86번가 위클리 (2026년 9월 첫째 주) - 언제, 어디까지, 어떤 속도로

​ 금리 결정에서는 중요한 포인트가 세 가지입니다. 첫째, 언제 둘째, 어디까지 셋째, 어떤 속도로 ​ 지금 모두가 집중하고 있는 것은 '언제'입니다. 언제 금리 인상이 되느냐는 것입니다. 그러나 뒤의 두 질문이 어찌보면 더 중요하다고도 볼 수 있습니다. ​ 현재 상황을 보면 지난 22년처럼 대단히 높은 물가가 아닌 가운데, 근원 기준 CPI는 2%대 중반, PCE 는 3%대 초중반인대입니다. 그리고 이에 대한 세부 해석도 연준 내에서 서로 다릅니다. 그럼 이 목표 대비 좀 더 높은 물가를 잡기 위해 '어디까지', 그리고 '어떤 속도로' 올려야 하는지에 대해서도 중요한데, 그 차이란게 지난 6월 기준으로 보면 가장 높은 점이 3회 인상으로 1명, 다음이 2회 인상으로 5명, 마지막으로 1회 인상이 3명 이었습니다.

(나머지는 절반은 동결 혹은 인하) 즉, 어디까지란 측면에서 차이란 것이 서로 위아래로 2~3회 가량에 불과합니다. 이는 Fed Watch를 보아도 비슷합니다. ​ 사실 이 정도의 차이가 큰 의견 차이인지 잘 모르겠습니다. 말은 정말로 많이 나오는데, 결국 이것이 숫자로 표현되는 것은 별 차이가 없는 셈입니다. ​ 지난 2023년으로 되돌아가보겠습니다. 당시 연준의 관심은 이제 금리 인상이 피크를 기록했고, 인하를 향후 얼마나 하느냐에 맞춰져 있었습니다. 2024년 말에 금리 인하가 얼마나 이뤄질지에 대한 Fed Watch의 베팅 변화는 2회 인하에서 11회 인하까지 정말로 변화무쌍했습니다.

반면 당시 연준 점도표를 보면 3회 인하에 점이 찍혀 있었고 말입니다. 범위로 보면 총 19명의 멤버중 대부분인 15명이 2~4회 인하에 점을 찍어두고 있었습니다. ​ **2023년 12월 점도표 (2024년 3회 인하가 가장 많아) ​ 결과는 연말까지 100bp 인하였습니다. 연준은 거의 그냥 자신들이 제시한 예상치 수준으로 움직인 반면 시장이 알아서 2~11회까지 움직인 것입니다. 이를 두고 월러는 당시에 '연준이 움직인게 아니라 민간이 과잉반응했다'라는 말을 하기도 했습니다. ​ 뭔가 너무나도 '그래서 9월이 어찌되냐. 뭐 얼마나 잘하는지 팝콘 사놓고 구경해보자'라는 식으로 흘러가는 것 같은데, 이는 '언제'에만 너무 초점을 맞춘 것으로 '어디까지'와 '어떤 속도로'까지도 고려를 한다면 지금 사실 생각의 차이가 작다고 할 수 있습니다.

​ ​ [ 외환 시장, 방법들 ] 최근 환 시장에 대한 이야기가 많습니다. 기본적으로 BIS의 자료가 참고 기준이 될 것이라고 생각을 합니다. ​ 그럼 이제 구체적으로 우리나라가 원화가 강세 일변도일때 이를 되돌릴 방법이 있느냐인데, 방법이 또 다 있습니다. 사실 심플한데, 원화 약세일 때 썼던 방법을 그대로 되돌리면 되는 일입니다. ​ 먼저 한시적 조치의 해제입니다. 한국은행은 작년 12월, 외환시장 안정을 위해 외화예금 초과지급준비금에 대한 이자를 지급키로 했습니다. 그리고 지난 6월에 이 한시적 조치의 시한이 만료될 예정이었는데, 한시적으로 6개월 더 연장하였습니다.

지금 정도의 환율이라면 아마도 12월 초에는 이 조치를 종료하지 않을까란 생각입니다. ​ 다음으로 한국은행이 국민연금과 맺은 외화스와프 계약도 곧 만료될 예정인데, 연장하지 않으면 될 일입니다. ​ 다음으로 국민연금의 해외투자에 대한 환헤지 비율이 과거 5% 미만에서 10%로, 그리고 이제는 15%까지로 상향이 되었는데, 이를 다시 되돌리면 될 일입니다. ​ 직접적으로 한다면 한국은행이 달러 매수 개입에 나설수도 있습니다. 이렇게 매수 가능한 한도는 대략 50~60조원 입니다. 미국 재무부가 환율 조작국 평가를 내릴 때 'GDP 대비 2% 이상을 최근 12개월 중 8개월 이상 개입'한 경우로 규정하고 있습니다.

우리 GDP가 2천조 중후반이니 여기서 2%면 대략 저 금액이 나옵니다. ​ 외환 시장 개입이라고만 하면 과거 영국 사례가 나오면서 마치 이를 절대로 하면 안되는 것으로 여기는 것 같습니다. 그러나 변동성이 클 때에는 그것이 강세건 약세건 어느정도의 개입은 나올 수 밖에 없습니다. 어느 나라건 말입니다. 그리고 이렇게 개입하면 자꾸만 '돈을 날렸다'라고 표현하는데, 이는 그렇지 않습니다. 외환 시장 개입으로 돈이 사라지는게 아닙니다. 보유하는 통화의 형태만 변하는 것입니다. A에서 B로 말입니다. 이후 상황이 우호적으로 흘러가 주기만 한다면, 이렇게 A에서 B로 바꾼 것이 이득으로 돌아오기도 하고 말입니다.

​ 특히나 최근 미국은 일본 외환시장 개입을 위해 보유하고 있던 유로화를 팔고 엔화를 샀습니다. 돈은 그대로입니다. 그냥 유로화가 엔화로 변한 것 뿐입니다. 향후 엔화가 유로화대비 더 강세를 가게 된다면 이 거래로 미국은 오히려 돈을 벌게 될 것입니다. ​ 이를 두고 미국 민주당의 워런 의원이 '일본이 미국에 돈을 갚지 못하면, 결국 이는 미국 납세자의 부담이 될 것'이라고 하자, 베센트가 '당신 정말 아무것도 모르네'라며 공개 반박을 하였는데, 이건 정말 워런의 말 중에 맞는게 하나도 없어서 그런거라고 보면 됩니다. 베센트는 워런이 이렇게 기본 내용조차 모르는 상태로 공개 비판을 했는데, 그걸 수정하라고 조언해줄 금융 전문가가 주변에 아무도 없음을 안타까워했습니다.

지금 정도의 환율이라면 아마도 12월 초에는 이 조치를 종료하지 않을까란 생각입니다. ​ 다음으로 한국은행이 국민연금과 맺은 외화스와프 계약도 곧 만료될 예정인데, 연장하지 않으면 될 일입니다. ​ 다음으로 국민연금의 해외투자에 대한 환헤지 비율이 과거 5% 미만에서 10%로, 그리고 이제는 15%까지로 상향이 되었는데, 이를 다시 되돌리면 될 일입니다. ​ 직접적으로 한다면 한국은행이 달러 매수 개입에 나설수도 있습니다. 이렇게 매수 가능한 한도는 대략 50~60조원 입니다. 미국 재무부가 환율 조작국 평가를 내릴 때 'GDP 대비 2% 이상을 최근 12개월 중 8개월 이상 개입'한 경우로 규정하고 있습니다.

​ 우리나라도 장기적으로는 국민연금의 해외 투자에 대한 적정 환헤지 비율에 대한 고민을 해야하지 않나란 생각입니다. 근본적으로 국민연금은 환을 거의 열고 가고 있기 때문입니다. ​ 국민연금의 환헤지 비율과 해외 자산 비율을 고려하면 아마도 이번에 환손실이 상당할 것으로 보이는데, 높을 때에는 헤지 비율을 좀 더 올렸다면이란 아쉬움이 남습니다. ​ 나중에 만약 국민연금이 고갈되는 시기가 온다면, 해외 자산을 팔아서 가입자에게 돌려줘야 합니다. 이 과정에서 고갈이 다가올수록 우리는 국민연금발 '대규모 달러 매도 - 원화 매수'라는 압박에 직면할 수 있습니다.

국내 자산도 팔아야 하고, 그 과정에서 외국인의 대량 이탈이 있지 않겠냐고 하지만, 기본적으로 글로벌 대규모 패시브 자금들은 비율대로 투자하는 경향이 강합니다. 전쟁이 진행중인 나라도 있고, 이미 고령화로 인구가 줄어드는 나라도 있습니다. 그런 상황에서 해당 시장의 증시에 대한 비중은 결국 '그 나라에 상장된 기업들'에 대한 평가로 결정되고, 우리는 수출주 중심이기에 고령화로 내수가 줄기 시작하는 것이 기업 가치에 주는 영향은 생각보다 제한적일 수 있습니다. ​ ​ [ 세 줄 요약 ] ; 계절조정치 이슈를 제외하면 그냥저냥이었던 고용 데이터