함께 6인치는 시기상조로 봅니다.

루멘텀과 코히런트를 비교하며 6인치 InP와 Liquid Crystal·MEMS 경쟁력 설명이 정확하지 않았다는 문제의식을 다시 둡니다. 6인치 수율이 정말 높아졌다면 최종 Optical Lane output과 GPM이 높아지는 것이 자연스러운데 그런 기미가 없다는 것입니다. CY26 말 GPM 목표는 기존 35%보다 낮은 32~33%지만 CY27 말 40% 목표는 유지합니다.

낮아진 GPM은 특급 운송비, InP 기판 가격, 한 고객의 100G 물량 감소 때문입니다. CY27 말 40%로 가는 길은 수율보다 800G·1.6T 믹스 확대이고, 44~46% 가능성도 중국 보조금 경쟁을 감안하면 단기 목표는 아니라고 봅니다. 고출력 고부가가치로 갈수록 루멘텀은 중국과의 경쟁이 상대적으로 낮습니다.

NPO·CPO는 GPM 상승 여력을 갖습니다. 고출력 레이저는 60% 이상, ELS 모듈은 50% 수준 GPM 잠재력이 있고 CY28 CPO 출하가 빨라지면 연간 GPM 40%를 넘길 수 있다는 전망입니다. InP 기판은 CY27까지 여유가 있고 그 이후도 확보 중이며, 수출 규제로 중국 공급은 후순위가 될 수 있다고 봅니다.

미국 팹은 중국 수출통제 때 우회수입이 어려울 수 있지만, LITE는 중국·영국이나 중국·일본 경로로 들여온 뒤 완제품을 미국에 팔 수 있어 위험을 낮춘다는 맥락입니다. 인수로 팹을 늘리는 일은 자동화 공정과 맞지 않아 우선순위가 아닙니다. 마벨은 구글과 ASIC 파트너십을 넓히며 대규모 워런트를 발행했습니다.

구글 TPU 연계 커스텀 실리콘은 AI 추론 칩, 스토리지·네트워크·메모리 인터페이스, Near-memory compute를 함께 개발합니다. TPU v9에서는 브로드컴·미디어텍·마벨이 서로 다른 역할을 맡고, 마벨도 TPU AI ASIC 파트너로 참여합니다. MoE는 All-Reduce에서 All-to-All로 통신이 바뀌고, 전문가 수가 128개에서 2,048개면 실행시간 중 통신 비중이 16%에서 36%로 커진다는 설명입니다.

MoE를 강화할수록 엔비디아에 유리하다고 봅니다. TPU는 훈련에서 큰 Scale-up domain과 dense 작업 이점이 있지만, TPU v8까지 hop 수 기준으로는 불리하고 추론에서는 GB300에서 VR200이 TCO 대비 성능 우위를 지킬 것으로 예상합니다.

All-to-All 병목을 줄이려면 구글은 Scale-out 대역폭과 OCS 포트 대 칩 비율을 높여야 합니다. 그래서 다년간 네트워킹 투자가 컴퓨팅 투자에 필적할 수준까지 갈 수 있고, 광학 밸류체인 특히 루멘텀에 유리하다는 결론입니다. 지금 퍼포먼스에서 컴퓨팅·메모리·인터커넥트 세 요소가 가장 중요합니다.

네비우스는 45억달러, 최대 51억7,500만달러 전환사채 발행을 예정하고 있고 조건과 전환 프리미엄은 아직 확정되지 않았습니다. 증분 ARR당 자본투입이 가장 적은 플랫폼이라는 관점은 유지합니다. 과거 대형 계약 뒤 자금조달 패키지를 냈던 리듬을 보면 추가 계약을 앞둔 것일 수도 있다고 추정합니다.

펜실베이니아 행정명령은 패스트트랙을 없애고 COA라는 법적 의무를 부여하며 지역사회·물·전력 요구를 강화합니다. 하지만 Highridge는 수백 에이커 부지, PPL 전용 에너지 계약, 주민 요금 전가를 막는 구조, 지역사회 설명, closed-loop 냉각을 이미 마련했습니다.

그래서 행정명령 추가 부담의 상당 부분은 이미 비용에 들어가 있다고 봅니다. Highridge는 2027년 10월 260MW, 2029년 1월 660MW, 2029년 11월 1.2GW로 이어지는 계획이고 Phase 1~2 부지와 전력 계약도 상당히 확보했습니다.

블룸에너지는 공장 사전 연결·배선·테스트로 현장 전력 설치 시간을 40% 이상 줄이는 Power Connect를 냈습니다. 현장 작업 복잡도와 시운전 시간을 줄이고 설치 일관성을 높이는 방식입니다. 펜실베이니아는 천연가스를 쓰는 블룸 셀도 Clean firm으로 간주합니다.

연료를 제한하지 않고 연료전지를 클린에너지로 규정하니, SOFC는 커뮤니티 수용성과 발전원 배출 규제에서 상대적 순풍을 받을 수 있습니다. 광고·이커머스에서는 레딧이 AI Overview와 ChatGPT 인용 소스 점유율을 잃고 있다는 점을 짚습니다.

트랜스메딕스 3분기 비행은 1,600건이고 일간 데이터는 29건 증가했습니다. 3분기 50일이 지나 일평균 비행 속도는 32.00건입니다. 서클 USDC 유통량은 719.6억달러, CCTP 30일 전송량은 118억달러이며 유통량은 42주 횡보입니다.

USDC는 월간 20% 이상 성장세가 1주 유지되는지를 횡보 탈출 기준으로 봅니다. 오늘 주간은 -0.36%, 월간은 -1.94%입니다. 지금은 BTC·USDC, ETH·USDC 같은 크립토 페어 트레이딩 예탁금이 유통량을 가장 크게 바꾸므로, 크립토가 오르면 일시적으로 늘 수는 있어도 결제가 더 쓰이는 펀더멘털 변화는 아닙니다.

트럼프는 백악관 행사에서 CLARITY Act 통과를 촉구했습니다. 법안은 불확실성을 감안하면 통과되고 나서 생각해도 늦지 않다고 봅니다. 이자지급 방향이 정해지고 스테이블코인 제도화 길이 열리면 다년간 업사이드가 크지만, 반대로 벌어지지 않으면 없는 일이기 때문입니다.

피겨 테크 HELOC 발행량 방향을 보여주는 Provenance 데이터는 계속 우상향 중입니다. 저희의 생각을 담아서 랩을 운용하고 있습니다.