26-8 케빈 워시 잭슨홀 연설
작성자의 핵심 판단
연준이 대차대조표를 줄이는 과정에서 검토할 수 있는 방안들이 미국 단기채 매입 여력 증가로 향할 수 있어, 재무부뿐 아니라 연준 쪽에서도 아직 남은 정책 여력이 있다고 평가한다.
근거 보기 5
- 원문 구간 1
다시 한 번 말씀드립니다. 사석과 방송 모두 포함입니다. 그리고 여기는 소통이라고는 없는 불통 채널입니다. 다른 좋은 분석가가 많습니다. 구태여 이런 채널을 구독하실 이유가 없습니다. 그렇기에 꼭 notice를 읽으시고 구독 여부를 결정해주시기 바랍니다. 여러번 말씀드리지만 이 채널은 거의 대부분의 분들에게 맞지 않습니다. 이런 저의 이야기가 조금이라도 불쾌하시다면 이는 저의 글이 보시는 분과 맞지 않음을 뜻합니다. **참고 - 요일별 정리는 데일리 자료 링크로 대체합니다. (링크 자료는 글의 맨 마지막에 있습니다) [ 좀 더 개인기를 펼친다면 ] 최근 베센트가 국채 시장을 안정적으로 유지하기 위해 온갖 개인기를 다 부리고 있습니다. 이게 하나하나는 별 것 아닌 것 처럼 보여도, 모아 놓고 보면 큽니다. 그리고 이를 더 사용할 여력이 있습니다. 그렇기에 베센트의 노력을 개인적으로 절대 과소평가하지 않습니다. 이번에는 다른 이의 개인기인데, 바로 연준입니다. 워시는 기본적으로 연준의 대차대조표가 큰 것에 대해 비판적인 시각을 가지고 있습니다. 위기 상황에서는 비전통적인 통화정책을 사용해도 좋지만, 그 상황에서 벗어났는데 비전통적 정책을 여전히 남겨두는 것은 잘못된 일이라고 보는 시각입니다.
- 원문 구간 2
이는 포워드 가이던스에 대해서도 마찬가지입니다. 제로 금리 상황에서는 포워드 가이던스가 효과적이지만 지금은 그렇지 않기에 자신은 사용하지 않겠다는 것입니다. [ 연준 대차대조표를 줄이기 위한 방안이 단기채 수요 증가를 가져올수도? ] 워시는 연준의 대차대조표 관리와 관련한 태스크 포스를 만들어 두고서, 결과를 기다리고 있습니다. 아마도 연말쯤이면 나올 것으로 보입니다. 현재 여러 방안이 논의되고 있는데, 근본적으로 은행들이 연준에 맡겨두는 지급준비금의 규모를 좀 더 줄일 수 있는 제도 변경 방안이 이야기되고 있습니다. 그 중 하나가 '은행들이 연준에 맡겨둔 지급준비금에 대해서 연준이 지급하는 이자율'을 차등화 하자는 아이디어 입니다. 금융위기 이전에는 지급준비금에 대해서 이자를 지급하지 않았으나, 금융위기 이후에는 여기에 이자를 지급하고 있습니다. 그런데 이 이자를 잘 챙겨주다 보니 (기준금리 하단 + 15bp, 현재는 3.65%) 은행들이 손쉽게 지급준비금으로 자금을 관리한다는 것입니다. 만약 지급준비금 중 몇 %까지는 지금처럼 이자를 주고, 그 이상에 대해서는 이자율을 낮춘다면 (예, 가령 3.50%나 3.25%로) 자연스레 은행의 지급준비금이 줄어들고, 이 돈이 안전하면서도 그보다 더 높은 금리를 받을 수 있는 미국 단기채로 갈 수 있다는 겁니다.
- 원문 구간 3
TGA 잔고를 줄이는 것도 마찬가지입니다. TGA 잔고를 줄이는 것은 궁극적으로 연준의 대차대조표를 축소시킬 수 있는 방법 중 하나입니다. TGA 잔고는 일반적으로 단기채 만기대비 평균 5일치를 가지고 갑니다. 지금 기준으로 보면 그게 약 8,500억 달러입니다. 그런데 현재 잔고가 9,500억 달러이니 여기서 1천억 달러의 잔고 감소가 기본적으로 가능합니다. 만약 5일이 아니라 4일을 기준으로 가져가게 된다면, 추가로 1,700억 달러의 잔고를 더 감소시킬 수 있습니다. 이마만큼은 베센트가 TGA 잔고로 추가로 개인기를 더 펼칠 수 있는 여력이라 볼 수 있습니다. 또 연준의 대차대조표를 줄일 수 있는 방안으로 '해외 기관 역레포 잔고 감소'가 나올 수 있습니다. 미국 국내 기준 역레포 잔고는 이제 거의 사라졌습니다. 그러나 해외 기관 역레포 잔고는 여전히 3,500억 달러 가량 됩니다. 그리고 여기에도 이자가 지급되고 있는데, 이자율에 페널티를 조금 물리면, 잔고가 줄어들지 않겠냐는 것입니다. 그러면 이 자금이 결국 돌고 돌아 비슷한 성격으로 자금을 돌릴 수 있는 미국 단기채 시장으로 흘러들어올 수 있을테고 말입니다. **해외 기관 역레포 잔고 추이
- 원문 구간 4
특히나 지급준비금과 역레포에 대해서 지급하는 이자는 연준의 주요 적자 요인입니다. 이들에게 나가는 비용이 줄어들면, 연준의 흑자 전환 시점이 더 빨라지게 되고, 마침내는 과거처럼 연준이 재무부에 흑자로 남은 자금을 송금할 수 있게 될 것입니다. 여하튼 연준도, 재무부도 아직 개인기 쇼가 좀 남았습니다. [ 물가, 다른 부분들을 살펴보면 ] 물가의 다른 부분들도 살펴볼까 합니다. PCE 물가에는 비영리 단체에 대한 물가도 포함이 됩니다. 그리고 이 부분은 비용 구조의 특성상 인건비에 거의 연동되는 모습을 보입니다. 다음은 임금 상승률과 비영리 단체 물가 추이를 비교한 자료인데, 움직임이 거의 비슷합니다. 최소한 임금 상승률이 이 부분에 대해서는 높은 설명력을 가집니다. 그리고 이 부분이 물가에서 차지하는 비중이 3% 중반입니다. 다음으로 슈퍼 엘니뇨에 대한 부분입니다. 날씨 변화로 인한 식품 물가 상승 우려가 많습니다. 미국 식품 CPI는 북미 비료 가격에 후행해서 움직이는 경향이 있습니다. 그리고 S&P의 최근 자료에 따르면, 놀랍게도 일반적인 관념과는 달리 엘니뇨와 비료 사이에는 상관관계가 낮다고 합니다. 실제로 과거 슈퍼 엘니뇨 시기에 북미 비료 가격은 오히려 하락했다고 합니다.
- 원문 구간 5
개인적으로도 날씨 변화는 어느 한 쪽의 작황 부진을 이끌지만, 다른 한 쪽의 작황 증대가 나타날 수 있기에 단순히 안좋은 쪽만 보고서 식품 물가가 뛸 것이라 보는 것은 무리가 있는 것 아닌가란 생각입니다. [ 일회성이 제거되고 나면 ] 이번에 워시 의장도 언급했지만 미국 소비가 강하다는 말이 많이 나옵니다. 워시도 구체적으로 소비 중 찐 소비로 알려진 '민간 국내 최종 소비 (PDFP)'를 언급했습니다. 이것이 지난 2분기에 4.2%로 높게 나타났습니다. 다만 여기에는 역대급 세금 환급이 영향을 주었습니다. 이 요인이 소비 성장률에 1~2% 가량, 소비의 GDP 기여도 측면에서는 약 1% 가량 영향을 준 것으로 보입니다. 그렇기에 이를 제거하고 본다면 그저 그 앞에 나왔던 시기들과 비슷한 수준으로 보입니다. 이같은 모습은 3분기 데이터에서 나타나게 될 것이라 봅니다. [ 세 줄 요약 ] ; 지금까지는 베센트 혼자 부린 개인기 ; 그런데 연준이 의도하건 의도하지 않건 대차대조표를 줄이기 위해 펼칠 수 있는 잠재적 정책들이 모두 미국 단기채 매입 여력 증가를 향하고 있어 ; 그렇기에 아직 더 나올 개인기가 남아있는 것으로 보여
이 자료에서 다룬 사실
- 원문은 워시가 큰 연준 대차대조표와 위기 이후에도 비전통적 통화정책을 남겨두는 데 비판적이며, 제로금리 상황이 아닌 지금은 포워드 가이던스를 사용하지 않겠다는 시각이라고 적었다.
- 원문은 워시가 연준 대차대조표 관리 태스크포스를 만들었고 결과는 연말쯤 나올 것으로 보인다고 적었다.
근거 보기 2
- 원문 구간 1
다시 한 번 말씀드립니다. 사석과 방송 모두 포함입니다. 그리고 여기는 소통이라고는 없는 불통 채널입니다. 다른 좋은 분석가가 많습니다. 구태여 이런 채널을 구독하실 이유가 없습니다. 그렇기에 꼭 notice를 읽으시고 구독 여부를 결정해주시기 바랍니다. 여러번 말씀드리지만 이 채널은 거의 대부분의 분들에게 맞지 않습니다. 이런 저의 이야기가 조금이라도 불쾌하시다면 이는 저의 글이 보시는 분과 맞지 않음을 뜻합니다. **참고 - 요일별 정리는 데일리 자료 링크로 대체합니다. (링크 자료는 글의 맨 마지막에 있습니다) [ 좀 더 개인기를 펼친다면 ] 최근 베센트가 국채 시장을 안정적으로 유지하기 위해 온갖 개인기를 다 부리고 있습니다. 이게 하나하나는 별 것 아닌 것 처럼 보여도, 모아 놓고 보면 큽니다. 그리고 이를 더 사용할 여력이 있습니다. 그렇기에 베센트의 노력을 개인적으로 절대 과소평가하지 않습니다. 이번에는 다른 이의 개인기인데, 바로 연준입니다. 워시는 기본적으로 연준의 대차대조표가 큰 것에 대해 비판적인 시각을 가지고 있습니다. 위기 상황에서는 비전통적인 통화정책을 사용해도 좋지만, 그 상황에서 벗어났는데 비전통적 정책을 여전히 남겨두는 것은 잘못된 일이라고 보는 시각입니다.
- 원문 구간 2
이는 포워드 가이던스에 대해서도 마찬가지입니다. 제로 금리 상황에서는 포워드 가이던스가 효과적이지만 지금은 그렇지 않기에 자신은 사용하지 않겠다는 것입니다. [ 연준 대차대조표를 줄이기 위한 방안이 단기채 수요 증가를 가져올수도? ] 워시는 연준의 대차대조표 관리와 관련한 태스크 포스를 만들어 두고서, 결과를 기다리고 있습니다. 아마도 연말쯤이면 나올 것으로 보입니다. 현재 여러 방안이 논의되고 있는데, 근본적으로 은행들이 연준에 맡겨두는 지급준비금의 규모를 좀 더 줄일 수 있는 제도 변경 방안이 이야기되고 있습니다. 그 중 하나가 '은행들이 연준에 맡겨둔 지급준비금에 대해서 연준이 지급하는 이자율'을 차등화 하자는 아이디어 입니다. 금융위기 이전에는 지급준비금에 대해서 이자를 지급하지 않았으나, 금융위기 이후에는 여기에 이자를 지급하고 있습니다. 그런데 이 이자를 잘 챙겨주다 보니 (기준금리 하단 + 15bp, 현재는 3.65%) 은행들이 손쉽게 지급준비금으로 자금을 관리한다는 것입니다. 만약 지급준비금 중 몇 %까지는 지금처럼 이자를 주고, 그 이상에 대해서는 이자율을 낮춘다면 (예, 가령 3.50%나 3.25%로) 자연스레 은행의 지급준비금이 줄어들고, 이 돈이 안전하면서도 그보다 더 높은 금리를 받을 수 있는 미국 단기채로 갈 수 있다는 겁니다.
그렇게 판단한 이유
지급준비금 이자를 구간별로 차등화하거나 해외 기관 역레포 금리에 페널티를 주면 잔고가 줄고, 그 자금이 더 높은 금리를 주는 미국 단기채로 이동할 수 있다는 연결을 제시했다. TGA 잔고를 줄이는 선택지도 같은 맥락으로 들었다.
근거 보기 3
- 원문 구간 1
이는 포워드 가이던스에 대해서도 마찬가지입니다. 제로 금리 상황에서는 포워드 가이던스가 효과적이지만 지금은 그렇지 않기에 자신은 사용하지 않겠다는 것입니다. [ 연준 대차대조표를 줄이기 위한 방안이 단기채 수요 증가를 가져올수도? ] 워시는 연준의 대차대조표 관리와 관련한 태스크 포스를 만들어 두고서, 결과를 기다리고 있습니다. 아마도 연말쯤이면 나올 것으로 보입니다. 현재 여러 방안이 논의되고 있는데, 근본적으로 은행들이 연준에 맡겨두는 지급준비금의 규모를 좀 더 줄일 수 있는 제도 변경 방안이 이야기되고 있습니다. 그 중 하나가 '은행들이 연준에 맡겨둔 지급준비금에 대해서 연준이 지급하는 이자율'을 차등화 하자는 아이디어 입니다. 금융위기 이전에는 지급준비금에 대해서 이자를 지급하지 않았으나, 금융위기 이후에는 여기에 이자를 지급하고 있습니다. 그런데 이 이자를 잘 챙겨주다 보니 (기준금리 하단 + 15bp, 현재는 3.65%) 은행들이 손쉽게 지급준비금으로 자금을 관리한다는 것입니다. 만약 지급준비금 중 몇 %까지는 지금처럼 이자를 주고, 그 이상에 대해서는 이자율을 낮춘다면 (예, 가령 3.50%나 3.25%로) 자연스레 은행의 지급준비금이 줄어들고, 이 돈이 안전하면서도 그보다 더 높은 금리를 받을 수 있는 미국 단기채로 갈 수 있다는 겁니다.
- 원문 구간 2
TGA 잔고를 줄이는 것도 마찬가지입니다. TGA 잔고를 줄이는 것은 궁극적으로 연준의 대차대조표를 축소시킬 수 있는 방법 중 하나입니다. TGA 잔고는 일반적으로 단기채 만기대비 평균 5일치를 가지고 갑니다. 지금 기준으로 보면 그게 약 8,500억 달러입니다. 그런데 현재 잔고가 9,500억 달러이니 여기서 1천억 달러의 잔고 감소가 기본적으로 가능합니다. 만약 5일이 아니라 4일을 기준으로 가져가게 된다면, 추가로 1,700억 달러의 잔고를 더 감소시킬 수 있습니다. 이마만큼은 베센트가 TGA 잔고로 추가로 개인기를 더 펼칠 수 있는 여력이라 볼 수 있습니다. 또 연준의 대차대조표를 줄일 수 있는 방안으로 '해외 기관 역레포 잔고 감소'가 나올 수 있습니다. 미국 국내 기준 역레포 잔고는 이제 거의 사라졌습니다. 그러나 해외 기관 역레포 잔고는 여전히 3,500억 달러 가량 됩니다. 그리고 여기에도 이자가 지급되고 있는데, 이자율에 페널티를 조금 물리면, 잔고가 줄어들지 않겠냐는 것입니다. 그러면 이 자금이 결국 돌고 돌아 비슷한 성격으로 자금을 돌릴 수 있는 미국 단기채 시장으로 흘러들어올 수 있을테고 말입니다. **해외 기관 역레포 잔고 추이
- 원문 구간 3
특히나 지급준비금과 역레포에 대해서 지급하는 이자는 연준의 주요 적자 요인입니다. 이들에게 나가는 비용이 줄어들면, 연준의 흑자 전환 시점이 더 빨라지게 되고, 마침내는 과거처럼 연준이 재무부에 흑자로 남은 자금을 송금할 수 있게 될 것입니다. 여하튼 연준도, 재무부도 아직 개인기 쇼가 좀 남았습니다. [ 물가, 다른 부분들을 살펴보면 ] 물가의 다른 부분들도 살펴볼까 합니다. PCE 물가에는 비영리 단체에 대한 물가도 포함이 됩니다. 그리고 이 부분은 비용 구조의 특성상 인건비에 거의 연동되는 모습을 보입니다. 다음은 임금 상승률과 비영리 단체 물가 추이를 비교한 자료인데, 움직임이 거의 비슷합니다. 최소한 임금 상승률이 이 부분에 대해서는 높은 설명력을 가집니다. 그리고 이 부분이 물가에서 차지하는 비중이 3% 중반입니다. 다음으로 슈퍼 엘니뇨에 대한 부분입니다. 날씨 변화로 인한 식품 물가 상승 우려가 많습니다. 미국 식품 CPI는 북미 비료 가격에 후행해서 움직이는 경향이 있습니다. 그리고 S&P의 최근 자료에 따르면, 놀랍게도 일반적인 관념과는 달리 엘니뇨와 비료 사이에는 상관관계가 낮다고 합니다. 실제로 과거 슈퍼 엘니뇨 시기에 북미 비료 가격은 오히려 하락했다고 합니다.
작성자가 예상한 다음 전개
태스크포스 결과는 연말쯤 나올 것으로 보며, 세금 환급 영향을 뺀 소비 흐름은 3분기 데이터에서 드러날 것이라고 적었다.
근거 보기 2
- 원문 구간 1
이는 포워드 가이던스에 대해서도 마찬가지입니다. 제로 금리 상황에서는 포워드 가이던스가 효과적이지만 지금은 그렇지 않기에 자신은 사용하지 않겠다는 것입니다. [ 연준 대차대조표를 줄이기 위한 방안이 단기채 수요 증가를 가져올수도? ] 워시는 연준의 대차대조표 관리와 관련한 태스크 포스를 만들어 두고서, 결과를 기다리고 있습니다. 아마도 연말쯤이면 나올 것으로 보입니다. 현재 여러 방안이 논의되고 있는데, 근본적으로 은행들이 연준에 맡겨두는 지급준비금의 규모를 좀 더 줄일 수 있는 제도 변경 방안이 이야기되고 있습니다. 그 중 하나가 '은행들이 연준에 맡겨둔 지급준비금에 대해서 연준이 지급하는 이자율'을 차등화 하자는 아이디어 입니다. 금융위기 이전에는 지급준비금에 대해서 이자를 지급하지 않았으나, 금융위기 이후에는 여기에 이자를 지급하고 있습니다. 그런데 이 이자를 잘 챙겨주다 보니 (기준금리 하단 + 15bp, 현재는 3.65%) 은행들이 손쉽게 지급준비금으로 자금을 관리한다는 것입니다. 만약 지급준비금 중 몇 %까지는 지금처럼 이자를 주고, 그 이상에 대해서는 이자율을 낮춘다면 (예, 가령 3.50%나 3.25%로) 자연스레 은행의 지급준비금이 줄어들고, 이 돈이 안전하면서도 그보다 더 높은 금리를 받을 수 있는 미국 단기채로 갈 수 있다는 겁니다.
- 원문 구간 2
개인적으로도 날씨 변화는 어느 한 쪽의 작황 부진을 이끌지만, 다른 한 쪽의 작황 증대가 나타날 수 있기에 단순히 안좋은 쪽만 보고서 식품 물가가 뛸 것이라 보는 것은 무리가 있는 것 아닌가란 생각입니다. [ 일회성이 제거되고 나면 ] 이번에 워시 의장도 언급했지만 미국 소비가 강하다는 말이 많이 나옵니다. 워시도 구체적으로 소비 중 찐 소비로 알려진 '민간 국내 최종 소비 (PDFP)'를 언급했습니다. 이것이 지난 2분기에 4.2%로 높게 나타났습니다. 다만 여기에는 역대급 세금 환급이 영향을 주었습니다. 이 요인이 소비 성장률에 1~2% 가량, 소비의 GDP 기여도 측면에서는 약 1% 가량 영향을 준 것으로 보입니다. 그렇기에 이를 제거하고 본다면 그저 그 앞에 나왔던 시기들과 비슷한 수준으로 보입니다. 이같은 모습은 3분기 데이터에서 나타나게 될 것이라 봅니다. [ 세 줄 요약 ] ; 지금까지는 베센트 혼자 부린 개인기 ; 그런데 연준이 의도하건 의도하지 않건 대차대조표를 줄이기 위해 펼칠 수 있는 잠재적 정책들이 모두 미국 단기채 매입 여력 증가를 향하고 있어 ; 그렇기에 아직 더 나올 개인기가 남아있는 것으로 보여